資產(chǎn)證券化的動因精選(九篇)

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第1篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

【摘要】資產(chǎn)證券化于20世紀70年代末起源于美國，首先被用于住房抵押貸款問題的解決，經(jīng)過40多年的發(fā)展，資產(chǎn)支持證券已經(jīng)成為一種應用廣泛的金融創(chuàng)新工具，學術和理論界也對此進行了大量研究。

【關鍵詞】資產(chǎn)證券化；理論；實踐；風險

1國外研究成果綜述

國外從20世紀70年代開始對資產(chǎn)證券化進行研究，主要從資產(chǎn)證券化定義、動因、風險、定價及收益等角度進行分析，對資產(chǎn)證券化結構設計已深入到利用計量模型進行實證分析的層面，理論研究相當成熟。

1.1資產(chǎn)證券化的定義

美國投資銀行家 Lewis S.Ranier（1977）首先提出“資產(chǎn)證券化”（Asset Securitization）這個概念。James A.Rosenthal & Juan M.Ocampo（1988）認為，廣義的證券化是指一切以證券為媒介的一般化現(xiàn)象?！白C券化之父”Frank J.Fabzzi教授認為資產(chǎn)證券化可被視為一個過程，通過該過程將具有同類性質(zhì)的貸款、租賃合約、應收賬款、分期付款合同以及其它缺乏流動性的資產(chǎn)打包成可在市場流通的帶息證券。

1.2資產(chǎn)證券化的動因

上個世紀50年代，Anrrowand Debreu 運用數(shù)理統(tǒng)計分析方法，證明了經(jīng)濟主體可以利用有價證券來防范金融風險，從而為金融資產(chǎn)證券化的理論動因提供了依據(jù)。Steven L.Schwarcz（1994）將資產(chǎn)證券化視為一種“煉金術”，即通過資產(chǎn)證券化的運作原理與機制，企業(yè)可以通過SPV從資本市場上籌得資金，從而降低融資成本。Claire A.Hill（1996）認為資產(chǎn)證券化過程中的風險隔離機制可以有效降低信息成本。

上述相關理論主要是按實踐進程發(fā)展延伸的，相對集中于論述證券化某一單一方面的社會經(jīng)濟功能。與此同時，很多國外學者從綜合性角度對資產(chǎn)證券化的積極效應進行了考證。JureSkarabot（2001）指出證券化是公司價值最大化的最優(yōu)選擇；Gorton & Haubrick（2003）論證了流動性假說理論，提出商業(yè)銀行的證券化能力可以影響其流動性風險的大??；UgoAlbertazzi（2011）發(fā)現(xiàn)證券化市場能夠提供有效轉移信貸風險的工具。

1.3資產(chǎn)證券化的風險

大量國外學者運用蒙特卡洛分析、期權定價和偏微方程等數(shù)理方法，對資產(chǎn)證券化過程中的風險與收益進行了定量分析。關于資產(chǎn)證券化的風險，主要研究了三方面：資產(chǎn)證券化的風險計量、風險控制和風險監(jiān)管。

關于風險計量，國外對信貸資產(chǎn)證券化風險的研究較多。信貸資產(chǎn)證券化的風險來自基礎資產(chǎn)的信用風險和交易結構的證券化風險，投資者在進行投資決策時，主要關注的是資產(chǎn)支持證券的信用風險。

關于風險控制，普遍認為其實質(zhì)是風險隔離。Gortona & Pennacchi（1995）提出y行對貸款者的審查和監(jiān)督將隨著貸款風險的轉移而弱化。Hugh Thomas（2001）指出資產(chǎn)證券化自始至終與金融機構的貸款有著不可分割的關系，資產(chǎn)證券化的信用風險治理應回歸到基礎資產(chǎn)的信用風險治理中。

關于風險監(jiān)管，該問題在2008年金融危機后成為學術界討論的熱點。Mark Fagan（2009）研究了資產(chǎn)證券化的法律和金融體系，從全球視角評估了資產(chǎn)證券化監(jiān)管效果。James R.Barth（2013）指出金融監(jiān)管部門犯下的錯誤以及對既有監(jiān)管缺陷的無視，在一定程度上使得金融體系的系統(tǒng)風險累積，最終導致了金融危機的爆發(fā)。

2國內(nèi)研究成果綜述

我國從上個世紀90年代就開始了資產(chǎn)證券化的嘗試，于2005年開始推進資產(chǎn)證券化業(yè)務試點，相關的理論研究也同時逐步深入?？傮w來看，我國關于資產(chǎn)證券化的研究主要經(jīng)歷了四個階段。

2.1資產(chǎn)證券化業(yè)務試點前的引進探討階段

張超英（1998）在其著作《資產(chǎn)證券化――原理.實務.實例》第一次系統(tǒng)地對資產(chǎn)證券化的原理、評級、會計、稅收問題以及資產(chǎn)證券化國外經(jīng)驗等方面進行介紹。汪利娜（2002）詳細分析了資產(chǎn)證券化的美國、加拿大、歐洲和香港模式，并結合我國金融市場的實際情況提出了適合我國抵押貸款證券化的可行模式。在發(fā)展模式問題上，陳裘逸（2003）提出發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務應該從我國的基本國情出發(fā)，不一定要照搬美國的“真實出售”模式，可以考慮采用從屬參與模式。

該階段主要引進介紹國外資產(chǎn)證券化基本理論，并從實踐角度探討我國開展資產(chǎn)證券化的可行性和潛在問題。

2.2資產(chǎn)證券化業(yè)務試點中的深入研究階段

洪艷蓉（2006）認為在試點階段，由于我國目前特定的金融市場環(huán)境所造成的發(fā)生于不同監(jiān)管主體和市場主體之間的制度競爭利弊共存，應該通過制度協(xié)調(diào)來營造健康市場。梁志峰（2008）運用制度經(jīng)濟學的觀點和方法，從提前償付與違約行為、風險隔離制度和現(xiàn)金流管理等角度研究了證券化風險管理問題，并提出相應對策。

該階段主要以資產(chǎn)證券化結構為切入點，深入剖析我國證券化實踐的現(xiàn)狀與不足，提出相關建議。

2.3金融危機后的重新審視階段

2008年金融危機后，國內(nèi)學者對資產(chǎn)證券化進行了重新審視，形成了大量的反思性文獻。李明偉（2008）從資產(chǎn)證券化的復雜性、真實銷售和信用風險分散功能三個方面闡述資產(chǎn)證券化作為創(chuàng)新融資工具所具有的內(nèi)在缺陷。溫馨（2009）認為資產(chǎn)證券化在過度擴張中可能出現(xiàn)異化，因為其具有風險創(chuàng)造和風險規(guī)避的內(nèi)在矛盾。

該階段理論界開始反思資產(chǎn)證券化存在的先天缺陷，集中研究了監(jiān)管、制度和風險等方面的問題。

2.4近年來的繼續(xù)發(fā)展階段

近年來，隨著美國次貸危機影響的逐漸淡去，資產(chǎn)證券化業(yè)務又重新活躍起來，相關研究也逐漸豐富起來。巴曙松（2013）指出我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務正處于二次發(fā)展時期，各項業(yè)務的試點范圍也在慢慢擴大。趙燕（2015）研究我國個人住房抵押貸款發(fā)現(xiàn)其存在貸前審查不規(guī)范、貸后管理忽視等問題，進而提出通過購買保險轉移風險、利用計算機技術加強管理等有效建議。

該階段主要針對我國資產(chǎn)證券化的實踐特點和現(xiàn)實問題進行了大量深入研究，并取得了豐碩的成果。

3總結與評價

國外對資產(chǎn)證券化理論的研究起步較早，伴隨著其實踐領域資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的不斷演進和創(chuàng)新，其相關理論研究也不斷深入，研究方法和研究結果具有鮮明的創(chuàng)新性。國內(nèi)研究起步于向西方的借鑒與學習，伴隨著我國資產(chǎn)證券化試點實踐的發(fā)展而呈現(xiàn)出階段性特征。

總體來看，目前對于資產(chǎn)證券化的國內(nèi)外研究主要集中于某一角度或某個方面的解讀，系統(tǒng)深入的整體性研究并不多見。

參考文獻：

[1]巴曙松.資產(chǎn)證券化與銀行風險控制[J].價格理論與實踐，2013（11）：1517

第2篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

【關鍵詞】商業(yè)銀行 資產(chǎn)證券化 流動性

一、資產(chǎn)證券化定義

資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池為基礎發(fā)行證券。最早的證券化產(chǎn)品以商業(yè)銀行房地產(chǎn)按揭貸款為支持，稱為按揭支持證券（MBS），隨著可供證券化操作的基礎產(chǎn)品越來越多，出現(xiàn)了資產(chǎn)支持證券（ABS）的稱謂。后來，由于混合型證券，即同時具有股權和債權性質(zhì)的證券越來越多，干脆用CDOs概念代指證券化產(chǎn)品，并細分為 CLOs、CMOs、CBOs等產(chǎn)品。

二、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀

2005年銀監(jiān)會正式頒布《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，中國資產(chǎn)證券化的帷幕才由此開啟。在2008年次貸危機的爆發(fā)時，監(jiān)管當局出于對風險的擔憂將該業(yè)務暫停。2014 年后，因為推動金融創(chuàng)新以及銀行業(yè)優(yōu)化資產(chǎn)質(zhì)量和去風險的需求不斷攀升，監(jiān)管當局重新開啟資產(chǎn)證券化的大門。中國銀行業(yè)資產(chǎn)證券化目前還處在起步階段，主要表現(xiàn)有：

（1）發(fā)行規(guī)模：截止到2015年11月20日，2015年已發(fā)行的資產(chǎn)證券化項目總計達到212個，總規(guī)模近4316.34億元。發(fā)行規(guī)模有限，占比債券市場僅占0.8%，遠低于發(fā)達國家，具有巨大的發(fā)展空間。

（2）政府干預方式：中國市場依賴政府政策文件干預，銀行特有的來自政府的隱性擔保，二級市場和資產(chǎn)定價的不完善，市場化尚未形成。

（3）投資參與者構成：中國市場仍以傳統(tǒng)銀行為主導地位，風險分散程度有限，仍集中在銀行業(yè)內(nèi)部。

（4）主要產(chǎn)品類型：中國市場的基礎資產(chǎn)類型主要集中在對公貸款領域，且信用評級集中在投資級別，尚未實現(xiàn)多樣化。

因此，資產(chǎn)證券化作為銀行面對的一種新興創(chuàng)新產(chǎn)品，無論是在發(fā)展階段上，還是體量上，均處萌芽狀態(tài)，隨著市場的不斷深化，我們期待看到資產(chǎn)證券化業(yè)務在中國的實踐領域越走越遠，產(chǎn)品不斷豐富，因為在深化金融市場改革的今天，資產(chǎn)證券化市場能給商業(yè)銀行帶來多種益處。

三、資產(chǎn)證券化市場發(fā)展的益處

（1）降低融資成本。資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生是商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營的產(chǎn)物。對傳統(tǒng)的具有固定現(xiàn)金流收入的信貸資產(chǎn)等進行信用融資，拓展了籌資新渠道。資產(chǎn)證券化的過程可以緩解銀行或企業(yè)一級市場信貸可得性，并提升資本從投資者轉向借款人的效率，降低融資成本。

（2）增強盈利能力。作為資產(chǎn)證券化的發(fā)起機構，商業(yè)銀行可以提前將未來的現(xiàn)金收入兌現(xiàn)為現(xiàn)期盈利，使得資產(chǎn)流動性得以提高，再將盤活的資金投資于其他可盈利項目，增加盈利性。同時，商業(yè)銀行也可以在資產(chǎn)證券化過程中扮演其他的角色，例如資金托管機構，服務機構等，擴大其收益來源。

（3）緩解流動性風險。商業(yè)銀行本質(zhì)上是資產(chǎn)證券化過程中流動性的提供者和轉移者，它具有雙重功能，而增強資產(chǎn)的流動性是資產(chǎn)證券化的最終目的和動因。通過盤活資產(chǎn)，實現(xiàn)資金回籠，有利于改善貸款的可逆性，提高銀行整體的資產(chǎn)流動性。

資產(chǎn)證券化在給銀行業(yè)發(fā)展帶來諸多益處的同時，不可避免的會給商業(yè)銀行帶來的風險，商業(yè)銀行在進行資產(chǎn)證券化的過程中主要需要考慮以下幾個風險：資產(chǎn)池風險、證券結構風險、證券流動風險、贖回風險及利率風險。

四、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展遇到的阻礙

配套設施建設尚不完善：

（1）會計準則配套設施：目前階段，尚無正式的規(guī)章來明確規(guī)定適用的會計法則，《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》僅僅作為一個臨時性的規(guī)章制度，再加上不同會計師對其理解尚無法形成完全統(tǒng)一，在實際操作過程中難免會存在一些問題，尤其是關于能否出表的判斷上，往往會出現(xiàn)分歧。

（2）稅收規(guī)定配套設施：消除或盡量避免重復征稅是資產(chǎn)證券化稅制的核心?，F(xiàn)金流分配過程中除了承擔稅負外，需要支付包括承諾的優(yōu)先級和次級利息收入，服務費，托管費等。依據(jù)現(xiàn)有傳統(tǒng)稅法的一般規(guī)定，資產(chǎn)證券化過程中所有參與主體幾乎都負有納稅義務。針對利息收入等還面臨著雙重營業(yè)稅和所得稅的壓力。

（3）信息披露配套設施：目前僅4種類型基礎資產(chǎn)（個人汽車貸款，個人住房抵押貸款，棚戶區(qū)改造項目貸款，個人消費貸款）的明確信息披露指引，尚無法覆蓋所有的基礎資產(chǎn)類型，且尚未形成一套標準化的體系，仍需要進一步完善。

二級市場流動性尚。2014年1月至2015年10月，資產(chǎn)支持證券的成交量僅為182.9億，其中以證監(jiān)會主管的ABS為主，且主要是在深交所進行交易，銀行間市場沒有發(fā)生交易，上交所僅完成0.19億的銀監(jiān)會主管ABS項目。交易冷清，流動性幾近于零，占同期間內(nèi)總債券成交量僅約0.02%。

五、我國銀行業(yè)資產(chǎn)證券化市場發(fā)展建議

（一）允許銀行將不良資產(chǎn)證券化

在資產(chǎn)證券化的試點階段，相關監(jiān)管機構均要求貸款機構運用優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來進行證券化。銀行可以從優(yōu)質(zhì)貸款中獲得穩(wěn)定的利差收于，從而并不愿意將貸款打包證券化。如果允許讓銀行將部分不良資產(chǎn)證券化，將明顯提高其開展資產(chǎn)證券化業(yè)務的積極性。

（二）完善相應的法律法規(guī)

中國開展證券化業(yè)務已經(jīng)有9年多的時間，但是尚未建立起一套比較完善的規(guī)范資產(chǎn)證券化發(fā)展的法律法規(guī)和會計條例，只有一些還未成為整理成系統(tǒng)的法律法規(guī)，因此政府應該盡快建立起與資產(chǎn)證券化相關的法律法規(guī)和會計條例，簡化證券化的審批程序，讓資產(chǎn)證券化的發(fā)行更加標準化。

（三）風險防范

中國政府應該充分吸收美國次貸危機的教訓，在大力發(fā)展證券化業(yè)務的同時做好風險防控的工作。比如避免同一基礎資產(chǎn)的重復衍生，防止資產(chǎn)證券化鏈條變得過長。提高相關信息的披露，加強投資者對證券化產(chǎn)品的了解，增加其安全意識，同時對證券發(fā)行方進行金融道德的深入教育。

第3篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

資產(chǎn)證券化的當代意義

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)于20世紀70年代的美國，之后迅速推廣應用到世界各地，成為國際金融市場的重要融資工具。當前，擴大我國信貸資產(chǎn)證券化試點并引導其逐步向常規(guī)化發(fā)展，對于盤活銀行業(yè)存量資金、分散銀行體系風險、促進理財和同業(yè)業(yè)務規(guī)范發(fā)展、推動債券市場發(fā)展，從而優(yōu)化金融資源配置、維護金融穩(wěn)定，具有非常重要的意義。

首先，信貸資產(chǎn)證券化通過提高資產(chǎn)流動性，有利于盤活存量資金。開展信貸資產(chǎn)證券化，有利于提高銀行資產(chǎn)的流動性，將銀行資產(chǎn)負債表上的存量信貸資產(chǎn)轉化為可用資金，用盤活的信貸資金加大對重點行業(yè)、領域和小微企業(yè)、“三農(nóng)”等經(jīng)濟發(fā)展薄弱環(huán)節(jié)的支持，促進銀行業(yè)更好地服務實體經(jīng)濟。

其次，信貸資產(chǎn)證券化有利于解決我國企業(yè)過度依賴銀行融資的問題，分散銀行業(yè)風險。當前，我國企業(yè)融資主要來源于銀行體系，金融風險高度集中于銀行業(yè)。信貸資產(chǎn)證券化通過將銀行的信用風險轉由其他金融或非金融機構承擔，有利于轉移和分散銀行體系的風險，維護銀行體系的穩(wěn)定。

第三，擴大信貸資產(chǎn)證券化有利于促進理財和同業(yè)業(yè)務的健康發(fā)展。近年來，我國商業(yè)銀行的理財和同業(yè)業(yè)務發(fā)展較快。如果銀行發(fā)行的理財產(chǎn)品投資于信貸類產(chǎn)品，其實質(zhì)是將信貸資產(chǎn)轉化為銀行客戶可以直接投資的證券；部分同業(yè)業(yè)務與信貸資產(chǎn)掛鉤，其重要驅(qū)動因素也是將存量貸款的信用風險從銀行轉移出去。這均反映我國銀行體系存在內(nèi)在的資產(chǎn)證券化需求。通過擴大信貸資產(chǎn)證券化試點并引導其逐步向常規(guī)化發(fā)展，能夠?qū)⒑侠淼氖袌鲂枨筠D化為規(guī)范的資產(chǎn)證券化形式，既滿足了市場內(nèi)在需求，也有利于控制銀行體系風險。

第四，資產(chǎn)證券化業(yè)務的發(fā)展，還有利于促進債券市場的發(fā)展。我國債券市場發(fā)展相對緩慢，債券品種單一。資產(chǎn)支持證券在債券市場上發(fā)行，有利于豐富債券種類，增加債券市場規(guī)模，更好地滿足市場參與者合理配置金融資產(chǎn)、實施風險管理的需求。

歷史回溯

2005年3月，經(jīng)國務院批準，以銀行間債券市場為基礎的信貸資產(chǎn)證券化試點工作正式啟動。2005至2008年，全國共有11家銀行業(yè)金融機構在銀行間債券市場發(fā)行了17單資產(chǎn)支持證券，發(fā)行總額為667.83億元，已發(fā)行產(chǎn)品基本完成兌付。此后，受國際金融危機影響，資產(chǎn)證券化試點處于暫停狀態(tài)。2012年5月，人民銀行、銀監(jiān)會和財政部共同《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》，重啟信貸資產(chǎn)證券化試點，目前共有6家銀行業(yè)金融機構發(fā)行了228.5億元資產(chǎn)支持證券。

在信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)管方面，2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，明確了開展信貸資產(chǎn)證券化試點的基本要求。2005年11月，銀監(jiān)會頒布《金融機構信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》，提出了銀行業(yè)金融機構從事信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務的市場準入、風險管理和資本計提要求。2009年12月，銀監(jiān)會《商業(yè)銀行證券化風險暴露監(jiān)管資本計量指引》，進一步完善了資產(chǎn)證券化業(yè)務的資本要求（該指引已并入銀監(jiān)會2012年6月的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》）。上述三項規(guī)定與銀監(jiān)會的《關于進一步加強信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務管理的通知》、《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》等，共同構成了銀行業(yè)金融機構開展資產(chǎn)證券化業(yè)務的監(jiān)管框架。

從近年來的試點情況看，我國信貸資產(chǎn)證券化穩(wěn)步發(fā)展，基礎資產(chǎn)范圍逐步擴大，發(fā)起機構和投資機構日趨多元化。在基礎資產(chǎn)方面，從初期的項目貸款和個人住房抵押貸款，逐步擴大到汽車抵押貸款、中小企業(yè)貸款；在發(fā)起機構方面，從政策性銀行和大型商業(yè)銀行逐步擴展到股份制商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司和財務公司；在投資機構方面，也逐步從中資商業(yè)銀行擴展到了外資銀行、信用社、財務公司和證券投資基金等。

思考與建議

此次國際金融危機中，資產(chǎn)證券化對危機的形成和發(fā)展起到了推波助瀾作用，也暴露出西方國家資產(chǎn)證券化業(yè)務模式存在的嚴重缺陷。作為國際金融改革的重要組成部分，金融穩(wěn)定理事會、巴塞爾委員會、國際證監(jiān)會組織和各國監(jiān)管當局均從風險管理、資本計提、風險留存、信息披露和信用評級等方面強化了對資產(chǎn)證券化業(yè)務的監(jiān)管。針對危機后資產(chǎn)證券化市場大幅萎縮的情況，美國和歐盟還采取了一系列措施促進資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。目前，各類證券化產(chǎn)品中，復雜的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品如CDO（擔保債務憑證）和CDO2已經(jīng)基本消失，但結構簡單的資產(chǎn)支持證券發(fā)行量總體較為穩(wěn)定，資產(chǎn)證券化仍然是西方金融機構的重要融資方式。危機后，國際社會已經(jīng)達成共識，高風險經(jīng)營模式是資產(chǎn)證券化的主要風險來源，但資產(chǎn)證券化本身作為銀行融資的重要來源，有必要繼續(xù)發(fā)揮其在金融體系中的重要功能。

當前，我國銀行業(yè)貨幣信貸增長較快，存量信貸資產(chǎn)規(guī)模較大，市場存在內(nèi)在的資產(chǎn)證券化需求。而我國的信貸資產(chǎn)證券化仍處于起步階段，發(fā)行規(guī)模和品種均比較有限。我們不能因噎廢食，而應在審慎控制風險的基礎上，穩(wěn)步推進信貸資產(chǎn)證券化的進一步發(fā)展。

首先，推進資產(chǎn)證券化發(fā)展應當堅持簡單、透明、防止道德風險和有利于支持實體經(jīng)濟的原則。

金融危機的教訓表明，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不應過于復雜，交易結構和資產(chǎn)構成應當透明，同時要防止由于多個主體參與、存在委托問題而可能產(chǎn)生的道德風險。為此，資產(chǎn)證券化發(fā)展應當堅持簡單、透明和防止道德風險的原則。

簡單是指資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)構成不應過于復雜，資產(chǎn)分層和交易結構應當簡單明了，不搞結構復雜、信息不透明的再證券化產(chǎn)品；透明是指應充分披露資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的相關信息，確保相關參與方和投資者能夠及時、充分獲取所需的各類信息；防止道德風險是指要有效解決資產(chǎn)證券化產(chǎn)品鏈條中存在的委托問題，促使發(fā)起機構、受托機構和投資者等履行好各自的責任和義務，減少而非放大資產(chǎn)證券化業(yè)務的風險。資產(chǎn)證券化發(fā)展還應堅持有利于支持實體經(jīng)濟的原則，通過明確資產(chǎn)證券化導向，對基礎資產(chǎn)和資產(chǎn)證券化資金的運用提出指導性要求，引導銀行業(yè)金融機構將證券化盤活的信貸資源向經(jīng)濟發(fā)展的重點領域和薄弱環(huán)節(jié)傾斜。

其次，完善資產(chǎn)證券化各項管理機制，逐步推進資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展。

當前，我國已基本建立了較為完善的資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架。建議結合近年來資產(chǎn)證券化的試點經(jīng)驗，借鑒危機后資產(chǎn)證券化監(jiān)管規(guī)則的最新發(fā)展，進一步完善資產(chǎn)證券化的各項管理機制。

一是完善信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務準入機制，通過準入管理促使資產(chǎn)證券化向簡單、透明、有利于防范道德風險和支持實體經(jīng)濟的方向發(fā)展。隨著銀行業(yè)金融機構風險管理體系的進一步完善及資產(chǎn)證券化制度和實踐日趨成熟，可以考慮逐步減少行政審批，簡化審批流程。

二是有效實施現(xiàn)行監(jiān)管制度中關于資產(chǎn)證券化業(yè)務的風險管理和資本計提要求。銀行業(yè)金融機構應當根據(jù)其在證券化交易中擔當?shù)牟煌巧òl(fā)起機構、受托機構、貸款服務機構、資金保管機構、信用增級機構等），建立相應的業(yè)務操作流程，采取相應的風險管控措施，尤其要建立有效的內(nèi)部風險隔離機制。對于資產(chǎn)證券化過程中已經(jīng)部分或全部轉移的風險，可以減免資本計提；但對于仍然保留在銀行的風險，則應當嚴格計提資本，防止利用資產(chǎn)證券化進行資本套利。同時，應進一步加強對證券化業(yè)務各參與機構和業(yè)務各環(huán)節(jié)的審慎監(jiān)管與行為監(jiān)管，有效管控風險，保護投資者合法權益。

三是建立資產(chǎn)證券化留存機制，要求發(fā)起機構持有一定比例的最低檔次資產(chǎn)支持證券，強化其對基礎資產(chǎn)的盡職調(diào)查和風險管控職責，有效解決委托問題，防范道德風險。

四是完善信息披露機制，要求銀行業(yè)金融機構充分披露在資產(chǎn)證券化業(yè)務活動中擔當?shù)慕巧⑻峁┑姆?、所承擔的責任、義務及其限度，使資產(chǎn)支持證券投資者對可能會面臨的風險具有恰當?shù)恼J識。

第4篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

關鍵字：影子銀行、資產(chǎn)證券化、法律主體

引言

2012年11月18日FSB①最新公布的報告顯示，全球影子銀行（shadow banking system）的規(guī)模已經(jīng)達到67萬億美元，美國位居第一，占統(tǒng)計數(shù)據(jù)的35%，歐盟位居第二。其中，中國2011年按OFI②統(tǒng)計的"影子銀行"規(guī)模為0.4萬億美元，占所有被統(tǒng)計成員國總量的1%。

作為影子銀行的主戰(zhàn)場，資產(chǎn)證券化在過去十年間里為影子銀行的利潤貢獻度達到20%以上④。在為影子銀行帶來巨額利潤的同時，也成為了影子銀行系統(tǒng)中最重要的操作平臺。由于資產(chǎn)證券化可以達到避開資本監(jiān)管限制，擴大業(yè)務規(guī)模的目的，商業(yè)銀行始終具備著資產(chǎn)證券化的強大動因。那么，什么是資產(chǎn)證券化？它涉及幾個法律主體？我國的資產(chǎn)證券化是什么狀態(tài)？典型案例有哪些？帶著這一系列的問題，本文將分析資產(chǎn)證券化過程中的各個法律主體之間的法律關系，以及我國目前資產(chǎn)證券化法律主體存在的問題。

一.資產(chǎn)證券化基礎理論

（一）資產(chǎn)證券化的一般定義

1.定義

資產(chǎn)證券化（Asset Securitization），本身是一個相對復雜的概念，其具有強大的金融創(chuàng)新能力并且種類繁多。目前全球?qū)ζ渖形葱纬山y(tǒng)一的定義。但是國際經(jīng)合組織（OECD）于1999年將資產(chǎn)證券化定義為："把缺乏流動性但具有未來現(xiàn)金收入流的（相對）同質(zhì)資產(chǎn)打包、重組，將其轉變成可以在金融市場上出售和流通的生息證券，出售給第三方投資者的過程"。本文認為該定義最符合資產(chǎn)證券化的本質(zhì)涵義，故予以采納。

2.種類

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的種類繁多，凡是可以產(chǎn)生未來現(xiàn)金流量的資產(chǎn)均可以證券化處理?，F(xiàn)在國際流行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品包括：（1）由消費貸款（汽車、信用卡）等支持發(fā)行的證券是ABS，即資產(chǎn)支持證券（Asset-Backed Securitization） （2）以債務憑證（債券等）支持發(fā)行的證券是CDO，即擔保債務憑證（Collateralized Debt Obligation）（3）以抵押貸款支持發(fā)行的證券是MBS，即抵押支持債券（Mortgage-Backed Security）?，F(xiàn)今，甚至連知識產(chǎn)權都可以證券化發(fā)行⑤。

本文主要討論的范圍是，我國商業(yè)銀行住房抵押貸款資產(chǎn)證券化（MBS）。至于我國正在大力推動的汽車貸款證券化、基建設施收費權證券化、企業(yè)金融資產(chǎn)證券化等，由于筆者能力有限，不能在本文篇幅內(nèi)面面俱到，故不劃入本文討論的范圍。

（二）信貸資產(chǎn)證券化的一般主體

一般而言，資產(chǎn)證券化的主體一般包括：發(fā)起人、SPV、投資者、信用增級機構、信用評估機構、承銷商、服務商、受托人。其中需要解釋的是SPV（Special Purpose Vehicle）。在證券行業(yè)，SPV指特殊目的的載體，也可稱為特殊目的機構/公司，是指接受發(fā)起人的資產(chǎn)組合，并發(fā)行以此為支持的證券的特殊實體。其職能是在資產(chǎn)證券化過程中，購買、包裝證券化資產(chǎn)和以此為基礎發(fā)行資產(chǎn)化證券，向投資者融資.它的設計主要為了達到"破產(chǎn)隔離"的目的。

二.信貸資產(chǎn)證券化在我國本土的運作

（一）信貸資產(chǎn)證券化在我國本土的發(fā)展歷程

相比于美國資產(chǎn)證券化的30年風雨路，我國本土的資產(chǎn)證券化發(fā)展有其特殊性。我們不難發(fā)現(xiàn)，我國的資產(chǎn)證券化歷程是"自上而下"式的推進模式。"政策興則興，政策廢則廢"可以成為資產(chǎn)證券化發(fā)展過程的高度概括。

2004年末，根據(jù)國家開發(fā)銀行和中國建設銀行的強烈要求，中國人民銀行和中國銀監(jiān)會聯(lián)合上報國務院，關于兩家銀行進行信貸資產(chǎn)證券化試點的請示。經(jīng)過國務院的批準，2005年初，由中國人民銀行牽頭，聯(lián)合 3個金融監(jiān)管部門和其他6個部委組成的資產(chǎn)證券化部際協(xié)調(diào)小組宣告成立，同時宣布資產(chǎn)證券化試點開始。2005午12月15日，隨著開元2005年第一期信貸資產(chǎn)支持證券和建元2005年第一期個人體房抵押貸款支持證券的成功發(fā)行，我國信貸資產(chǎn)證券化試點取得了階段性的成果。⑥

2007年開始，第二輪資產(chǎn)證券化試點在我國本土展開。這個時期的試點機構數(shù)量增加到6～8家，其中包括浦發(fā)銀行、浙商銀行、興業(yè)銀行、工商銀行以及上海通用汽車金融公司等銀行和機構。

直到2008年金融危機爆發(fā)，美國資產(chǎn)證券化過度發(fā)展被指責為引起次貸危機的導火索。我國政府出于謹慎性考慮，于2009年停止了試點工作。

2012年5月，央行行長周小川在人民銀行金融市場工作座談會上表示，2012年要繼續(xù)推動信貸資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新，積極穩(wěn)妥地發(fā)展安全、簡單、適用的金融衍生產(chǎn)品。為市場釋放出了政府即將推動第三輪資產(chǎn)證券化的信號。

總結我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程，我們不難發(fā)現(xiàn)我國獨有的發(fā)展特點：（1）國家扶持為主，這與美國在自由化市場中自行發(fā)展起來的資產(chǎn)證券化有很大不同；（2）全部產(chǎn)品都經(jīng)嚴格審核，所有產(chǎn)品均上報中國人民銀行和銀監(jiān)會，經(jīng)兩大機構審核后方能發(fā)行（3）監(jiān)管部門實時監(jiān)管，從產(chǎn)品策劃、到發(fā)行、到后期運作都是由國家政府牽頭和管理。所以，綜合我國的實際情況，去討論資產(chǎn)證券化的監(jiān)管問題還為時過早。反而更加切乎實際的是，研究各個主體的地位和契約關系，通過合同契約來強化各個主體之間的法律關系。

（二）我國現(xiàn)行體制下的法律主體

資產(chǎn)證券化交易結構中涉及的機構包括：證券化發(fā)起機構、受托機構、貸款服務機構、資金保管機構、證券登記托管機構、投資機構。

一.中文著作和期刊

1.辛喬利：《影子銀行：揭密一個鮮為人知的金融黑洞》，北京：中國經(jīng)濟出版社，2010年

2.高巒、劉忠燕：《資產(chǎn)證券化研究》，天津：天津大學出版社，2009年

3. 黃蒿，魏恩遒，劉勇：《資產(chǎn)證券化理論與案例》，北京：中國發(fā)展出版社，2007年

4.沈炳熙：《資產(chǎn)證券化：中國的實踐》，北京：北大出版社，2008年

5.劉向東：《資產(chǎn)證券化的信托模式研究》，中國財政經(jīng)濟出版社，2007年

6.孫雅靜：《資產(chǎn)證券化一般流程分析》，載于《財稅金融》，2012年第4期，第31頁

7. 俞國程：《次貸危機對于我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的啟示》，載于《前沿》，2012年第12期，第108頁

8.紀崴：《信貸資產(chǎn)證券化：試點中前行》，載于《中國金融》，2012年第7期，第90頁

9.李倩：《信貸資產(chǎn)證券化提速金融市場融合》，載于《中國金融》，2012年第13期，第88頁

10. 魏強勁：《次貸危機下我國資產(chǎn)證券化問題研究》，載于《論壇》，2012年第6期，第11頁

二.學位論文

1. 劉澤云：《巴塞爾協(xié)議Ⅲ：宏觀審慎監(jiān)管與政府財政角色安排》，財政部財政科學研究所博士學位論文，2011年

2. 吳云峰：《金融創(chuàng)新監(jiān)管法律問題研究--以美國次貸危機教訓為視角》，中南大學博士學位論文，2010年

3. 閭梓睿：《房地產(chǎn)投資信托法律制度研究》，武漢大學博士學位論文，2012年

4. 唐立楠：《中國住房抵押貸款證券化風險管理研究》，東北財經(jīng)大學碩士學位論文，2011年

5. 許柳：《資產(chǎn)證券化中資產(chǎn)轉讓若干法律問題研究》，西南財經(jīng)大學碩士學位論文，2011年

6. 李亞丹：《我國住房抵押貸款證券化監(jiān)管制度研究》，西南財經(jīng)大學碩士學位論文，2011年

三.外文文獻和其他資料

1.Financial Stability Board：《Global Shadow Banking Monitoring Report 2012》

2.Financial Stability Board：《Strengthening Oversight and Regulation of Shadow Banking》

3.中誠信信用評級公司：《建元2005-1個人住房抵押貸款證券化信托項下資產(chǎn)支持證券2012年跟蹤評級報告》

4.中信信托投資有限責任公司：《建元2005-1個人住房抵押貸款證券化信托發(fā)行說明書》

5.中信信托投資有限責任公司：《建元2005-1個人住房抵押貸款資產(chǎn)證券化信托受托機構報告2012年》

第5篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

關鍵詞 資產(chǎn)證券化 常規(guī)化 信托 障礙

中圖分類號：F832.4 文獻標識碼：A

近年來，我國經(jīng)濟和金融的快速發(fā)展，已經(jīng)為資產(chǎn)證券化奠定了一定的市場基礎：從宏觀角度看，我國資本市場基本完善，資本流動性較強；從微觀角度看，我國商業(yè)銀行和國有企業(yè)等的現(xiàn)代企業(yè)制度和獨立經(jīng)營的實現(xiàn)為資產(chǎn)證券化的發(fā)展打下了良好基礎；同時，近年來我國對金融市場的開放，使金融市場進一步國際化，這也為資產(chǎn)證券化的發(fā)展開辟了廣闊的市場空間。盡管宏觀政策層面逐步推進資產(chǎn)證券化業(yè)務常規(guī)化轉型的決心較強，但是中國資產(chǎn)證券化業(yè)務，特別是信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務目前還處于試點階段，距離真正的常規(guī)化轉型尚有較大差距。

一、缺乏統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化法律制度框架

我國目前缺乏統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化法律制度框架，其中影響較為明顯的是資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)缺乏統(tǒng)一的合格標準定義。目前，各部委會關于實施資產(chǎn)證券化的部門規(guī)章，通行的做法是簡單歸納合格基礎資產(chǎn)的法律和業(yè)務屬性，再用例舉法詳細列明可以入池的合格資產(chǎn)類別、名稱。在實際操作中，這樣的定義方法難以完整涵蓋資產(chǎn)各種形態(tài)、種類，并且執(zhí)行標準可能不統(tǒng)一，在這里是合格的，在那里又可能是不合格的。不同監(jiān)管機構的認定、監(jiān)管標準不統(tǒng)一，各自更加注重自身部門利益的需要以及對監(jiān)管責任的逃避，嚴重抑制了市場的自主性和創(chuàng)造性，大大降低了市場效率。因此，需要有更高位階的立法，以打破部門規(guī)章的藩籬，用資產(chǎn)“適格”立法標準代替部門行政審批。值得注意的是已有高層表態(tài)“要充分發(fā)揮金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機制作用，完善相關法律法規(guī)，統(tǒng)一產(chǎn)品標準和監(jiān)管規(guī)則，加強證券化業(yè)務各環(huán)節(jié)的審慎監(jiān)管，及時消除各類風險隱患”。

二、“真實出售”與“破產(chǎn)隔離”功能未能充分發(fā)揮

資產(chǎn)證券化的“真實出售”與“破產(chǎn)隔離”功能未能充分發(fā)揮。根據(jù)前期的證券化實踐，中國的真實出售和破產(chǎn)隔離存在較為明顯的制度缺失。我國現(xiàn)行法律中除了買賣交割之外，能讓證券化資產(chǎn)從原始權益人獨立出來的法律制度主要是信托。但是，中國目前《信托法》中對于信托財產(chǎn)的權利歸屬較為模糊，對于信托受益權等新型財產(chǎn)權利缺乏對其法律屬性的明確界定，從而不利于信托關系合法性的保護。在信托財產(chǎn)登記制度不完備的情況下，信托財產(chǎn)的獨立性和抗辯力是有所欠缺的。除此之外，目前我國所有金融資產(chǎn)管理機構中，唯有信托公司能夠全面合法使用信托法律關系。證券公司通過專項資產(chǎn)管理計劃開展的資產(chǎn)證券化業(yè)務目前無法將其法律關系明確為信托關系。根據(jù)中國《證券法》第六條的規(guī)定“證券業(yè)和銀行業(yè)、信托業(yè)、保險業(yè)實行分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理，證券公司與銀行、信托、保險業(yè)務機構分別設立”，這使得證券公司難以名正言順的開展信托業(yè)務。另外，根據(jù)國務院行政法規(guī)《證券公司監(jiān)督管理條例》第五十九條的規(guī)定：“證券資產(chǎn)管理客戶的委托資產(chǎn)屬于客戶”，使得券商資產(chǎn)管理計劃的財產(chǎn)無法與客戶的資產(chǎn)相獨立，從而只能被認定為委托關系。

三、基礎資產(chǎn)登記公示制度缺失

目前我國與資產(chǎn)證券化相關的基礎資產(chǎn)登記公示制度嚴重缺失，特別是信托登記制度亟需補充完善。基礎資產(chǎn)要實現(xiàn)“真實出售”建立覆蓋面廣、法律效力高的登記公示制度尤為重要。我國法定登記制度規(guī)定的登記類型主要有房（地）產(chǎn)、工商、港監(jiān)、民航等管理部門分別管理的不動產(chǎn)、動產(chǎn)、船舶、航空器等，其登記（產(chǎn)權或抵質(zhì)押權）具有法定公示效果，可以產(chǎn)生排他的優(yōu)先權或抗辯權。但在證券化資產(chǎn)中存在大量的新型財產(chǎn)權利（比如收益權、受益權等），現(xiàn)有的法定登記制度不能涵蓋，而依托于部門規(guī)章的登記制度其法律效力層級低，保護效果存在一定的弱勢和不確定性。未來擴大試點階段及常規(guī)化轉型過程中，建議完善資產(chǎn)證券化中的債權、物權轉讓與通知制度。通過特別法的形式對于資產(chǎn)證券化中的債權轉讓與通知進行專門規(guī)定，以利于基礎資產(chǎn)的“真實出售”。

四、市場主體參與證券化的意愿相對較弱

資產(chǎn)證券化試點階段，各市場主體參與證券化的意愿相對較弱，市場需求未能得到有效滿足。對于發(fā)起機構而言，由于試點階段審批較為嚴格，監(jiān)管部門往往過分強調(diào)選取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進行證券化。在信貸資產(chǎn)證券化試點中，發(fā)起機構主要是國有大型商業(yè)銀行；在企業(yè)資產(chǎn)證券化中，發(fā)起機構往往是信用程度很高、經(jīng)營規(guī)模很大的央企國企。以上機構本身具備較為穩(wěn)定的融資渠道，且融資成本相對較低，將其所持有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)剝離進行證券化處理的意義并不是很大。而由于試點額度有限，對于中小型商業(yè)銀行、城商行、金融租賃公司及中小型工商企業(yè)而言，雖有較為迫切的資產(chǎn)證券化需求，但是卻較難獲得批準參與其中。對于特殊目的管理機構信托公司而言，目前盈利空間相當有限。由于試點階段中優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)往往被發(fā)起機構，特別是大型商業(yè)銀行所主導，信托公司參與其中、發(fā)揮的作用不大。實際操作過的項目中，不少信托公司參與一項信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務可能需要耗費一兩年甚至更長的時間，但是實際獲取的管理報酬非常有限。因此，當前信托公司參與資產(chǎn)證券化的意愿普遍較弱，大多數(shù)具備資產(chǎn)證券化業(yè)務資格的信托公司并無專門的資產(chǎn)證券化團隊開展此類業(yè)務。因此，建議未來相關政策鼓勵將發(fā)起機構更多向有迫切需求的中小型商業(yè)銀行、城商行、金融租賃公司及中小型工商企業(yè)傾斜。這樣才能更好的順應市場需求，促進資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展。

五、資產(chǎn)支持證券流動性較差

資產(chǎn)支持證券流動性較差，缺乏統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化交易平臺及場所。目前，我國資產(chǎn)證券化的交易場所主要為銀行間債券市場與證券交易所。但是，目前兩大交易場所的流動性均相對較差，且由于受不同部門監(jiān)管而被割裂，跨市場發(fā)行有較大難度。目前，在深交所掛牌的資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的交易金額是所有市場中最大的，如果考慮產(chǎn)品的存續(xù)期，則平均年化換手率仍普遍低于130%。上交所和銀行間市場產(chǎn)品的平均年化換手率更是低至5%以下，而美國相應產(chǎn)品的年化換手率高達500%至800%。產(chǎn)品換手率低導致投資者很可能需要持有至產(chǎn)品到期，并且對于流動性較低的產(chǎn)品，投資者往往希望得到更高的風險補償，這就要求產(chǎn)品發(fā)行者要承擔更高的融資成本。

六、風險管理經(jīng)驗不足

資產(chǎn)證券化業(yè)務的風險管理相對缺乏經(jīng)驗。“次貸危機”的爆發(fā)，充分揭示了資產(chǎn)證券化與其他金融業(yè)務一樣，同樣存在各種風險。具體而言，資產(chǎn)證券化業(yè)務中包括基礎資產(chǎn)的選擇與評級風險、現(xiàn)金流風險、基礎資產(chǎn)相關市場變化風險、利率變化風險、提前償付風險、操作風險等等。由于在試點階段，發(fā)起機構提供的資產(chǎn)均非常優(yōu)質(zhì)，出現(xiàn)以上風險的可能極低，從而導致發(fā)起機構以及資產(chǎn)管理機構缺乏資產(chǎn)證券化業(yè)務的全面風險管理框架體系，也缺乏相關風險的管理經(jīng)驗。

金融工具的推陳出新，總是不斷對現(xiàn)有的法律和監(jiān)管體制提出新的挑戰(zhàn)。資產(chǎn)證券化是高度發(fā)達的市場經(jīng)濟條件下追求利益最大化的必然產(chǎn)物，也是日益完善的法治華靜霞體現(xiàn)制度組合優(yōu)勢的金融創(chuàng)新。以上問題僅為資產(chǎn)證券化業(yè)務常規(guī)化轉型當前所要面臨的最主要障礙，并且各大障礙之間彼此相互牽連，唯有以上問題得到充分全面的解決，資產(chǎn)證券化才有可能真正地形成市場規(guī)模，才有可能成為常規(guī)化業(yè)務得以普及開展。

（作者：渭南師范學院經(jīng)濟與管理學院講師，研究方向：經(jīng)濟法）

參考文獻：

[1]周慧.淺議我國資產(chǎn)證券化[J].湖南農(nóng)機.2009（05）

[2]溫永亮，王耀文，劉沛.？？美國次貸危機對中國的啟示[J].山西高等學校社會科學學報.2009（09）

[3]邵詩利.資產(chǎn)證券化：中國的經(jīng)驗與前瞻[J].？財經(jīng)問題研究.2006（11）

[4]官培財.資產(chǎn)證券化的效應及適應性分析――基于文獻綜述視角[J].商場現(xiàn)代化.2010（15）

第6篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

關鍵詞：商業(yè)銀行；資產(chǎn)證券化；監(jiān)管資本套利；新巴塞爾協(xié)議

中圖分類號：F832.2　文獻標識碼：A　文章編號：1005-0892(2008)04-0058-05

我國銀行業(yè)的資產(chǎn)證券化試點始于2005年國家開發(fā)銀行、中國建設銀行的信貸資產(chǎn)支持證券和住房抵押貸款支持證券的發(fā)行。為充分發(fā)揮資產(chǎn)證券化對銀行籌資及流動性管理的作用，以2007年浦東發(fā)展銀行信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)行為標志，我國銀行業(yè)第二批資產(chǎn)證券化試點及更大規(guī)模的推行拉開了序幕。但在推行資產(chǎn)證券化的過程中，不能忽視銀行利用證券化技術進行的監(jiān)管資本套利及其對資本監(jiān)管的影響，因為這關系到銀行資本監(jiān)管的有效性及商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化業(yè)務能否健康發(fā)展。

一、商業(yè)銀行的監(jiān)管資本套利及其內(nèi)在動因

根據(jù)《帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》的定義，套利是指無需凈投資情況下保證獲得正報酬而沒有負報酬的投資策略。套利的存在是與均衡相矛盾的，因為均衡形成于無套利機會之時。因此，在均衡狀態(tài)下，具有相同現(xiàn)金流特征的兩種資產(chǎn)組合在期初應具有相同的價值或投資成本，否則就會產(chǎn)生套利機會。監(jiān)管資本套利(Regulatory Capital Arbitrage)則是商業(yè)銀行在風險資產(chǎn)面對的監(jiān)管資本要求及其成本與該資產(chǎn)實際的風險資本(經(jīng)濟資本)要求及其成本不一致時，力求降低監(jiān)管資本數(shù)量及其成本的行為。因巴塞爾協(xié)議中計量監(jiān)管資本需要量的資產(chǎn)風險權數(shù)目錄不可能全面反映銀行實際的風險狀況，而每一種風險加權資產(chǎn)也不可能作為相應資產(chǎn)全部風險的準確估測，這導致銀行資產(chǎn)組合中實際風險資本需求不同的資產(chǎn)卻要面對資本監(jiān)管規(guī)定中相同的風險權重與資本要求，或風險資本需求相同的資產(chǎn)卻要面對不同的監(jiān)管資本標準。當某種資產(chǎn)的監(jiān)管資本要求大于實際所需經(jīng)濟資本時，因監(jiān)管要求而多持有的資本，其產(chǎn)生的成本就成為對銀行的一種“監(jiān)管稅收”(克里斯?馬騰，2004)。因此，商業(yè)銀行就會對資產(chǎn)組合的現(xiàn)金流量、信用關系和風險進行重新組合和配置，即在滿足監(jiān)管資本要求的前提下，減少資本持有量及其成本，如最初的“采摘櫻桃” (cherry-Picking)的監(jiān)管資本套利形式。

商業(yè)銀行進行監(jiān)管資本套利的內(nèi)在動因主要有以下三個方面。

(1)滿足監(jiān)管機構的資本充足要求。銀行將資產(chǎn)負債表內(nèi)風險不同、但風險權重與監(jiān)管資本要求相同的貸款組合中的一部分貸款進行轉讓或風險轉移，在銀行實際資本數(shù)量未發(fā)生變化的情況下，降低了表內(nèi)風險加權資產(chǎn)額。使銀行的名義資本充足率得以提高，達到監(jiān)管機構的資本充足要求或規(guī)避資本監(jiān)管的目的。

(2)提高資本收益率。商業(yè)銀行通過調(diào)整資產(chǎn)組合，在監(jiān)管資本標準要求相同的不同資產(chǎn)中減少低風險、低收益資產(chǎn)，保留高風險、高收益資產(chǎn)，實現(xiàn)以低的資本需求量支持高收益率的資產(chǎn)業(yè)務，提高銀行資本配置效率。

(3)擴大資產(chǎn)業(yè)務規(guī)模。監(jiān)管資本套利因提高名義資本充足率、減少監(jiān)管資本需求量而釋放出的資本，可支持信貸業(yè)務規(guī)模的擴大。這一點在經(jīng)濟過熱、信貸規(guī)模受到監(jiān)管約束的情況下更易被銀行所利用。商業(yè)銀行為增加利潤來源，會通過監(jiān)管資本套利，實現(xiàn)資本釋放，支持資產(chǎn)業(yè)務的擴張。

二、商業(yè)銀行以資產(chǎn)證券化進行監(jiān)管資本套利的機制和方式

新資本協(xié)議根據(jù)資產(chǎn)池信用風險轉移方式的不同，將資產(chǎn)證券化劃分為傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化和合成型資產(chǎn)證券化(synthetic securitisation)。傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化是指商業(yè)銀行將能產(chǎn)生收益的資產(chǎn)組合成資產(chǎn)池，出售給特殊目的載體(SPV)，再由SPV創(chuàng)立并出售以資產(chǎn)池現(xiàn)金流為支持的證券。合成型資產(chǎn)證券化主要源于上世紀90年代債務擔保證券(CDO)的產(chǎn)生，以及發(fā)行過程中證券化技術與信用衍生工具風險轉移技術的結合。在這種證券化結構中，資產(chǎn)池信用風險的轉移不是通過資產(chǎn)的轉移或出售，而是部分或全部地通過信用衍生工具或擔保來實現(xiàn)。作為更高層次的結構金融技術，資產(chǎn)證券化使資產(chǎn)的收益和風險在原債務人、債權人(銀行)、SPV以及證券投資者等主體間被重新配置，更加便于銀行利用監(jiān)管資本與經(jīng)濟資本的差距，重組資產(chǎn)組合現(xiàn)金流和風險信用關系來進行監(jiān)管資本套利。因此，產(chǎn)生于上世紀60年代末，最初主要服務于銀行的融資需求和流動性管理的資產(chǎn)證券化，自1988年巴塞爾協(xié)議規(guī)定的資本充足性監(jiān)管實施以后，成為銀行規(guī)避監(jiān)管、進行監(jiān)管資本套利以獲取競爭優(yōu)勢的一個重要途徑。在上世紀90年代，美聯(lián)儲對美國10家最大的銀行持股公司的調(diào)查表明，這些金融機構的證券化活動主要是出于資本套利的目的。在加拿大、歐洲和日本等國家和地區(qū)中，銀行都存在相當規(guī)模的與資本套利相關的證券化活動(洪艷蓉，2005)。

1　傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化中的監(jiān)管資本套利

在傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化結構中，銀行作為發(fā)起人在實現(xiàn)法律及會計意義上的資產(chǎn)轉移或出售的同時，往往采取優(yōu)先，次級結構安排、對證券化資產(chǎn)的隱性支持(impHcit support)等影響“真實出售”和“破產(chǎn)隔離”效果的信用增強措施，因而實際上保留了部分證券化資產(chǎn)池的風險，并產(chǎn)生相應的監(jiān)管資本要求。當這一資本要求小于原證券化資產(chǎn)的監(jiān)管資本要求時，就可以證券化方式進行監(jiān)管資本套利。這是監(jiān)管資本套利的基本機制，主要有以下三種方式。

(1)以附帶部分追索權的資產(chǎn)證券化進行的監(jiān)管資本套利

這是傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化中用于監(jiān)管資本套利的最常用和最直接的方法。銀行作為發(fā)起人在將高信用等級資產(chǎn)證券化的同時，為證券化提供了信用增級，如為SPV提供次級貸款，并使銀行對SPV的債權索取權低于SPV發(fā)行證券時投資者的債權索取權，SPV因此獲得對銀行的部分追索權，降低了所發(fā)行證券的信用風險。證券化后的資本節(jié)約效果表現(xiàn)在，由于銀行提供信用增級的次級貸款作為追索，雖然它被視同為保障證券化資產(chǎn)的信用質(zhì)量而需立即核銷的壞賬，通常被要求100％的監(jiān)管資本，但次級貸款的數(shù)額通常較低，占證券化資產(chǎn)額很小的比例(如5％)，則證券化前Q單位信用資產(chǎn)需監(jiān)管資本量為8％Q(因貸款風險權重為100％)，而證券化后只為5％Q。證券化資產(chǎn)信用質(zhì)量越高，信用增級所需的次級貸款越少，則監(jiān)管資本要求越少，監(jiān)管資本套利效果越明顯。

(2)以隔離性發(fā)起的資產(chǎn)證券化進行的監(jiān)管資本套利

根據(jù)巴塞爾協(xié)議，銀行若為自己的資產(chǎn)提供信用

增級，則擔保部分(如上述次級貸款)屬于直接追索，要求配置100％的監(jiān)管資本；若為他人資產(chǎn)提供擔保，則視同直接信用替代，要求配置8％的監(jiān)管資本，降低了資本的需要量。在隔離性發(fā)起中，證券化資產(chǎn)的發(fā)起人由原始權益人――銀行變?yōu)镾PV。銀行為SPV提供信用增級或擔保，擔保額仍為證券化資產(chǎn)額很小的比例，但被視為直接信用替代(由于是為SPV而非銀行自身資產(chǎn)提供擔保)，監(jiān)管資本要求降低。與附帶部分追索權的證券化相比較，隔離性發(fā)起中擔保部分所需監(jiān)管資本由100％變?yōu)?％，監(jiān)管資本節(jié)約效果更顯著，名義資本充足率會變得更高。

(3)以間接信用增級的資產(chǎn)證券化進行的監(jiān)管資本套利

無論是直接追索，還是直接信用替代，用于信用增級的金融擔保都需配置監(jiān)管資本；而間接信用增級則是銀行在資產(chǎn)證券化過程中采取的既提供信用增級，又不屬于金融擔保，從而不需要監(jiān)管資本的做法。這種信用增級一般屬于既給投資者提供信用保護，又非常近似于巴塞爾協(xié)議中規(guī)定的零風險權重的情況，如銀行提供短期貸款承諾這種信用增級形式；或者，雖然在特殊情況下能產(chǎn)生信用風險，但通過銀行的有效管理或證券合約條款能加以避免，如在證券合約中規(guī)定銀行采用早期攤銷或快速支付措施等，以消除投資者的違約風險。因此，間接信用增級的資產(chǎn)證券化使得原資產(chǎn)池的資本需要量變?yōu)榱?，監(jiān)管資本要求降低最顯著。

2　合成型資產(chǎn)證券化中的監(jiān)管資本套利

所謂“合成”，主要體現(xiàn)在SPV用發(fā)行證券所得資金購買的高信用品質(zhì)證券(如國債)與信用衍生合約，“合成”了風險和收益與傳統(tǒng)證券化中的資產(chǎn)池相同的資產(chǎn)組合，以支持證券收益的支付；而原資產(chǎn)池中的信用資產(chǎn)并不需“真實出售”而移出表外。只是證券化結構中的“參考信貸資產(chǎn)” (王秀芳，2006)。根據(jù)參考信貸資產(chǎn)風險轉移的程度可將合成型資產(chǎn)證券化區(qū)分為充分資金支持、部分資金支持和無資金支持的證券化。

(1)充分資金支持的合成型證券化中的監(jiān)管資本套利

“充分資金支持”主要體現(xiàn)在銀行通過與SPV訂立信用違約互換合約，將資產(chǎn)池的所有風險以所發(fā)行證券為載體都轉移給了SPV和投資者，并得到SPV在貸款發(fā)生違約時的損失賠償保證。在這種證券化結構中，發(fā)起人通過運用信用衍生工具的信用風險緩釋技術，降低了原資產(chǎn)池的風險權重和監(jiān)管資本要求，釋放了部分法定資本，提高了資本充足率(見圖1)。如1996年美國國民西敏寺銀行(National Westminster Bank PLC)的合成式證券化交易，釋放了4億美元的監(jiān)管資本(查爾斯?史密森，2006)。新資本協(xié)議對這種資本釋放給予了認可。

(2)部分資金支持的合成型證券化中的監(jiān)管資本套利

“部分資金支持”即銀行將資產(chǎn)池中具有較大信用風險的一部分，通過信用衍生工具轉移給SPV和投資者，并得到SPV的貸款違約賠償保證，獲得與上述類似的監(jiān)管資本套利效果。其余信用風險變?yōu)閾p失的概率非常小，因而銀行只需在場外交易市場與資信狀況良好的其它金融機構(一般是OECD銀行)簽訂信用互換協(xié)議即可，無需再通過SPV發(fā)行證券來轉移風險；既不必承擔“充分資金支持”證券化情況下較高的證券發(fā)行成本，又可獲得信用風險緩釋技術帶來的資本節(jié)約效果。

(3)無資金支持的合成型證券化中的監(jiān)管資本套利

“無資金支持”即信貸資產(chǎn)池的信用風險沒有轉移給SPV和投資者，因而沒有得到SPV的貸款違約賠償保證；但是，通過信用衍生工具交易轉移給了場外交易市場的金融機構。商業(yè)銀行既可在節(jié)省違約保險金支付的情況下獲得證券發(fā)行收入，又可獲得信用衍生工具運用帶來的風險資本要求降低的效果，實現(xiàn)資本釋放。

與傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化比較，以合成型資產(chǎn)證券化進行監(jiān)管資本套利的主要優(yōu)勢在于：(1)合成型資產(chǎn)證券化因其手續(xù)簡便、操作成本低，會節(jié)省監(jiān)管套利成本(比傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化模式能節(jié)省成本10％左右)(張煒，2002)，提高了監(jiān)管套利的效率； (2)因不需將信用資產(chǎn)移出表外，且對原始債務人信息的保密性強，因而在轉移風險、減少監(jiān)管資本要求的同時，能夠繼續(xù)保持銀行與原貸款客戶的良好關系。

三、對資產(chǎn)證券化中監(jiān)管資本套利的金融監(jiān)管

監(jiān)管資本套利具有正反兩方面的影響。當銀行業(yè)務的監(jiān)管資本超過合理的經(jīng)濟資本時，監(jiān)管資本套利可使銀行實現(xiàn)合理的資本釋放，提高資本收益率，優(yōu)化銀行的資本配置。但同時，正如美國金融監(jiān)管局的資產(chǎn)證券化手冊所指出的，即使證券化降低了資本需求，但實際意義上的信用風險可能仍未從資產(chǎn)負債表中轉移出去；而且，銀行為維護自己的市場信譽，要為證券化資產(chǎn)或證券化產(chǎn)品提供各種形式的保證，因而保留了償付風險。這會產(chǎn)生以下危害：一是影響資本監(jiān)管標準的有效性。即使實施資產(chǎn)證券化的銀行，其名義資本充足率雖然很高，也不能斷定其達到了應有的穩(wěn)健水平，并使不同銀行的資本充足率變得缺乏可比性。二是資產(chǎn)證券化運用因可提高銀行的名義資本充足率，會促使銀行從事更高風險的業(yè)務，帶來銀行業(yè)整體風險的上升。如Georges Dionne等對加拿大1988～1998年間商業(yè)銀行資本充足率、資產(chǎn)證券化及信用風險關系的實證研究所指出的那樣(曾俊勇等，2006)。因此，巴塞爾委員會吸收有關國家的監(jiān)管經(jīng)驗，自上世紀90年代開始制定和實施對資產(chǎn)證券化的金融監(jiān)管方案，最終形成新巴塞爾協(xié)議中的“資產(chǎn)證券化框架”，其核心是針對監(jiān)管套利的資本充足性監(jiān)管。監(jiān)管思路包括：一是對銀行在資產(chǎn)證券化中風險轉移狀況的確認，因為這是確認銀行是否真正改善了資本充足狀況的關鍵；二是若確認風險未完全轉移，且銀行的資本配置與未轉移風險的經(jīng)濟資本要求不一致，存在監(jiān)管資本套利，則應如何完善證券化中的資本監(jiān)管。

1　資產(chǎn)證券化過程中風險轉移的確認

美國、英國等金融監(jiān)管當局就證券化資產(chǎn)是否實現(xiàn)了風險轉移，即在銀行資產(chǎn)負債表內(nèi)是否終止確認，不僅關注其是否在法律和會計意義上實現(xiàn)了“真實出售”、“破產(chǎn)隔離”，而且更為關注其在實質(zhì)經(jīng)濟意義上的風險是否真正轉移，依此決定是否應計提資本。新資本協(xié)議基本吸收和體現(xiàn)了美國、英國等證券化發(fā)達國家關于證券化結構中風險轉移和資產(chǎn)終止的確認標準。

從法律角度對資產(chǎn)證券化“破產(chǎn)隔離”問題的關注，側重于證券化的交易結構及交易合同中各交易主體的權力和義務；而監(jiān)管者主要關注的是銀行在合同及非合同的方式(如“隱性支持”)下是否承擔了實質(zhì)性的風險。因為從法律角度認定的破產(chǎn)隔離和真實出售未必表明銀行完全轉移了風險而不需計提監(jiān)管資本。尤其在合成型證券化結構中，銀行并沒有轉移資產(chǎn)，所以更需從經(jīng)濟實質(zhì)而非資產(chǎn)出售的角度來分析風險的轉移程度。同樣，會計處理與資本監(jiān)管政策也有一定的區(qū)別。如美國監(jiān)管當局規(guī)定，不論資產(chǎn)轉讓在會

計上是否處理為資產(chǎn)出售或轉移到表外，只要是有追索的轉讓，就需計提監(jiān)管資本。因此，與傳統(tǒng)的資產(chǎn)確認標準不同，西方會計準則主要采用風險報酬分析法和金融合成分析法來解決證券化資產(chǎn)的終止確認標準問題(巴曙松、劉清濤，2005)。根據(jù)風險報酬分析法，如果發(fā)起人仍保留證券化資產(chǎn)的收益和風險，則證券化應被視為擔保融資，證券化資產(chǎn)仍須被確認為表內(nèi)資產(chǎn)，資本要求不變。金融合成分析法則鑒于日益復雜的證券化交易結構可使證券化資產(chǎn)的控制權與風險和收益相分離，因此可根據(jù)控制權是否由發(fā)起人轉讓給受讓方來決定是否在資產(chǎn)負債表內(nèi)終止已轉讓的證券化資產(chǎn)。如果發(fā)起人仍擁有證券化資產(chǎn)的一定控制權，如必要時對轉讓資產(chǎn)的回購權、轉讓方的資產(chǎn)沒有與轉讓方完全分離等，則認為發(fā)起人仍保留了一定的資產(chǎn)風險。

2　銀行資產(chǎn)證券化風險暴露的資本監(jiān)管

對于銀行在證券化結構中經(jīng)監(jiān)管部門確認未完全轉移的風險，新資本協(xié)議提出了以下主要監(jiān)管措施，以使銀行資本配置與應持有的風險資本一致，制約銀行濫用監(jiān)管資本套利。

(1)注重證券化風險暴露資本配置的風險敏感度和最低資本要求

在新資本協(xié)議第一支柱下的“資產(chǎn)證券化框架”中，一方面規(guī)定一般性證券化風險暴露應滿足如下資本充足率要求：風險資本-扣除額/風險加權資產(chǎn)≥8％。其中，風險加權資產(chǎn)為證券化風險暴露數(shù)量與相應風險權重的乘積；扣除額為銀行應從監(jiān)管資本中扣除的證券化風險暴露額。如在資產(chǎn)證券化優(yōu)先/次級安排中，若銀行持有最低級別的次級證券，即承擔第一損失責任，就應將其直接從監(jiān)管資本中扣除。另一方面，根據(jù)證券化交易的經(jīng)濟實質(zhì)，若配置的資本小于承擔的實際風險，則應否定或減少資本釋放，或提高特定風險暴露計量的信用轉換系數(shù)和資本要求，如實行大于8％的最低資本充足標準。

(2)對資產(chǎn)證券化風險轉移和資本充足狀況的監(jiān)督檢查

這主要體現(xiàn)在新資本協(xié)議的第二支柱――“監(jiān)管當局對資本充足率的監(jiān)督檢查”中，因為第一支柱下的“資產(chǎn)證券化框架”可能無法解決全部潛在問題。新資本協(xié)議要求監(jiān)管機構監(jiān)測銀行對自身資本需求的評估是否準確，對證券化交易的經(jīng)濟實質(zhì)的考慮是否充分，如銀行擁有證券化資產(chǎn)的回購權對資本需求的真實影響、隱性支持對傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化破產(chǎn)隔離標準及合成型資產(chǎn)證券化風險轉移的削弱程度等，對此將要求發(fā)起行可能持有高于第一支柱要求的資本，或不允許銀行通過資產(chǎn)證券化來降低資本要求。

(3)貫徹激勵相容的監(jiān)管理念，提高銀行資本配置效果

激勵相容監(jiān)管的核心是要實現(xiàn)內(nèi)部資本配置效率與外部監(jiān)管標準的協(xié)調(diào)，從過去擔憂監(jiān)管資本套利、實施僵化的外部監(jiān)管轉變?yōu)樵试S銀行根據(jù)自身風險狀況確定風險資本量，實現(xiàn)合理的資本釋放。因此，“資產(chǎn)證券化框架”關于證券化風險暴露的處理，在強調(diào)外部信用評估和標準法在確定證券化風險及經(jīng)濟資本作用的同時，特別強調(diào)內(nèi)部評級法的作用。經(jīng)批準使用內(nèi)部評級法的銀行，首先應計量證券化資產(chǎn)所需的資本量(KIRB)，再結合資產(chǎn)池中資產(chǎn)違約損失率和信用評級水平等證券化帶來的風險暴露計量所需監(jiān)管資本，這樣既保證了監(jiān)管機構的監(jiān)管要求，又使銀行能夠基于證券化風險的準確評估優(yōu)化資本配置。

四、完善我國銀行資產(chǎn)證券化資本監(jiān)管及提高銀行資本配置效率的對策

目前我國商業(yè)銀行在短期內(nèi)資本充足狀況較難有根本性改觀，且大多數(shù)銀行不良貸款率較高，撥備覆蓋率(貸款損失準備金與不良貸款的比率)不足，這使得我國銀行具有較大的動力來利用資產(chǎn)證券化進行監(jiān)管資本套利，以提高名義資本充足率。在肯定監(jiān)管資本套利對提高銀行資本配置效率積極作用的同時，要通過加強和完善證券化監(jiān)管來減小監(jiān)管資本套利的風險，提早做好相關基礎工作，使我國銀行的資產(chǎn)證券化在未來增加試點和大規(guī)模推行過程中得以健康發(fā)展。

1　加強和完善對資產(chǎn)證券化的外部資本監(jiān)管

首先，監(jiān)管機構應加快提高超越證券化的法律形式和會計處理方式，在經(jīng)濟實質(zhì)意義上判斷銀行資產(chǎn)證券化過程中風險轉移的能力，并在此基礎上完善相應的監(jiān)管資本要求。這也是銀行資產(chǎn)證券化過程中監(jiān)管機構面臨的最大挑戰(zhàn)。監(jiān)管機構應加快培養(yǎng)高素質(zhì)的專業(yè)人員，提高風險監(jiān)測水平。

其次，在證券化實施初期，鑒于較低的風險計量和監(jiān)管水平的限制，可對確認的證券化風險暴露規(guī)定較高的最低資本充足要求，以限制銀行將證券化作為逃避資本監(jiān)管的工具。新資本協(xié)議已考慮到不同國家的具體金融環(huán)境，允許各國監(jiān)管當局結合本國銀行業(yè)的實際風險進行靈活監(jiān)管，自主確定最低資本充足要求。

再者，實現(xiàn)對資產(chǎn)證券化的全面風險管理，包括對證券化過程中的信用風險、市場風險、操作風險、流動性風險等的管理和控制，而不僅僅關注信用風險的資本要求。因為隨著我國利率市場化的實現(xiàn)以及資產(chǎn)證券化結構的日益復雜，上述風險在證券化過程中會越來越突出。

2　實施證券化過程中的激勵相容監(jiān)管

在依靠外部資本監(jiān)管，防止銀行盲目開展證券化業(yè)務來降低資本要求的同時，還要避免不適當?shù)馁Y本要求給銀行帶來的不必要的成本，以及阻礙證券化業(yè)務的發(fā)展和資本的合理配置。因此應建立激勵相容的監(jiān)管機制，最大限度地實現(xiàn)社會利益最大化與銀行價值最大化的統(tǒng)一。首先，充分利用各銀行現(xiàn)有的資源，加快推進內(nèi)部評級體系的建設和應用，鼓勵有條件的商業(yè)銀行加快實施內(nèi)部評級法，并運用于資產(chǎn)證券化風險和資本要求的評估中。其次，提高外部信用評級的水平，完善信息披露制度，以減少監(jiān)管機構與銀行間的信息不對稱程度，并提高監(jiān)管機構對商業(yè)銀行內(nèi)部風險和資本評估程序和能力的驗證水平，為合理審核銀行實施內(nèi)部評級法的能力和衡量銀行實際風險狀況創(chuàng)造條件。

3　完善與資產(chǎn)證券化相關的法律與會計制度

第7篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

>> 新一輪信貸資產(chǎn)證券化的風險 中國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀與前景分析 資產(chǎn)證券化在中國的實踐狀況分析 資產(chǎn)證券化在我國實施的意義及前景分析 資產(chǎn)證券化的風險分析 新一輪農(nóng)業(yè)談判關稅配額的爭議及中國的立場 新一輪多邊貿(mào)易談判的進程及中國因素 新一輪溫州金融改革的動因分析 新一輪動蕩期的埃及局勢分析 新一輪債轉股的利益博弈分析 資產(chǎn)證券化：機理、效應及前景 美國資產(chǎn)證券化的發(fā)展及中國的借鑒 中國資產(chǎn)證券化的演變進程、存在問題及對策建議 中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀及政策性建議 中國實行資產(chǎn)證券化的可能性分析 中國期刊業(yè)面臨的新一輪調(diào)整及趨勢 中國與美歐知識產(chǎn)權合作的進展、挑戰(zhàn)及前景分析 資產(chǎn)證券化融資的瓶頸及模式探究 資產(chǎn)證券化的發(fā)展、問題及對策 中、韓發(fā)展資產(chǎn)證券化的比較分析 常見問題解答 當前所在位置：l.可見，一方面，我國的廣義貨幣供應量和存款余額超過了100萬億元，居民與企業(yè)貸款余額超過了70萬億元，分別約為GDP的2倍和1.5倍，無論從歷史縱向比較，還是與其他國家進行橫向比較，都居世界第一位。我國如此大的貨幣發(fā)行量和信貸規(guī)模，已經(jīng)呈現(xiàn)出嚴重信貸泡沫和流動性泛濫態(tài)勢，被國外研究機構視為中國主要的金融潛在風險。然而，另一方面，我國國民經(jīng)濟各部門都普遍感到資金緊缺，甚至2013年6月底我國金融市場一度出現(xiàn)“錢荒”的現(xiàn)象。這種反?，F(xiàn)象，在金融市場上還表現(xiàn)出貨幣數(shù)量指標與價格指標嚴重的背離。從理論上分析，貨幣資金的供給和需求決定了貨幣資金的均衡價格，包括對內(nèi)價格（利率）和對外價格（匯率）。而我國的貨幣供給存量在不斷持續(xù)增加的同時，貨幣價格指標（利率和匯率）卻不斷走高，出現(xiàn)嚴重的背離現(xiàn)象。據(jù)國際貨幣基金組織2012年數(shù)據(jù)顯示，國際貨幣基金組織：國際金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫，2013年10月23日，.為了改變目前我國融資結構失衡的局面，發(fā)展我國多層次資本市場是我國金融改革的重要目標，也是我國金融體系走向成熟的標志。而金融市場的發(fā)展實踐和歷史演變軌跡表明，大力推進資產(chǎn)證券化是改善融資結構失衡，促進貨幣市場、信貸市場、股票市場、債券市場等金融市場協(xié)調(diào)發(fā)展，提高金融市場配置資源效率的重要舉措。

四是防范系統(tǒng)性金融風險的需要。2008年以來，我國政府為應對美國次貸危機對我國經(jīng)濟運行帶來的影響，出臺了4萬億的刺激計劃，同時放松銀根，擴張銀行信貸，導致銀行信貸規(guī)模激增。2009年當年社會融資規(guī)模比上年增長近一倍，銀行信貸占GDP的比重上升24.3個百分點，造成企業(yè)和地方政府負債率高企，系統(tǒng)性金融風險隱患威脅增大的后果。盡管后來采取各種監(jiān)管措施，放緩了商業(yè)銀行信貸規(guī)模的增速，但是以地方政府融資平臺、房地產(chǎn)開發(fā)為代表的融資主體資金需求強度不減，這反而導致了影子銀行的興起。影子銀行的主要形式之一是我國商業(yè)銀行的理財產(chǎn)品。據(jù)不完全統(tǒng)計，2013年6月底正規(guī)金融體系理財產(chǎn)品已高達9.85萬億元。影子銀行的資金來源和業(yè)務與正規(guī)金融體系盤根錯節(jié)，鄧海清、胡玉峰：《資產(chǎn)證券化與影子銀行》，宏源證券研究報告，2013年10月8日。極易向正規(guī)金融體系傳遞風險，一旦缺乏有效防火墻， 會導致系統(tǒng)性風險的爆發(fā)和傳染。作為有效的資本管理工具，商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化一方面可以將目前的表外影子銀行業(yè)務陽光化，從而轉移和分散信用風險，降低流動性風險；另一方面，還可以創(chuàng)造靈活的資產(chǎn)騰挪方式和競爭手段，解決資產(chǎn)負債結構中的期限匹配、風險匹配，改善商業(yè)銀行風險管理能力與資產(chǎn)定價能力，從而達到降低和抵御金融風險的目的。

二、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀及模式

1.我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀

雖然資產(chǎn)證券化在我國出現(xiàn)僅有8年的時間，目前卻發(fā)展成為三大模式，分別是信貸資產(chǎn)證券化、企業(yè)資產(chǎn)證券化和資產(chǎn)支持票據(jù)。

（1）信貸資產(chǎn)證券化。信貸資產(chǎn)證券化是指將金融機構發(fā)放的貸款作為基礎資產(chǎn)而進行的證券化。該產(chǎn)品由中國人民銀行和銀監(jiān)會負責審批和監(jiān)管，其發(fā)起人主要包括商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理公司和金融公司。2005年3月至2013年9月，中國累計發(fā)行82支信貸資產(chǎn)支持證券，規(guī)模達到909億元。②③張明、鄒曉梅、高蓓：《中國的資產(chǎn)證券化實踐：發(fā)展現(xiàn)狀與前景展望》，中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所國際金融研究中心工作報告，NO.2013W19，2013，10.試點8年來，信貸資產(chǎn)證券化的基本制度已初步建立，產(chǎn)品發(fā)行和交易運行穩(wěn)健，發(fā)起機構和投資者范圍趨于多元化。目前已經(jīng)發(fā)行并到期的各支信貸資產(chǎn)支持證券本息兌付良好，沒有一支證券化產(chǎn)品在試點過程中出現(xiàn)本息違約或者現(xiàn)金中斷問題，試點取得積極成效。

（2）企業(yè)資產(chǎn)證券化。又稱券商專項資產(chǎn)管理證券化，是指由證券公司設立SPV，以計劃管理人身份向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持憑證，按照約定用受托資金購買能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎資產(chǎn)，并將該資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益分配給受益憑證持有人的專項資產(chǎn)管理計劃。券商專項資產(chǎn)證券化由證監(jiān)會審批和監(jiān)管，基礎資產(chǎn)涵蓋各種債權、收益權和不動產(chǎn)三種資產(chǎn)類型。2005 年初到2013 年9 月，通過專項資產(chǎn)管理計劃發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共68支，合計357 億元。②2013 年3 月15 日，證監(jiān)會了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》，說明監(jiān)管層有意對企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務適度松綁，試點業(yè)務將變成常規(guī)業(yè)務，未來企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務空間廣闊。

（3）資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）。資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)展起步較晚。2012 年8 月，中國銀行間市場交易商協(xié)會《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》，資產(chǎn)支持票據(jù)正式亮相。資產(chǎn)支持票據(jù)是指非金融企業(yè)以基礎資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款支持，在銀行間市場發(fā)行的一種債務融資工具。ABN由銀行間市場交易商協(xié)會負責審批和監(jiān)管，其基礎資產(chǎn)的內(nèi)容與券商專項資產(chǎn)證券化接近。從2012年8月7日發(fā)行首支ABN以來，金融市場已經(jīng)累計發(fā)行24支資產(chǎn)支持票據(jù)，總規(guī)模達82億元。③

2.我國資產(chǎn)證券化模式比較

從三種資產(chǎn)證券化模式的發(fā)展歷程和特點看（見表1），信貸資產(chǎn)證券化相關的監(jiān)管文件、法律基礎、財稅安排、會計處理等細節(jié)均已非常成熟。企業(yè)資產(chǎn)證券化走的是從試點到推廣的道路，其特點是雖然其法律基礎、財稅安排、會計處理等方面不如信貸資產(chǎn)證券化完備，但是為非金融企業(yè)提供了一條直接融資渠道，從已發(fā)行的產(chǎn)品來看，融資成本大大低于同時間同期限銀行貸款利率。資產(chǎn)支持票據(jù)起步最晚，雖然其基礎資產(chǎn)類別同樣廣泛、結構化方式同樣多變，但是它最大的特點是不循常規(guī)，采取注冊制的融資方式，適合追求隱秘融資的企業(yè)。鄧海清、胡玉峰：《國內(nèi)資產(chǎn)證券化模式比較》，宏源證券研究報告，2013年5月13日。

三、我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的有利條件及制約因素

1.我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的有利條件

（1）我國現(xiàn)有資產(chǎn)存量巨大。發(fā)展資產(chǎn)證券化的關鍵是要有龐大的基礎資產(chǎn)作為支撐，而目前我國銀行的信貸資產(chǎn)、個人及商業(yè)住房抵押貸款以及工商企業(yè)各種財產(chǎn)及權益規(guī)模巨大，有推進資產(chǎn)證券化的雄厚基礎。就信貸資產(chǎn)來看，目前70.28萬億元的貸款中，金融機構本外幣企業(yè)及其他部門中長期貸款余額27.95萬億元，短期貸款及票據(jù)融資余額25.48萬億元，房地產(chǎn)貸款余額14.17萬億元，住戶消費及經(jīng)營性貸款余額19.22萬億元。中國人民銀行：《2013年前三季度金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告》，2013年10月14日，.同樣，券商資產(chǎn)證券化和資產(chǎn)支持票據(jù)的基礎資產(chǎn)儲備池也十分龐大。

（2）政府意愿強烈、政策思路清晰。

一是定位明確。此次擴大試點的政策思路清晰，主要是盤活存量將有效信貸向經(jīng)濟發(fā)展的薄弱環(huán)節(jié)和重點領域傾斜，更好支持實體經(jīng)濟發(fā)展。特別是基礎設施貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、節(jié)能減排、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款等為近期發(fā)展重點。

二是策略得當。發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要前提是加強金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機制，統(tǒng)一產(chǎn)品標準和監(jiān)管規(guī)則，完善相關法律法規(guī)。2013年8月20日國務院宣布，同意建立金融監(jiān)管協(xié)調(diào)部級聯(lián)席會議制度?！奥?lián)席會議制度”由中國人民銀行牽頭，成員包括銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、外匯局，必要時可邀請財政部及發(fā)展改革委參加，其目的就是加強金融監(jiān)管協(xié)調(diào)、保障金融穩(wěn)定運行。另外，此前我國已有8年前期試點的操作實踐，已經(jīng)積累了各種經(jīng)驗和教訓，實際風險可控。

三是設置底線。此次啟動資產(chǎn)證券化試點總原則是，在實行總量控制的前提下，擴大信貸資產(chǎn)證券化試點規(guī)模。對優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，可在交易所上市交易，在加快銀行資金周轉的同時，又為投資者提供更多選擇。更為重要的是這次為資產(chǎn)證券化的發(fā)展設置了底線：明確指出對風險較大的資產(chǎn)不納入試點范圍，不搞再證券化。

（3）金融改革將加速推進，全面鋪開。近期包括民營銀行準入、國債期貨重啟、規(guī)范銀信理財合作業(yè)務、規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務投資運作的通知等一系列舉措的集中推出，意味著下一步我國金融改革將加速推進，這將為資產(chǎn)證券化營造有利的外部環(huán)境。

2.我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的制約因素

（1）規(guī)模偏低、投資主體較單一，市場流動性較差。

我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在發(fā)行規(guī)模上偏低，已發(fā)行的三類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總規(guī)模不足1400億元，相比美國約10萬億美元的證券化產(chǎn)品市場規(guī)模。鄧海清、胡玉峰：《國內(nèi)資產(chǎn)證券化模式比較》，宏源證券研究報告，2013年5月13日。規(guī)模偏低，造成市場交易量很少，多數(shù)投資者持有到期，導致市場流動性嚴重不足。從我國已發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品來看，投資者以國有大型銀行和股份制銀行為主，占比高達80%～90%，上海清算所：《固定收益產(chǎn)品投資者持有結構》，2013年9月3日，http：///sjtj/tjyb. 而券商、基金、保險等其他機構投資者的參與力度不夠，存在投資主體過于單一的問題。而且，就信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品而言，目前設計的目標對象是機構投資者，個人投資者尚無法參與。另外，在市場交易平臺和流動性方面，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場流通，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在交易所流通，導致市場分割，做市商及回購機制的缺乏，也致使現(xiàn)有市場流動性較差。

（2）缺乏有效監(jiān)管，其他配套機制需完善。

我國資產(chǎn)證券化的三種發(fā)展類型，沒有統(tǒng)一的監(jiān)管機構，存在多頭監(jiān)管的弊端。其中，信貸資產(chǎn)證券化由中國人民銀行和銀監(jiān)會主導，以大商業(yè)銀行和股份制銀行為發(fā)行主體，信托公司作為特殊目的機構，發(fā)行的證券主要在銀行間市場轉讓。企業(yè)資產(chǎn)證券化以證監(jiān)會主導，以上市公司為主體的企業(yè)證券化，信托機構不參與其中，主要在證券交易所進行交易，以券商作為特殊目的機構。而資產(chǎn)支持票據(jù)由交易商協(xié)會主管。因此，受現(xiàn)行監(jiān)管體制的限制，各監(jiān)管機構缺乏有效的協(xié)調(diào)，共同監(jiān)管顯得力不從心。同時，在資產(chǎn)證券化過程中，尚缺乏很清晰的投資者保護機制出臺，而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結構復雜，投資者要判斷資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資價值與風險主要依賴于中介機構的盡職調(diào)查和完整的信息披露，這就要求評級機構、擔保機構、資產(chǎn)管理、信用增級等機制不斷完善，以解決投資者的后顧之憂。

（3）發(fā)起銀行內(nèi)部動力不足，風險沒有真實轉移。

從信貸資產(chǎn)支持證券的供給方看，我國的商業(yè)銀行將信貸資產(chǎn)（尤其是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)）移出表外的動力不足。從經(jīng)營結構來看，我國大型商業(yè)銀行的經(jīng)營結構中，利息收入占經(jīng)營性收入的比重仍在60%以上，銀行經(jīng)營轉型升級和結構調(diào)整需較長的時間和過程。從擴大試點的資產(chǎn)池來看，目前銀行信貸資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)主要是企業(yè)信貸，而銀行十分愿意證券化的不良貸款不是擴大試點范圍的重點，因此銀行對于個人住房抵押貸款、汽車抵押貸款等優(yōu)質(zhì)消費信貸證券化動力不足。更為重要的是，信貸資產(chǎn)證券化可能無法將風險從銀行分流，因為我國大商業(yè)銀行及其發(fā)行的理財產(chǎn)品是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的主要投資者（截至2013年9月銀行持有信貸資產(chǎn)支持證券比例仍在65%以上），上海清算所：《固定收益產(chǎn)品投資者持有結構》，2013年9月3日，http：///sjtj/tjyb. 由銀行發(fā)起證券化，信托公司作為受托和發(fā)行人，在銀行間市場發(fā)售，造成信貸資產(chǎn)在銀行間交易流轉，風險并未真正轉移出銀行體系。

四、我國資產(chǎn)證券化前景展望及政策建議

1.國際市場資產(chǎn)證券化發(fā)行的變動

國際金融危機發(fā)生后，國際金融市場上資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行雖然一度回落，但仍在波動中發(fā)展。據(jù)美國證券業(yè)及金融市場協(xié)會（SIFMA）數(shù)據(jù)顯示，美國證券化市場發(fā)行量在2006年達到2.9萬億美元高峰，2008年次貸危機爆發(fā)后跌至1.5萬億美元，此后證券化市場逐步恢復。2012年，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行量2.26萬億美元，同比增長26.9%，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品余額9.9萬億美元，占全部債券余額的25.8%，僅次于美國國債。

2012年，歐洲證券化產(chǎn)品發(fā)行量2308.5億歐元，占同期債券發(fā)行總量的2.3%，余額1.6萬億歐元，占同期債券余額的10.5%（見圖3）。同時，雖然經(jīng)歷2008年金融危機的巨大沖擊，但從2012年數(shù)據(jù)看，美國和歐洲資產(chǎn)證券化市場發(fā)行量仍占全球市場總量的89%，特別是歐洲資產(chǎn)證券化中中小企業(yè)證券化（SME）發(fā)行占比也持續(xù)走高（見圖4）。

從美國和歐洲資產(chǎn)證券化最近的發(fā)展表明，低風險優(yōu)質(zhì)的住房抵押貸款類證券化（MBS）與資產(chǎn)支持證券（ABS）發(fā)行量依然持續(xù)處于高位，受到投資者的歡迎和追捧，金融危機帶來的沖擊和負面影響很快地消除。而沖擊最大的主要是高風險的擔保債務憑證（CDO）等再證券化產(chǎn)品，尤其是歐洲中小企業(yè)證券化（SME）占比持續(xù)走高，2012年發(fā)行量高達570億歐元。較好地解決了中小企業(yè)融資難的問題，正逐漸成為歐洲中小企業(yè)主流的融資方式，這一經(jīng)驗值得借鑒。

2.我國資產(chǎn)證券化的前景展望

（1）從國際的經(jīng)驗來看，1980～2010年，美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存量規(guī)模由1108億美元增加到10萬億美元，其占同期信貸資產(chǎn)余額的比重也由5%上升至62%。2012年我國資產(chǎn)證券化存量規(guī)模占債券規(guī)模的比例僅為0.12%，上海清算所：《固定收益產(chǎn)品投資者持有結構》，2013年9月3日，http：///sjtj/tjyb. 與國外成熟市場有著巨大差距，因此我國資產(chǎn)證券化業(yè)務發(fā)展空間很大。若不考慮信貸資產(chǎn)存量的增長，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占比規(guī)模達到1%，以目前約70萬億元的貸款余額計算，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)?？蛇_7000億元；若達到10%時，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模可達7萬億元。

（2）從我國三類資產(chǎn)證券化發(fā)展模式來看，信貸資產(chǎn)證券化基于龐大的基礎信貸資產(chǎn)，只要政府放開額度，未來的發(fā)展前景最為廣闊。從官方態(tài)度來看，符合條件的國家重大基礎設施項目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化，將成為未來幾年發(fā)展的重點。從已發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品來看，其基礎資產(chǎn)都是企業(yè)的應收賬款和未來收益權，未來有望擴展到信貸資產(chǎn)、信托受益權、商業(yè)物業(yè)等。由于寬廣的潛在市場、券商靈活的市場化機制以及證監(jiān)會高效的審批，企業(yè)資產(chǎn)證券化市場會迎來快速發(fā)展的黃金期，成為證券公司主要的創(chuàng)新業(yè)務之一。而資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行主體多為地方城司或與政府簽訂BT項目的承包人，通過發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)融資，既不會占用企業(yè)債融資審批通道，也不會受到融資額度的限制。只要進一步完善相關的法律制度，其發(fā)展前景也較為廣闊。

（3）從專業(yè)證券機構預測來看，到2020年信貸資產(chǎn)證券化存量規(guī)模有望達到6.56～13.12 萬億元，占貸款余額的6.08～12.15%，約占資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的82%。證券公司資產(chǎn)證券化存量有望達到1.44～2.88萬億元，約占資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的18%，朱琰、薛緣：《資產(chǎn)證券化三種模式對比分析》，中信證券研究報告，2013年7月30日。有非常廣闊的發(fā)展前景。

3.加快發(fā)展我國資產(chǎn)證券化的政策建議

（1）消除市場分割，提高二級市場的流動性。

在我國現(xiàn)行監(jiān)管體制下，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行受到多方面的制約，造成了銀行間市場和證券交易所市場互相割裂。而市場的不協(xié)調(diào)導致了二級交易市場的流動性不足，影響了我國資產(chǎn)證券化市場的長遠發(fā)展。因此，推進我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展，一方面要擴大資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模，豐富交易市場的品種，發(fā)展多渠道的融資方式，從而降低融資成本，擴大資金來源，豐富資產(chǎn)證券化市場類型。另一方面要加強銀行間市場和證券交易所市場的協(xié)同發(fā)展，消除兩個市場之間的分割，實現(xiàn)信貸資產(chǎn)支持證券的跨市場流通。

（2）建立統(tǒng)一監(jiān)管體制，強化對商業(yè)銀行的監(jiān)管力度。

為解決我國目前資產(chǎn)證券化存在的多頭監(jiān)管、政策不統(tǒng)一、監(jiān)管不協(xié)調(diào)的問題，應逐步建立統(tǒng)一的監(jiān)管體制，樹立功能性監(jiān)管理念?？朔F(xiàn)行的“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管”的體制弊端。由于商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中扮演著舉足輕重的角色，因此要重點強化對商業(yè)銀行開展資產(chǎn)證券化業(yè)務的監(jiān)管。充分借鑒巴賽爾協(xié)議III針對銀行資產(chǎn)證券化業(yè)務提出更為嚴格的限制性規(guī)定，比如采取大幅度提高證券化產(chǎn)品的風險撥備，對銀行使用外部信用評級設置額外限制條件，加強銀行作為流動性提供者的風險暴露的管理機制，限制資產(chǎn)證券化的杠桿率和資產(chǎn)集中度等措施，以防范銀行的金融風險發(fā)生。鄧海清、胡玉峰：《資產(chǎn)證券化與影子銀行》，宏源證券研究報告，2013年10月8日。

（3）充分發(fā)揮行業(yè)自律組織作用，彌補行政監(jiān)管的缺陷。

國外的經(jīng)驗表明，借助行業(yè)自律組織的力量，是加快資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要手段。其有身處一線市場和行業(yè)的便利，因而可發(fā)揮親近市場的優(yōu)勢，監(jiān)督違法行為，可以更好地引導市場發(fā)展。第一，積極倡導由行業(yè)協(xié)會制定貸款標準協(xié)議和轉讓協(xié)議，奠定大規(guī)模信貸資產(chǎn)轉讓的基礎，建立規(guī)范和具有可比性的資產(chǎn)信息庫，以提高資產(chǎn)證券化的信息透明度。第二，由證券交易所執(zhí)行對證券化產(chǎn)品交易的一線監(jiān)管和行業(yè)協(xié)會執(zhí)行對證券化金融中介的自律監(jiān)管，構建良好的市場秩序。發(fā)揮自律組織的行業(yè)優(yōu)勢以及提供交易設施與服務的便利，實時監(jiān)督資產(chǎn)證券化活動，促進信息披露的真實、準確、及時和公平，營造出良好的資產(chǎn)證券化發(fā)展環(huán)境。

（4）加快金融市場改革，增強商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的動力。

我國資產(chǎn)證券化要真正走向成熟，獲得大發(fā)展，關鍵是加強商業(yè)銀行參與資產(chǎn)證券化的激勵機制。而加快推進利率市場化改革進程，真正實現(xiàn)要素市場化，才能從根本上消除商業(yè)銀行過度依靠存貸款利差獲得高額利潤的市場外部環(huán)境，促使商業(yè)銀行轉變經(jīng)營模式，將經(jīng)營重點轉移到以提高中間業(yè)務收入為核心的軌道上來，這樣證券化的優(yōu)勢就可以得到凸現(xiàn)，商業(yè)銀行就會主動將一些占用資本較多的中長期貸款通過證券化的方式進行轉化；同時，通過出臺會計和稅收等方面相應的優(yōu)惠配套措施，會進一步激發(fā)商業(yè)銀行進行資產(chǎn)證券化的動力和熱情，為我國資產(chǎn)證券化快速健康發(fā)展奠定良好的基礎。

第8篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

一、文獻綜述

（一）關于證券化與監(jiān)管資本套利

Jone（s2000）認為，1988 年巴塞爾協(xié)議出臺后，銀行便有提高資本充足率的愿望。從方法來看，一是增加充足率公式中分子部分的資本；二是減少分母中的資產(chǎn)的風險權重。從方式來看，第一種粉飾資本調(diào)整（cosmetic capital adjustments）如盈余轉移或少計提貸款損失準備，但是這種方式提高監(jiān)管資本水平只是暫時的，而沒有提高銀行真正的吸收未來未預期損失的能力；第二種粉飾調(diào)整是減少分母中的風險資產(chǎn)。證券化和其它金融創(chuàng)新為銀行提供了前所未有的機會，這便是監(jiān)管資本套利（Regulatory Capital Arbitrage，RCA）。這些規(guī)避監(jiān)管資本要求的做法降低了資本標準的效果。所謂監(jiān)管資本套利，劉百花（2005）認為是銀行通過證券化和其他金融創(chuàng)新工具，在幾乎沒有相應降低銀行總經(jīng)濟風險的情況下人為提高資本充足率。沈慶劼（2010）認為監(jiān)管資本套利是一種利用資本監(jiān)管制度內(nèi)部的差異性，運用某種手段，在不改變實際風險水平的情況下提高資本充足率水平的行為。關于監(jiān)管資本套利的做法和機制，Jone（s2000）概括為三種，第一種是信用風險集中，俗稱“摘櫻桃”（cherry pick）。這是所有監(jiān)管資本套利技術中最為常見的做法，發(fā)起銀行將貸款分類打包并證券化，然后把這些風險更低的具有較高評級的金融工具出售給投資者。按此方式，銀行承擔與過去差不多一樣的信用風險，但是新的金融工具具有更小的最大潛在信貸損失（MPCL）。銀行保留的信用風險頭寸通常是以附追索權的擔保方式存在，需要符合與風險掛鉤的資本要求，但是相對于原資產(chǎn)池而言，附追索權擔保的資本要求要低于8%的水平，這樣銀行可以減少資本占用。第二種是直接信用替代或遠程發(fā)起，現(xiàn)在越來越多的RCA技術是改變證券化的結構，使得發(fā)起銀行提供的擔保被當作是直接信用替代（direct credit substi-tutes），而不是附追索權的交易方式。按現(xiàn)在的監(jiān)管要求，銀行只需對擔保的最大潛在信貸損失（MPCL）的8%，而不是 100%的額度計算資本要求。因為，被證券化的資產(chǎn)不是發(fā)起銀行擁有或出售，發(fā)起銀行提供的信用增強不再被看作是正式的追索權。因此，通過SPV即可實現(xiàn)這種監(jiān)管資本套利。第三種是間接信用增強（Indirect credit enhancements），根據(jù)銀行是否自己發(fā)起資產(chǎn)，這種“間接”信用增強可能被當作是有追索權的或者被當作是直接信用替代。在某些情況下，發(fā)起銀行構造一個非正式擔保的信用增強。這種方式的關鍵是把信用風險暴露轉換成一種契約安排，只給部分投資者提供保護，而不是完全擔保。在這種方式下，銀行不需要任何資本要求。肖琦（2006）、鄭宇嬰（2006）從商業(yè)銀行監(jiān)管資本套利的動因、方式、影響等角度對證券化套利進行了討論，得出銀行套利動因是逃避監(jiān)管稅收，方式有從最簡單的資產(chǎn)置換到復雜的間接信用增級，同時套利既有破壞監(jiān)管資本標準的消極影響，也可能改善銀行貸款效率。張玉喜（2008）描述性地說明了商業(yè)銀行以資產(chǎn)證券化進行監(jiān)管資本套利的機制和方式。宋永明（2009）介紹了銀行監(jiān)管資本套利的三種方式。Acharya 和 Schnab（2009）對抵押擔保商業(yè)票據(jù)（ABCP）的分析后得出，銀行通過對其提供信用增級和流動性支持，避免監(jiān)管資本要求。Acharya和Richardson（2009）在分析金融危機成因時，對美國幾家大銀行2003年至2007年的證券化業(yè)務進行了研究，發(fā)現(xiàn)其目的不是分散貸款風險，而是進行監(jiān)管資本套利以滿足資本充足率要求，這導致風險不斷放大。

（二）關于證券化套利下銀行資本監(jiān)管改進

金融危機后監(jiān)管當局開始關注銀行的證券化套利，理論界涌現(xiàn)出大量有關銀行資本監(jiān)管改進的文章。Dowd（2009）認為監(jiān)管效果取決于金融機構創(chuàng)造套利和規(guī)避規(guī)則的博弈的程度，資本充足率監(jiān)管、特別是巴塞爾體系并沒有達到所期望的保護金融機構的目的。Kashyap等（2009）從金融危機中銀行遭遇巨大損失出發(fā)，對銀行資本監(jiān)管改進提出了“資本保險”的機制，通過銀行購買“資本保險”避免系統(tǒng)性風險。張玉喜（2008）分析了銀行在傳統(tǒng)型資產(chǎn)證券化和合成型資產(chǎn)證券化兩種方式下的監(jiān)管資本套利機制，認為除2004年巴塞爾協(xié)議的資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架外，監(jiān)管當局應當實行激勵相容監(jiān)管，避免不適當?shù)馁Y本給銀行帶來不必要的成本，最大限度實現(xiàn)社會利益最大化與銀行價值最大化的統(tǒng)一。宋永明（2009）認為監(jiān)管資本套利形成的系統(tǒng)性風險導致了國際金融危機，應當從完善資本監(jiān)管和公司治理兩個方面防范監(jiān)管資本套利風險。沈慶劼（2010）運用離散時間隨機動態(tài)模型得出經(jīng)濟資本與監(jiān)管資本的內(nèi)在不一致是銀行監(jiān)管資本套利的動因，但其認為無需努力便監(jiān)管資本與經(jīng)濟資本趨同，而應該提高監(jiān)管資本的風險敏感性和縮小制度差異性，減少套利空間。巴曙松，金玲玲（2010），梅良勇，劉勇（2010）對最新的巴塞爾協(xié)議Ⅲ資本監(jiān)管改革進行了介紹和分析，協(xié)議新增了留存資本緩沖和逆周期資本要求，同時對銀行提出了流動性監(jiān)管指標和杠桿要求。不少研究發(fā)現(xiàn)證券化評級機構往往會低估證券化資產(chǎn)的風險，Rajan等(2008)發(fā)現(xiàn)采用評級機構的MBS 證券化風險模型將錯誤估計資產(chǎn)池的平均風險質(zhì)量，Crouhy 等(2008)認為外部評級機構不能監(jiān)控原始數(shù)據(jù)的質(zhì)量，并且對次貸市場的變化的反應是滯后的。Rǒsch和Scheule(2012)利用美國評級機構數(shù)據(jù)實證分析金融機構證券化過程中的資本激勵和充足率問題，研究發(fā)現(xiàn)適用于證券化的監(jiān)管資本規(guī)則在經(jīng)濟向下時不足以覆蓋損失；此外，采用外部評級機構的證券評級計算出的資本是不足的，證券化評級為銀行提供了資本套利的激勵，并進一步削弱監(jiān)管資本要求。作者建議，在采用評級為基礎方法（RBA）計算資本時應增加風險權重，這樣可以減少經(jīng)濟向下時的損失。同時，可以避免評級為基礎方法（RBA）和監(jiān)管公式法（SFA）的不一致導致的監(jiān)管套利。國際清算銀行（BIS，2009）建議：“銀行在投資結構性產(chǎn)品時應該對其風險進行分析，而不是僅僅依賴外部評級機構給證券化產(chǎn)品風險暴露的結論。銀行應該清楚知道外部評級只是信貸分析的起點，而不是全部。要正確理解潛在風險，特別是當被評級資產(chǎn)歷史較短或波動較大時。”綜上可以看出，國內(nèi)外對于證券化下銀行監(jiān)管資本套利的分析基本上是采用列舉法描述性的說明套利的路徑和用數(shù)字模擬計算套利效果（參見Jones,2000），而對監(jiān)管資本套利的機制和改進資本監(jiān)管的理論分析并不充分。

二、證券化與監(jiān)管資本套利機制

我們認為銀行通過證券化進行監(jiān)管資本套利的動機和收益是多樣化的。①所謂監(jiān)管資本套利是指銀行通過資產(chǎn)置換等方式，降低資產(chǎn)風險權重，減少資產(chǎn)的資本損耗，以達到同量資本支撐更大資產(chǎn)規(guī)模，或提高資本充足率，或獲得更多收入和提高資本回報率的行為。在資產(chǎn)證券化下，商業(yè)銀行將能夠產(chǎn)生穩(wěn)定收益的基礎資產(chǎn)組合成資產(chǎn)池，然后出售或者轉讓給特殊目的載體（SPV）或信托，再通過SPV創(chuàng)立并發(fā)行以資產(chǎn)池中穩(wěn)定現(xiàn)金流為擔保的債券，從而實現(xiàn)銀行資產(chǎn)信用風險全部或者部分向投資者轉移，釋放銀行的監(jiān)管資本。

（一）銀行監(jiān)管資本套利路徑

銀行監(jiān)管資本套利主要有兩種方式，一是“異質(zhì)資產(chǎn)置換”套利，二是“同質(zhì)資產(chǎn)替代”套利。其中，“同質(zhì)資產(chǎn)替代”套利是本文的分析重點。

路徑1：“異質(zhì)資產(chǎn)置換”套利（貸款-出售-MBS）假設銀行初始時刻持有貸款Y0，在資產(chǎn)證券化出現(xiàn)之前，其經(jīng)營模式是“創(chuàng)造貸款-持有貸款”，即銀行將貸款持有到期；然而在證券化出現(xiàn)后，銀行將貸款進行證券化，并將出售貸款獲得的資金投資于抵押擔保債券MBS，對應的資產(chǎn)風險權重降低，使得同量資本可以支撐更大的資產(chǎn)規(guī)模，形成“貸款-出售-MBS”的套利路徑，稱為“異質(zhì)資產(chǎn)置換”套利。其套利的本質(zhì)是降低資產(chǎn)風險權重，釋放監(jiān)管資本。

路徑2：“同質(zhì)資產(chǎn)替代”套利（貸款-出售-貸款）在銀行發(fā)放初始貸款Y0后，銀行將全部或其中的一部分貸款出售給SPV，SPV以貸款收益為擔保發(fā)行抵押擔保證券MBS1，銀行再將回收的現(xiàn)金發(fā)放新的貸款。①如此不斷循環(huán)。銀行的經(jīng)營模式變?yōu)椤皠?chuàng)造貸款-出售-創(chuàng)造貸款-出售……”的循環(huán)模式（見圖1）。銀行引入貸款證券化后，一方面產(chǎn)生貸款Y1、Y2、Y3……。另一方面，金融市場上出現(xiàn)與之相應的MBS1、MBS2、MBS3……。與前一種套利方式不同，在時點i ，銀行資產(chǎn)負債表持有同質(zhì)的貸款Yi和保留的前（i-1）次證券化過程中累計的未證券化的貸款。稱之為“同質(zhì)資產(chǎn)替代”套利。其套利的本質(zhì)是在不改變資產(chǎn)總量和資本充足率情況下創(chuàng)造更多的利潤，提高資本盈利率。

（二）銀行貸款余額與社會貸款余額

在沒有證券化創(chuàng)新之前，銀行創(chuàng)造的貸款全部保留在銀行的資產(chǎn)負債表中；從圖1可以看出，在貸款證券化創(chuàng)新后，銀行創(chuàng)造的貸款或出現(xiàn)在銀行資產(chǎn)負債表上，或被其他投資者持有，從而出現(xiàn)銀行貸款余額和社會貸款余額的差異。在路徑2的情形下，假設在T0時點，銀行有貸款資產(chǎn)Y0，T1時點銀行決定將其中比例為 q1的貸款打包出售給SPV（按原值）回收現(xiàn)金 q1Y0，而將（1- q1）Y0的貸款保留在資產(chǎn)負債表中，②并假設銀行同時將出售貸款后收回的現(xiàn)金 q1Y0重新發(fā)放貸款，由于資金不是來自于存款，故新貸款數(shù)量為 q1Y0。這樣T1時點銀行的貸款余額為 q1Y0+（1- q1）Y0=Y0。如此類推，如果銀行每次將貸款證券化的比率為 qi，則Ti時點銀行新創(chuàng)造貸款Yi=q1×q2 qi×Y0，其中0＜ q1、q2、……、qi＜1。為分析方便，假設銀行每次將比例為 q 的貸款證券化，q1=q2= =qi=q，0＜ q ＜1，同時將通過證券化回收的現(xiàn)金發(fā)放新的貸款，即Y1= qY0、Y2=q2×Y0、……、Yi=qi×Y0，③而每次將比例為（1- q ）的貸款留在資產(chǎn)負債表中。從銀行角度來看，所謂“銀行貸款余額”是指出現(xiàn)在銀行資產(chǎn)負債表上的貸款余額。如T0時點為最初的貸款Y0，而T1時點當銀行將貸款Y0進行資產(chǎn)證券化后，貸款Y0的一個部分從資產(chǎn)負債表從轉移出，銀行的貸款余額變?yōu)橘J款Y1和保留的未證券化的貸款。一般地，在Ti時點，銀行持有的貸款余額由兩個部分組成，一是Ti時點新創(chuàng)造貸款，二是前（i-1）次證券化過程中累計保留的未證券化的貸款。從下表可以看出，T0時點銀行資產(chǎn)負債表上的貸款余額為Y0；T1時點的貸款余額包括新發(fā)放貸款qY0和銀行保留的未證券化的貸款 (1-q)Y0，合計為Y0；同理，Ti時點的貸款余額為該時點新發(fā)放貸款加上前（i-1）次證券化過程中累計保留的未證券化的貸款，余額仍為Y0（見下表1）。但是，從社會角度來看，所謂“社會貸款余額”則是由銀行創(chuàng)造的而被銀行持有的貸款余額和銀行體系外的投資者持有的MBS對應的貸款余額，其數(shù)量要大于銀行持有的貸款余額（見下表1）。我們將社會貸款余額分為Y0和 qY0+…+qiY0兩部分。其中，Y0是銀行持有的，而 qY0+…+qiY0則被其他投資者持有。一方面，按照巴塞爾協(xié)議要求，銀行對貸款余額Y0配置8%的資本金，因此，任意時點上銀行貸款余額Y0的風險損失都有資本吸收。但是，另一方面，投資者持有的 qY0+…+qiY0貸款則沒有相應的資本來抵御風險損失。當證券化不斷持續(xù)下去，qY0+…+qiY0將不斷增大，風險不斷積聚，到一定程度時必然爆發(fā)金融危機。

（三）銀行資本充足率與社會資本充足率

假設初始時期，銀行的資本金為 K ，資產(chǎn)負債表內(nèi)只有貸款資產(chǎn)，數(shù)量為Y0,對應的風險權重為β，市場風險和操作風險需要的資本金為 P ，銀行的初始資本充足率 C0。現(xiàn)在，銀行用資產(chǎn)證券化進行監(jiān)管資本套利，將基礎資產(chǎn)Y0進行證券化，且每次證券化的比例均為q 。對于銀行而言，在某一時點上出現(xiàn)在資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)要么是MBS和保留的未證券化的貸款，要么全部是貸款。以下分異質(zhì)資產(chǎn)套利和同質(zhì)資產(chǎn)套利兩種情況討論：1.“貸款-出售-MBS”模式下的資本充足率與監(jiān)管資本套利在Ti時點，銀行將資產(chǎn)Yi-1證券化并將回收的現(xiàn)金以MBS證券形式持有，此時銀行的表內(nèi)資產(chǎn)包括數(shù)量為Yi的MBS和前（ i-1）次證券化過程中累計保留的未證券化的貸款余額 X 。MBS的風險權重為γ，貸款的風險權重為β。則Ti時點銀行的資本充足率為：由 于 抵 押 擔 保 債 券 一 般 都 能 獲 得 較 高 評 級 ，風 險 權 重 較 低 ，即γ＜β。 因 此 有C'1＞C0 。這表明銀行在資產(chǎn)證券化并進行資產(chǎn)置換后資本充足率提高了。2.“貸款-出售-貸款”模式下的資本充足率與監(jiān)管資本套利前面分析的監(jiān)管資本套利是建立在“貸款-證券化-MBS”模式下的，即原來資產(chǎn)負債表上的貸款置換成MBS。當銀行反復證券化，且資產(chǎn)負債表上的資產(chǎn)不是MBS而是以同質(zhì)貸款形式存在時，情況又如何呢？從表1第四行可以看到，在銀行引入貸款證券化創(chuàng)新后，任何時點上銀行持有的貸款余額始終不變（見表1）。因此，任何時點上銀行資本充足率為：這表明，僅從銀行角度看，任何時點上銀行資本是充足的，資本充足率完全滿足監(jiān)管要求。但是，從社會角度看，假設在 0-T 時段上，銀行將初始資產(chǎn)Y0進行了 i 次證券化，這一循環(huán)過程產(chǎn)生的全社會（包含銀行在內(nèi)）貸款余額為從上式可以看出，貸款證券化使得全社會貸款規(guī)模從Y0增加到（1-qi）/(1-q)*Y0, 其中，（1-qi）/(1-q) 為初始貸款放大倍數(shù)。①從前面的分析可以看出，一方面，銀行資產(chǎn)證券化下的監(jiān)管套利行為使得銀行的資本充足率相比沒有證券化時有所改善，能夠釋放一定的監(jiān)管資本用于擴大資產(chǎn)規(guī)模。但是，另一方面，銀行進行資產(chǎn)證券化后，導致社會貸款余額不斷增加，風險不斷積聚，而與此相對應的衡量這些風險的指標---社會資本充足率明顯不充足。因此，即便 C0能夠衡量銀行資本充足率和風險狀況，但并不能夠控制整個社會的金融風險。相對于銀行創(chuàng)造的整個社會信貸資產(chǎn)的風險而言，吸收貸款損失的社會資本是嚴重不充足的。

（四）資本缺口

如果仍然以最初的資本充足率 C0為標準，存量上銀行只持有貸款資產(chǎn)對應的監(jiān)管資本，而流量上包括銀行在內(nèi)的投資者應該為社會貸款余額（1-qi）/(1-q)*Y0并沒有相應的資本。因此，如果以銀行持有的資本 K 來衡量社會貸款余額風險損失的社會資本充足率 CT為：從前面的分析可以看出，一方面，銀行資產(chǎn)證券化下的監(jiān)管套利行為使得銀行的資本充足率相比沒有證券化時有所改善，能夠釋放一定的監(jiān)管資本用于擴大資產(chǎn)規(guī)模。但是，另一方面，銀行進行資產(chǎn)證券化后，導致社會貸款余額不斷增加，風險不斷積聚，而與此相對應的衡量這些風險的指標---社會資本充足率明顯不充足。因此，即便 C0能夠衡量銀行資本充足率和風險狀況，但并不能夠控制整個社會的金融風險。相對于銀行創(chuàng)造的整個社會信貸資產(chǎn)的風險而言，吸收貸款損失的社會資本是嚴重不充足的。（四）資本缺口如果仍然以最初的資本充足率 C0為標準，存量上銀行只持有貸款資產(chǎn)對應的監(jiān)管資本，而流量上包括銀行在內(nèi)的投資者應該為社會貸款余額（1-qi）/(1-q)*Y0配置資本。社會貸款余額所需資本缺口為

三、防止銀行資本監(jiān)管失效的對策建議

從上面的分析可知，銀行運用資產(chǎn)證券化進行監(jiān)管資本套利的行為蘊含著貸款自我復制和自我膨脹的機制，貸款規(guī)模的無限放大必然導致風險積聚。在外部經(jīng)濟環(huán)境穩(wěn)定時，不會有系統(tǒng)性風險發(fā)生。但是當外部經(jīng)濟條件發(fā)生變化時，如房地產(chǎn)市場進入低迷期，市場利率持續(xù)走高，證券化積聚的風險會集中爆發(fā)，導致金融危機。對此次美國金融危機而言，危機的源頭是次級貸款，危機的技術原因是資產(chǎn)證券化，特別是以次級貸款為基礎資產(chǎn)進行的證券化。危機表明巴塞爾協(xié)議的資本充足率指標可以反映銀行部門吸收風險損失的能力，但是無法監(jiān)測和控制整個社會由于貸款總規(guī)模擴張而積累的信用風險。

（一）控制銀行證券化的次數(shù)

從證券化套利的內(nèi)在機制來看，巴塞爾協(xié)議資本監(jiān)管（如資本充足率 C0）忽視了銀行監(jiān)管資本套利導致不斷擴大社會貸款總量和增加系統(tǒng)性風險的機制。所以，監(jiān)管當局既要以通過銀行資本充足率來控制銀行持有的貸款余額規(guī)模為目標，同時還要以控制全社會貸款規(guī)模（1-qi）/(1-q)*Y0為監(jiān)管目標。

1．控制機制

由于銀行持有的和銀行之外其他投資者持有的貸款都是由銀行創(chuàng)造的，①銀行資產(chǎn)Y0是全社會貸款余額（1-qi）/(1-q)*Y0的源頭。因此，控制社會貸款規(guī)模必須從控制商業(yè)銀行創(chuàng)造貸款的能力這一點入手。基本思路是：一方面，以資本充足率為監(jiān)管指標，通過銀行資本充足率來控制銀行實際持有的貸款規(guī)模；另一方面，在原有監(jiān)測銀行資本充足率指標 C0之外，再引入能監(jiān)測社會貸款余額的“最低目標資本充足率”C0T來控制銀行創(chuàng)造貸款的能力（也就是將貸款反復證券化的次數(shù) i ），從而達到控制（1-qi）/(1-q)*Y0規(guī)模的監(jiān)管目標。這里引入的“最低目標資本充足率”C0T不同于巴塞爾協(xié)議的銀行資本充足率 C0，是用銀行資本來監(jiān)控社會貸款余額的指標。①從下圖可以看出這一監(jiān)管機制：首先，確定“最低目標資本充足率”C0T（如不低于2%），然后采用巴塞爾協(xié)議資本充足率計算方法求解證券化次數(shù) i 。即解之可得 i 的最大值。從上式可以看出，當 C0T,Y0,β,K,P,q 一定時，銀行將初始貸款Y0進行證券化的最大次數(shù)是確定的，從而經(jīng)銀行證券化套利創(chuàng)造出來的最大社會貸款余額也是確定的。因此，通過設定“最低目標資本充足率”C0T就能達到控制社會貸款規(guī)模的監(jiān)管目標。

2．特例

為簡化分析，假設銀行只有貸款資產(chǎn)，且不考慮市場風險和操作風險的資本要求，即在（6）式中，P =0。則“最低目標資本充足率”C0T滿足以下關系

（二）提取投資損失準備金

監(jiān)管當局通過設置“最低目標資本充足率”C0T控制了全社會貸款余額，但不代表實現(xiàn)了對銀行證券化套利的全面監(jiān)管。此外還必須要求MBS投資者、特別是金融機構投資者提取投資損失準備金。

（三）控制銀行投資MBS的規(guī)模

從資產(chǎn)證券化的風險轉移、風險擴散和風險回流機制可以看出，銀行通過證券化轉移和分散的風險有很大一部分通過購買MBS回流至銀行內(nèi)部。且隨著貸款規(guī)模擴張，風險不僅僅存在于銀行體系和債券市場，還蔓延至股票市場。而且由于債券市場中MBS、ABS占有很大比重，持有這些證券化產(chǎn)品的投資機構，其風險損失將最終在股票市場反映出來。由于銀行持有資產(chǎn)證券化產(chǎn)品最多，當基礎資產(chǎn)質(zhì)量惡化導致系統(tǒng)性風險爆發(fā)時，抵押擔保債券產(chǎn)品價格大幅度下降，必然導致銀行賬面出現(xiàn)大額虧損，這一虧損會立刻反映在銀行股票價格大幅度波動上，使得銀行通過資本市場融資的能力迅速減弱，不僅在二級市場無法融資，存款市場也面臨融資困境，最終導致銀行系統(tǒng)的流動性不足。因此，要保證銀行資本監(jiān)管的有效性，還必須限制銀行持有證券化產(chǎn)品的數(shù)量或比例，或者改變證券化產(chǎn)品的風險權重以反映其實際風險狀況。

第9篇：資產(chǎn)證券化的動因范文

[關鍵詞] 住房抵押貸款證券化（MBS） 政府主導模式特殊目的機構（SPV）

住房抵押貸款證券化（Mortgage-Back Securitization，簡稱MBS），是指金融機構（主要是商業(yè)銀行）把自己所持有的流動性較差，但是具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金收入的住房抵押貸款匯集重組為抵押貸款池，由金融機構或者其他特定機構以現(xiàn)金方式購入，經(jīng)過政府擔保或者其他形式的信用增級后，以證券形式出售給投資者的融資過程。實施MBS的國家根據(jù)自己國情的不同，采用了不同的模式，主要的類型有：政府主導模式、混合模式和市場模式。

一、MBS模式的具體內(nèi)容及其不同之處

1.動因不同帶來的矛盾不同

從動因上看，政府主導模式的動因來自于利率的波動風險、資金資金來源和資金運用不匹配、地區(qū)資金供需不平衡的矛盾，以及突破分業(yè)經(jīng)營限制的需要。混合模式的動因來自于商業(yè)銀行不能發(fā)放抵押貸款和擔保制度的不完善。市場主導模式的動因則來自于抵押貸款期限不匹配和金融市場競爭日益激烈的矛盾。

2.從動作特點看三種模式各有利弊

從運作的特點上看，政府主導模式會成立處于主導地位的政府型SPV（即特殊目的機構，購買發(fā)起人的住房抵押貸款組合并將其通過信用增級和評級機構評級后，以此為基礎向投資者發(fā)行抵押支持證券的機構）。其證券化是表外證券化以實現(xiàn)“真實出售”，達到破產(chǎn)隔離的目的。混合模式不需成立專門的SPV，抵押貸款沒有“真實出售”，規(guī)避了法律對真實出售的制約。市場模式?jīng)]有專門SPV，亦不存在發(fā)行證券的障礙，可以將SPV設立在國外的“避稅天堂”，減少稅負甚至免稅。

3.三種模式都存在一定的不足

政府主導模式法律制約多，手續(xù)繁；操作難度大，綜合性強，依賴于較成熟的資本市場或者高度集權的金融體制?；旌夏Ｊ讲荒軐崿F(xiàn)“真實出售”、無法做到破產(chǎn)隔離；抵押貸款銀行獨立性太強，易造成一級市場惡性競爭，加劇市場不規(guī)范。市場模式嚴重依賴成熟的增級市場和增級方式，不利于培育良好的二級市場。

二、政府主導模式：我國住房抵押貸款證券化的現(xiàn)實選擇

我國目前仍處于證券化初級階段,對風險的控制是這個階段的重點,因此,通過上述的比較和分析,我國國情決定了住房抵押貸款證券化必須采取政府主導模式。具體來講，包括以下幾個方面:

1.我國金融體系結構，以及國有商業(yè)銀行所處的地位決定了抵押貸款證券化進程中隱含的政府擔保

在這一體系中，中國人民銀行作為中央銀行是金融體系的核心，其主要職能是中央銀行在貫徹中央貨幣政策意圖，銀監(jiān)會則執(zhí)行對商業(yè)銀行的監(jiān)督管理職能。住房抵押貸款證券化是一項需要進行風險轉移和破產(chǎn)隔離的操作，這項操作涉及的重要內(nèi)容就是風險控制。從目前我國金融體系的結構要求來看，政府的隱含的擔保，是資產(chǎn)證券化初級階段的有利條件。政府的隱含擔保在將來勢必要部分被市場運作所替代而逐步走向規(guī)范化，但在目前，卻給商業(yè)銀行住房抵押貸款證券化提供了有利契機，亦是可以利用的有利條件。

2.政府主導模式體現(xiàn)國家對百姓住房的政策傾斜

2004年開始新一輪房地產(chǎn)宏觀政策的調(diào)控后，部分地區(qū)和城市房價平穩(wěn)，但仍居高不下。這一現(xiàn)象與“和諧社會”的構建格格不入。對百姓住房的政策傾斜，特別是中低收入者住房政策的傾斜，不僅體現(xiàn)在經(jīng)濟適用房的構建、廉租房的推廣上，在住房金融制度上還應體現(xiàn)為對此類人群的政策性傾斜。這方面可以借鑒美國經(jīng)驗，對于中低收入者購房，應有專門政府性的機構為其提供擔保，再由政府設立的SPV來專門向銀行購買此類人群的貸款。這樣，中低收入者能以比高收入者更低的成本獲得貸款，銀行由于有政府鼓勵和政策性機構的擔保而愿意從事這項業(yè)務。在政府主導下的抵押貸款證券化在資金運作渠道上更有利于解決老百姓的住房問題。

3.政府主導模式有助于相關立法的建立與完善

在我國，要實施真正意義上的住房抵押貸款證券化，仍然需要相關立法的支持與完善。毋庸置疑，政府主導下的立法，可以為住房抵押貸款證券化的運作提供法律依據(jù)，可以提高這項業(yè)務的運作效率，更可以擴大業(yè)務的受眾面，使更多的人從中獲益。

4.混合模式與市場模式的不足也是我國采用政府主導模式的主要原因

以加拿大為代表的混合模式，依托政府機構的認證和成熟的市場運作的結合，在住房抵押貸款證券化運作上獲得了巨大的成功。但是，這種模式的主要不足在于：第一，單純依靠政府性機構加拿大抵押貸款與住房建設公司“資格認定”的方式來給商業(yè)銀行抵押貸款證券化的權力，使得權利過分集中于這個機構，在市場機制不健全的情況下，容易滋生腐??；第二，沒有SPV，商業(yè)銀行不能實現(xiàn)風險隔離，這種表內(nèi)的住房抵押貸款證券化并不是嚴格意義上的證券化，一旦出現(xiàn)風險資產(chǎn)相互滲透，商業(yè)銀行乃至整個金融體系都會陷入信用危機之中。因此，在我國市場機制不健全、金融機構競爭無序、一級抵押貸款市場不完善的情況下，不宜采取混合模式進行住房抵押貸款證券化。

以澳大利亞為代表的住房抵押貸款證券化運作，完全建立在其完善的市場機制和成熟的信用體系之上。因此市場模式的證券化運作，在我國缺乏理論的依據(jù)，更沒有現(xiàn)實的土壤。

三、構建有中國特色政府主導模式MBS的三個要素

2007年4月美國爆發(fā)次貸危機，到了2008年演變成一場全球性的金融風暴，其來勢之猛、破壞力之強，令人震驚。前車之輒，后車之鑒，雖然我國MBS所發(fā)行產(chǎn)品并非次級債券，但是由于目前仍處于初級階段，所以必須結合我國的具體情況，注意以下三個方面的內(nèi)容：

1.關于SPV的設立

根據(jù)我國的實際情況，政府主導模式設計的基本思路是：由政府組建一家到兩家專門從事住房抵押貸款證券化的專門機構（SPV）,該SPV按照設定的標準從全國各省市公積金管理中心和發(fā)放個人住房抵押貸款的各家商業(yè)銀行收購個人住房公積金貸款及個人商業(yè)性貸款,在此基礎上通過發(fā)行證券籌集資金;各公積金管理中心和各商業(yè)銀行可以用出售個人商業(yè)貸款所獲得的資金滾動發(fā)放個人住房抵押貸款；證券化機構以個人住房抵押貸款的還款作為支付證券本息的來源，將證券資本市場于貨幣信貸市場聯(lián)結起來,在增加個人住房抵押貸款資金供給、分散貸款經(jīng)營機構的資金流動風險的同時,引導社會儲蓄資金流向,向社會提供高質(zhì)量的投資品種。

因此，在下一個階段，可以考慮由地方政府（如上海市政府）委托所屬的國有投資公司全資和控股成立地區(qū)性住房抵押貸款證券化公司，該公司作為地方政府支持的專業(yè)從事住房抵押貸款證券化的金融企業(yè)，在初期主要職能是開拓發(fā)展地區(qū)住房抵押債券市場，設立住房抵押貸款證券化品種，建立地區(qū)住房抵押債券電子交易系統(tǒng)。在時機成熟的情況下，公司再考慮吸收其他法人機構或者社會公眾股份，或者公開上市，發(fā)展輻射全國的以抵押貸款證券化產(chǎn)品為主體的住房抵押貸款二級市場，同時積極向國際資本市場拓展國際業(yè)務。

2.法律環(huán)境的配套與完善

(1)商業(yè)銀行轉讓貸款的法律障礙問題。我國《商業(yè)銀行法》并沒有將轉讓信貸資產(chǎn)納入商業(yè)銀行的經(jīng)營范圍。所以，商業(yè)銀行是否可以進行未被明確界定為法定經(jīng)營范圍的貸款轉讓尚存在法律障礙。商業(yè)銀行雖然可以利用《商業(yè)銀行法》關于商業(yè)銀行經(jīng)營范圍預留的保底條款，即經(jīng)過報經(jīng)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會批準而獲許可，但這種程序不僅使資產(chǎn)證券化運作不夠確定，而且降低了運作效率，提高了運作成本。為減少我國銀行實施住房抵押貸款證券化的操作成本，促進其順利展開，可將讓與方式確立為我國住房抵押貸款轉讓的法定方式。采用讓與方式轉移資產(chǎn)時，必須符合以下條件：資產(chǎn)轉讓發(fā)起人的資格合法、轉讓的證券化權利合法、資產(chǎn)轉讓的程序合法。這些條件可操作性強，基本能我國商業(yè)銀行轉讓貸款的法律要求。

(2)附屬擔保權利轉讓面臨的法律問題。我國《擔保法》對住房抵押采取的是法定登記生效主義，這意味著住房抵押貸款轉讓以后，對所有抵押都必須實行變更登記，這無疑極大地增加了銀行的操作困難和成本支出，而且一旦與抵押人無法達成一致，就將導致銀行轉讓債權同時無法轉讓附屬的抵押權利，從而也就直接導致證券化無法進行，因為失去了抵押擔保，這種情況下的SPV 是很難獲得投資者認同的。

(3)MBS 的定性和發(fā)行面臨的法律障礙。國際上，越來越多的司法實踐已趨于將MBS認定為屬于證券法所規(guī)范的“證券”。在我國，MBS 并不屬于《證券法》所調(diào)整的“證券”的范疇，MBS 的法律屬性在我國處于十分尷尬的境地。盡管可以通過報請國務院批準的方式獲準進入“證券”的領域，但這不僅增加了不確性，更增加了成本，甚至還可能會喪失發(fā)行MBS的最佳市場時機。此外，如果不將MBS 明確納入《證券法》的調(diào)整范疇，利用其健全的信息披露制度來保護投資者利益，那么將會使SPV濫用住房抵押貸款形成的資產(chǎn)及其產(chǎn)生的現(xiàn)金流，進行損害投資者利益的操作，客觀上阻礙證券化在我國的發(fā)展。

為了保護投資者利益，便于監(jiān)管，應將MBS 納入《證券化》規(guī)范系列，即明確地將之定性為“證券”。另外，應調(diào)整《證券法》對一般證券發(fā)行條件的規(guī)定，結合住房抵押貸款資產(chǎn)證券化的特征，重新確立MBS的發(fā)行條件和信息披露要求。同時，應制定新的法律或行政法規(guī)對發(fā)行條件給予明確化。

3.稅收方面的配套與完善

(1)發(fā)起人的稅務問題。發(fā)起人主要涉及的稅種包括企業(yè)所得稅、營業(yè)稅及印花稅等。其中，對發(fā)起人征收所得稅的主要問題在于出售資產(chǎn)的損失是否可以沖減收入。從發(fā)起人所得來看，抵押貸款債券出售所帶來的損失，只是使損失顯性化和提前確認，從所得稅角度是時間差異而非永久性差異。出售債權資產(chǎn)的損失應遵循時間性差異的稅務處理方法，規(guī)定只要是“真實出售”，無論收益和損失都應作為當期計稅依據(jù)，發(fā)生的差異額在以后各期進行轉銷，以保證稅收中性的原則。對于營業(yè)稅和印花稅，讓金融機構在是否實現(xiàn)“真實出售”上自己做選擇不是長久之策。目前荷蘭、英國等國家都有專項法規(guī)對發(fā)起人轉讓住房抵押貸款應征收的營業(yè)稅和印花稅實施優(yōu)惠政策。澳大利亞和香港的稅法也規(guī)定，即使構架為真實銷售的證券交易也無須交納印花稅。由于營業(yè)稅和印花稅的計稅依據(jù)是交易總額，所以MBS交易牽涉的金額可能十分巨大。因此，即使稅率很低，征收營業(yè)稅和印花稅也會給MBS帶來沉重的稅收負擔，大大增級交易的費用。所以在證券化的初始階段，應對貸款債權的真實出售實施稅收優(yōu)惠政策，免征或者減征營業(yè)稅和印花稅。有了稅收優(yōu)惠政策，銀行不必為了節(jié)稅而浪費精力取籌劃資產(chǎn)轉讓的稅收安排，從而降低交易成本。

(2)投資者的稅收問題。在國外，MBS的購買人能夠享受到一定的稅收優(yōu)惠。目前，我國對個人投資者獲得的存款利息，公司債券利息和公司發(fā)放的現(xiàn)金紅利均征收20％的個人所得稅，而機構投資者獲得的以上收入按25％的稅率合并征收企業(yè)所得稅。如果證券化產(chǎn)品也使用相同的稅收政策，顯然無法引起投資者足夠的興趣。所以，為了進一步支持和鼓勵住房抵押貸款證券化的發(fā)展，提高資產(chǎn)支持證券的投資吸引力，應該制定相應稅收政策降低投資者的所得稅率或者在開展初期免征所得稅。證券買賣所得也采用類似的方法處理。

參考文獻:

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