資產(chǎn)證券化操作流程精選(九篇)

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第1篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

關(guān)鍵詞：專利證券化；操作流程；法律風(fēng)險(xiǎn)

專利證券化（Patent Securitization），是指發(fā)起機(jī)構(gòu)把專利將來可能產(chǎn)生的現(xiàn)金流剝離于企業(yè)之外作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，轉(zhuǎn)移給特殊目的機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV），再由該特殊目的機(jī)構(gòu)通過重新包裝、信用評(píng)級(jí)以及信用增強(qiáng)等手段分離與重組基礎(chǔ)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益因素，并向投資者發(fā)行以該基礎(chǔ)資產(chǎn)為擔(dān)保的可流通權(quán)利憑證，借以為發(fā)起機(jī)構(gòu)融資的金融操作過程。專利證券化是資產(chǎn)證券化在專利領(lǐng)域的延伸，它代表著資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)由實(shí)物資本轉(zhuǎn)向了知識(shí)資本，是金融證券領(lǐng)域的重要?jiǎng)?chuàng)新。1985年耶魯大學(xué)獲得一項(xiàng)用于治療艾滋病的發(fā)明專利，1987年耶魯大學(xué)將這項(xiàng)專利許可給制藥企業(yè)Bristol-Myers Squibb 公司研發(fā)生產(chǎn)一種名為“Zerit”的抗艾滋病藥物。耶魯大學(xué)以此獲得高額的專利許可費(fèi)。2000年耶魯大學(xué)為了進(jìn)行項(xiàng)目融資將Zerit藥品專利許可費(fèi)（2000年9月6日至2006年6月6日）的70%以1億美元轉(zhuǎn)讓給一家名為Royalty Pharma 的公司。為了支付這筆轉(zhuǎn)讓費(fèi)，Royalty Pharma 公司對(duì)專利許可收費(fèi)權(quán)，進(jìn)行了證券化處理。這一事件被認(rèn)為是專利證券化的開端。隨著人們對(duì)專利經(jīng)濟(jì)價(jià)值認(rèn)識(shí)的提升以及企業(yè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)所依賴的融資需求的高漲，利用專利證券化進(jìn)行融資成為了一種新的趨勢(shì)。我國(guó)作為新興國(guó)家，專利的延伸利用和企業(yè)融資難題都是亟待解決的問題。

一、專利證券化的操作步驟

專利證券化是一個(gè)復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性融資過程，主要參與者有專利權(quán)利人、特設(shè)載體（發(fā)行人）、證券投資人、專利被授權(quán)人、以及信用增級(jí)和信息評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。完整的專利證券化要進(jìn)行以下三個(gè)步驟：

（一）挑選適宜證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托給SPV

首先，專利權(quán)人要根據(jù)融資需求挑選基礎(chǔ)資產(chǎn)來進(jìn)行證券化運(yùn)作?；A(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)是能在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，以確保專利支持證券的還本付息。其應(yīng)滿足三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：（l）原始權(quán)益人合法擁有處分和收益權(quán)；（2）應(yīng)是可預(yù)期有穩(wěn)定現(xiàn)金流或能夠轉(zhuǎn)化為可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)；（3）資產(chǎn)達(dá)到一定的信用標(biāo)準(zhǔn)。[1]其次，要設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)資產(chǎn)。SPV是專利證券化的核心環(huán)節(jié)，其具有阻隔和化解專利證券化中潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)的作用。從法律上來講，這種隔離和化解法律風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制既可以是公司，也可以是信托、合約等其他形態(tài)。[2]無疑，信托是最好的化解法律風(fēng)險(xiǎn)的辦法。專利權(quán)人通過信托的形式將專利的未來收益權(quán)出售給SPV，這樣SPV獲得基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)，而不是知識(shí)產(chǎn)權(quán)本身。這樣就確保基礎(chǔ)資產(chǎn)不被列入發(fā)起人破產(chǎn)資產(chǎn)的范圍，從而維護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定。

（二）對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)重組，并完成信息增級(jí)和等級(jí)評(píng)定

專利證券化能否成功融資的關(guān)鍵在于基礎(chǔ)資產(chǎn)的品質(zhì)優(yōu)劣。信用是產(chǎn)生投資價(jià)值的源泉，正是因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)本身的信用才吸引了眾多投資者。[3]在實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售以后，SPV 要根據(jù)專利基礎(chǔ)資產(chǎn)的特點(diǎn)，對(duì)專利基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，以降低總體風(fēng)險(xiǎn)、增加信用。同時(shí)要完成證券的信用增級(jí)和信息評(píng)級(jí)?！靶庞迷黾?jí)要結(jié)合市場(chǎng)對(duì)證券的檔次、期限和利率進(jìn)行具體設(shè)計(jì)”[4]。例如，美國(guó)BioPharma Royalty信托是通過設(shè)計(jì)Zerit藥品專利許可收費(fèi)權(quán)證券次級(jí)結(jié)構(gòu)（subordination structure）來實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)的。BioPharma Royalty信托將專利證券分為：優(yōu)先債券、次級(jí)債券和受益憑證三級(jí)別。優(yōu)先債券以專利許可費(fèi)進(jìn)行超額擔(dān)保，具有本息償還的優(yōu)先權(quán)，其信用最高，但收益率低，一般向社會(huì)公眾發(fā)行。次級(jí)債券是在保證支付優(yōu)先債券以后，才予以支付的債券，具有較高的投資風(fēng)險(xiǎn)，但收益率要比第一級(jí)別高，而且保險(xiǎn)公司以第三人身份，對(duì)次級(jí)債券進(jìn)行保險(xiǎn)，次級(jí)債券的目標(biāo)市場(chǎng)是追求高收益率的投資者。第三級(jí)別的證券為受益憑證，代表投資者對(duì)信托財(cái)產(chǎn)的所有者權(quán)益，主要是吸納風(fēng)險(xiǎn)，這類證券不公開銷售，由SPV自身保留，本息償還的優(yōu)先權(quán)低于第一級(jí)別、第二級(jí)別的證券。[5]通過這種劃分次級(jí)的方式達(dá)到了優(yōu)化證券的自身結(jié)構(gòu)、提升證券信用的目的。SPV信用增級(jí)完畢后，要聘請(qǐng)正式的信用評(píng)定機(jī)構(gòu)對(duì)待出售的證券進(jìn)行評(píng)級(jí)，并向投資者公布。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券客觀公正的評(píng)級(jí)，可以幫助投資者收集和分析相關(guān)信息以決定是否購買，這對(duì)于專利證券化的成功至關(guān)重要。

（三）發(fā)行和銷售證券，進(jìn)行證券發(fā)行后的管理。

根據(jù)不同情況，對(duì)證券的發(fā)行可以采取私募或者公募的方式進(jìn)行。若采取公募的方式發(fā)行，需要聘請(qǐng)證券發(fā)行人和承銷商。證券發(fā)行后的管理主要涉及到專利權(quán)許可使用的管理和證券發(fā)行的管理。專利許可使用權(quán)的管理重點(diǎn)防止專利價(jià)值外溢，以維護(hù)專利權(quán)人和SPV的利益。證券發(fā)行的管理，主要涉及專利的許可使用問題和證券發(fā)行后的買賣和專利證券化的操作流程圖 本息償付問題。一般由SPV委托托管人將從專利許可受讓人那里收取的專利許可使用費(fèi)作為本息償付給投資者，將剩余收益返還給SPV 。

二、我國(guó)進(jìn)行專利證券化過程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)

實(shí)踐證明，成功的專利證券化能夠幫助企業(yè)在資金短缺的情況下提升專利資產(chǎn)的流動(dòng)性，從而維持企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)。然而，證券市場(chǎng)本身具有風(fēng)險(xiǎn)性，專利本身價(jià)值具有不穩(wěn)定性和復(fù)雜性，再加上我國(guó)相關(guān)制度環(huán)境的不完備，這都將加劇專利證券化過程中的風(fēng)險(xiǎn)。專利證券化過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)，具體而言：

首先，專利固有特性導(dǎo)致其市場(chǎng)價(jià)值具有不確定性，從而給專利證券化的實(shí)施帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。專利權(quán)具有知識(shí)產(chǎn)權(quán)的一般特征即時(shí)間性、地域性、客體無形性。專利權(quán)的時(shí)間性意味著專利權(quán)不是永久的，就我國(guó)而言，實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計(jì)專利保護(hù)期為 10 年，發(fā)明專利的保護(hù)期為 20 年。專利的時(shí)間性針對(duì)法律對(duì)專利的保護(hù)期限而言的，而在實(shí)際的市場(chǎng)環(huán)境中，專利還存在經(jīng)濟(jì)壽命問題，專利的經(jīng)濟(jì)壽命是指專利權(quán)有效使用并能夠給使用者帶來超額收益的整個(gè)期間。一項(xiàng)專利權(quán)當(dāng)其使用者從該項(xiàng)專利技術(shù)的使用中所獲得的收益不能超過未使用該項(xiàng)專利技術(shù)的其他生產(chǎn)者的平均收益時(shí)那么這項(xiàng)專利技術(shù)的經(jīng)濟(jì)壽命便告結(jié)束。專利的經(jīng)濟(jì)壽命專利的經(jīng)濟(jì)壽命受“專利類型、專利的市場(chǎng)化程度以及可替代性”[6]等多方面因素的影響，然而這些因素的變化發(fā)展都會(huì)導(dǎo)致專利價(jià)值的不確定性，從而增加專利證券化的風(fēng)險(xiǎn)。專利具有地域性，一項(xiàng)專利在一國(guó)受到保護(hù)，并不意味著這項(xiàng)專利在他國(guó)會(huì)受到保護(hù)或受到同樣程度的保護(hù)，不同國(guó)家、地區(qū)之間專利保護(hù)制度的差異增加了專利價(jià)值不確定性的風(fēng)險(xiǎn)。專利權(quán)客體的無形性使得專利具有反復(fù)使用的特點(diǎn)，從而使得專利更容易被侵權(quán)，無論是合法的反復(fù)授權(quán)還是非法的盜用侵權(quán)，都會(huì)使得專利證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值受到貶損，從而影響投資人的利益。還有值得注意的一點(diǎn)，“專利證券化的信用基礎(chǔ)是專利這個(gè)無形資產(chǎn)，它只有通過生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)實(shí)踐，價(jià)值才能釋放，否則其價(jià)值只是一個(gè)概念”[7]，一旦投資者的本息得不到償，幾乎無資產(chǎn)可清償給投資者，這不同于基礎(chǔ)資產(chǎn)是有形資產(chǎn)的證券化，所以專利證券化對(duì)信用增級(jí)提出了更高的要求。進(jìn)行專利證券化的前提是基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定性。專利證券化發(fā)行所依賴的未來收益現(xiàn)金流應(yīng)當(dāng)是穩(wěn)定的并可以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)才能更好地對(duì)證券發(fā)行進(jìn)行評(píng)級(jí)，投資者才能準(zhǔn)確地評(píng)估該證券的價(jià)值來進(jìn)行投資。專利價(jià)值的不確定性導(dǎo)致人們無法對(duì)專利的經(jīng)濟(jì)價(jià)值做出精準(zhǔn)的預(yù)估。而基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流穩(wěn)定性的欠缺將直接導(dǎo)致專利資產(chǎn)的預(yù)期收益評(píng)估比傳統(tǒng)金融資產(chǎn)而言更為復(fù)雜，從而增加專利證券化過程中的風(fēng)險(xiǎn)，這將影響專利資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

其次，專利主體和專利證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性可能給專利證券化帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。相比其他資產(chǎn)，專利的權(quán)利主體和專利證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)更加復(fù)雜。就專利權(quán)權(quán)利歸屬而言，同一專利上可能存在共同的發(fā)明人，也可能含有在先的合法權(quán)利或者職務(wù)發(fā)明問題等，這樣會(huì)導(dǎo)致專利權(quán)歸屬不明確。就專利證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)機(jī)構(gòu)而言，由于專利權(quán)客體的無形性使得專利具有對(duì)有形資產(chǎn)的依附性。專利基礎(chǔ)資產(chǎn)本身很難獨(dú)立地滿足提供未來收益的要求，專利必須和其他有形資產(chǎn)結(jié)合在一起來進(jìn)行營(yíng)利。這樣，在專利證券化操作流程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)往往就會(huì)延伸到專利所依附的有形資產(chǎn)。若想要充分發(fā)揮專利資產(chǎn)證券化的效用和價(jià)值，其他相關(guān)的有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn)，如產(chǎn)品設(shè)備、生產(chǎn)線、生產(chǎn)技術(shù)等一般也會(huì)被納入進(jìn)來。但是不同資產(chǎn)，特別是有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn)在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓時(shí)相關(guān)的法律程序要求是有所不同的，這就使得專利證券化的操作過程具有高度風(fēng)險(xiǎn)。

最后，對(duì)專利的不當(dāng)評(píng)估也是專利的風(fēng)險(xiǎn)來源之一。專利資產(chǎn)的自身價(jià)值具有不確定性，實(shí)踐中還缺乏比較可行的、統(tǒng)一的方法對(duì)專利的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。缺乏共同價(jià)值基礎(chǔ)的專利證券化操作是無法完成的，在專利權(quán)真實(shí)銷售、信用增級(jí)、信用評(píng)級(jí)、證券發(fā)行的每一個(gè)階段都要以對(duì)專利價(jià)值的客觀準(zhǔn)確評(píng)估為前提的。SPV在專利權(quán)轉(zhuǎn)移環(huán)節(jié)需要對(duì)專利進(jìn)行恰當(dāng)?shù)脑u(píng)估以決定是否向企業(yè)融資并向原專利權(quán)人支付何種對(duì)價(jià)，在選擇專利、構(gòu)建專利池時(shí)需要評(píng)測(cè)出具有較大發(fā)展前景和經(jīng)濟(jì)價(jià)值的專利，而信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和增級(jí)機(jī)構(gòu)更需要對(duì)專利進(jìn)行準(zhǔn)確的評(píng)估以評(píng)定專利的信用度，增加投資者的信心，降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。目前，我國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值評(píng)估體系尚不完善，所以這很可能加大專利證券化的風(fēng)險(xiǎn)。

三、完善我國(guó)專利證券化的規(guī)制

首先、應(yīng)當(dāng)優(yōu)化SPV的構(gòu)造，充分發(fā)揮SPV的風(fēng)險(xiǎn)阻隔作用。風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制是專利證券化操作流程中的核心環(huán)節(jié)。專利證券化的資產(chǎn)信用有賴于獨(dú)立的特定資產(chǎn)，專利證券化若要成功運(yùn)作，就要分離基礎(chǔ)資產(chǎn)與附著其上的風(fēng)險(xiǎn)，在發(fā)起人之外設(shè)立SPV，就是為了達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的。SPV往往以公司形式、有限合伙形式或者通過信托契約的形式來建立。根據(jù)我國(guó)情況，在政府主導(dǎo)型知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化模式下，SPV 的構(gòu)造不宜完全由市場(chǎng)運(yùn)作，應(yīng)將其設(shè)計(jì)為由政府出資組建或以政府出資為主的機(jī)構(gòu)，既可為投資者提供基本的信心支持，又能保證國(guó)家技術(shù)產(chǎn)業(yè)政策的貫徹。日本、菲律賓等國(guó)提出的證券化思路，也主張由政府出資組建SPV，對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)實(shí)行政府采購，然后進(jìn)行證券化。[8]SPV通過兩個(gè)步驟來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離：一要建立獨(dú)立的SPV主體，實(shí)現(xiàn)SPV與發(fā)起人的責(zé)任分離，互不影響；二要實(shí)現(xiàn)發(fā)起人和SPV之間的真實(shí)銷售，轉(zhuǎn)移專利未來收益權(quán)。這樣，如果投資者投資失敗，其不享有對(duì)專利權(quán)人的追索權(quán)。如果專利權(quán)人經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致破產(chǎn)，SPV的專利基礎(chǔ)資產(chǎn)也不會(huì)被納入清算范圍，投資者的利益就不會(huì)受到影響。

其次、加強(qiáng)金融中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，完善專利評(píng)估制度。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和信用增級(jí)機(jī)構(gòu)是專利證券化中的重要環(huán)節(jié)，它們對(duì)專利的經(jīng)濟(jì)價(jià)值、盈利能力等因素進(jìn)行分析，對(duì)專利證券進(jìn)行信用評(píng)級(jí)和信用增級(jí)，因而其評(píng)級(jí)結(jié)果和增級(jí)手段對(duì)專利基礎(chǔ)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格以及投資者的決策有重大影響。因而信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和信用增級(jí)機(jī)構(gòu)是專利證券化市場(chǎng)的良心。我國(guó)證券市場(chǎng)的信用評(píng)級(jí)和信用增級(jí)基礎(chǔ)較為薄弱，目前具有全國(guó)性證券券市場(chǎng)評(píng)級(jí)資質(zhì)的機(jī)構(gòu)少之又少，權(quán)威的知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估機(jī)構(gòu)更是鳳毛麟角，并且評(píng)級(jí)結(jié)果存在客觀性不夠、公信力不強(qiáng)的問題。專利證券化的發(fā)展必然要求公正合理的價(jià)值評(píng)估、信用評(píng)級(jí)和可靠的信用增級(jí)，所以應(yīng)加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，完善專利評(píng)估制度，保障專利證券化的順利實(shí)施。

最后、建立專利證券化權(quán)利登記制度、信息披露制度。專利權(quán)客體的無形性使得專利有可重復(fù)利用和可分割使用的特點(diǎn)。這種不確定性就需要一套清晰有效率的登記制度，一方面有利于確定專利權(quán)權(quán)利歸屬；另一方面一旦發(fā)生沖突，“可以明確地依照登記的先后范圍來決定權(quán)利沖突人在對(duì)抗過程中的優(yōu)先性，而這種對(duì)抗的過程對(duì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定產(chǎn)生的不利影響便能夠得到控制。[9]這對(duì)于構(gòu)建和完善我國(guó)專利證券化制度，避免種種潛在的風(fēng)險(xiǎn)具有重要意義。專利證券化一般涉及專利權(quán)人、特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）、專利許可受讓人和投資人四方主體。在專利證券化的操作流程中，這四方主體的權(quán)利義務(wù)關(guān)系式通過合同的形式來分配的。在專利證券化中，支付投資人證券本息的資金最終來源于專利許可受讓人，然而，專利權(quán)授權(quán)合同的高度待履行性，專利許可受讓人是否履行支付對(duì)價(jià)的義務(wù)還取決于授權(quán)方是否承擔(dān)諸如技術(shù)指導(dǎo)等若干合同項(xiàng)下的實(shí)質(zhì)義務(wù)。[10]因而，在專利證券化過程中要就專利權(quán)人和專利許可受讓人的授權(quán)合同內(nèi)容充分披露，便于投資人對(duì)證券所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)做出判斷。

參考文獻(xiàn)：

[1] 參見黃錫生：《資產(chǎn)證券化基本問題之探討》，載《重慶大學(xué)學(xué)報(bào)社會(huì)科學(xué)版》2002年第8卷第1期。

[2] 參見：鐘瑞棟：《知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范的法律對(duì)策》，載《廈門大學(xué)學(xué)報(bào)》（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）2010年第2期。

[3] 參見：鐘瑞棟：《知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范的法律對(duì)策》，載《廈門大學(xué)學(xué)報(bào)》（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）2010年第2期。

[4] 艾毓斌，黎志成：《知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化：知識(shí)資本與金融資本的有效融合》，載《研究與發(fā)展管理》2004年6月第16卷第3期。

[5] 參見：袁曉東：《美國(guó)專利資產(chǎn)證券化研究》，載《科技與法律》2006年第3期。

[6] 馮曉青、張艷冰：《防范風(fēng)險(xiǎn)-大力完善專利證券化的規(guī)制》，載《證券日?qǐng)?bào)》2013 年7 月8 日第 A04 版。

[7] 參見艾毓斌，黎志成：《知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化：知識(shí)資本與金融資本的有效融合》，載于《研究與發(fā)展管理》2004年6月第16卷第3期。

[8] 參見艾毓斌，黎志成：《知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化：知識(shí)資本與金融資本的有效融合》，載于《研究與發(fā)展管理》2004年6月第16卷第3期。

第2篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

關(guān)鍵詞：專利證券化；融資功能；國(guó)外實(shí)踐；啟示

引言

2015年，我國(guó)受理專利申請(qǐng)279.9萬件，其中發(fā)明專利申請(qǐng)量110.2萬件，連續(xù)5年位居世界首位；發(fā)明專利授權(quán)量35.9萬件，居世界第二［1］。作為專利創(chuàng)造和運(yùn)用實(shí)施的主體，企業(yè)已經(jīng)積累了相當(dāng)規(guī)模的高質(zhì)量專利。但是另一方面，很多企業(yè)仍沒有擺脫融資困境，影響了企業(yè)的研發(fā)投入和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。在政策保障和制度合理安排下，通過專利證券化發(fā)揮企業(yè)專利資產(chǎn)的融資功能，降低融資成本，可有效緩解企業(yè)融資壓力［2］。專利證券化是以專利可產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流為支持，并不要求徹底出售專利本身，專利所有者仍可保留對(duì)專利的控制權(quán)。從國(guó)外相關(guān)實(shí)踐來看，成功的企業(yè)專利證券化可以激活企業(yè)專利的潛在價(jià)值，拓寬企業(yè)融資渠道，提高企業(yè)融資效率［3］。美國(guó)和日本是實(shí)施專利證券化較早的兩個(gè)國(guó)家，并且在專利證券化實(shí)施過程中積累了相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。本文對(duì)美國(guó)和日本專利證券化實(shí)踐進(jìn)行了分析，并總結(jié)了企業(yè)實(shí)施專利證券化的相關(guān)啟示。

1美國(guó)專利證券化實(shí)踐

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化最早起源于美國(guó)，雖然美國(guó)的資本市場(chǎng)是全球最發(fā)達(dá)的，但是其知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化也只有不到20年的歷史［4］。目前，公認(rèn)的最早開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的是歌手大衛(wèi)•鮑伊（DavidBowie）于1997年發(fā)行的音樂作品版權(quán)債券。發(fā)行期限為10年，利率為7.9%。本次債券融資被認(rèn)為是世界上首個(gè)代表性知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化案例，此次融資的成功運(yùn)作為美國(guó)推動(dòng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化、穩(wěn)定金融市場(chǎng)自由等起到了積極的作用。該案例之后，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展不斷提速，涉及領(lǐng)域不斷拓寬，融資規(guī)模也在不斷增長(zhǎng)。但是美國(guó)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化探索和實(shí)踐過程中也不是一帆風(fēng)順的。Zerit專利許可費(fèi)證券化便是專利證券化發(fā)展進(jìn)程中的一次教訓(xùn)。對(duì)于此次專利證券化的失敗，也存在多個(gè)不同的解釋，有專家認(rèn)為，公司對(duì)Zerit投資組合折價(jià)出售的行為是造成此次證券化失敗的原因。也有專家認(rèn)為，黃家醫(yī)藥公司的Zerit專利的價(jià)值評(píng)估、銷售收入評(píng)估存在缺陷。還有人將專利證券化的失敗歸因于此次交易對(duì)被許可人資信的絕對(duì)依賴性，而黃家醫(yī)藥公司公司則認(rèn)為單一專利證券化本身就是不安全的。2003年7月，黃家醫(yī)藥公司在吸取了Zerit專利證券化失敗的教訓(xùn)后，又實(shí)施了另一次專利的證券化。與前一次不同的是，此次實(shí)施證券化的專利不是單一的專利，而是由13項(xiàng)專利形成的專利池，以此作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，并由相關(guān)保險(xiǎn)公司提供擔(dān)保，確保了此次專利證券化的順利實(shí)施，為黃家醫(yī)藥公司創(chuàng)造了巨大的收益。

2日本專利證券化實(shí)踐

由于日本資產(chǎn)證券化的相關(guān)法律的規(guī)定，日本一直沒有實(shí)施專利證券化。2002年，日本意識(shí)到知識(shí)產(chǎn)權(quán)對(duì)于本國(guó)工業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升的重要作用，隨即制定了《知識(shí)產(chǎn)權(quán)戰(zhàn)略大綱》，頒布了《知識(shí)產(chǎn)權(quán)基本法》，逐步修改專利信托等方面的法律文本，以推動(dòng)專利資產(chǎn)證券化［5］。日本第一個(gè)實(shí)施專利證券化的公司是一家創(chuàng)辦于1985年的中小企業(yè)Scalar公司，在2003年3月，該公司將其擁有的4項(xiàng)專利權(quán)許可給PinChange公司，專利許可費(fèi)構(gòu)成了專利證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。后期Scalar公司將專利的未來應(yīng)收許可費(fèi)轉(zhuǎn)移給一家特設(shè)機(jī)構(gòu)（SPV）。在專利的證券化階段，特設(shè)機(jī)構(gòu)（SPV）向投資者發(fā)行了特殊債券，并通過信用增級(jí)方式發(fā)行了優(yōu)先出資證券。同時(shí)，還發(fā)行了特殊份額受益證券。在整個(gè)專利證券化過程中，進(jìn)行了兩次融資，發(fā)行了3種證券，突破了當(dāng)時(shí)日本《資產(chǎn)證券化法》的規(guī)定。Scalar公司的專利證券化是日本最早實(shí)施專利證券化的案例，此次證券化取得了良好的成果，也為后面的專利證券化提供了實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。美中不足的是，此次專利證券化的成本偏高，包括支付給會(huì)計(jì)事務(wù)所等機(jī)構(gòu)的費(fèi)用以及采用證券信用增強(qiáng)措施而耗費(fèi)的費(fèi)用等。從成本和收益的角度來看，只有專利證券化達(dá)到一定的規(guī)模后，融資成本在總的融資額中的占比會(huì)保持在較低的水平，這樣的證券化融資才算是符合預(yù)期的。Scalar公司的專利證券化融資是日本在專利證券化進(jìn)程中的首次嘗試，其融資規(guī)模的大小以及融資成本的高低并不重要，關(guān)鍵是日本通過此次融資邁出了專利證券化的第一步，為后面專利證券化的逐步完善提供了有效的經(jīng)驗(yàn)積累，其意義遠(yuǎn)大于實(shí)際操作效果。雖然日本的專利證券化起步較晚，但是自2003年以來，每年的《知識(shí)產(chǎn)權(quán)的推進(jìn)計(jì)劃》都會(huì)提到運(yùn)用知識(shí)產(chǎn)權(quán)的證券化進(jìn)行融資的具相關(guān)措施。譬如，2003年計(jì)劃提出加強(qiáng)信托制度建設(shè)，推動(dòng)運(yùn)用知識(shí)產(chǎn)權(quán)籌集資金；2004年提出采取必要措施，構(gòu)建知識(shí)產(chǎn)權(quán)管理和信托制度等方面的法律法規(guī)等。在隨后的知識(shí)產(chǎn)權(quán)推進(jìn)計(jì)劃中，相機(jī)制定并修改多項(xiàng)法律法規(guī)，在法律層面為企業(yè)實(shí)施專利證券化掃清了障礙。

3美日專利證券化實(shí)踐的啟示

3.1要有豐富的專利資產(chǎn)為基礎(chǔ)

從美國(guó)和日本企業(yè)實(shí)施專利證券化的實(shí)踐及案例分析可以看出，運(yùn)用一定數(shù)量的專利組合，形成專利池，以此進(jìn)行專利證券化，其成功率會(huì)大大提高，即專利基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模是專利證券化順利推進(jìn)的前提。如前所述，作為知識(shí)產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造和運(yùn)用實(shí)施的主體，中國(guó)企業(yè)，特別是科技型企業(yè)已經(jīng)積累了數(shù)量巨大的有效專利資產(chǎn)，并且專利資產(chǎn)的技術(shù)水平和專利價(jià)值有了明顯提升。當(dāng)然，我國(guó)企業(yè)發(fā)明專利申請(qǐng)量及授權(quán)量排名前10位的都是大型企業(yè)或者具有一定規(guī)模的科技型企業(yè)，排名靠前的有中國(guó)石油化工股份有限公司、中興通訊股份有限公司、華為技術(shù)有限公司、國(guó)家電網(wǎng)公司等。根據(jù)我國(guó)目前專利申請(qǐng)受理量的增長(zhǎng)趨勢(shì)來看，未來幾年，企業(yè)的高質(zhì)量專利儲(chǔ)備規(guī)模會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，專利的結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，專利價(jià)值不斷提高，對(duì)專利保護(hù)的力度也會(huì)不斷加強(qiáng)。這些都構(gòu)成了企業(yè)實(shí)施專利證券化、發(fā)揮專利的融資功能、破除企業(yè)融資困境的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

3.2要有完善的政策體系做保障

自2002年以來，日本不斷完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)政策及法律制度建設(shè)，積極推進(jìn)日本知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化工作。從日本的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化政策的制定和不斷完善是推進(jìn)專利證券化的有力保障，能夠從國(guó)家層面對(duì)專利證券化進(jìn)行引導(dǎo)和鼓勵(lì)。知識(shí)產(chǎn)權(quán)作為我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的有機(jī)組成部分和重要支撐，在國(guó)家發(fā)展全局中扮演著越來越重要的角色，發(fā)揮著越來越重要的作用。目前，我國(guó)已經(jīng)對(duì)“十三五”期間的知識(shí)產(chǎn)權(quán)發(fā)展進(jìn)行了規(guī)劃，在宏觀層面對(duì)加快推進(jìn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)發(fā)展、實(shí)施專利證券化進(jìn)行引導(dǎo)，并通過國(guó)家及地方政策的相關(guān)配套政策為專利證券化提供政策保障。

3.3要有健全的法律制度來規(guī)制

專利證券化的法律保障主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一方面是政府以法律的形式保障企業(yè)運(yùn)用專利證券化的合法性，并且給予企業(yè)實(shí)施專利證券化融資必要的法律支持；另一方面是對(duì)專利證券化涉及各主體的行為的約束。專利證券化涉及的主體眾多，包括證券發(fā)起人、發(fā)行人、特設(shè)機(jī)構(gòu)、投資人、專利中介服務(wù)機(jī)構(gòu)等，只有通過完備的法律法規(guī)，明確各參與主體的權(quán)利和責(zé)任，防止參與主體利用法律制度的漏洞進(jìn)行消極的業(yè)務(wù)操作，進(jìn)而影響專利證券化實(shí)施過程和最后的證券化融資效果［6］。

3.4要審慎選擇企業(yè)類型做試點(diǎn)

美國(guó)實(shí)施專利證券化的企業(yè)主要集中在生物制藥等行業(yè)，此類企業(yè)的研發(fā)投入較高，面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也比較大。因此，此類企業(yè)通過實(shí)施專利證券化加快成本的回收，并提前獲取專利的相關(guān)價(jià)值。與此相比，日本的專利證券化主要集中在中小企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)，此類企業(yè)擁有專利等無形資產(chǎn)較多，但是有形資產(chǎn)規(guī)模較小，企業(yè)的市場(chǎng)信用有限，融資難度較大。有效的專利證券化操作為此類企業(yè)提供了新型的融資渠道。因此，在進(jìn)行專利證券化的探索時(shí)，可以選取某一類企業(yè)或行業(yè)作為試點(diǎn)，為后期規(guī)模性的專利證券化操作積累經(jīng)驗(yàn)。從美國(guó)、日本實(shí)施專利證券化的實(shí)踐來看，專利證券化要比傳統(tǒng)的有形資產(chǎn)證券化復(fù)雜，操作難度更大，蘊(yùn)含的交易風(fēng)險(xiǎn)難以預(yù)料。專利證券化的實(shí)施要在政策、法律、監(jiān)管等各方面的保障下，確定實(shí)施專利證券化的企業(yè)、行業(yè)類型，并在實(shí)踐中不斷完善和優(yōu)化。

3.5要借鑒已有實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)做參考

如前所述，美國(guó)和日本分別是從2000年和2003年開始專利證券化融資和探索，但是在此之前，兩個(gè)國(guó)家已經(jīng)進(jìn)行了較長(zhǎng)時(shí)間的資產(chǎn)證券化的探索與實(shí)踐，形成了可供專利證券化借鑒和參考的有效經(jīng)驗(yàn)。傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化針對(duì)的是房產(chǎn)等有形資產(chǎn)，其價(jià)值評(píng)估及證券化實(shí)施過程都要比專利這種無形資產(chǎn)相對(duì)容易。比如資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估，專利受到其保護(hù)期限、運(yùn)用領(lǐng)域的技術(shù)變革等多種因素的影響，其價(jià)值評(píng)估要比有形資產(chǎn)復(fù)雜得多。因此，雖然有形資產(chǎn)證券化為專利證券化提供了經(jīng)驗(yàn)借鑒，但是不能僅僅依據(jù)有形資產(chǎn)證券化的操作流程和標(biāo)準(zhǔn)，而是要在它的基礎(chǔ)上上，結(jié)合專利這種無形資產(chǎn)的特點(diǎn)進(jìn)行制度、價(jià)值評(píng)估以及操作流程和的設(shè)計(jì).

參考文獻(xiàn)

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第3篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

資產(chǎn)證券化的當(dāng)代意義

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)于20世紀(jì)70年代的美國(guó)，之后迅速推廣應(yīng)用到世界各地，成為國(guó)際金融市場(chǎng)的重要融資工具。當(dāng)前，擴(kuò)大我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)并引導(dǎo)其逐步向常規(guī)化發(fā)展，對(duì)于盤活銀行業(yè)存量資金、分散銀行體系風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)理財(cái)和同業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)范發(fā)展、推動(dòng)債券市場(chǎng)發(fā)展，從而優(yōu)化金融資源配置、維護(hù)金融穩(wěn)定，具有非常重要的意義。

首先，信貸資產(chǎn)證券化通過提高資產(chǎn)流動(dòng)性，有利于盤活存量資金。開展信貸資產(chǎn)證券化，有利于提高銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性，將銀行資產(chǎn)負(fù)債表上的存量信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可用資金，用盤活的信貸資金加大對(duì)重點(diǎn)行業(yè)、領(lǐng)域和小微企業(yè)、“三農(nóng)”等經(jīng)濟(jì)發(fā)展薄弱環(huán)節(jié)的支持，促進(jìn)銀行業(yè)更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

其次，信貸資產(chǎn)證券化有利于解決我國(guó)企業(yè)過度依賴銀行融資的問題，分散銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前，我國(guó)企業(yè)融資主要來源于銀行體系，金融風(fēng)險(xiǎn)高度集中于銀行業(yè)。信貸資產(chǎn)證券化通過將銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)由其他金融或非金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)，有利于轉(zhuǎn)移和分散銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)銀行體系的穩(wěn)定。

第三，擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)理財(cái)和同業(yè)業(yè)務(wù)的健康發(fā)展。近年來，我國(guó)商業(yè)銀行的理財(cái)和同業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展較快。如果銀行發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品投資于信貸類產(chǎn)品，其實(shí)質(zhì)是將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為銀行客戶可以直接投資的證券；部分同業(yè)業(yè)務(wù)與信貸資產(chǎn)掛鉤，其重要驅(qū)動(dòng)因素也是將存量貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)從銀行轉(zhuǎn)移出去。這均反映我國(guó)銀行體系存在內(nèi)在的資產(chǎn)證券化需求。通過擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)并引導(dǎo)其逐步向常規(guī)化發(fā)展，能夠?qū)⒑侠淼氖袌?chǎng)需求轉(zhuǎn)化為規(guī)范的資產(chǎn)證券化形式，既滿足了市場(chǎng)內(nèi)在需求，也有利于控制銀行體系風(fēng)險(xiǎn)。

第四，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展，還有利于促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展。我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)緩慢，債券品種單一。資產(chǎn)支持證券在債券市場(chǎng)上發(fā)行，有利于豐富債券種類，增加債券市場(chǎng)規(guī)模，更好地滿足市場(chǎng)參與者合理配置金融資產(chǎn)、實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理的需求。

歷史回溯

2005年3月，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，以銀行間債券市場(chǎng)為基礎(chǔ)的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作正式啟動(dòng)。2005至2008年，全國(guó)共有11家銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行了17單資產(chǎn)支持證券，發(fā)行總額為667.83億元，已發(fā)行產(chǎn)品基本完成兌付。此后，受國(guó)際金融危機(jī)影響，資產(chǎn)證券化試點(diǎn)處于暫停狀態(tài)。2012年5月，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)和財(cái)政部共同《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，目前共有6家銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行了228.5億元資產(chǎn)支持證券。

在信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)管方面，2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，明確了開展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的基本要求。2005年11月，銀監(jiān)會(huì)頒布《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》，提出了銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)從事信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的市場(chǎng)準(zhǔn)入、風(fēng)險(xiǎn)管理和資本計(jì)提要求。2009年12月，銀監(jiān)會(huì)《商業(yè)銀行證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露監(jiān)管資本計(jì)量指引》，進(jìn)一步完善了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的資本要求（該指引已并入銀監(jiān)會(huì)2012年6月的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》）。上述三項(xiàng)規(guī)定與銀監(jiān)會(huì)的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理的通知》、《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》等，共同構(gòu)成了銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管框架。

從近年來的試點(diǎn)情況看，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化穩(wěn)步發(fā)展，基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍逐步擴(kuò)大，發(fā)起機(jī)構(gòu)和投資機(jī)構(gòu)日趨多元化。在基礎(chǔ)資產(chǎn)方面，從初期的項(xiàng)目貸款和個(gè)人住房抵押貸款，逐步擴(kuò)大到汽車抵押貸款、中小企業(yè)貸款；在發(fā)起機(jī)構(gòu)方面，從政策性銀行和大型商業(yè)銀行逐步擴(kuò)展到股份制商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司和財(cái)務(wù)公司；在投資機(jī)構(gòu)方面，也逐步從中資商業(yè)銀行擴(kuò)展到了外資銀行、信用社、財(cái)務(wù)公司和證券投資基金等。

思考與建議

此次國(guó)際金融危機(jī)中，資產(chǎn)證券化對(duì)危機(jī)的形成和發(fā)展起到了推波助瀾作用，也暴露出西方國(guó)家資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式存在的嚴(yán)重缺陷。作為國(guó)際金融改革的重要組成部分，金融穩(wěn)定理事會(huì)、巴塞爾委員會(huì)、國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織和各國(guó)監(jiān)管當(dāng)局均從風(fēng)險(xiǎn)管理、資本計(jì)提、風(fēng)險(xiǎn)留存、信息披露和信用評(píng)級(jí)等方面強(qiáng)化了對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管。針對(duì)危機(jī)后資產(chǎn)證券化市場(chǎng)大幅萎縮的情況，美國(guó)和歐盟還采取了一系列措施促進(jìn)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展。目前，各類證券化產(chǎn)品中，復(fù)雜的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品如CDO（擔(dān)保債務(wù)憑證）和CDO2已經(jīng)基本消失，但結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單的資產(chǎn)支持證券發(fā)行量總體較為穩(wěn)定，資產(chǎn)證券化仍然是西方金融機(jī)構(gòu)的重要融資方式。危機(jī)后，國(guó)際社會(huì)已經(jīng)達(dá)成共識(shí)，高風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)模式是資產(chǎn)證券化的主要風(fēng)險(xiǎn)來源，但資產(chǎn)證券化本身作為銀行融資的重要來源，有必要繼續(xù)發(fā)揮其在金融體系中的重要功能。

當(dāng)前，我國(guó)銀行業(yè)貨幣信貸增長(zhǎng)較快，存量信貸資產(chǎn)規(guī)模較大，市場(chǎng)存在內(nèi)在的資產(chǎn)證券化需求。而我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化仍處于起步階段，發(fā)行規(guī)模和品種均比較有限。我們不能因噎廢食，而應(yīng)在審慎控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，穩(wěn)步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化的進(jìn)一步發(fā)展。

首先，推進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持簡(jiǎn)單、透明、防止道德風(fēng)險(xiǎn)和有利于支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的原則。

金融危機(jī)的教訓(xùn)表明，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不應(yīng)過于復(fù)雜，交易結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)構(gòu)成應(yīng)當(dāng)透明，同時(shí)要防止由于多個(gè)主體參與、存在委托問題而可能產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)。為此，資產(chǎn)證券化發(fā)展應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持簡(jiǎn)單、透明和防止道德風(fēng)險(xiǎn)的原則。

簡(jiǎn)單是指資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)構(gòu)成不應(yīng)過于復(fù)雜，資產(chǎn)分層和交易結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)簡(jiǎn)單明了，不搞結(jié)構(gòu)復(fù)雜、信息不透明的再證券化產(chǎn)品；透明是指應(yīng)充分披露資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的相關(guān)信息，確保相關(guān)參與方和投資者能夠及時(shí)、充分獲取所需的各類信息；防止道德風(fēng)險(xiǎn)是指要有效解決資產(chǎn)證券化產(chǎn)品鏈條中存在的委托問題，促使發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)和投資者等履行好各自的責(zé)任和義務(wù)，減少而非放大資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化發(fā)展還應(yīng)堅(jiān)持有利于支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的原則，通過明確資產(chǎn)證券化導(dǎo)向，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)和資產(chǎn)證券化資金的運(yùn)用提出指導(dǎo)性要求，引導(dǎo)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)將證券化盤活的信貸資源向經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)傾斜。

其次，完善資產(chǎn)證券化各項(xiàng)管理機(jī)制，逐步推進(jìn)資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展。

當(dāng)前，我國(guó)已基本建立了較為完善的資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架。建議結(jié)合近年來資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，借鑒危機(jī)后資產(chǎn)證券化監(jiān)管規(guī)則的最新發(fā)展，進(jìn)一步完善資產(chǎn)證券化的各項(xiàng)管理機(jī)制。

一是完善信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)準(zhǔn)入機(jī)制，通過準(zhǔn)入管理促使資產(chǎn)證券化向簡(jiǎn)單、透明、有利于防范道德風(fēng)險(xiǎn)和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的方向發(fā)展。隨著銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理體系的進(jìn)一步完善及資產(chǎn)證券化制度和實(shí)踐日趨成熟，可以考慮逐步減少行政審批，簡(jiǎn)化審批流程。

二是有效實(shí)施現(xiàn)行監(jiān)管制度中關(guān)于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理和資本計(jì)提要求。銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)其在證券化交易中擔(dān)當(dāng)?shù)牟煌巧òl(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、資金保管機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)等），建立相應(yīng)的業(yè)務(wù)操作流程，采取相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管控措施，尤其要建立有效的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制。對(duì)于資產(chǎn)證券化過程中已經(jīng)部分或全部轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)，可以減免資本計(jì)提；但對(duì)于仍然保留在銀行的風(fēng)險(xiǎn)，則應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格計(jì)提資本，防止利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行資本套利。同時(shí)，應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)證券化業(yè)務(wù)各參與機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)各環(huán)節(jié)的審慎監(jiān)管與行為監(jiān)管，有效管控風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者合法權(quán)益。

三是建立資產(chǎn)證券化留存機(jī)制，要求發(fā)起機(jī)構(gòu)持有一定比例的最低檔次資產(chǎn)支持證券，強(qiáng)化其對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的盡職調(diào)查和風(fēng)險(xiǎn)管控職責(zé)，有效解決委托問題，防范道德風(fēng)險(xiǎn)。

四是完善信息披露機(jī)制，要求銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)充分披露在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)活動(dòng)中擔(dān)當(dāng)?shù)慕巧⑻峁┑姆?wù)、所承擔(dān)的責(zé)任、義務(wù)及其限度，使資產(chǎn)支持證券投資者對(duì)可能會(huì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)具有恰當(dāng)?shù)恼J(rèn)識(shí)。

第4篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

1.建設(shè)項(xiàng)目融資方式

1.1 銀行貸款方式

政府可指定財(cái)政或政策性銀行為政府投資項(xiàng)目提供信用擔(dān)保，也可由政府牽頭組建專項(xiàng)資金承擔(dān)這一職能，同時(shí)可申請(qǐng)雙邊國(guó)際優(yōu)惠貸款，雖然該貸款手續(xù)嚴(yán)格，運(yùn)作時(shí)間長(zhǎng)，但作為優(yōu)惠貸款具有明顯優(yōu)勢(shì)。

1.2 項(xiàng)目融資方式

1.2.1 BOT模式

BOT模式,即建設(shè)--經(jīng)營(yíng)--轉(zhuǎn)讓方式,是指政府部門通過特許權(quán)協(xié)議, 授予投資者承擔(dān)公用基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的建造、經(jīng)營(yíng)和維護(hù); 在協(xié)議規(guī)定的期限內(nèi)，投資者擁有項(xiàng)目的所有權(quán)，通過項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)收回投資和運(yùn)營(yíng)成本，并獲取合理的收益，特許期滿后，項(xiàng)目所有權(quán)由政府無償收回。

1.2.2 TOT方式

TOT即移交―經(jīng)營(yíng)―移交模式，指政府部門將已經(jīng)建成的項(xiàng)目一定期限的產(chǎn)權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)有償轉(zhuǎn)讓給投資者，投資者在一定期限內(nèi)，通過運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目收回投資并獲取合理收益，并在合約期滿后，將項(xiàng)目交回給政府部門的一種融資方式。這種融資方式由政府先建成項(xiàng)目再轉(zhuǎn)交投資商經(jīng)營(yíng)，可以有效避免BOT模式中存在于工程施工過程中的各種風(fēng)險(xiǎn)，其優(yōu)勢(shì)顯而易見，適用范圍較廣。

1.3 投資基金方式

當(dāng)前國(guó)內(nèi)居民儲(chǔ)蓄總量超過10000億元，建立建全風(fēng)險(xiǎn)投資基制，組建投資基金。引導(dǎo)社會(huì)儲(chǔ)蓄有效轉(zhuǎn)化為投資，為民間投資者開辟一條收益穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)適中的投資渠道，并且投資基金是以資本形式注入，因此有助于降低基礎(chǔ)項(xiàng)目公司的負(fù)債率，提高其通過向銀行貸款等方式進(jìn)一步籌集資金的能力, 實(shí)行多元化渠道融資，規(guī)?；?jīng)營(yíng)，專業(yè)化管理.

1.4 股權(quán)融資

組建投資股份公司，擴(kuò)大融資渠道，嚴(yán)格按股份公司的規(guī)章要求運(yùn)用，對(duì)一部分建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)行股份制改造，提高設(shè)施領(lǐng)域的民營(yíng)化程度，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，對(duì)于能夠改造為規(guī)范的股份公司，應(yīng)實(shí)行公開上市，對(duì)難以整體改制的企業(yè)，可采取分解的辦法，逐步進(jìn)行股份制改造。

1.5 信托方式

（1）以項(xiàng)目公司為載體，發(fā)行企業(yè)債券，直接融資。

（2）以項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)權(quán)質(zhì)押或以實(shí)物抵押進(jìn)行融資。

1.6 發(fā)行彩票（明信片等）方式

我國(guó)目前通過發(fā)行彩票方式為體育及社會(huì)福利事業(yè)籌措了大量資金，隨著人們環(huán)境意識(shí)提高，追求高雅的生活環(huán)境是人們共同的愿望。有關(guān)部門可組織人力物力對(duì)此進(jìn)行探索性實(shí)踐，并借助現(xiàn)有的發(fā)行網(wǎng)點(diǎn)籌措更多的資金。

2.建設(shè)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化方式

2.1 資產(chǎn)證券化(ABS)的含義

ABS是以項(xiàng)目所屬的全部或部分資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以該項(xiàng)目資產(chǎn)所能帶來的穩(wěn)定的預(yù)期收益為保證，經(jīng)過信用評(píng)級(jí)和增級(jí)，在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券來募集資金的一種項(xiàng)目融資方式。通過資產(chǎn)證券化融資，將流動(dòng)性差但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的、穩(wěn)定的現(xiàn)金凈流量的資產(chǎn)，通過一定和融資結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益要素進(jìn)行分離和重組，將其轉(zhuǎn)變成可以在金融市場(chǎng)上出售的證券據(jù)以融通資金的過程。

這種融資方式是由原始權(quán)益人將其特定資產(chǎn)產(chǎn)生的、未來一定時(shí)期內(nèi)穩(wěn)定的可預(yù)期收入轉(zhuǎn)讓給特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），由SPV將這部分可預(yù)期的收入證券化后，在國(guó)際或國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上進(jìn)行融資。由于這種融資分散了投資風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)政府投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目來說具有許多超越傳統(tǒng)融資方式的優(yōu)越性。

2.2 資產(chǎn)證券化的操作流程

資產(chǎn)證券化融資的首要任務(wù)是根據(jù)資產(chǎn)重組原理構(gòu)建資產(chǎn)池。原始權(quán)益人(發(fā)起人)根據(jù)自身融資需求和現(xiàn)有金融資產(chǎn)情況，選擇在未來可產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流、具有一定的同質(zhì)性的資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，匯集組成資產(chǎn)池。其次，根據(jù)項(xiàng)目融資的需要設(shè)立SPV。原始權(quán)益人把基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售給SPV，資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表“資產(chǎn)”欄目中剝離，從而實(shí)現(xiàn)受托資產(chǎn)與發(fā)起機(jī)構(gòu)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離，這是資產(chǎn)證券化融資的核心所在。此外，為增加基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用度，SPV必須對(duì)整個(gè)資產(chǎn)證券化交易進(jìn)行信用增級(jí)，以提高所發(fā)行證券的信用級(jí)別。完成上述步驟后，SPV聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)將要發(fā)行的證券進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí)，然后由證券承銷商負(fù)責(zé)向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行證券，并將募集的資金用于項(xiàng)目建設(shè)或購買被證券化的金融資產(chǎn)。

2.3 政府投資基本建設(shè)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基本方式

(1)政府分期回購的資產(chǎn)證券化方式

政府分期回購是指由政府為某項(xiàng)基本建設(shè)項(xiàng)目提供建設(shè)特許權(quán)，獲得建設(shè)特許權(quán)的投資方通過合同方式組建政府性項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)公司，組織整個(gè)項(xiàng)目的融資與建設(shè)。在工程達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)并驗(yàn)收后，將所建項(xiàng)目移交政府。項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)公司不能取得項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)權(quán)，一般通過政府分期回購的方式收回投資成本并獲取合理利潤(rùn)。

(2)政府分期采購的資產(chǎn)證券化方式

第5篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

雖然財(cái)政部、央行、銀監(jiān)會(huì)正致力聯(lián)合推進(jìn)銀行間市場(chǎng)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品試點(diǎn)，證監(jiān)會(huì)也已推出對(duì)接交易所市場(chǎng)的企業(yè)資產(chǎn)證券化固定收益品種，但整個(gè)證券化固定收益產(chǎn)品市場(chǎng)無論是發(fā)展規(guī)模，還是對(duì)接資產(chǎn)種類及投資者參與范圍，都與成熟市場(chǎng)相去甚遠(yuǎn)，特別是在交易所市場(chǎng)對(duì)接商業(yè)銀行存量信貸資產(chǎn)的固定收益產(chǎn)品方面更是如此。

“證監(jiān)會(huì)正就此事與相關(guān)部門及市場(chǎng)機(jī)構(gòu)進(jìn)行調(diào)研，是否準(zhǔn)許開展要等調(diào)研結(jié)果出來后才能定奪?！痹撊耸扛嬖V記者。

謀求監(jiān)管層支持

上述知情人士透露，近幾個(gè)月來交行曾多次向銀監(jiān)會(huì)表達(dá)開展多種形式證券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新的愿望，希望銀監(jiān)會(huì)給予支持。

6月初，央行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（下稱《通知》）。停滯4年之久的信貸資產(chǎn)證券化終于重新開閘，根據(jù)國(guó)務(wù)院此前批復(fù)，額度共500億元。

自《通知》下發(fā)以來，兩個(gè)月間交通銀行行長(zhǎng)錢文揮及投行部相關(guān)負(fù)責(zé)人曾多次奔赴北京，專程拜訪銀監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)并得到明確支持，領(lǐng)導(dǎo)層表態(tài)交通銀行可在與上海證券交易所等機(jī)構(gòu)合作研究的基礎(chǔ)上先行試點(diǎn)，但出于審慎考慮，強(qiáng)調(diào)試點(diǎn)期間該項(xiàng)業(yè)務(wù)的投資對(duì)象范圍應(yīng)暫時(shí)鎖定在機(jī)構(gòu)客戶范圍，個(gè)人客戶暫不考慮。

7月中旬，上海證券交易所、海通證券相關(guān)負(fù)責(zé)人亦隨同赴京拜訪證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)部領(lǐng)導(dǎo)，就該創(chuàng)新試點(diǎn)方案進(jìn)一步進(jìn)行溝通匯報(bào)。監(jiān)管層同樣持支持態(tài)度，證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)部表示，原則上支持開展此類創(chuàng)新，此前銀行間市場(chǎng)信貸資產(chǎn)證券化和交易所市場(chǎng)企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)相關(guān)產(chǎn)品架構(gòu)也都可作為參照，技術(shù)上操作難度不大，核心是政策問題。由于涉及國(guó)務(wù)院有關(guān)信貸資產(chǎn)證券化的總體政策，證監(jiān)會(huì)內(nèi)部還需要就此項(xiàng)創(chuàng)新試點(diǎn)的政策可行性進(jìn)行評(píng)估。

而在交行、海通與國(guó)泰君安初步構(gòu)想中，該產(chǎn)品的操作流程大致如下：

首先，證券公司或其旗下資管公司作為專項(xiàng)計(jì)劃的設(shè)立人，向合格投資者推廣不同檔級(jí)的受益憑證從而獲取募集資金，然后向銀行購買信貸資產(chǎn)，同時(shí)作為管理人管理專項(xiàng)計(jì)劃，以信貸資產(chǎn)產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流向投資者分配受益憑證的本金和利息。

專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，由交通銀行接受管理人委托繼續(xù)履行貸款管理職責(zé)，按時(shí)收貸收息并轉(zhuǎn)交管理人與投資者。

專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)會(huì)按照風(fēng)險(xiǎn)及收益情況進(jìn)行分層，設(shè)計(jì)發(fā)售優(yōu)先級(jí)受益憑證和次級(jí)受益憑證等不同的固定收益品種，前者的清償次序先于后者。在滿足貸款“出表”的情況下，原債權(quán)銀行自留持有一部分次級(jí)受益憑證，從而達(dá)到為優(yōu)先級(jí)受益憑證增信的目的，滿足債券投資者、銀行理財(cái)、信托、保險(xiǎn)等低風(fēng)險(xiǎn)偏好資金的投資需求。而優(yōu)先級(jí)受益憑證將安排在上海證券交易所固定收益平臺(tái)進(jìn)行交易，同時(shí)允許質(zhì)押式回購，擴(kuò)大資金來源，提高市場(chǎng)活躍度。

值得一提的是，專項(xiàng)計(jì)劃可以由交通銀行或第三方托管，獨(dú)立評(píng)級(jí)，專項(xiàng)審計(jì)，并由律師出具法律意見，按市場(chǎng)化方式運(yùn)作，接受投資者監(jiān)督。

政策空間已預(yù)留

“事實(shí)上，通過證券公司的客戶資產(chǎn)管理計(jì)劃來展開銀行的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也是一種券商業(yè)務(wù)的創(chuàng)新，對(duì)證監(jiān)會(huì)來講也是一直希望突破的重要領(lǐng)域?！眮碜試?guó)泰君安的分析人士告訴記者。

早在2003年，證監(jiān)會(huì)就公布了《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》（下稱《辦法》），其中第十一條指出：經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，證券公司可以從事的客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中，包括“為客戶辦理特定目的的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)”，為該項(xiàng)業(yè)務(wù)預(yù)留了政策空間。所以就政策層面而言，此番突破并沒有太大阻障。

與此前公布的《證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)指引》（下稱《指引》）相比，由交行牽頭的該信貸資產(chǎn)專項(xiàng)管理計(jì)劃創(chuàng)新方案中所針對(duì)的資產(chǎn)僅為信貸資產(chǎn)，不同于一般實(shí)業(yè)企業(yè)的收益權(quán)、租賃債權(quán)等資產(chǎn)。因此，在該業(yè)務(wù)的交易結(jié)構(gòu)中，出售信貸資產(chǎn)的銀行將扮演多重重要角色，包括擔(dān)任貸款管理人以及次級(jí)受益憑證的持有人，為產(chǎn)品投資人提供更多的增值服務(wù)，有效防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)海通及國(guó)泰君安而言，目前，在《辦法》及配套細(xì)則的框架下，已經(jīng)有了《指引》。但由于信貸資產(chǎn)專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有其特殊性，仍需要一個(gè)專門的業(yè)務(wù)指引或試點(diǎn)管理辦法進(jìn)行規(guī)范。

同時(shí)，在上海證券交易所層面，亦需要完善相關(guān)業(yè)務(wù)操作規(guī)則，為資產(chǎn)支持收益憑證的流通轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押回購等提供技術(shù)平臺(tái)及交易規(guī)則支持。

值得一提的是，交通銀行與上海證券交易所、海通證券、國(guó)泰君安總部同處上海，在共同推進(jìn)銀行存量信貸資產(chǎn)對(duì)接上交所固定收益市場(chǎng)的創(chuàng)新試點(diǎn)時(shí)具有天然的地緣優(yōu)勢(shì)。

上交所仍未接到通知

目前信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)主要在銀行間市場(chǎng)進(jìn)行。

2005年央行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)開啟。隨后國(guó)家開發(fā)銀行和建行分別進(jìn)行了信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化，發(fā)行規(guī)模為71.96億元，2006年發(fā)行規(guī)模達(dá)115.8億元。

2007年，信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)入擴(kuò)大試點(diǎn)階段，浦發(fā)銀行、工行、興業(yè)銀行、民生銀行和中信銀行等陸續(xù)加入第二批試點(diǎn)隊(duì)列。規(guī)模不斷擴(kuò)大，延伸到不良資產(chǎn)，當(dāng)年發(fā)行規(guī)模達(dá)到178.08億元。2008年發(fā)行規(guī)模達(dá)302.01億元，截至2008年底信貸證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)共發(fā)行667.85億元。

然而2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)出于審慎原則和對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂暫停了信貸證券化試點(diǎn)。資產(chǎn)證券化進(jìn)程就此停滯。

直到去年，資產(chǎn)證券化的熱度開始回溫。央行副行長(zhǎng)劉士余公開表示“當(dāng)前推進(jìn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)展比以往任何時(shí)候都更加緊迫。”

今年2月，中國(guó)人民銀行在2012年金融市場(chǎng)工作會(huì)議上明確提出，繼續(xù)推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新，積極穩(wěn)妥地發(fā)展安全、簡(jiǎn)單、適用的金融衍生產(chǎn)品，為銀行轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)模式創(chuàng)造條件，提高其抵御風(fēng)險(xiǎn)能力與服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)水平。

6月初，央行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》。停滯4年之久的信貸資產(chǎn)證券化終于重新啟動(dòng)，根據(jù)國(guó)務(wù)院此前批復(fù)，額度共500億元。

盡管500億元額度相對(duì)于中國(guó)銀行業(yè)龐大的貸款存量及銀行管理資本和流動(dòng)性的迫切需求而言，仍只是杯水車薪，但閘門一開，前景可期。該項(xiàng)業(yè)務(wù)的落地將實(shí)質(zhì)性地構(gòu)成類證券化固定收益產(chǎn)品的組成部分，這將有力推動(dòng)建設(shè)證券化產(chǎn)品發(fā)行和交易市場(chǎng)。

眾銀行已蜂擁進(jìn)入爭(zhēng)搶500億元蛋糕的行列。據(jù)此前媒體報(bào)道，國(guó)開行此次擬發(fā)的確切規(guī)模為101.95億元人民幣，主要為基礎(chǔ)設(shè)施和地方融資平臺(tái)貸款，或?qū)⒊蔀橹袊?guó)2005年啟動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化以來的最大單，國(guó)開行旗下的國(guó)開證券有限公司和國(guó)泰君安證券可能成為聯(lián)席主承銷商，試點(diǎn)工作在上海清算所托管和進(jìn)行中央對(duì)手清算。除此以外，工商銀行也上報(bào)了200億元計(jì)劃，主要為大中型對(duì)公貸款。

第6篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;操作風(fēng)險(xiǎn);CAPM 模型

中圖分類號(hào):F830.91文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號(hào):1673-291X(2010)27-0066-03

引言

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代全球金融市場(chǎng)最具活力的金融創(chuàng)新之一,歐美等西方發(fā)達(dá)國(guó)家最先使用這個(gè)金融創(chuàng)新工具進(jìn)行融資,成功地改善了金融環(huán)境和促進(jìn)了金融制度的發(fā)展。中國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)際運(yùn)用還處于起步階段。2005年11月,以建行建元和開元一期為試點(diǎn)項(xiàng)目的信貸資產(chǎn)證券化在銀行間債券市場(chǎng)上市交易,標(biāo)志著中國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)施正式拉開序幕,時(shí)至今日,在將近兩年的時(shí)間里,中國(guó)資產(chǎn)證券化行進(jìn)的腳步并非一帆風(fēng)順,而是步履蹣跚、舉步維艱。究其原因:除了市場(chǎng)因素,不乏操作風(fēng)險(xiǎn)的影響。資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)煩瑣、操作流程復(fù)雜,要順利實(shí)施這項(xiàng)工作,對(duì)各參與方的協(xié)調(diào)配合、組織管理能力要求較高,存在的操作風(fēng)險(xiǎn)較多。

操作風(fēng)險(xiǎn)是由不完善或有問題的內(nèi)部程序、人員及系統(tǒng)或外部事件所造成損失的風(fēng)險(xiǎn), ① 2003年,國(guó)際清算銀行(BIS)下屬的巴塞爾委員會(huì)(Basel Committee)將操作風(fēng)險(xiǎn)納入風(fēng)險(xiǎn)資本的計(jì)算和監(jiān)管框架。從而金融風(fēng)險(xiǎn)被定義為信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)等三大主要風(fēng)險(xiǎn) [1]。

目前,中國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的研究還限于信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),而隨著證券化實(shí)施項(xiàng)目的深入,對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的研究也事在必行、迫在眉睫。本文將操作風(fēng)險(xiǎn)理論運(yùn)用到中國(guó)資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)工作中,文章試圖從量化的角度對(duì)建行建元和開元一期的操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。并通過實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)分析給予檢驗(yàn)。使我們真正認(rèn)識(shí)到操作風(fēng)險(xiǎn)的存在,也為資產(chǎn)證券化的監(jiān)管機(jī)構(gòu)全面而系統(tǒng)分析金融風(fēng)險(xiǎn)提供一些理論依據(jù)。

一、 操作風(fēng)險(xiǎn)研究文獻(xiàn)綜述

從全球范圍看,盡管操作風(fēng)險(xiǎn)近些年來給不少金融機(jī)構(gòu)造成了相當(dāng)嚴(yán)重的損失,巴塞爾新協(xié)議也從制度化的角度對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)管理提出了近乎標(biāo)準(zhǔn)化的要求,但迄今為止,已經(jīng)建立起有效操作風(fēng)險(xiǎn)管理體系的金融機(jī)構(gòu)并不多見,操作風(fēng)險(xiǎn)的管理結(jié)構(gòu)、程序、方法、工具和模型也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有信用風(fēng)險(xiǎn)管理和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理那樣成熟。特別是定量化研究,還處在一個(gè)探索與發(fā)展的階段。

盡管操作風(fēng)險(xiǎn)的定量管理難于其他風(fēng)險(xiǎn)管理,但人類不畏困難、勇于追求的腳步一刻都不會(huì)停止。由于操作風(fēng)險(xiǎn)涉及到人的因素,以及它涵蓋了很多低概率但是損失程度大的損失事件,在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi),操作風(fēng)險(xiǎn)一直被視為是不可度量的,或者至少是很難用數(shù)量方法度量的。但是隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的重視、更多成熟的統(tǒng)計(jì)方法和模擬計(jì)算技術(shù)的介入,以及損失事件歷史數(shù)據(jù)累積日益豐富,最近兩年出現(xiàn)了一些用來度量操作風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)量模型。巴塞爾委員會(huì)2004年提出了計(jì)算操作風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管資本要求的三種方法:基本指標(biāo)法(Basic Indicator Approach)、標(biāo)準(zhǔn)法(Standardised Approach)和高級(jí)衡量法(Advanced Measurement Approach)。后來,專家學(xué)者們也提出了一些不同于巴塞爾委員會(huì)的方法,如在險(xiǎn)價(jià)值方法,極值理論,波動(dòng)率模型,神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型,CAPM模型,信度理論、Delta-EVT模型等。但我們必須認(rèn)識(shí)到這些模型的度量也不是萬能的,其效果還有待檢驗(yàn),真正成熟、準(zhǔn)確的模型還沒有出現(xiàn)。按照操作風(fēng)險(xiǎn)度量的出發(fā)角度不同,有學(xué)者將這些數(shù)量模型分成兩個(gè)大類: 由上至下模型和由下至上模型 [2]。

由上至下模型(Top-down Models)是在假設(shè)對(duì)企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)狀況不甚了解,將其作為一個(gè)黑箱,對(duì)其市值、收入、成本等變量進(jìn)行分析,然后計(jì)算操作風(fēng)險(xiǎn)的值。使用這種思路建立的模型包括:標(biāo)準(zhǔn)法、基本指標(biāo)法、CAPM 模型、波動(dòng)率模型;由下至上模型(Bottom-up Models)是在對(duì)企業(yè)各個(gè)業(yè)務(wù)部門的經(jīng)營(yíng)狀況及各種操作風(fēng)險(xiǎn)的損失事件有了深入的研究之后,然后分別考慮各個(gè)部門的操作風(fēng)險(xiǎn),最終將其加總作為整個(gè)企業(yè)的操作風(fēng)險(xiǎn)。按照這種思路建立的度量模型包括:高級(jí)衡量法、在險(xiǎn)價(jià)值方法、極值理論、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型、信度理論、Delta-EVT模型等。

21世紀(jì)以來,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)金融領(lǐng)域操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了積極的探索:巴曙松(2002)分析了操作風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)和巴塞爾新資本協(xié)議對(duì)于操作風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)規(guī)定的演變,并討論了當(dāng)前國(guó)際金融界通常采用的操作風(fēng)險(xiǎn)衡量方法;沈沛龍、任若恩(2002)對(duì)新巴塞爾協(xié)議中關(guān)于操作風(fēng)險(xiǎn)資本金計(jì)算的理論依據(jù)和計(jì)算框架進(jìn)行了剖析;葉永剛、顧京圃(2003)等學(xué)者依托中國(guó)建設(shè)銀行,對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行內(nèi)部控制體系進(jìn)行了分析和設(shè)計(jì),其中專門論述了操作風(fēng)險(xiǎn)控制問題;中國(guó)工商銀行總行(2003)也從自身實(shí)際出發(fā)對(duì)內(nèi)部控制與評(píng)價(jià)的理論和實(shí)務(wù)問題進(jìn)行了研究,大量援引內(nèi)部案例說明了操作風(fēng)險(xiǎn)防范問題;蔣東明等學(xué)者(2004 )從管理程序和組織結(jié)構(gòu)再造的角度研究了商業(yè)銀行操作風(fēng)險(xiǎn)問題,并設(shè)計(jì)了一種中國(guó)商業(yè)銀行操作風(fēng)險(xiǎn)管理程序的模式 [3]。

這些研究工作從操作風(fēng)險(xiǎn)的度量技術(shù)、管理機(jī)制、監(jiān)管機(jī)制要求等方面出發(fā),對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了系統(tǒng)的闡述和設(shè)計(jì),極大地推動(dòng)了操作風(fēng)險(xiǎn)理論的發(fā)展。

二、定量研究

在金融領(lǐng)域的內(nèi)部損失數(shù)據(jù)建立不完全的情況下,對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)定量研究最好的選擇是由上至下模型,從公開報(bào)道中獲取需要的數(shù)據(jù)達(dá)到我們的目的。本文使用CAPM 模型,針對(duì)中國(guó)資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)項(xiàng)目:建行建元和開元一期在實(shí)施過程中可能存在的操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量研究。

(一)模型引入

CAPM 即Capital Asset Pricing Model的縮寫,最早由Chase Manhattan Bank使用,是金融領(lǐng)域廣泛應(yīng)用的資產(chǎn)定價(jià)模型,最簡(jiǎn)單的CAPM模型討論了特定資產(chǎn)的預(yù)期回報(bào)率或要求回報(bào)率同回報(bào)率的不確定性之間存在著某種關(guān)系,即在有效市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系 [4]。套用CAPM模型衡量操作風(fēng)險(xiǎn)時(shí),考慮各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)目標(biāo)變量的影響。計(jì)算目標(biāo)變量的方差,然后將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)因素所造成的方差從中剔除,將剩余的方差作為操作風(fēng)險(xiǎn)值。因此,按照選取目標(biāo)變量的不同,就依次有了證券因素模型、收入模型、成本模型等。其中,收入模型的度量結(jié)果優(yōu)于其他模型(樊欣、楊曉光2003),因此,本文實(shí)證分析所使用的研究工具是以收入為目標(biāo)變量的CAPM模型。

收入因素模型將企業(yè)的凈收入作為目標(biāo)變量,然后考慮可能影響凈收入的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)因素,凈收入的波動(dòng)在很大程度上可以被這些因素解釋,而余下的那些不能解釋的部分將被作為該企業(yè)由于操作風(fēng)險(xiǎn)引起的波動(dòng)。模型如下:

rt=a+b1 +b2 +b3 +…+c

其中,rt 是企業(yè)的收益率,pit是第 i 個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素的收益率,bi 代表了對(duì)這些因素的敏感程度,即系數(shù)。由于操作風(fēng)險(xiǎn)引起的凈收入波動(dòng):

σ2=σ2total (1-R2)

假設(shè)凈收入的波動(dòng)服從正態(tài)分布,那么根據(jù)正態(tài)分布的特點(diǎn),我們將 3.1 倍標(biāo)準(zhǔn)差作為操作風(fēng)險(xiǎn),這樣就包括了 99.9%的置信區(qū)間。這樣基本就可以包括了操作風(fēng)險(xiǎn)引起的未預(yù)期損失(Unexpected Loss)。

OpRisk = 3.1σ

該方法的前提是市場(chǎng)的有效性,即認(rèn)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等各種風(fēng)險(xiǎn)因素已經(jīng)在凈收入中表現(xiàn)出來。

(二)數(shù)據(jù)選取及變量分析

2005年11月,中國(guó)以建行建元和開元一期為試點(diǎn)的信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目工作正式拉開了序幕,建行建元發(fā)行有效期從2005.11.10～2037.11.26 ,開元一期從2005.12.21～2007.6.30。為了交流和研究的需要,專家和學(xué)者們專門建立了資產(chǎn)證券花網(wǎng)站(省略),里面積累了大量的數(shù)據(jù)。本文從中選取了建行建元和開元一期受托機(jī)構(gòu)公開報(bào)道的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),這些數(shù)據(jù)翔實(shí)、準(zhǔn)確、可靠。

根據(jù)CAPM模型對(duì)數(shù)據(jù)的要求,分別以建行建元和開元一期凈收入為被解釋變量,一般來說,影響凈收入的因素是信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及操作風(fēng)險(xiǎn)等,而操作風(fēng)險(xiǎn)的度量大小是除去信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的剩余值,因此,文章轉(zhuǎn)換為研究信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)凈收入的影響關(guān)系。在資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中,決定信用風(fēng)險(xiǎn)損失的因素是貸款人違約(LGD)或提前償還貸款(prepayment);決定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)損失大小的主要因素是利率變動(dòng)或二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性不強(qiáng)以及國(guó)家GDP、CPI等。證券化項(xiàng)目的收入來源于資本和利差,由經(jīng)驗(yàn)與多次試算,本文選取影響凈收入的變量:違約率、提前償付率、利差,本金①等作為解釋變量。因此,模型的形式為:

Income=a+b1(capital)+b2(Loan-Deposit)+b3(prepayment)+b4(LGD)

(三)統(tǒng)計(jì)結(jié)果

用SPSS軟件對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸計(jì)算,分別計(jì)算凈收入總方差、R-Square.操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的方差、操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差,以及0.1%水平下操作風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)值。得出結(jié)果如下:

表1 統(tǒng)計(jì)結(jié)果

在上表中,操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的方差= 凈收入的方差×(1- R2),操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差為操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)方差的平方根值, 0.1%水平下操作風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)值為 3.1 倍操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差。

方差分析表中的R-Square 值反映了因變量的方差在多大程度上可以被模型所解釋,它的值越接近于 1,說明模型的解釋能力越強(qiáng)。在本文的模型中, 能被模型所解釋的那部分是由于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)造成的,不能被模型解釋的方差被認(rèn)為是由操作風(fēng)險(xiǎn)引起的。在建行建元的結(jié)果中,R-Square 值為 0.859, 說明 85.9%的方差可以由模型解釋, 即操作風(fēng)險(xiǎn)占到總方差的 14.1%。在開元一期的結(jié)果中, 回歸模型的R-Square 值為 0.975,即模型可以解釋方差中的 97.5%。同時(shí)也說明操作風(fēng)險(xiǎn)在總的方差中占到 2.5%。在國(guó)際上, 業(yè)界一般認(rèn)為操作風(fēng)險(xiǎn)在總風(fēng)險(xiǎn)中占有比例為 10%～ 20%,本文的實(shí)證結(jié)果與國(guó)際判斷基本吻合,無論是事實(shí),還是偶然,至少我們可以斷定,目前中國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目中存在操作風(fēng)險(xiǎn)。

表1還可以看出,從操作風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)值看,開元一期大于建行建元,但開元一期2005年11月發(fā)行證券化貸款額度為41.77億元,而建行建元發(fā)行額度為30.17億元。從相對(duì)值來看,開元一期單位資本金的操作風(fēng)險(xiǎn)小于建行建元。

三、實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)分析

為了更進(jìn)一步驗(yàn)證上面的統(tǒng)計(jì)結(jié)果,我們可以考察實(shí)際的情況,雖然不能取得內(nèi)部損失數(shù)據(jù),但可以通過公開的信息資料作出判斷。從2005年12月至2007年4月,收集建行建元和開元一期兩家受托公司披露的重大訴訟仲裁事項(xiàng)的信息情況,對(duì)他們的經(jīng)營(yíng)管理水平有一個(gè)直觀的了解。下表是截至 2007 年 4月1 日建行建元和開元一期的訴訟仲裁對(duì)比數(shù)據(jù)表(見表2):

表2 資產(chǎn)池中進(jìn)入處置程序的信托財(cái)產(chǎn)情況表

從上表可以看出,建行建元在2005年至到2007年初,涉及到訴訟處置18起,非訴訟處置39起,而開元一期在這期間沒有發(fā)生信貸資產(chǎn)中進(jìn)入法律訴訟程序的情況。但開元在2007年第一期信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行收入數(shù)額因未能達(dá)到最低募集資金額而失敗。

對(duì)建行建元來講, 雖然每次報(bào)告幾乎都有訴訟或非訴訟的司法程序出現(xiàn),并且時(shí)間越后情況越嚴(yán)重,但多數(shù)是由于信貸資產(chǎn)拖欠、違約等情況,應(yīng)該歸于信用風(fēng)險(xiǎn); 同時(shí)也不排除受托機(jī)構(gòu)或貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)在運(yùn)營(yíng)過程中內(nèi)部控制不足出現(xiàn)錯(cuò)誤產(chǎn)生糾紛、或者資產(chǎn)選擇的失誤等,這部分損失屬于操作風(fēng)險(xiǎn)。

在上面的結(jié)果中, 我們驚訝地發(fā)現(xiàn):開元一期在本文考察的時(shí)間段內(nèi)沒有發(fā)生一訟或非訴訟的司法案件。難道真是開元的經(jīng)營(yíng)管理無可挑剔嗎?通過對(duì)比,建元的基礎(chǔ)資產(chǎn)是15 162筆住房抵押貸款,開元是由51筆涉及電力、電信、鐵路、石油、采礦等行業(yè)的資產(chǎn)組成,與建元相比,開元基礎(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)良、管理難度小,因而經(jīng)營(yíng)管理中的操作風(fēng)險(xiǎn)小,而這一基本事實(shí)能夠在CAPM模型的定量分析中反應(yīng)出來,說明了模型的運(yùn)用有其合理與可信的一面。

開元2007年發(fā)行的失敗客觀上歸咎于市場(chǎng)因素,發(fā)行時(shí),中國(guó)資本市場(chǎng)利空消息不斷涌現(xiàn),已發(fā)行債券產(chǎn)品流動(dòng)性不佳,但主觀上也反應(yīng)了人員的操作失誤:選擇時(shí)機(jī)不成熟,選擇對(duì)象不合適,產(chǎn)品設(shè)計(jì)不合理等等,與操作風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。

結(jié)論

經(jīng)過上面的統(tǒng)計(jì)分析,我們可以得出以下幾點(diǎn)結(jié)論:(1)資產(chǎn)證券化的操作風(fēng)險(xiǎn)可以使用CAPM模型進(jìn)行度量。盡管其結(jié)果可能不太準(zhǔn)確, 但是仍然可以從結(jié)果中對(duì)證券化業(yè)務(wù)操作風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)量有一個(gè)大致的了解。因?yàn)樗吘菇o了操作風(fēng)險(xiǎn)一個(gè)可以衡量的工具?？梢允褂盟鼇韼椭O(jiān)管機(jī)構(gòu)或者投資者評(píng)估金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險(xiǎn)管理水平;證券化機(jī)構(gòu)也可以使用它來改善內(nèi)部控制機(jī)制、提高管理水平。(2)以收入為被解釋變量的模型可以在某種程度上反映操作風(fēng)險(xiǎn)值的大小。通過實(shí)證研究,從2005年12 月至2007年4月,中國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目所產(chǎn)生的操作風(fēng)險(xiǎn)在合理范圍內(nèi)。目前,開元一期的操作風(fēng)險(xiǎn)小于建行建元。(3)損失數(shù)據(jù)的質(zhì)量與數(shù)量是影響研究結(jié)果可靠性的一個(gè)重要因素。本文研究中獲得的數(shù)據(jù)歷史太短, 并且是公開報(bào)道的數(shù)據(jù),排除了內(nèi)部欺詐、隱瞞的可能,僅僅反應(yīng)的是高頻率低風(fēng)險(xiǎn)的那一類損失,在操作風(fēng)險(xiǎn)中只能算是“冰山一角”,影響了我們對(duì)結(jié)果可靠性的判斷。資產(chǎn)證券化操作風(fēng)險(xiǎn)乃至于對(duì)其他金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險(xiǎn)量化分析與評(píng)估還任重而道遠(yuǎn)。因此, 為有效地測(cè)定操作風(fēng)險(xiǎn), 金融機(jī)構(gòu)本著對(duì)自己負(fù)責(zé)的理念,應(yīng)當(dāng)收集和積累“實(shí)話實(shí)說”的內(nèi)部損失數(shù)據(jù),盡可能地讓數(shù)據(jù)更加完整、更加真實(shí),為發(fā)展由下至上理論模型,建立更加實(shí)用、有效的操作風(fēng)險(xiǎn)度量研究奠定基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn):

[1]Basle Committee on Banking Supervision.Operational Risk Management.省略,1998-09.

[2]樊欣,楊曉光.操作風(fēng)險(xiǎn)度量: 國(guó)內(nèi)兩家股份制商業(yè)銀行的實(shí)證分析[J].系統(tǒng)工程,2004,(5):44.

第7篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

[關(guān)鍵字]：資產(chǎn)證券化/真實(shí)出售/金融工具

[論文正文]：

資產(chǎn)證券化是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新和金融工具，是衍生證券技術(shù)和金融工程技術(shù)相結(jié)合的產(chǎn)物。資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)期的穩(wěn)定現(xiàn)金流（經(jīng)濟(jì)利益）的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)化成為在金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券，以便融資的過程。

資產(chǎn)證券化制度大致可被認(rèn)為是由兩個(gè)階段、四個(gè)主要制度構(gòu)架起來的有機(jī)體系。兩個(gè)階段，是指資產(chǎn)分割階段和證券化階段；四個(gè)主要制度，是指特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）[2]的設(shè)立、資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、信用增強(qiáng)以及資產(chǎn)支持證券的發(fā)行與交易等四項(xiàng)制度。

在資產(chǎn)證券化中，所謂“資產(chǎn)分割，“是指從資產(chǎn)持有者獨(dú)立分割出來后新成立的法律主體，得以自己的名義（新法律主體之名義）持有進(jìn)行證券化特定的資產(chǎn)，而且該法律主體的債權(quán)人（即證券投資人）對(duì)于該法律主體的資產(chǎn)，相對(duì)于該主體之股東的債權(quán)人有優(yōu)先的地位，如此才能達(dá)到資產(chǎn)分割以隔絕破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的目的。由于資產(chǎn)證券化目的實(shí)現(xiàn)的前提在于：證券化資產(chǎn)與該筆資產(chǎn)的持有者隔離、分割，也就是使該筆資產(chǎn)具有相當(dāng)程度的獨(dú)立性。所以，“資產(chǎn)分割”可以說是資產(chǎn)證券化中的核心概念。

資產(chǎn)轉(zhuǎn)移制度的設(shè)計(jì)，實(shí)為資產(chǎn)分割的核心。合理的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移制度，能夠平衡多方主體的利益，是資產(chǎn)證券化融資目的順利實(shí)現(xiàn)的有力保證。在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移制度設(shè)計(jì)上，美國(guó)、日本以及我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)均采取特殊目的信托（SPT）[3]和真實(shí)出售兩種方式，前者以信托機(jī)構(gòu)為SPV，后者則以特殊目的公司為媒介機(jī)構(gòu)。

一、“真實(shí)出售”的定義及法律性質(zhì)

（一）定義

在資產(chǎn)證券化中，資產(chǎn)的“真實(shí)出售”是指將合格資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給合格實(shí)體的行為，這種行為產(chǎn)生的結(jié)果是將已轉(zhuǎn)讓的合格資產(chǎn)排除在轉(zhuǎn)讓人的財(cái)產(chǎn)范圍之外。所謂的“合格資產(chǎn)”是指任何已經(jīng)存在或未來存在的，根據(jù)條件可以在有限的時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金的應(yīng)收款或其他資產(chǎn)，包括由此產(chǎn)生的利息和收入。而“合格實(shí)體”被界定為從事獲得和持有合格資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)。

“真實(shí)出售”是發(fā)起人和發(fā)行人之間的一種交易行為。發(fā)起人是指擁有應(yīng)收賬款等金融債權(quán)的實(shí)體機(jī)構(gòu)，即原始權(quán)益人，它擁有這些應(yīng)收賬款的合法權(quán)利并保存較為完整的債權(quán)債務(wù)合同和較為詳細(xì)的有關(guān)合同履行狀況的資料。發(fā)行人是從發(fā)起人處購買資產(chǎn)，并以該資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)支撐證券的機(jī)構(gòu)，一般由SPV充當(dāng)。

（二）法律性質(zhì)

1。“真實(shí)出售”不是讓渡擔(dān)保

有學(xué)者認(rèn)為資產(chǎn)證券化真實(shí)出售中，SPV形式上成為所有權(quán)人，但原始權(quán)益人在轉(zhuǎn)移了所有權(quán)后仍享有限制物權(quán)，所以證券化資產(chǎn)實(shí)質(zhì)上是以擔(dān)保形式存在的，是原始權(quán)益人以信托方式將有關(guān)資產(chǎn)向SPV進(jìn)行的讓渡擔(dān)保。但是，在對(duì)資產(chǎn)證券化的基本含義、根本目的、法律規(guī)定等進(jìn)行仔細(xì)分析后，我們可以發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化中的“真實(shí)出售”并不符合擔(dān)保的實(shí)質(zhì)。

（1）擔(dān)保具有從屬性的特征，擔(dān)保合同的存在必然是為了某一主債合同；而在資產(chǎn)證券化中，原始權(quán)益人向SPV“真實(shí)出售”其資產(chǎn)時(shí)、出售其資產(chǎn)后，雙方都沒有其他的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，雖然SPV在發(fā)行了債券后向廣大的投資者承擔(dān)還本付息的債務(wù)，但那是SPV就自己的資產(chǎn)對(duì)投資者做出的信用承諾，是SPV與投資者間的關(guān)系，與原始權(quán)益人無關(guān)，因?yàn)橥顿Y者就是憑借SPV的高級(jí)信用等級(jí)才購買的債券，他們以SPV為債券資產(chǎn)的所有人，對(duì)原始權(quán)益人的經(jīng)營(yíng)狀況沒有興趣。所以，在SPV與原始權(quán)益人之間并不存在誰擔(dān)保誰的問題。

（2）讓渡擔(dān)保是所有權(quán)擔(dān)保的一種形式，其實(shí)現(xiàn)方式是“如債務(wù)人到期不履行債務(wù)，擔(dān)保物就確定地歸債權(quán)人所有”。[5]在資產(chǎn)證券化中，如果承認(rèn)是原始權(quán)益人對(duì)SPV進(jìn)行了讓渡擔(dān)保，則當(dāng)原始權(quán)益人對(duì)證券化資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)不足以還本付息時(shí)，應(yīng)將有關(guān)資產(chǎn)的所有權(quán)確定完全地轉(zhuǎn)交給SPV，由SPV根據(jù)自己選擇的方式處理，它可以拍賣，也可以另募他人經(jīng)營(yíng)，這都是它行使所有權(quán)的方式，他人無權(quán)干涉。但事實(shí)是，一旦證券化資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，必然的保障措施就是將證券化資產(chǎn)予以拍賣等變現(xiàn)賠償給投資者，即使形式上所有權(quán)轉(zhuǎn)歸了SPV，它依舊不能行使以任意處理資產(chǎn)，而必須按事前的承諾進(jìn)行拍賣等。如1992年三亞市開發(fā)建設(shè)總公司由海南匯通國(guó)際信托投資公司充當(dāng)類SPV的職能，發(fā)行“地產(chǎn)投資券”融資開發(fā)丹州小區(qū)，對(duì)有關(guān)地產(chǎn)的處置是，若三年之內(nèi)，年投資凈收益率不低于15%，由海南匯通代表投資人行使銷售權(quán)；否則，則在三年之后由拍賣機(jī)構(gòu)按當(dāng)時(shí)市價(jià)拍賣[6]。也就是說，海南匯通只能按照事先的承諾無條件地將其拍賣，而不能另募他人經(jīng)營(yíng)或以其他的方式處理該資產(chǎn)，而如果是讓渡擔(dān)保的話，海南匯通則可按照自己的意愿任意處置該資產(chǎn)。所以，資產(chǎn)證券化對(duì)于資產(chǎn)的處理方式也不符合讓渡擔(dān)保的要求。

（3）設(shè)立擔(dān)保制度的目的與資產(chǎn)證券化的根本目的也不相同。擔(dān)保的目的是為了促使債務(wù)人履行其債務(wù)，以保障債權(quán)人的利益不受侵害，保證民事流轉(zhuǎn)關(guān)系的穩(wěn)定與安全。資產(chǎn)證券化的根本目的是為了促進(jìn)社會(huì)存量資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為社會(huì)流量資產(chǎn)，推動(dòng)資本流動(dòng)從信用到資本的升級(jí)。

（4）根據(jù)我國(guó)現(xiàn)行的有關(guān)法律法規(guī)，資產(chǎn)證券化的“真實(shí)出售”也不能被理解為讓渡擔(dān)保，否則必然由于法律的禁止而影響這一融資方式在我國(guó)的發(fā)展。中國(guó)人民銀行1996年9月25日的《境內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)外擔(dān)保管理辦法》第二條規(guī)定：“對(duì)外擔(dān)保？？可對(duì)向中國(guó)境外機(jī)構(gòu)或者境內(nèi)的外資金融機(jī)構(gòu)（債權(quán)人或者收益人）承諾，當(dāng)債務(wù)人未按照合同約定償付債務(wù)時(shí)，由擔(dān)保人履行償付義務(wù)，對(duì)外擔(dān)保包括：（1）融資擔(dān)保；（2）融資租賃擔(dān)保？？”。這條規(guī)定被許多學(xué)者視為資產(chǎn)證券化中允許讓渡擔(dān)保的依據(jù)，但是仔細(xì)考察，可以發(fā)現(xiàn)其調(diào)整范圍其實(shí)并不包括債務(wù)人本人提供的對(duì)外擔(dān)保。因?yàn)楦鶕?jù)第四條，擔(dān)保人員為：“（1）經(jīng)批準(zhǔn)有權(quán)經(jīng)營(yíng)對(duì)外擔(dān)保業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)；（2）具有代位清償債務(wù)能力的非金融企業(yè)法人，包括內(nèi)資企業(yè)和外商投資企業(yè)”。

前者是將對(duì)外出具擔(dān)保作為一項(xiàng)經(jīng)營(yíng)的事業(yè)，顯然自己不能成為經(jīng)營(yíng)的對(duì)象，后者中“代位清償債務(wù)能力”也不適用于本人，對(duì)于自己來說是不存在代位問題的。第五條則對(duì)擔(dān)保人擔(dān)保余額做了限制，這也不符合債務(wù)人以全部資產(chǎn)向債權(quán)人提供一般擔(dān)保的法理，所以即使根據(jù)這一辦法，境內(nèi)機(jī)構(gòu)就自己的融資項(xiàng)目對(duì)外讓渡擔(dān)保也是沒有依據(jù)的。而資產(chǎn)證券化的重要作用之一就是通過信用增級(jí)，使國(guó)內(nèi)一些大型基本建設(shè)項(xiàng)目能進(jìn)入國(guó)際高檔證券市場(chǎng)融資，解決經(jīng)濟(jì)建設(shè)資金不足的問題，如果限制了資產(chǎn)證券化的涉外性，就極大地降低了它的價(jià)值。

21“真實(shí)出售”是一種附條件的買賣

“真實(shí)出售”使資產(chǎn)所有權(quán)發(fā)生了轉(zhuǎn)移，是一種買賣行為，但它不同于傳統(tǒng)意義上的買賣，而是一種附有條件的買賣。在傳統(tǒng)的買賣中，資產(chǎn)的所有權(quán)一旦發(fā)生轉(zhuǎn)移，買方就可以任意處置其所購買的資產(chǎn)，不會(huì)受到限制。但在資產(chǎn)證券化中，基礎(chǔ)資產(chǎn)被“真實(shí)出售”給SPV后，SPV按照合同的安排擁有資產(chǎn)的所有權(quán)，但風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制又要求對(duì)SPV實(shí)施必要的限制，亦即發(fā)起人將資產(chǎn)“真實(shí)出售”給SPV后，SPV對(duì)這些資產(chǎn)享有受限制的處置權(quán)。對(duì)SPV經(jīng)營(yíng)范圍進(jìn)行規(guī)制，以限制其經(jīng)營(yíng)除資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以外的其他業(yè)務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。簡(jiǎn)言之，真實(shí)出售應(yīng)被視為一種合意買賣，而不是擔(dān)保行為。但這一買賣是附有許多條件的，至少應(yīng)包括：（1）SPV在“買斷”證券化資產(chǎn)后，應(yīng)以其作為資產(chǎn)支持發(fā)行債券，籌資交給原始權(quán)益人，而不能將這些資產(chǎn)擅做它用或轉(zhuǎn)讓給第三人，ABS一般都會(huì)以明示條款禁止此類行為。（2）SPV應(yīng)允許原始權(quán)益人對(duì)證券化資產(chǎn)享有經(jīng)營(yíng)權(quán)，或與原始權(quán)益人一起將資產(chǎn)委托給合適的人經(jīng)營(yíng)?？傊谫Y產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)和管理方面，原始權(quán)益人還保留有相當(dāng)?shù)臋?quán)利，與此相關(guān)的一些涉及管理、保管的費(fèi)用，也由實(shí)際使用、收益的原始權(quán)益人負(fù)擔(dān)，而不是SPV。（3）附有期限。一定時(shí)間內(nèi)待證券化資產(chǎn)真實(shí)出售給SPV，到期后，且SPV履行了還本付息義務(wù)后，此資產(chǎn)的所有權(quán)應(yīng)歸還給原始權(quán)益人。

二、資產(chǎn)證券化中“真實(shí)出售”的法律問題

（一）“真實(shí)出售”的認(rèn)定問題

資產(chǎn)證券化可以分為“抵押融資”和“真實(shí)出售”兩種形態(tài)，后者能夠真正實(shí)現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”功能，而前者不能。對(duì)于資產(chǎn)轉(zhuǎn)移“真實(shí)出售”的判斷，我國(guó)法律并沒有作明確的規(guī)定。我們不妨借鑒一下美國(guó)法院判定“真實(shí)出售”的相關(guān)因素。這些因素包括追索權(quán)、贖回權(quán)、剩余索取權(quán)、定價(jià)機(jī)制、管理和控制賬戶收入等。除了這些因素外，我們還應(yīng)結(jié)合資產(chǎn)轉(zhuǎn)移時(shí)和資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后的不同特點(diǎn)對(duì)資產(chǎn)的“真實(shí)出售”進(jìn)行判斷。

第一，發(fā)起人在其資產(chǎn)轉(zhuǎn)移合同中表明真實(shí)出售資產(chǎn)的意圖。應(yīng)注意的是，當(dāng)事人關(guān)于資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的真實(shí)意思表示構(gòu)成了“真實(shí)出售”的必要條件而非充分條件，對(duì)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的性質(zhì)判斷，還應(yīng)綜合其他因素從交易的實(shí)質(zhì)上加以分析。如在美國(guó)，資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的法律特征和經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)將會(huì)成為判斷資產(chǎn)轉(zhuǎn)移是否是真實(shí)出售的主要因素，而不是當(dāng)事人表明的意圖，當(dāng)事人不能僅僅通過在交易上貼上真實(shí)出售的標(biāo)簽就將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移斷定為真實(shí)出售?？梢姡瑢?duì)于“真實(shí)出售”的判定標(biāo)準(zhǔn)是“實(shí)質(zhì)重于形式”。因此，我們可以認(rèn)為資產(chǎn)轉(zhuǎn)移合同是實(shí)踐合同。第二，資產(chǎn)的價(jià)格以確定的方式出售給SPV，并且資產(chǎn)的定價(jià)是公平的市場(chǎng)價(jià)格。由于資產(chǎn)證券化包含著操作流程的費(fèi)用、付給各個(gè)服務(wù)人的費(fèi)用及考慮到債務(wù)人違約導(dǎo)致的資產(chǎn)損失，因此資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV的對(duì)價(jià)往往有一定折扣的。這種情況這樣的折扣應(yīng)該是確定的，僅限于必要的費(fèi)用和預(yù)期的違約損失估計(jì)，而不能涵蓋將來資產(chǎn)的實(shí)際損失，同時(shí)，根據(jù)我國(guó)《合同法》第54條和第74條對(duì)資產(chǎn)出售合同一方當(dāng)事人和資產(chǎn)出售方的債權(quán)人都規(guī)定了主張撤銷出售的權(quán)利，因而在我國(guó)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格合理、公平也是判定“真實(shí)出售”的一個(gè)必要條件。三，資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的完成意味著有關(guān)資產(chǎn)的一切權(quán)利及其他利益都已轉(zhuǎn)移給了SPV，基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表上剔除。

2。資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后“真實(shí)出售”的判斷

第一，對(duì)發(fā)起人的追索權(quán)問題。無疑，在其他條件滿足的前提下，沒有附加對(duì)發(fā)起人追索權(quán)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，是真實(shí)出售，但是否一旦附加追索權(quán)，就意味著否定了真實(shí)出售？一般來說，追索權(quán)的存在并不必然破壞真實(shí)出售，只是追索權(quán)的多少?zèng)Q定了資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的性質(zhì)。一般認(rèn)為，對(duì)發(fā)起人的追索權(quán)如果沒有高于以資產(chǎn)的歷史記錄為基礎(chǔ)合理預(yù)期的資產(chǎn)違約率，就是適度的。

第二，基礎(chǔ)資產(chǎn)剩余利潤(rùn)抽取的問題。真實(shí)出售的一個(gè)實(shí)質(zhì)內(nèi)涵是SPV在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后獲取資產(chǎn)收益和承擔(dān)資產(chǎn)損失。如果一開始并沒有確定發(fā)起人對(duì)資產(chǎn)的責(zé)任，而是若資產(chǎn)發(fā)生損失，發(fā)起人就予以彌補(bǔ)，資產(chǎn)在償還投資者權(quán)益后有剩余，發(fā)起人就予以獲取，這樣就常被認(rèn)為SPV對(duì)發(fā)起人有追索權(quán)，發(fā)起人并沒有放棄對(duì)資產(chǎn)的控制，真實(shí)出售的目的就難以達(dá)到。

第三，發(fā)起人擔(dān)任服務(wù)商的問題。由于發(fā)起人對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)情況的熟悉，一般由其來擔(dān)任服務(wù)商，對(duì)資產(chǎn)項(xiàng)目及其所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行監(jiān)理和保管。但不可否認(rèn)，發(fā)起人擔(dān)任服務(wù)商，存在著基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人其他資產(chǎn)混合的風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重的還會(huì)被認(rèn)為發(fā)起人并沒有放棄對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的控制，從而使破產(chǎn)隔離的目的落空。為了有效解決這一問題，就必須保證SPV對(duì)收款賬戶有控制權(quán)，為此，SPV擁有對(duì)所購買資產(chǎn)的賬簿、會(huì)計(jì)記錄和計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)資料的所有權(quán)，SPV有權(quán)控制服務(wù)商收款相關(guān)的活動(dòng)并可自主隨時(shí)更換服務(wù)商。同時(shí)，作為服務(wù)商的發(fā)起人，必須像任何其他可能的服務(wù)商一樣按約定的標(biāo)準(zhǔn)行事，收取在正常情況下提供這些服務(wù)的費(fèi)用，隨時(shí)可被由SPV自主任命的另一個(gè)服務(wù)商取代。

第四，各種期權(quán)的影響問題。在資產(chǎn)證券化中常存在著一些期權(quán)，這些期權(quán)將會(huì)影響到對(duì)真實(shí)出售的判斷。一方面，如果存在發(fā)起人的期權(quán)回購，即發(fā)起人有權(quán)從SPV處重新買回資產(chǎn)，事實(shí)上這意味著發(fā)起人還保有資產(chǎn)的利益，并沒有放棄對(duì)資產(chǎn)的控制，因此這樣的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移被認(rèn)為不是真實(shí)出售。另一方面，如果存在SPV的出售期權(quán)，即發(fā)起人有義務(wù)從SPV處購回資產(chǎn)，事實(shí)上這意味著發(fā)起人承擔(dān)了資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，因此，這樣的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移會(huì)被認(rèn)為不是真實(shí)出售。

（二）“真實(shí)出售”資產(chǎn)的有效轉(zhuǎn)移問題

資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方式包括債務(wù)更新、轉(zhuǎn)讓。債務(wù)更新先行終止發(fā)起人與原始債務(wù)人的債權(quán)債務(wù)合約，再由SPV與原始債務(wù)人之間按原合約條款簽訂一份新合約來替換原來的債權(quán)債務(wù)合約，債務(wù)更新是一種嚴(yán)格的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方式，因而在任何法律轄區(qū)內(nèi)都不存在法律障礙。但是，由于原始債務(wù)人和SPV之間需重新簽訂，手續(xù)繁瑣，所以一般用于資產(chǎn)轉(zhuǎn)移涉及到少數(shù)債務(wù)人的情況。

轉(zhuǎn)讓的方式是指當(dāng)事人無須變更、終止合同，發(fā)起人通過一定的法律手續(xù)，直接把基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV，交易不涉及原債務(wù)方。只要原始權(quán)利人與SPV達(dá)成讓與協(xié)議，就不需要債務(wù)人的同意或通知債務(wù)人。但這樣就會(huì)涉及到合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓的效力問題，即如何才能使其對(duì)債務(wù)人發(fā)生效力，使合同的轉(zhuǎn)讓有效。又由于轉(zhuǎn)讓的過程中會(huì)牽涉到原始權(quán)益人、SPV、債務(wù)人三方間的合同，那這就勢(shì)必會(huì)涉及到三方間合同變更的問題。同時(shí)，為了保證資產(chǎn)的“真實(shí)出售，“發(fā)起人應(yīng)做到在將擬證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV時(shí)，依附于主債權(quán)的從權(quán)利，如抵押權(quán)、保證等附屬擔(dān)保權(quán)益也一并轉(zhuǎn)移。

1。合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓的效力問題

由于證券化資產(chǎn)的標(biāo)的多為金融債權(quán)，所以，從我國(guó)《合同法》的觀點(diǎn)來看，“真實(shí)出售”是發(fā)起人將金融債權(quán)有償轉(zhuǎn)讓給SPV的行為，其法律性質(zhì)為合同債權(quán)的有償轉(zhuǎn)讓。因此，“真實(shí)出售”中合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓的效力問題也就是債權(quán)讓與的效力問題。

（1）各國(guó)立法例

針對(duì)債權(quán)讓與是否與債務(wù)人發(fā)生關(guān)系的不同，從各國(guó)立法上來看，有三種立法例：（1）嚴(yán)格限制主義，即債務(wù)人同意原則。（2）自由主義，即債權(quán)自由讓與原則。（3）折衷主義，即債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知主義。

債務(wù)人同意原則有利于充分保護(hù)債務(wù)人利益，在立法價(jià)值上追求靜的安全，維護(hù)固有的合同關(guān)系。但這種立法例賦予了債務(wù)人隨意拒絕債權(quán)讓與的權(quán)利，使得債權(quán)讓與制度的作用難以發(fā)揮，也損害了債權(quán)人的權(quán)利，影響了債權(quán)的自由流通。

債權(quán)自由讓與原則主張債權(quán)可以自由讓與，不必征得債務(wù)人同意，也不必通知債務(wù)人。德國(guó)及美國(guó)法采此原則。但這種做法可能使固有的合同關(guān)系處于極不穩(wěn)定的狀態(tài)，使債務(wù)人難以接受突如其來的新的債權(quán)人，并且容易引發(fā)詐騙和不必要的經(jīng)濟(jì)糾紛。

債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知主義主張債權(quán)可以自由讓與，不必征得債務(wù)人同意，但應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。目前世界上大多數(shù)國(guó)家都采用這一立法模式。它彌補(bǔ)了以上兩種主義的不足，既保證了債權(quán)的自由流通，又照顧了債務(wù)人的利益。通知主義使債務(wù)人及時(shí)知曉債權(quán)人之變更，可以賦予債務(wù)人及時(shí)提出異議的權(quán)利，避免給債務(wù)人造成不必要的損失或增加不必要的債務(wù)履行費(fèi)用。

（2）我國(guó)的相關(guān)立法

我國(guó)對(duì)于債權(quán)讓與的效力問題也做出了規(guī)定，但是，由于立法的背景不同及時(shí)間的先后，使得相關(guān)的規(guī)定前后不統(tǒng)一。

我國(guó)《民法通則》第91條和《合同法》第80條都對(duì)債權(quán)轉(zhuǎn)讓做出了規(guī)定。我國(guó)《民法通則》對(duì)于債權(quán)轉(zhuǎn)讓采取的是債務(wù)人同意原則；而《合同法》第80條的規(guī)定“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力。債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的通知不得撤銷，但經(jīng)受讓人同意的除外”。說明《合同法》采取的是折衷主義即債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知主義。這使得對(duì)于債權(quán)讓與的效力認(rèn)定在法律的適用上出現(xiàn)了沖突。根據(jù)新法優(yōu)于舊法的原則，現(xiàn)在在債權(quán)讓與的效力認(rèn)定問題上，我們應(yīng)適用《合同法》第80條的規(guī)定，即采取折衷主義原則。

（3）在適用中所遇到的問題

由于資產(chǎn)證券化的特殊性，即其債務(wù)人通常是不特定的多數(shù)，且分布廣泛、流動(dòng)頻繁，若一味要求每一筆債權(quán)轉(zhuǎn)讓都通知債務(wù)人，資產(chǎn)證券化的成本將大大增加。所以，為了降低成本，一些國(guó)家規(guī)定，在發(fā)起人擔(dān)任債權(quán)管理人的情況下，債權(quán)的轉(zhuǎn)讓可不必通知債務(wù)人。而我國(guó)合同法尚未采用這一更有效率的規(guī)定。

（4）解決辦法

本文認(rèn)為可以借鑒物權(quán)中不動(dòng)產(chǎn)登記對(duì)抗第三人的法律規(guī)定，使合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓即債權(quán)轉(zhuǎn)讓的生效要件由債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知制變?yōu)閭鶛?quán)登記以對(duì)抗第三人的制度。登記制的公示方式具有使交易者及第三人認(rèn)識(shí)債權(quán)狀態(tài)的作用，起到防止風(fēng)險(xiǎn)、排除爭(zhēng)議和降低成本的效果，因而更有利于債權(quán)特別是大宗債權(quán)的轉(zhuǎn)讓，加速了債權(quán)的資本化。

1999年，《美國(guó)統(tǒng)一商法典》進(jìn)行了修正，擴(kuò)大了登記的范圍，不僅適用于賬債和動(dòng)產(chǎn)契據(jù)的買賣，也適用于“無形資產(chǎn)的支付”和“本票”的買賣。這樣，修正后的登記制度幾乎適用于所有的合同債權(quán)和證券債權(quán)。

日本新出臺(tái)的《債權(quán)讓渡特別法》，采取債權(quán)讓與登記制度，明定應(yīng)以磁盤制作債權(quán)讓與登記檔案，載明法定應(yīng)記載事項(xiàng)，由讓與人及受讓人向法務(wù)省提出債權(quán)讓與登記的申請(qǐng)，始能以其債權(quán)讓與對(duì)抗第三人。其中除必須載明債權(quán)總額外，尚應(yīng)記載債務(wù)人或其他為特定債權(quán)的必要事項(xiàng)。

我國(guó)也可以規(guī)定，在資產(chǎn)證券化債權(quán)轉(zhuǎn)讓中，由債權(quán)轉(zhuǎn)讓人在相關(guān)媒體上公告，將債權(quán)轉(zhuǎn)讓的有關(guān)事宜告知相關(guān)權(quán)利人，以公告方式對(duì)抗第三人，這樣既節(jié)省了成本又提高了操作效率。

2。債權(quán)附屬擔(dān)保權(quán)益的移轉(zhuǎn)及完善問題

（1）債權(quán)附屬擔(dān)保權(quán)益的移轉(zhuǎn)

根據(jù)抵押權(quán)的從屬性，債權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)抵押權(quán)也隨之轉(zhuǎn)讓。但由于抵押權(quán)采取的是公示原則，在對(duì)于隨債權(quán)轉(zhuǎn)讓而發(fā)生的抵押權(quán)移轉(zhuǎn)是否也要履行變更登記手續(xù)的問題上，并沒有明確的規(guī)定。

目前，世界上大多數(shù)國(guó)家采取了附屬權(quán)益自動(dòng)轉(zhuǎn)移的模式。如《法國(guó)民法典》第1692條規(guī)定：“債權(quán)的買賣或讓與，其標(biāo)的包括保證、優(yōu)先權(quán)及抵押等從屬于債權(quán)的權(quán)利?！薄兜聡?guó)民法典》第401條第1項(xiàng)規(guī)定：“債權(quán)一經(jīng)讓與，其抵押權(quán)、船舶抵押權(quán)或者質(zhì)權(quán)，以及由一項(xiàng)向上述提供擔(dān)保所產(chǎn)生的權(quán)利，一并移轉(zhuǎn)于新債權(quán)人。”《意大利民法典》第1263條第1項(xiàng)規(guī)定：“根據(jù)轉(zhuǎn)讓的效力，債權(quán)的轉(zhuǎn)移亦要將先取特權(quán)、人的擔(dān)保和物的擔(dān)保及其他從權(quán)利都轉(zhuǎn)讓給受讓人。”

我國(guó)《合同法》第81條也規(guī)定“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，受讓人取得與債權(quán)有關(guān)的從權(quán)利，但該從權(quán)利專屬于債權(quán)人自身的除外”?？梢姡覈?guó)立法對(duì)于附屬權(quán)自動(dòng)轉(zhuǎn)移的模式是持肯定的態(tài)度的。

（2）移轉(zhuǎn)后的完善問題

對(duì)于SPV受讓擔(dān)保權(quán)益后，是否還要辦理變更登記手續(xù)的問題，各國(guó)在進(jìn)行資產(chǎn)證券化立法時(shí)，日益趨向于簡(jiǎn)化交易手續(xù)，降低交易成本。如《韓國(guó)資產(chǎn)流動(dòng)化法》第8條第1項(xiàng)規(guī)定：“按照資產(chǎn)流動(dòng)化計(jì)劃進(jìn)行轉(zhuǎn)讓或信托的債權(quán)為一質(zhì)權(quán)或抵押權(quán)所做出擔(dān)保額債權(quán)后，流動(dòng)化專門公司在依第6條第1款的規(guī)定進(jìn)行登陸時(shí)取得該質(zhì)權(quán)或抵押權(quán)?！?/p>

（3）我國(guó)相關(guān)立法

我國(guó)雖然對(duì)于附屬權(quán)自動(dòng)轉(zhuǎn)移的模式是持肯定態(tài)度，但是在SPV受讓擔(dān)保權(quán)益后，是否還要辦理變更登記手續(xù)的問題上，我國(guó)缺乏明確的規(guī)定。

同時(shí)，《擔(dān)保法》第43條第2款“當(dāng)事人未辦理抵押物登記的，不得對(duì)抗第三人”的規(guī)定，要求SPV需逐一對(duì)抵押權(quán)進(jìn)行變更登記，但這將加大證券化成本，使證券化不具可操作性；但若不辦理登記手續(xù)，又與《擔(dān)保法》第43條之規(guī)定相違背，應(yīng)該轉(zhuǎn)移不具有對(duì)抗第三人的效力。

（4）解決辦法

本文認(rèn)為可以通過特別立法或修改現(xiàn)行法律對(duì)附屬擔(dān)保權(quán)益的完善問題做出有利于證券化融資的規(guī)定。如可以對(duì)《擔(dān)保法》進(jìn)行有關(guān)的修改（例如，若僅僅是抵押人的變更，應(yīng)豁免抵押人和抵押權(quán)人到原登記機(jī)關(guān)作抵押變更登記，而由證券化監(jiān)管機(jī)關(guān)備案即可），使其符合世界資產(chǎn)證券化立法的趨勢(shì)。

（三）資產(chǎn)“真實(shí)出售”后抗辯權(quán)的問題

1。抗辯權(quán)

抗辯權(quán)又稱異議權(quán)，是指對(duì)抗請(qǐng)求權(quán)或者否認(rèn)對(duì)方的權(quán)利主張的權(quán)利?？罐q權(quán)的作用是阻礙對(duì)方當(dāng)事人的請(qǐng)求權(quán)發(fā)生效力，它可以分為延期的抗辯權(quán)和消滅的抗辯權(quán)。前者指不使對(duì)方當(dāng)事人的請(qǐng)求權(quán)歸于消滅，而僅僅只是阻礙其發(fā)生效力；后者之抗辯權(quán)的行使將導(dǎo)致對(duì)方請(qǐng)求權(quán)的消滅。

2。我國(guó)的相關(guān)立法

我國(guó)《合同法》第79～83條對(duì)合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓的問題做出了具體規(guī)定，包括合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓的范圍、方式和內(nèi)容等，但對(duì)于合同的有償轉(zhuǎn)讓等特殊問題卻未做出明確規(guī)定。例如，若基于債權(quán)有償轉(zhuǎn)讓所成立的合同，屬于雙務(wù)有償合同，而雙務(wù)有償合同在履行過程中存在同時(shí)履行抗辯權(quán)和不安抗辯權(quán)的問題。

我國(guó)《合同法》第82條規(guī)定債務(wù)人在債權(quán)轉(zhuǎn)讓后，應(yīng)向新的債權(quán)人履行義務(wù)，并不再向原債權(quán)人履行已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的義務(wù)，同時(shí)其與履行債權(quán)相關(guān)的抗辯權(quán)也隨之轉(zhuǎn)移。

債務(wù)人在合同轉(zhuǎn)讓時(shí)已經(jīng)存在的對(duì)抗債權(quán)人的抗辯權(quán)，在合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓之后，對(duì)新的債權(quán)人產(chǎn)生效力，有權(quán)對(duì)抗新的債權(quán)人。根據(jù)這一權(quán)利，債務(wù)人在接到債務(wù)轉(zhuǎn)讓通知時(shí)，如果存在抗辯事由，則可以行使自己的抗辯權(quán)，向新的債權(quán)人（受讓人）提出。如果原始債務(wù)人基于種種原因而向SPV行使了抗辯權(quán)，法院應(yīng)該如何處理？

3。所產(chǎn)生的問題

若允許抗辯權(quán)的存在，則債權(quán)轉(zhuǎn)讓的后果將難以預(yù)料，從而增大資產(chǎn)證券化的法律風(fēng)險(xiǎn)。

在發(fā)起人使用超額擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式下，SPV給付的對(duì)價(jià)與債權(quán)的實(shí)際價(jià)值會(huì)有較大的出入。在這種情況下，法院或仲裁機(jī)構(gòu)能否以顯失公平為由要求變更或撤銷轉(zhuǎn)讓合同，發(fā)起人的債權(quán)人能否以發(fā)起人超低價(jià)處置資產(chǎn)為由主張撤銷權(quán)，都將是一個(gè)未知數(shù)。這使得證券化發(fā)起人和SPV之間的“真實(shí)出售”的法律效力難以確認(rèn)，從而影響資產(chǎn)證券的信用評(píng)級(jí)和包裝出售。

4。解決辦法

本文認(rèn)為可以通過對(duì)相關(guān)法規(guī)做出相應(yīng)的法律解釋來解決這種情況。如：若發(fā)起人的債權(quán)人以發(fā)起人超低價(jià)處置資產(chǎn)為由主張撤銷權(quán)，法院應(yīng)先判斷該資產(chǎn)轉(zhuǎn)移是否為“真實(shí)出售，“該資產(chǎn)是否已從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中剝離，若確定其屬于“真實(shí)出售，“則根據(jù)資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，即SPV給付的對(duì)價(jià)之所以會(huì)與債權(quán)的實(shí)際價(jià)值有較大的出入是因?yàn)槭褂昧顺~擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式，則法院應(yīng)不支持發(fā)起人的債權(quán)人的要求。

三、結(jié)論

通過上述關(guān)于“真實(shí)出售”在我國(guó)法律適用中所發(fā)生的問題，我們可以發(fā)現(xiàn)，問題的發(fā)生大多是由于我國(guó)擔(dān)保和破產(chǎn)法律制度的不完善以及法規(guī)之間的沖突造成的。所以，我們應(yīng)該先理清目前即存的《合同法》、《擔(dān)保法》、《破產(chǎn)法》等與資產(chǎn)證券化的內(nèi)在需求之間的規(guī)則沖突之處。這些沖突之處可以通過做出相關(guān)的司法解釋來解決。

我國(guó)還應(yīng)出臺(tái)一部立法層次高的法律，以體現(xiàn)立法的權(quán)威性、一致性與穩(wěn)定性。國(guó)際上資產(chǎn)證券化立法模式有分散立法與統(tǒng)一立法兩種，分散立法模式以美國(guó)為代表，統(tǒng)一立法模式是其他大部分國(guó)家所采取的模式，特別是近幾年來，歐洲、亞洲等陸續(xù)有幾十個(gè)國(guó)家和地區(qū)制訂了資產(chǎn)證券化的單行法。我國(guó)的資產(chǎn)證券化程度還不高，在立法上采取單行法的模式較好，這樣有利于我國(guó)隨著資產(chǎn)證券化程度的不斷提高而對(duì)相關(guān)法律進(jìn)行調(diào)整。

注釋

[1]陳福春、賴永柱：《淺析資產(chǎn)證券化的幾個(gè)法律問題》，http：//www11zwmscp1com，2006年1月15日。

[2]SPV（SpecialPurposeVehicle）是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵性主體，它是一個(gè)專為隔離風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)立的特殊實(shí)體，設(shè)立目的在于實(shí)現(xiàn)發(fā)起人需要證券化的資產(chǎn)與其他資產(chǎn)之間的風(fēng)險(xiǎn)隔離。

[3]SPT（SpecialPurposeTrust）是以信托形式建立的SPV，作為受托人的SPV是法律規(guī)定的營(yíng)業(yè)受托人，通常是經(jīng)核準(zhǔn)有資格經(jīng)營(yíng)信托業(yè)務(wù)的銀行、信托公司等。

[4]史玉光：《證券化資產(chǎn)“真實(shí)出售”的確認(rèn)》，《金融會(huì)計(jì)》，2006年第1期，第47～48頁。

[5]李開國(guó)：《民法基本問題研究》，法律出版社1997年版，第317頁。

[6]胡軒之：《ABS融資模式中擔(dān)保支持問題之探析》，載《法學(xué)雜志》1998年第2期，第6～7頁。

[7]自冉昊：《ABS若干法律問題論析》，http：//www1cass1net1cn，2005年10月27日。

[8]黃嵩，等：《資產(chǎn)證券化的核心》，http：//web1cenet1org1cn，2006年3月25日。

第8篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行 個(gè)人信貸 風(fēng)險(xiǎn)防范

個(gè)人信貸業(yè)務(wù)是隨著信用消費(fèi)的產(chǎn)生而產(chǎn)生,隨著信用消費(fèi)的發(fā)展而發(fā)展,對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著重要的拉動(dòng)作用。2008年以來,受美國(guó)次貸危機(jī)的影響,我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)遭受強(qiáng)烈的沖擊,對(duì)外依賴型的增長(zhǎng)模式已難以為繼。解決商業(yè)銀行消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)發(fā)展所面臨的問題對(duì)促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)、健康發(fā)展有著十分重要的意義。

1 我國(guó)個(gè)人信貸業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)因素分析

從理論上講,個(gè)人消費(fèi)信貸的風(fēng)險(xiǎn)主要來自借款人的還款能力不足和借款人的還款意愿不足兩大方面,因此,研究借款人的收入波動(dòng)和道德風(fēng)險(xiǎn)可能是最重要的兩個(gè)方面。除此之外,政策制度環(huán)境所導(dǎo)致的制度成本,因其對(duì)借款人還款能力和還款意愿的較大影響,也是研究的重要方面。

1.1借款人還款能力不足的風(fēng)險(xiǎn)

在實(shí)務(wù)操作中對(duì)個(gè)人還款能力的準(zhǔn)確判斷是相當(dāng)困難的。除了借款人的道德風(fēng)險(xiǎn)外,工作流動(dòng)性的加大是目前風(fēng)險(xiǎn)防范的難點(diǎn)之一。目前,企業(yè)員工下崗、跳槽的情況十分常見;收人下降造成的還款能力不足很難事先預(yù)見。企業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)職工和投資人的預(yù)期收入將產(chǎn)生巨大的影響,也是重要的風(fēng)險(xiǎn)因素。此外,部分個(gè)人貸款購買的房子、汽車等不是用于消費(fèi),而是用于投資,房?jī)r(jià)、車價(jià)、大件消費(fèi)品價(jià)格下跌導(dǎo)致回收期長(zhǎng)于預(yù)期等因素都會(huì)加大貸款風(fēng)險(xiǎn),這些都使得對(duì)借款人還款能力的風(fēng)險(xiǎn)判斷更加復(fù)雜。

1.2市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

(1)市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)是指國(guó)家政策變化、城鎮(zhèn)規(guī)劃變化、人們需求變化以及經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)等引起的市場(chǎng)供求變化而帶來的風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)八九十年代的海南房地產(chǎn)熱,導(dǎo)致了許多銀行的大量呆壞帳就是一個(gè)很好的例證。

(2)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。通貨膨脹就是指商品價(jià)格普遍的持續(xù)性的上升,也就是貨幣的貶值。由于按揭借款合同期限、還款方式已事先確定,在通脹發(fā)生后,收回的貨幣資金其價(jià)值要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于通脹前的實(shí)際價(jià)值,給銀行資產(chǎn)造成隱性損失。

(3)利率風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)是指資產(chǎn)、負(fù)債、收益在利率波動(dòng)時(shí)發(fā)生損失的可能性,這種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)貸款人及借款人都會(huì)造成影響。此項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)是由于利率政策、利率結(jié)構(gòu)不合理性而給消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

1.3流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

個(gè)人消費(fèi)信貸,例如個(gè)人住房貸款,貸款期限比較長(zhǎng)、金額較大、客戶分散,而商業(yè)銀行的負(fù)債期限相對(duì)較短,在允許銀行參與的資本市場(chǎng)發(fā)育尚不健全的情形下,銀行無法通過資產(chǎn)證券化等方式建立融通長(zhǎng)期資金的渠道,從而形成“短存長(zhǎng)貸”的格局,使資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不匹配流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)顯著上升。

1.4操作風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)巴塞爾新資本協(xié)議對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的定義:操作風(fēng)險(xiǎn)是由于內(nèi)部程序、人員、系統(tǒng)的不完善或失誤,或外部事件造成直接或間接損失的風(fēng)險(xiǎn)。引起操作風(fēng)險(xiǎn)的因素包括人員因素、系統(tǒng)因素、流程因素、外部事件四種情況。其中,屬于商業(yè)銀行操作風(fēng)險(xiǎn)的包括兩個(gè)方面:一是人員因素引起的操作失誤、違法行為、越權(quán)行為;二是流程因素引起的流程執(zhí)行不嚴(yán)格。

2 商業(yè)銀行防范消費(fèi)信貸風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策建議

2.1開發(fā)應(yīng)用“個(gè)人信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)分模型”和“消費(fèi)信貸電腦審批系統(tǒng)”,嚴(yán)格把好消費(fèi)信貸入口關(guān)銀行應(yīng)根據(jù)自身業(yè)務(wù)特點(diǎn)和發(fā)展戰(zhàn)略制定具體的個(gè)人信用評(píng)價(jià)體系,以此作為放貸的基本標(biāo)準(zhǔn)。同時(shí),加大系統(tǒng)開發(fā)建設(shè)力度,對(duì)消費(fèi)信貸的申請(qǐng)和審批設(shè)定一套嚴(yán)密、詳細(xì)、可操作性強(qiáng)的標(biāo)準(zhǔn)程序,并按此程序設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)軟件。這套標(biāo)準(zhǔn)程序中,貸款抵押率和負(fù)債-收入比率是兩項(xiàng)最重要的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)。

2.2積極防范操作風(fēng)險(xiǎn)

首先,商業(yè)銀行要培養(yǎng)一支高素質(zhì)的營(yíng)銷隊(duì)伍,進(jìn)一步完善激勵(lì)考核機(jī)制,建立有效的雇員管理酬勞制度,以提高風(fēng)險(xiǎn)防范積極性。其次,防范消費(fèi)信貸操作風(fēng)險(xiǎn)還要加強(qiáng)消費(fèi)信貸的文檔管理,加強(qiáng)后備人員和后備系統(tǒng)建設(shè),以維持操作的持續(xù)性。再次,防范消費(fèi)信貸操作風(fēng)險(xiǎn)要推行操作流程電子化。

2.3健全法律法規(guī)——個(gè)人消費(fèi)信貸風(fēng)險(xiǎn)管理的保障

隨著個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)的不斷開拓,原有的法律法規(guī)亟待修訂與完善,要出臺(tái)針對(duì)個(gè)人貸款的相關(guān)法律法規(guī)來進(jìn)一步規(guī)范市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)作,既保障消費(fèi)者的利益,也維護(hù)商業(yè)銀行的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。同時(shí),全社會(huì)也要積極利用各種途徑大力推廣個(gè)人消費(fèi)信貸風(fēng)險(xiǎn)道德規(guī)范的宣傳和教育工作。

2.4實(shí)現(xiàn)消費(fèi)貸款證券化,分散消費(fèi)信貸風(fēng)險(xiǎn)

消費(fèi)信貸一般期限較長(zhǎng),造成商業(yè)銀行短資長(zhǎng)貸,加大了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)商業(yè)銀行應(yīng)該加快實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化進(jìn)程。在證券化過程中,商業(yè)銀行將其持有的消費(fèi)信貸資產(chǎn),按照不同地域、利率、期限等方式形成證券組合,出售給政府成立的專門機(jī)構(gòu)或信托公司,由其將購買的貸款組合。經(jīng)擔(dān)保和信用增級(jí)后,以抵押擔(dān)保證券的形式出售給投資者。

2.5實(shí)行浮動(dòng)貸款利率、多種還款方式和提前償還罰息

(1)人民銀行應(yīng)加快利率市場(chǎng)化進(jìn)程,在利率浮動(dòng)比率、貨款比例和期限安排上,給商業(yè)銀行以更大的余地,以便更好地為客戶服務(wù),更好地防范風(fēng)險(xiǎn)。

(2)對(duì)貸款期限長(zhǎng)、利率風(fēng)險(xiǎn)大的住房貸款盡快實(shí)行固定利率和浮動(dòng)利率并行的利率制度。

(3)實(shí)施提前還款罰息制。當(dāng)利率下跌時(shí),消費(fèi)者會(huì)提前償還固定利率的貸款,而以較低的利率舉借新債。借新債還舊債,會(huì)導(dǎo)致銀行喪失貸款收益,并給銀行重新安排資金造成困難。為此,銀行應(yīng)收取高于預(yù)定利率的罰息,彌補(bǔ)信貸資產(chǎn)損失。

參考文獻(xiàn):

[1]潘麗娟.我國(guó)消費(fèi)信貸現(xiàn)狀分析[J].合作經(jīng)濟(jì)與科技,2008,(1).

[2]邵燁.我國(guó)商業(yè)銀行消費(fèi)信貸中的操作風(fēng)險(xiǎn)成因剖析[J].現(xiàn)代商業(yè),2008,(5).

第9篇：資產(chǎn)證券化操作流程范文

【關(guān)鍵詞】BT投資模式 施工企業(yè) 資金成本 融資創(chuàng)新

在目前施工企業(yè)步入微利階段的大背景下,為了實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模,做大做強(qiáng)主業(yè),確立自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力,越來越多的施工企業(yè)開始走資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)相結(jié)合的道路,以資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)帶動(dòng)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng),形成資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)兩翼起飛的經(jīng)營(yíng)方式。采用BT投資模式便應(yīng)運(yùn)而生,并且越來越受到重視和采用。在BT投資模式下,對(duì)于施工企業(yè)而言,如何合理安排資金來源,控制資金成本,降低融資費(fèi)用、開展融資創(chuàng)新等將在很大程度上對(duì)提升BT投資項(xiàng)目盈利能力,甚至對(duì)施工企業(yè)的可持續(xù)性發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。

一、BT投資模式簡(jiǎn)介及其盈利模式

1、BT模式簡(jiǎn)介。BT是英文單詞建設(shè)和移交“build and transfer”的縮寫,目前國(guó)內(nèi)常用的模式是“政府招標(biāo)回購、企業(yè)投資建設(shè)、資金分期支付”。BT模式實(shí)際上是BOT(Build-Operate-Transfer,即“建設(shè)-經(jīng)營(yíng)-移交)模式的一種衍生方式,其本質(zhì)是資金和項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)。BT模式的操作流程為:項(xiàng)目前期征地拆遷工作由回購方(一般為政府)基本落實(shí)或完成后,回購方通過議標(biāo)方式選擇項(xiàng)目投資主體,中標(biāo)后的投資主體和其它投資人根據(jù)國(guó)家計(jì)委計(jì)建設(shè)[1996]673號(hào)《關(guān)于實(shí)行建設(shè)項(xiàng)目法人責(zé)任制的暫行規(guī)定》組建成立項(xiàng)目公司。項(xiàng)目公司在項(xiàng)目建設(shè)期內(nèi)行使項(xiàng)目的投融資和建設(shè)管理職責(zé),項(xiàng)目公司也可以委托專業(yè)的建設(shè)管理公司代項(xiàng)目公司對(duì)項(xiàng)目的建設(shè)進(jìn)行管理。項(xiàng)目公司根據(jù)國(guó)家招投標(biāo)法招標(biāo)選擇施工承包商、設(shè)計(jì)、監(jiān)理單位,項(xiàng)目竣工驗(yàn)收合格后,項(xiàng)目公司將合格工程移交給回購方。回購方根據(jù)與項(xiàng)目公司約定的回購期,分年度將回購款支付給項(xiàng)目公司。

2、BT的盈利模式。BT模式要求承包方有較強(qiáng)的資金實(shí)力及政府背景,進(jìn)入門檻相對(duì)較高,而且公司享受傳統(tǒng)的建筑施工收益與投資收益的雙重收益,綜合利潤(rùn)水平明顯高于傳統(tǒng)的建筑承包項(xiàng)目。根據(jù)BT項(xiàng)目運(yùn)作過程,BT項(xiàng)目公司的主要盈利點(diǎn)在以下三個(gè)方面。(1)工程成本節(jié)余:主要是與回購方簽訂的回購協(xié)議中約定的回購基數(shù)中的投資額與項(xiàng)目建設(shè)總成本之間的差額,這部分收益主要來自公司通過科學(xué)組織招投標(biāo)、優(yōu)化設(shè)計(jì)等手段而產(chǎn)生的建設(shè)成本節(jié)余。(2)融資成本節(jié)余:主要來自于回購方支付的資金占用成本和項(xiàng)目公司實(shí)際融資成本的節(jié)余。(3)BT項(xiàng)目帶動(dòng)主營(yíng)收入:由公司自己作為總承包方投標(biāo)BT建設(shè)項(xiàng)目,由于公司可以對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行篩選,使得

這部分的主營(yíng)利潤(rùn)要高于其他的工程項(xiàng)目。

二、BT投資模式下的融資風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)國(guó)家有關(guān)規(guī)定,建設(shè)項(xiàng)目自有資金應(yīng)占項(xiàng)目總投資的1/3-1/4。施工企業(yè)如果自行投資承建BT項(xiàng)目,大額的投資量一般施工企業(yè)完全靠自有資金來解決是不可能的,必須依靠融資來解決,目前的主要融資渠道就是銀行貸款,除去需自行投入的項(xiàng)目資本金外,需要從銀行獲得的貸款至少要占項(xiàng)目總投資的65%以上,這樣,隨之就產(chǎn)生了融資風(fēng)險(xiǎn)。

BT投資模式下的融資風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在三個(gè)方面,一是能否如期足額取得貸款,能否在資金額度和使用期限上對(duì)BT項(xiàng)目建設(shè)給予保障,這是決定BT項(xiàng)目建設(shè)成敗的關(guān)鍵因素。二是貸款利率是否穩(wěn)定,一般來說,BT項(xiàng)目的建設(shè)期都在一年以上,在央行實(shí)行從緊貨幣政策的宏觀調(diào)控下,貸款利率呈不斷上升的趨勢(shì),企業(yè)在投標(biāo)時(shí)是否考慮足利率的變化因素,BT合同總價(jià)中的融資費(fèi)用能否包住,這直接關(guān)系到施工企業(yè)BT投資的盈利水平。三是貸款到期能否按時(shí)足額歸還,這就要求施工企業(yè)在簽訂貸款合同時(shí)綜合考慮BT 項(xiàng)目建設(shè)期及回購期因素,貸款期限一般應(yīng)大于建設(shè)期加上第一次回購期;同時(shí)應(yīng)在簽訂BT建設(shè)合同時(shí)要求政府或業(yè)主出具項(xiàng)目回購承諾函,以及第三方(一般為銀行)提供項(xiàng)目回購擔(dān)保函。但是在各種不確性因素的影響下,仍然存在建設(shè)期限延長(zhǎng)或者回購期內(nèi)項(xiàng)目業(yè)主不能及時(shí)足額支付回購款的情況。這樣,企業(yè)就會(huì)產(chǎn)生不能按時(shí)足額歸還銀行貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)。

產(chǎn)生融資風(fēng)險(xiǎn)的主要原因與投資建設(shè)方的融資能力、項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模和前期工作準(zhǔn)備情況、項(xiàng)目執(zhí)行過程中的變化、經(jīng)濟(jì)政策變化等因素有關(guān),投資建設(shè)方應(yīng)在投標(biāo)前對(duì)這些情況有充分的評(píng)估和準(zhǔn)備。對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)的分析應(yīng)集中在融資方案的可行性和融資成本兩點(diǎn)。融資方案的可行性主要看投資建設(shè)方的實(shí)力和項(xiàng)目情況能否滿足金融機(jī)構(gòu)貸款的要求;同時(shí),投資建設(shè)方應(yīng)盡量在項(xiàng)目正式簽約前確定金融機(jī)構(gòu)的貸款意向并準(zhǔn)備備選融資方案及投資超支應(yīng)對(duì)措施,以盡量降低投資資金不到位的風(fēng)險(xiǎn)。融資成本變化的風(fēng)險(xiǎn)主要看投資建設(shè)方對(duì)影響融資成本的利率等經(jīng)濟(jì)政策的預(yù)測(cè),同時(shí)投資建設(shè)方可通過在融資協(xié)議中鎖定融資成本或通過融資創(chuàng)新等方式降低融資成本變化的風(fēng)險(xiǎn)。

三、BT投資模式下的融資費(fèi)用

目前,適合于BT投資模式的融資方式主要有銀行貸款、票據(jù)貼現(xiàn)(包括商業(yè)承兌匯票和銀行承兌匯票)、信托、發(fā)行債券等,而使用最普遍的就是銀行貸款融資方式。BT投資模式下,融資費(fèi)用有狹義和廣義之分,狹義的融資費(fèi)用一般指企業(yè)向外部融資產(chǎn)生的籌資費(fèi)用,包括貸款利息、貸款合同印花稅、抵押物評(píng)估、登記費(fèi)(抵押貸款)、擔(dān)保費(fèi)(擔(dān)保貸款)、銀行手續(xù)費(fèi)等,也就是通常意義上的財(cái)務(wù)費(fèi)用;而廣義的融資費(fèi)用除了狹義的融資費(fèi)用外,還應(yīng)包含投資方自有資金的資金成本,這才是BT建設(shè)模式下真正意義上的融資費(fèi)用,是對(duì)項(xiàng)目投資決策有用及測(cè)定投資回報(bào)使用的投融資資金成本。

按照政府對(duì)BT投資模式的定義及規(guī)定,BT投資項(xiàng)目的融資費(fèi)用一般實(shí)行固定總價(jià)包干,這就要求企業(yè)在投標(biāo)時(shí),對(duì)貸款利率的測(cè)定及利息的測(cè)算一定要充分估計(jì)國(guó)家未來的貨幣政策宏觀調(diào)控的影響;在貸款時(shí),如遇國(guó)家實(shí)行貨幣從緊的政策,則應(yīng)盡力爭(zhēng)取與銀行簽訂固定利率合同;如遇國(guó)家實(shí)行貨幣寬松的政策,則應(yīng)盡力爭(zhēng)取與銀行簽訂浮動(dòng)利率合同或浮動(dòng)利率下浮一定比率的合同。另外,要根據(jù)工程規(guī)模、工期安排、工程進(jìn)度等對(duì)資金使用量的要求,合理安排使用貸款資金,控制融資費(fèi)用,靈活運(yùn)用貸款資金以充分降低融資成本。

四、BT 投資模式下的融資創(chuàng)新

根據(jù)國(guó)家相關(guān)規(guī)定及BT投資的特點(diǎn),投資建設(shè)方除了擁有一定比例的自有資金外,還需要通過對(duì)外融資來滿足BT投資項(xiàng)目的資金需求,而能否在資金額度和使用期限上對(duì)BT項(xiàng)目建設(shè)給予保障,這是決定BT項(xiàng)目建設(shè)成敗的關(guān)鍵因素。另外,BT投資模式中融資成本的節(jié)余是其盈利的主要來源之一。所以,如何合理安排資金來源、控制資金成本,降低融資費(fèi)用,對(duì)于提升BT投資項(xiàng)目的盈利能力起著關(guān)鍵性作用。由于目前對(duì)外融資主要來源于銀行貸款,鑒于單一的貸款融資方式的弊端,施工企業(yè)應(yīng)采取多元融資方式來克服單一融資方式的缺陷以達(dá)到控制融資風(fēng)險(xiǎn)、降低融資費(fèi)用的目的。

1、多元化融資的含義。多元融資方式應(yīng)該理解為包含有多種融資形式和多個(gè)融資渠道,有多個(gè)金融機(jī)構(gòu)及法

律等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)參與的一個(gè)獲取資金的體系或系統(tǒng)。這一體系的核心是融資工具,所有融資工具都與銀行信貸具有同等競(jìng)爭(zhēng)力,可以是企業(yè)債券、信托、股票、資產(chǎn)證券化、保理、租賃以及其他金融機(jī)構(gòu)的貸款等。具體到某一個(gè)施工企業(yè),多元化融資可以根據(jù)企業(yè)規(guī)模、開發(fā)項(xiàng)目的性質(zhì)以及所依賴的環(huán)境等因素選取適合自身特征的融資方式。其所采用的融資可以有多種融資方式,也可以一種為主,只要符合其自身發(fā)展就可以。對(duì)于采用BT投資模式下的施工企業(yè)而言,多元融資方式相對(duì)于單純依賴銀行信貸的“單一”融資方式的進(jìn)步在于通過將能給企業(yè)將來帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流入的資產(chǎn)及時(shí)出售變現(xiàn),減少了資產(chǎn)占用資金的成本,使企業(yè)可以持續(xù)不斷地承接新的項(xiàng)目,從而走上可持續(xù)發(fā)展的道路。

2、融資工具的創(chuàng)新。建立多元化融資方式的基本條件就是融資工具的創(chuàng)新,通過金融產(chǎn)品的創(chuàng)新來拓展融資渠道,最大限度地吸納國(guó)內(nèi)的閑散資金,是解決資金需求的出路所在。只有不斷根據(jù)BT投資的特征和我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化特征設(shè)計(jì)出合適的融資工具,才能更好地發(fā)揮融資工具融通資金的功能,也才能使得施工企業(yè)健康發(fā)展。

3、融資工具的創(chuàng)新案例分析――浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn),通過一定的結(jié)構(gòu)安排,對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組,進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場(chǎng)上可以出售的流通的證券的過程。對(duì)企業(yè)而言,資產(chǎn)證券化所帶來的裨益不言而喻。作為一種直接融資的渠道,浦東建設(shè)(上證代碼:600284)以低于同期銀行貸款利率1個(gè)多百分點(diǎn)的代價(jià),從市場(chǎng)融得進(jìn)一步發(fā)展的資金。更重要的是,這種融資模式所帶來的良性循環(huán),將徹底改變企業(yè)的盈利模式,為企業(yè)帶來蓬勃生機(jī)。把今后幾年內(nèi)賬面上的收益變成“賣點(diǎn)”,通過上市交易,融得企業(yè)下一步發(fā)展的資金。這種融資模式除了以下利處之外,還將大力縮短市政項(xiàng)目的投入周期,令社會(huì)資本更順暢地進(jìn)入基建領(lǐng)域。

(1)變現(xiàn)預(yù)期收益。BT項(xiàng)目的綜合收益主要體現(xiàn)在投資收益和施工收益,在項(xiàng)目逐步收回回購款時(shí)逐步確認(rèn)投資收益。通過實(shí)施資產(chǎn)證券化,可將項(xiàng)目后幾年預(yù)期的投資收益一次性確認(rèn),從而縮短利潤(rùn)獲得的周期。

(2)緩解現(xiàn)金流壓力,改善資金鏈。通過實(shí)施資產(chǎn)證券化,可大大縮短項(xiàng)目公司的資金回籠時(shí)間,加快BT項(xiàng)目的滾動(dòng)發(fā)展,真正改善項(xiàng)目公司的資金鏈,也使得項(xiàng)目公司逐漸加大投資規(guī)模成為可能。

(3)有效降低融資成本,改善負(fù)債結(jié)構(gòu)。通過實(shí)施資產(chǎn)證券化獲得的資金可用來償還投資時(shí)所借的部分款項(xiàng),能有效改善公司的資本結(jié)構(gòu),減少財(cái)務(wù)費(fèi)用,提高公司信用等級(jí),為再融資創(chuàng)造條件。

(4)提高可持續(xù)盈利能力。實(shí)施資產(chǎn)證券化,打通了BT業(yè)務(wù)模式與資本市場(chǎng)對(duì)接的渠道,借市場(chǎng)的資金獲得了持續(xù)的BT項(xiàng)目的投資能力,解決了工程建設(shè)領(lǐng)域項(xiàng)目合約短期性的問題(吃上頓沒下頓的問題),從而獲得了企業(yè)持續(xù)盈利的能力。

實(shí)施資產(chǎn)證券化,既降低了項(xiàng)目公司BT項(xiàng)目的回購風(fēng)險(xiǎn),又降低了融資成本,有效地改善了資本結(jié)構(gòu),緩解了公司現(xiàn)金流的壓力,從而為公司可持續(xù)發(fā)展提供了全新的直接融資渠道。

五、結(jié)論

在目前施工企業(yè)步入微利階段的大背景下,為了實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模,做大做強(qiáng)主業(yè),確立自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力,越來越多的施工企業(yè)采用BT投資模式,走資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)相結(jié)合的道路,以資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)帶動(dòng)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng),形成資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)兩翼起飛的經(jīng)營(yíng)方式。在BT投資模式下,對(duì)于施工企業(yè)而言,及時(shí)籌集BT投資所需資金,控制資金成本,降低融資費(fèi)用不僅是決定BT投資項(xiàng)目成敗的關(guān)鍵所在,而且也是確保其提升BT投資項(xiàng)目盈利能力的關(guān)鍵因素之一。根據(jù)BT投資項(xiàng)目可以在未來提供穩(wěn)定現(xiàn)金流的特點(diǎn),施工企業(yè)應(yīng)從自身經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)出發(fā),積極采用資產(chǎn)證券化等融資創(chuàng)新方式,將BT資產(chǎn)及時(shí)出售變現(xiàn)。這不僅可減少資產(chǎn)占用資金的成本,而且出售資產(chǎn)所得資金能使企業(yè)可以持續(xù)不斷地承接新的項(xiàng)目,從而真正走上可持續(xù)發(fā)展的道路。

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