負債融資精選(九篇)

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第1篇：負債融資范文

裝備制造業(yè)企業(yè)負債融資方式對公司業(yè)績的影響

（一）研究設計

1研究假設雖然以往有關負債融資的研究成果、研究思路、研究方法對本文有一定的借鑒意義，但在指導與解決裝備制造業(yè)的實際問題時，應立足本行業(yè)行情，將裝備制造業(yè)的現(xiàn)狀與我國資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀結合起來考慮。與一般企業(yè)相比，裝備制造業(yè)企業(yè)具有高風險特征，競爭較激烈，且裝備制造業(yè)企業(yè)的信息不對稱程度相對于一般企業(yè)而言更為嚴重。裝備制造業(yè)企業(yè)的信息不對稱主要來自技術研發(fā)者和投資者（股權人、債權人）之間的信息不對稱。技術研發(fā)者往往掌握較多的技術開發(fā)項目發(fā)展前景及其可行性的秘密信息，而外部投資者往往不了解。信號傳遞理論認為，負債比率可以作為傳遞內部信息的一種信號，投資者將高負債看作是企業(yè)高質量的一種信號。在信息非對稱條件下，高質量企業(yè)為了有效地將自己與低質量企業(yè)區(qū)分開，常常采用高負債策略。根據(jù)信號傳遞理論，本文提出假設1。假設1我國裝備制造業(yè)上市公司負債對企業(yè)績效的影響為正。由于高比例的流動負債增加了高風險度，為了避免招致債權人的訴訟或接管，經(jīng)理層通常會努力提高自身的經(jīng)營業(yè)績，增加自由現(xiàn)金流量用于及時付款。裝備制造業(yè)上市公司長期性的債務主要由長期借款和應付債券兩項構成，特別是向銀行的長期借款。由于目前我國銀行的國有性質，造成銀行整體上在公司治理結構中充當著消極角色，對公司治理的監(jiān)督作用有限，從而影響企業(yè)業(yè)績。由此，本文認為裝備制造業(yè)上市公司長期借款率對企業(yè)業(yè)績的影響為負?；谝陨险J識，提出假設2。假設2我國裝備制造業(yè)上市公司的流動負債對企業(yè)業(yè)績影響為正，長期借款對企業(yè)業(yè)績的影響為負。應付債券具有抵稅作用，且可以保證公司的控制權，同時債券發(fā)行審核的程序為企業(yè)投資項目的可行性提供了相當?shù)谋Ｕ?，應付債券在實際應用中能夠有效降低企業(yè)的成本，促進企業(yè)業(yè)績的提升。因此，本文提出假設3。假設3應付債券與裝備制造業(yè)企業(yè)業(yè)績呈2沈陽工業(yè)大學學報（社會科學版）正相關關系。商業(yè)信用是指企業(yè)利用其自身的良好形象，可以從與自己有業(yè)務往來的其他企業(yè)獲得一定量的需求資金用以周轉的一種融資方式。商業(yè)信用融資方式一般不需要辦任何手續(xù)，非常方便，使用靈活、有彈性，且融資成本低，逐漸成為企業(yè)的重要負債融資途徑。因此，本文提出假設4。假設4商業(yè)信用與企業(yè)業(yè)績正相關。

2樣本選擇與數(shù)據(jù)來源本文根據(jù)裝備制造業(yè)企業(yè)創(chuàng)新基金的分類和我國《上市公司行業(yè)分類指引》，共選出了273家裝備制造業(yè)企業(yè)，通過對這些企業(yè)2007—2011年財務數(shù)據(jù)的分析，剔除了5年內被ST和ST的企業(yè)，最后得到224家A股上市裝備制造業(yè)企業(yè)，2007—2011年共1120個樣本作為研究對象。所有企業(yè)的財務數(shù)據(jù)主要來源于CCER數(shù)據(jù)庫，同時借助巨潮資訊提供的年報信息對數(shù)據(jù)進行了補充和抽檢。

3變量指標的選?。?）裝備制造業(yè)企業(yè)業(yè)績指標的選取。衡量公司業(yè)績的指標可以分為兩類，一類是賬面利潤指標，如總資產收益率、凈資產收益率、每股收益等；另一類是市場價值指標，主要是托賓Q值。在以往對裝備制造業(yè)企業(yè)的研究中，不同學者采用的指標不盡相同，有總資產收益率、市盈率、每股經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額和凈資產收益率。本文結合裝備制造業(yè)企業(yè)自身特征，選取凈資產收益率（ROE）作為衡量裝備制造業(yè)企業(yè)業(yè)績的指標。凈資產收益率是一個綜合性極強、最具代表性的財務比率，是企業(yè)銷售規(guī)模、成本控制、資本營運、籌資結構的綜合體現(xiàn)，能夠反映企業(yè)經(jīng)營活動的最終成果和股東投入資金的獲利能力，體現(xiàn)了企業(yè)價值最大化的目標。同時，該指標也是我國證券監(jiān)督部門考察上市公司經(jīng)營業(yè)績的關鍵指標。因此，無論對一般企業(yè)還是對裝備制造業(yè)企業(yè)而言，用凈資產收益率反映企業(yè)經(jīng)營績效都具有一定的代表性。計算公式為：ROE＝凈利潤／股東權益平均余額。式中，股東權益平均余額＝（股東權益期末余額＋股東權益期初余額）／2（2）裝備制造業(yè)企業(yè)負債融資指標的選取。關于負債融資指標的選取，本文主要考慮債務期限和債務種類，共選取5個指標衡量裝備制造業(yè)企業(yè)的負債融資。由于我國上市公司市場價值數(shù)據(jù)難以取得，對于這些指標的計算都采用賬面價值，具體如下：①總資產負債率D，本文選擇資產負債率作為企業(yè)負債融資的替代變量。D＝負債總額／總資產。②流動負債率S，為借入的尚未歸還的1年期以下的借款在負債總額中的比重，反映流動負債中裝備制造業(yè)企業(yè)與銀行之間的債權關系。S＝流動負債／負債總額。③長期借款率L，反映尚未歸還的1年期以上的借款在負債總額中的比重。L＝長期借款／負債總額。④應付債券比率W，反映為籌集長期資金而實際發(fā)行的債券及應付的利息在負債總額中所占的比重。W＝應付債券／負債總額。⑤商業(yè)信用比率X，反映企業(yè)之間的債權關系。商業(yè)信用包括應付賬款、應付票據(jù)及預收賬款。X＝（應付賬款＋應付票據(jù)＋預收賬款）／負債總額。（3）控制變量指標的選取。①公司規(guī)模。公司規(guī)模是影響公司價值的一個主要因素。研究表明，用公司資產總額代表公司規(guī)模與用公司股權市值表示公司規(guī)模的回歸結果沒有多大差別。我國上市公司中存在大量的非流通股，公司市值并不能很好地反映公司規(guī)模，因此，本文采用總資產的自然對數(shù)衡量公司規(guī)模，即SIZE＝ln總資產，總資產取賬面價值。②公司成長機會的衡量。一般來說，公司增長潛力越大，越有利于提高公司價值。但在成長性不同的公司中，債權和股權有特殊的作用機理。就裝備制造業(yè)企業(yè)而言，由于外在競爭較激烈，公司的研發(fā)能力都比較強，成長性是影響公司業(yè)績的重要指標。本文用無形資產的自然對數(shù)表示公司的成長機會，GROWTH＝ln無形資產，無形資產取賬面價值。

（二）負債融資對公司業(yè)績影響的實證分析

1樣本指標的統(tǒng)計性分析表1給出了裝備制造業(yè)企業(yè)每年企業(yè)業(yè)績及長短期債務指標的描述性統(tǒng)計。從表中可以看到，裝備制造業(yè)企業(yè)的凈資產收益率從2007年的583％到2011年的374％，5年間企業(yè)業(yè)績有升有降，起伏不定。長期負債率基本保持在約4％，說明裝備制造業(yè)企業(yè)的長期負債融資相對比較穩(wěn)定。流動負債率先升后降，總體大概在40％，說明我國裝備制造業(yè)企業(yè)偏好流動負債融資。裝備制造業(yè)企業(yè)的負債融資方式有流動負債、應付賬款、應付票據(jù)、預收賬款、長期借款及應付債券。通過表2可以看到不同種類負債所占的比例。表2顯示，流動負債占到30％左右，說明裝備制造業(yè)企業(yè)在選擇流動負債時，還是比較偏好于流動性強、風險較低的流動負債。商業(yè)信用由應付賬款、應付票據(jù)和預收賬款這3項指標來反映，其所占的比重呈逐年上升的趨勢，由2007年的326976％上升到2011年的430288％。而流動負債的比重卻在逐年減少?？梢?，商業(yè)信用對流動負債有一定的替代作用。當企業(yè)的貸款額度達到一定的比例，企業(yè)無法進一步獲取銀行借款時，就會尋找新的融資途徑，商業(yè)信用就成為銀行借款的替代品。從表2中可以看出，債券融資的比重最小，很多年份都沒達到1％。我國的債券市場發(fā)展不足，企業(yè)發(fā)行債券受到政府的嚴格控制，發(fā)行成本和風險較大，使企業(yè)通過負債融資的余地非常小。和應付債券相比，長期借款的比重大一些，從整體上看，每年都在負債總額的10％以上。

2實證結果分析（1）表3給出了模型Ⅰ的回歸結果。中可以看到，回歸方程通過了顯著性水平為1％的F檢驗，整體顯著性較高，說明解釋變量能夠很好地解釋因變量。DW值接近2，說明不存在序列相關問題。資產負債率的系數(shù)為－0553，并且通過1％顯著水平的t檢驗，說明我國裝備制造業(yè)企業(yè)總體上的負債融資對企業(yè)業(yè)績的影響為負，假設1沒有通過。（2）模型Ⅱ根據(jù)債務期限將負債融資分為流動負債和長期借款進行考察。流動負債率的系數(shù)為－0196，并且通過顯著性水平為1％的t檢驗，說明流動負債率和凈資產收益率之間呈現(xiàn)顯著的負相關關系，假設2沒有通過。這說明我國裝備制造業(yè)上市公司的經(jīng)營者并不因為風險的加大而增加自有現(xiàn)金流量，而是酌情放棄了一定比例的流動負債，以減少企業(yè)所承擔的風險，流動負債對公司治理的效應并沒有發(fā)揮出來。長期借款率的系數(shù)為0035，對企業(yè)業(yè)績的影響為正，長期借款對公司治理的效應并不顯著。整體來看，我國應減少流動負債融資，增加長期借款融資。公司成長性與企業(yè)業(yè)績具有顯著的負相關關系。公司規(guī)模對企業(yè)業(yè)績的影響為正，并且通過了顯著性水平為1％的t檢驗。（3）模型Ⅲ將債務分為流動負債、長期借款、商業(yè)信用和應付債券，研究不同種類的負債與企業(yè)業(yè)績的關系，具體結果見表5。表5不同債務種類對企業(yè)業(yè)績的回歸結果變量凈資產收益率（ROE）Bt值Sig．VIF常數(shù)項－0321－31830002S－0079－445000001181L0061189800581335W0059043306651045X0018095203411249成長性－0002－225800241124公司規(guī)模0019397200001199F值（sig．）10920（0000）DW值1741從表5中可以看出，回歸方程通過了顯著性為1％的F檢驗，整體顯著性較高，說明解釋變量能夠很好地解釋因變量。DW值接近2，可以說明不存在序列相關問題。在4種負債中，流動負債對企業(yè)業(yè)績的影響為－0079，長期借款對企業(yè)業(yè)績的影響為0061，分別通過了各自的t檢驗，假設2沒有通過。流動負債對企業(yè)業(yè)績的影響為負，原因可能是裝備制造業(yè)企業(yè)本身就具有高風險的特征，再增加流動負債，企業(yè)的風險就更高，加之要支付利息、償還壓力大，使得增加流動負債不僅沒有發(fā)揮負債的治理作用，反而對經(jīng)營者產生了壓力，降低了企業(yè)的業(yè)績。這一結果和表2中裝備制造業(yè)企業(yè)流動負債比例逐年減少的統(tǒng)計結果相一致。應付債券和商業(yè)信用對企業(yè)業(yè)績的影響分別為0059、0018，均為正，假設3和假設4均通過，但是都沒有通過各自的t檢驗。由于我國證券市場發(fā)展不太成熟，并且我國債券發(fā)行審核條件要求嚴格，每年符合資格的企業(yè)樣本太少，造成應付債券對企業(yè)業(yè)績的影響沒有通過顯著性檢驗。和長期借款和應付債券相比，商業(yè)信用對公司業(yè)績的影響作用最小。

結論及建議

第2篇：負債融資范文

一、負債融資的作用

負債作為融資工具的一種,實事上對企業(yè)運營產生了重要的作用。簡言之,不同融資方式的選擇對企業(yè)相關主體的行為和利益均會產生影響,并影響權力在各利益主體之間的分配。所以不同融資方式的選擇就是不同治理機制的選擇。負債融資有其不容忽視的作用。具體表現(xiàn)如下。

1、有利于提高企業(yè)經(jīng)營規(guī)模,增強市場競爭力

(1)資金規(guī)模在市場競爭中舉足輕重。第一種情況:企業(yè)運營困難時通過舉債可以在較短時間內籌集足夠的資金,彌補企業(yè)營運和長期發(fā)展資金的不足,擴大經(jīng)營規(guī)模,激活現(xiàn)金流,繼續(xù)參與市場競爭,獲得更大市場占有份額和企業(yè)規(guī)模。

第二種情況:在資金比較充裕時實行負債經(jīng)營。因為內部積累資金再多,對于不斷擴大企業(yè)規(guī)模,以適應市場競爭所需的資金數(shù)量來說總是有限的。市場抗衡的需求源源不斷,單純依靠自有資金明顯不足。而通過負債融資可以很快獲得足夠的資金。在短期就可以獲得企業(yè)需要積累很久才能得到的資金數(shù)量。超前獲得的資金,提高了企業(yè)規(guī)模和競爭能力。

(2)成本低,速度快。企業(yè)在取得貸款和發(fā)行債券時,利率是固定的。不論盈虧均應按期償還本息,安全性較高,相對其他的融資方式報酬率也較低。發(fā)行股票等權益融資方式,股東因投資風險大,要求的報酬率就高的多。

負債融資速度快,容易取得富有彈性。在企業(yè)需要資金時借入,在資金充裕時歸還,非常靈活。能給予企業(yè)充裕的時間和較寬松的融資環(huán)境,較小的壓力能讓企業(yè)較快面臨自己的問題,作出較好的決策。

2、負債可以作為一種激勵機制,促使經(jīng)營者努力工作

舉債經(jīng)營能緩和經(jīng)營管理者與股東之間的沖突。假定經(jīng)營層在企業(yè)中持股比例為零或接近于零,這個假設如果符合大型或超大型企業(yè)的情況,這時債務可被視為一種擔保機制,能夠使經(jīng)營者多努力工作,并做出更好的投資決策,從而降低融資的成本。其理由是經(jīng)營者的效用依賴于他的經(jīng)理職位,對經(jīng)理來說,存在較高的私人收益與較高的因破產而喪失的所有任職好處的風險之間的權衡。企業(yè)破產的可能性與負債比例正相關,所以,負債融資可被當作一種緩和股東與經(jīng)理沖突的激勵機制。

3、傳遞市場引導信息

融資方式的選擇能夠有效地將經(jīng)營管理者掌握的關于企業(yè)發(fā)展前景的正確信息傳遞給外部投資者。負債水平成為傳遞企業(yè)質量情況的一個信號。邁耶斯和麥吉勒夫(Myers & Majluf,1984)認為,負債水平可以傳遞出有關企業(yè)價值的信息。當企業(yè)價值被低估時,現(xiàn)有股東因為擔心利益流向新股東而偏向采用負債融資。

因此,舉債可以被看作一個積極的市場信號,反而可以吸引投資者。

二、積極作用伴隨的風險及弊端

1、負債融資增加了企業(yè)的財務風險,導致財務危機成本

一方面,負債給企業(yè)增加的壓力是因為本金和利息的支付是企業(yè)必須承擔的合同義務。如果企業(yè)無法償還,則會面臨財務危機,而財務危機會增加企業(yè)的費用,減少企業(yè)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。隨著企業(yè)負債額的增加,這種危機成本會越來越大,影響也會越來越顯著。

另一方面,雖然“財務杠桿效應”能有效地提高權益資本收益率,但風險與收益并存。企業(yè)面臨經(jīng)濟發(fā)展的低潮,融入資金所帶來的投資利潤率就會小于債務利息率。由于固定額度的利息負擔,在企業(yè)資本收益率下降時,權益資本的收益率會以更快的速度下降。因此,企業(yè)進行負債經(jīng)營必須保證投資收益高于資金成本。否則,將出收不抵支或發(fā)生虧損,從而加深了經(jīng)濟困境給企業(yè)帶來的壓力,降低了企業(yè)的償債能力。

在虧損的情況下,企業(yè)負債額越多,以企業(yè)資產償還債務的數(shù)量就越大,虧損就越大,財務風險也就越大。持續(xù)增長的負債最終會導致財務危機成本。

財務危機成本可以分為直接成本和間接成本。直接成本是企業(yè)依法破產時所支付的費用,企業(yè)破產后,其資產所有權將讓渡給債權人,在此過程中所發(fā)生的訴訟費、管理費、律師費和顧問費等都屬于直接成本。直接成本是顯而易見的,但是在宣布破產之前企業(yè)可能已經(jīng)承擔了巨大的間接財務危機成本。如由于企業(yè)負債過多,不得不放棄有價值的投資機會,減少研發(fā)費用;消費者可能因此會對企業(yè)的生產能力和服務質量提出質疑,最終放棄使用該企業(yè)的產品或服務;供應商可能會拒絕向企業(yè)提供商業(yè)信用;企業(yè)可能會流失大量優(yōu)秀的員工。所有這些間接成本都不表現(xiàn)為企業(yè)直接的現(xiàn)金支出,但給企業(yè)帶來的負面影響是巨大的。并且隨著企業(yè)負債額的增加,這種影響會越來越顯著。

2、過度負債將影響企業(yè)決策

負債融資引起股東――債權人利益沖突對企業(yè)投資行為的影響。股東往往喜歡投資于高風險的項目。因為如果項目成功,債權人只能獲得固定的利息和本金,剩余的高額收益均歸股東所有,于是財富就由債權人向股東的轉移;如果高風險項目失敗,則損失由股東和債權人共同承擔,有的債權人的損失要遠遠大于股東的損失。而債權人為保護自己的利益,把風險限制在一定程度內,往往會要求在借款協(xié)議中寫入保證條款來限制企業(yè)增加高風險的投資機會;為了防止發(fā)行新債,債權人也會在契約中加入回售條款。

債權人的牽制和股東的追求,以及二者的相互牽制都可能限制了企業(yè)的正常投資和融資,給企業(yè)帶來一種無形的損失。如果企業(yè)未來的投資收益大部分流向已有的債權人手里,以至于股東不能獲得足夠的利益,股東可能不會投資。企業(yè)擁有的投資機會越大,股東和債權人沖突的可能性越大,結果是造成投資不足。財務困境中的企業(yè),即資不抵債企業(yè)中股東與債權人利益沖突對企業(yè)投資會有極大的影響。過多的公共債券是公司無效率投資的主要原因。具有優(yōu)先權的銀行債務、短期公共債務等會導致公司投資不足;而低等級的銀行債務、長期公共債務等會導致公司過度投資。

3、過度負債降低了企業(yè)的再籌資能力

由于負債經(jīng)營使企業(yè)負債比率增大,對債權人的債權保證程度降低,在很大程度上限制了增加負債籌資的能力,使未來籌資成本增加,籌資難度加大。銀行和其他金融單位向企業(yè)提供借款時,往往會先考察企業(yè)的資產負債情況和信用記錄。若企業(yè)過度負債,導致債務負擔過大,且信用狀況惡劣,則債權人會認為投入的資金沒有保障,不再考慮借款給企業(yè)。同時企業(yè)債務到期,若不能按期足額的還本付息,就會影響到企業(yè)的信譽。信譽好的企業(yè)可以很容易舉新債還舊債;但是信譽不好的企業(yè),金融機構或其他企業(yè)就不愿意再給此企業(yè)提供資金,再籌資能力也就降低了。

三、如何規(guī)避風險

為顯現(xiàn)負債融資的管理作用,就必須盡可能的規(guī)避風險,體現(xiàn)其積極的一面。

1、充分掌握政策規(guī)定

所得稅率越高,利息的抵稅效果就越明顯,企業(yè)的舉債愿望就越強烈。同時企業(yè)要考慮折舊費用抵稅效果的好壞。如果折舊抵稅效果明顯,企業(yè)就沒有必要過多的負債,以避免承受較大的財務風險。所以企業(yè)必須了解、分析國家稅收政策及有關規(guī)定,以保證企業(yè)真正從中受益。

2、樹立風險意識

企業(yè)應建立風險防范機制,采取多元化經(jīng)營策略及時分散風險。具體表現(xiàn)在:在進行資本結構決策時,要充分應用穩(wěn)健性原則,估計未來各種不確定性因素對企業(yè)獲利水平可能產生不利的影響,盡量使總價值最高,資金成本最低;企業(yè)應充分分析自己的營運能力,贏利能力,選擇經(jīng)濟效益好的項目。只有在收益率大于貸款利率的前提下才舉債籌資;企業(yè)必須建立一套風險預防機制和財務信息網(wǎng)絡,及時對財務風險進行預測和防范,制定適合實際情況的風險規(guī)避方案,通過合理的籌資結構來分散風險。

財務危機風險較高的企業(yè),其負債比率應該小于財務危機風險較低的企業(yè)。企業(yè)在舉債之前應對其自身的未來收益能力和償債能力進行科學分析,以判斷自身財務風險的大小。唯有如此,負債經(jīng)營的企業(yè)才能在激烈的市場競爭中立于不敗之地。

3、制定合理的資產結構

資本結構是企業(yè)自有資本與負債之間的比率,由于負債融資和股權融資在發(fā)行成本、凈收益以及稅收等方面的差異,導致資本結構影響企業(yè)的融資成本和市場價值,進而影響企業(yè)的治理結構,以致對資本市場的運行和宏觀經(jīng)濟的增長產生影響。

正確把握負債的量和度,滿足企業(yè)的自有資金稅前利潤率應高于負債利息率這一先決條件。負債規(guī)模取決于所有者與債權人的認同程度。負債規(guī)模通常是用資產負債率指標來表示的。資產負債率的大小與企業(yè)經(jīng)營的安全程度直接相關。對于一般企業(yè),普遍認為資產負債率30%為安全,40%比較合適,突破50%資金周轉將出現(xiàn)困難,債權人也將考慮不再增加貸款。

企業(yè)所擁有的全部資產中,假若無形資產比重較大,其破產成本就較高。因為企業(yè)的無形資產價值具有極大的不穩(wěn)定性,是難以變現(xiàn)并用以償債的。所以該類企業(yè)資本結構中的負債比率應相對降低,以保持較強的償債能力。而對資產總額中無形資產比重較低的企業(yè),由于其破產成本較低,企業(yè)就可在其資本結構中保持較高的負債比率,充分運用財務杠桿,以獲取良好的預期效益。

4、確定適度的負債結構

企業(yè)要確定適度的負債結構,充分考慮各種籌資渠道的潛力、約束條件和風險程度,合理搭配中長期負債。首先要考慮借入資金的來源結構。隨著資本市場的開放,企業(yè)的舉債方式以由單一的向銀行借款,發(fā)展到多渠道籌資。企業(yè)可根據(jù)借款的多少,使用時間的長短,可承擔利率的大小,分別選擇向銀行借款、發(fā)行債券、向資金市場拆借,還可以引進外資。

5、寬松的財務政策,以保持適當?shù)呢攧諒椥?/p>

一方面企業(yè)在經(jīng)營狀況良好時,要積累一些現(xiàn)金儲備,當企業(yè)出現(xiàn)意想不到的好的投資機會時,可立即進行投資。另一方面也是最關鍵的一點,就是作為債務人往往會限定企業(yè)最大的借款額度,企業(yè)在日常融資時要盡量保持一定的籌資儲備能力,這樣在企業(yè)未來出現(xiàn)意外的較大資金需求時,可以迅速籌集債務,以幫助企業(yè)渡過難關。而負債過多的企業(yè)就不會存在這種彈性,它的處境就會艱難的多。

第3篇：負債融資范文

關鍵詞：地方政府；負債融資；可交易資產；信用評級指標

2009 年，隨著國家批準發(fā)行 2000 億元地方政府債券政策的出臺，中國的市政債券市場開始逐漸活躍起來。隨著我國工業(yè)化和城鎮(zhèn)化進程的不斷推進，市政項目的建設需求不斷增長，相應建設資金缺口大幅擴大。從目前市政項目的建設狀況來看，建設資金受到地方政府財力的限制，難以通過財政支出渠道滿足市政項目的融資需求。在這種情況下，大力推進地方政府負債融資體系的發(fā)展非常必要，對我國城市化建設總體目標和和諧社會的建設也有著重要的意義。發(fā)展地方政府負債融資市場一個基礎性制度架構就是建立相應的地方政府信用評級體系。

國內理論界對地方政府債券的研究主要集中于國際地方政府債券實踐的比較研究、我國地方政府債券發(fā)行的可行性研究以及地方政府債券發(fā)行的制度安排等方面，在地方政府債券的評級理論與方法方面的研究較少，而基于地方政府資產負債表的地方政府負債融資信用評級指標方面的研究則更少。

一、編制地方政府資產負債表的重要意義

從目前的情況看，地方政府有很大的現(xiàn)實資金需求。但是中央政府卻控制著地方債的管理權，產生這個矛盾最根本的原因是地方政府尚不成熟，不具備健全的資產負債管理能力。這種能力缺失的最直接表現(xiàn)就是地方政府沒有一個標準的資產負債表。

要完善地方政府的資產負債管理能力，就要從資產管理和負債管理兩方面入手，強化地方政府的管理能力和責任意識，編制地方政府的資產負債表，通過資產負債表的編制可以達到以下效果：

（一）摸清地方政府的資產和負債家底

地方政府編制資產負債表的過程就是摸清家底的過程。長期以來，我國地方政府雖然要編制資產負債表，但是這種資產負債表的功能停留在滿足內部管理需要的層面，依附于預算，是預算報表的重要組成部分，側重于對預算收支及其結果等資金流量的確認和反映，而對于資產和負債等存量資產的反映較少。因此，可以說，各級地方政府無法真正掌握本級政府的家底，對于資產和負債的實際存量、債務需求的實際金額并不掌握。

通過編制地方資產負債表，地方政府就可以摸清家底，在此基礎上確定自己的承債能力和債務上限，再分析一段時間內預算收支情況，確定資金需求。這樣，可以使地方債的發(fā)行限定在合理的范圍內。

（二）變內部監(jiān)控為外部監(jiān)控

基于資產負債表外部報表的屬性，地方政府層面的資產負債表需要向外公布，以接受社會公眾的監(jiān)督。這樣就將公眾引入到地方債的監(jiān)控體系中，實現(xiàn)政府內部監(jiān)控為主到公眾外部監(jiān)控為主的轉變，既提高了政府優(yōu)化資產負債結構的意識，又能有效降低上級財政和權力機構的監(jiān)控成本。

二、政府可交易資產負債表的設計

政府資產負債表的編制，主要還是出于對信用風險、或有債務對財政的影響、宏觀金融風險等方面研究的需要。我國政府目前尚不編制資產負債表，但政府資產和負債是事實存在的，國外大量研究都認為需要編制政府資產負債表，目前新西蘭等許多國家已開始編制政府資產負債表或通過資產負債框架監(jiān)控或有債務風險，并幫助政府制定相關政策。相關研究已經(jīng)探討了簡化資產負債表的編制，但各有差異。

世界銀行曾建立了政府資產負債表如表1。另外，Elizabeth研究應用了表2形式的政府資產負債表。

表1是基本囊括政府所有資產和負債的簡化的資產負債表，由于財政破產與企業(yè)破產不同，地方政府即使面臨財政支付危機，甚至破產，作為地方政府的實體仍然是存在的，因此當?shù)胤秸媾R債務風險時，政府真正能夠用作抵御風險的資產，顯然不是政府擁有的資產總量，而只是其中的可交易的一部分，即可交易資產。因此，a 項一般是政府為履行公共職責所不可缺少、不可售賣的資產，因此需從資產總量中剔除。其次，對于 c 項，因與其它資產有本質的不同，我國不允許出售其所有權，只能轉讓其開發(fā)使用權，在政府發(fā)生支付危機時，不能立即變現(xiàn)，在研究中不應計入資產總規(guī)模。至于 d 項，由于我國政府對私營部門融資提供幫助主要是通過政府擔保形式，而政府直接對私營部門貸款基本不存在，所以該項可不予考慮。因此，在表1中，當政府發(fā)生支付危機時，可用于變現(xiàn)的資產就僅僅剩下政府擁有的金融資產一項了。

對于地方政府負債，地方政府負債主要包括：一是政府本身的各種借款，即直接負債；二是各類法人公司舉借債務，但政府及其有關部門為借款提供擔保。而或有債務包括的種類比較多，主要有： 其它公共部門發(fā)行的債券、政府擔保、銀行不良資產、社?；鹑笨?、自然災害引發(fā)的財政支出等等。基于此，本文編制的地方政府可交易資產負債表如表4所示：

三、地方政府負債融資的信用評價指標體系的建立

無論是地方政府債務還是債務，只要適度并得以充分利用是足以推動經(jīng)濟發(fā)展的重要杠桿，而影響政府負債能力的因素很多，要考察政府負債的規(guī)模，就需要構建一套科學的指標體系，以便對地方政府債務風險及財政收支狀況進行監(jiān)控。

信用評級指標的選取堅持簡潔、明確、實用的原則構建。（ 1） 基于經(jīng)濟實力如 GDP 總量是最終債務償還基礎，財政收入決定政府債務流動性的綜合因素，所以將財政狀況與生產總值為主要參考變量。（ 2） 以流動性與清償能力為主要指標，一旦不能及時足額地償還債務就是超出了適度債務的界限。（3） 對于適度債務的考察不僅要從靜態(tài)的角度來測度，還要考察政府債務的結構性與動態(tài)性指標用以揭示風險的層次與彈性。具體的指標體系如表5 所示。

以上指標臨界值的限定是否合適，對于準確地監(jiān)測各項債務指標的變動情況以及正確地判斷政府負債風險狀況具有很大的影響。關于指標體系臨界值本文給出三個界限值，確定四個區(qū)段，依次為： 適度區(qū)、中度區(qū)、高度區(qū)和危機區(qū)，并分別賦予不同的分值，將每一時點上各指標所包含的分析指標分值相加得出各指標的分值，再通過賦予各指標不同的權重相加就能得到總體指標的分值。具體驗算過程是，將四個區(qū)間賦予不同的分值，適度區(qū)為0分、中度區(qū)為1分、高度區(qū)為 2分和危機區(qū)為3分。確定分析指標的三個界限值和四個區(qū)間如表6所示。

根據(jù)與政府償債能力的相關程度賦予不同的權重Wk，k = 1，2，……6。在這 3 組指標中與政府償債能力相關程度最高的就是靜態(tài)指標，其次就是動態(tài)指標。因此在計算總體負債規(guī)模指標的時候就要分別賦予靜態(tài)指標以較高的權重，分別賦予 X1、X2、X3、X4、X5、X6以 2、2、2、2、1、1 的權重，之所以賦予后兩組指標較少的權重是考慮到二者之間也存在較強的邏輯關聯(lián)性。根據(jù)指標的權重計算綜合指標的最大值為 2* 4* 3 + 1* 1* 3 + 1*1* 3 = 30。根據(jù)中國實際情況，取 8為“適度區(qū)”與“中度區(qū)”的界限值，15為“中度區(qū)”與“高度區(qū)”的界限值，25 為“高度區(qū)”與“危機區(qū)”的界限值，由此得到政府負債規(guī)模的測度區(qū)間如表 7 所示。

對已確定的界限值來說并不是絕對不變的，而是隨著國家宏觀經(jīng)濟政策、經(jīng)濟結構以及經(jīng)濟狀況的變化而動態(tài)變化的，是可以動態(tài)調整的。

第4篇：負債融資范文

關鍵詞：中小企業(yè)負債融資風險對策

一、我國中小企業(yè)融資現(xiàn)狀

由于負債經(jīng)營具有較為明顯的財務杠桿和節(jié)稅作用被我國中小企業(yè)廣泛采用。然而長期以來，獲得負債融資難一直是困擾中小企業(yè)發(fā)展的瓶頸問題。從政府、金融機構、擔保體系，再到中小企業(yè)自身雖然都不斷提出有針對性的措施及方式創(chuàng)新，但中小企業(yè)融資問題依然解決緩慢。

1.融資渠道狹窄。起步時期，我國中小企業(yè)通常會由內部渠道解決融資問題，但僅靠內部融資難以滿足企業(yè)經(jīng)營和擴張需求。而外部資金來源，由于國家的宏觀調控政策和對風險與獲利等因素的考慮，大量資金由商業(yè)銀行主要借貸給規(guī)模較大、資信較好、抵押完備的大中型國有企業(yè)，同時為了降低壞賬等風險，其他金融機構對中小企業(yè)放貸數(shù)量有限、審查過程嚴格謹慎。據(jù)我國經(jīng)濟資料顯示，中小企業(yè)通過直接融資（包括所有者投資和內部留存）所占可用資金比例約為50%左右，構成了企業(yè)發(fā)展資金的主要來源。同時中小企業(yè)很難通過市場公開融資，使得中小企業(yè)的擴張和發(fā)展缺乏有效支持。

2.抵押貸款難，融資期限結構不合理。目前，我國1000萬中小企業(yè)銀行和信用社貸款為13.5%，非正式信貸為6.2%，且大多數(shù)為短期貸款。由于固定資產較少，缺乏抵押資產，資信等級較低等種種因素，使中小企業(yè)抵押貸款難，融資成本高。

二、中小企業(yè)負債融資產生風險的原因

企業(yè)能否企業(yè)按契約的規(guī)定按期償還本息，不僅要看企業(yè)的盈利狀況是否良好，還要看企業(yè)預期的現(xiàn)金流入量是否足額、及時和資產的整體流動性如何。企業(yè)投資決策和信用政策等因素均會影響預期的現(xiàn)金流入量的實現(xiàn)。

此外，負債利息率由于受到借款時金融市場的資金供求情況，市場的波動，都會導致企業(yè)的籌資風險。如果中小型企業(yè)將主要采取短期貸款方式融資，遇到金融緊縮，銀根抽緊，短期借款利率大幅度上升等問題，那么利息費用劇增，利潤下降，甚至導致因支付不起高漲的利息費用被迫破產清算。

負債的結構也是影響企業(yè)財務風險的重要因素。長期借款籌資使利息費用在長時期內固定不變，而短期借款則使利息費用可能有大幅波動。隨著負債規(guī)模的增加，利息費用支出增加，由于收益降低而導致喪失償付能力或破產的可能性也增大，負債規(guī)模越大，財務風險也越大。

三、防范負債財務風險的對策

1.充分分析償債能力。企業(yè)的償還能力是一個企業(yè)經(jīng)濟實力的真實反映。企業(yè)應通過多重財務數(shù)據(jù)及指標對短期償債、長期償債能力進行分析和控制。如資產負債率，反映了企業(yè)的資產總額中債權人提供資金所占的比重。該指標不宜過高，因為負債總額越多，企業(yè)無法償還的風險就越大，一旦出現(xiàn)無法正常還本付息的情況，就有可能被債權人強迫破產清算或改組，一般認為保持在40%―60%較為理想。企業(yè)還應根據(jù)自身經(jīng)營銷售狀況、資產結構、規(guī)模大小、現(xiàn)金流量、以往經(jīng)驗和所處行業(yè)特點，并與相關企業(yè)進行橫向比較，來確定長期負債與流動負債的比例。

2.加強對營運資金的管理。營運資金的持有量，衡量了一個企業(yè)的償債靈活性和風險程度。在保證合理資金需要的前提下，保有最優(yōu)的營運資金可以提高資金使用效率、加快資金周轉并節(jié)約資金使用成本。一般長期資產的收益性高于流動資產，持有較低的營運資金量，會提高企業(yè)的收益率。然而少量的現(xiàn)金、有價證券和較低的保險儲備存貨量，會使企業(yè)的債務償還能力和支付能力降低，導致信用損失，企業(yè)的風險因此加大了。企業(yè)應根據(jù)自身經(jīng)營策略和行業(yè)以及金融環(huán)境，確定保守或積極的融資策略以保證正常生產經(jīng)營。

3.加強對財務風險的控制。首先企業(yè)應適度舉債并合理制定負債期限結構。負債融資具有雙重作用，負債比例過大會導致公司財務風險增大，負債比例過小，又說明企業(yè)經(jīng)營過于保守，喪失擴大的可能。企業(yè)必須控制負債的額度，使之保持在一個適度范圍內?？刂曝搨~度可依據(jù)兩個因素：資產負債率的比例最好在50%以內，即使企業(yè)效益好，也不應該超過60%；企業(yè)的利潤收入應高于企業(yè)的負債利息，并配以與資產壽命相對應的負債結構，合理的籌集和使用資金，降低財務風險。

其次企業(yè)要按時對融資進行風險評估。建立良好的風險控制制度是降低風險的有效方法，這就需要對融資風險進行全過程的評估監(jiān)督工作。融資前，要對本公司的償債能力和意外事故發(fā)生的概率等進行綜合評估，以及對資金的投資項目的風險及收益進行評估。融資后，還應對資金使用過程中的風險進行評估，以免項目失敗導致不能償還債務而使公司周轉不靈造成更大的風險。在該項財務活動結束后，企業(yè)應把項目的結果與預測數(shù)據(jù)比較，總結融資經(jīng)驗，為下次融資降低財務風險。

四、結論

籌集到資金、具有節(jié)稅效應并防止企業(yè)控制權的分散等優(yōu)勢，然而負債經(jīng)營是一把雙刃劍。企業(yè)應制定合理的融資方案，權衡風險與收益間的關系，適當?shù)乩秘搨I資、負債經(jīng)營，最大限度地實現(xiàn)公司價值最大化。

參考文獻：

[1]李軍峰.淺談中小企業(yè)的融資困境與解決對策[J].商品與質量，2011，10）.

[2]林漢川，邱紅.中小企業(yè)運營與控制[M].對外經(jīng)濟貿易大學出版社，2006.

第5篇：負債融資范文

關鍵詞：負債融資；財務風險

中圖分類號：F124 文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2015）04-0127-02

一、負債融資財務風險的體現(xiàn)

（一）負債融資概念

企業(yè)負債融資主要是指企業(yè)通過有償使用外部資金，籌集資金的一種融資方法。一般具有銀行貸款、銀行短期融資、金融租賃等多個途徑。目前，我國企業(yè)常采用發(fā)行債券、借款以及融資租賃等形式進行融資。

（二）負債融資財務風險的體現(xiàn)

在市場發(fā)展過程中，企業(yè)的抵稅會隨著負債融資的比率增加而不斷提升，簡而言之，抵稅高，企業(yè)面臨的風險也就越多。然而，由于利息支出自身的固定性特征，無論企業(yè)投資收益多少，都需要支付利息，為企業(yè)發(fā)展埋下了風險。而且由于企業(yè)的負債融資財務風險具有互聯(lián)性特征，因此其在面對日益激烈的市場競爭時，所面臨的風險因素也越來越多。而這些風險因素的存在會在不同程度上對企業(yè)的負債融資風險產生影響。當市場中的利率提高時，企業(yè)生產經(jīng)營成本也會提高，勢必會增加產品價格，缺少競爭優(yōu)勢，從而引發(fā)負債融資的財務風險；而當企業(yè)經(jīng)營投資收益下降時，會致使企業(yè)的償債能力被削弱，嚴重情況下，甚至會導致企業(yè)破產；并且企業(yè)投資本身也具有一定風險性，其容易受到財務信息缺乏實效性等多方面因素的影響，從而導致決策失誤，進而引發(fā)負債融資風險。

二、企業(yè)負債融資的財務風險原因

（一）經(jīng)濟環(huán)境因素

企業(yè)負債融資極易受到外界環(huán)境影響。企業(yè)在發(fā)展過程中，外界環(huán)境變化莫測，企業(yè)如果沒有做好預防準備，反映不及時，就會引發(fā)財務風險，在很大程度上影響企業(yè)日常經(jīng)營順利進行，降低企業(yè)經(jīng)營利潤。除此之外，市場經(jīng)濟及企業(yè)發(fā)展是需要一定體制做鋪墊的，法律制度完善與否，直接影響企業(yè)能否順利發(fā)展。然而，由于我國現(xiàn)行法律制度與市場經(jīng)濟發(fā)展速度不一致，還不夠完善，無法為企業(yè)發(fā)展提供支持，致使企業(yè)在參與市場競爭中要承擔更多風險，與此同時，市場運行過程中，由于不確定因素較多增加了企業(yè)財務風險發(fā)生的機會。因此，我國企業(yè)要注重對外界環(huán)境的監(jiān)督，逐步完善相關法律制度，才能夠有效避免風險造成的損失。

（二）企業(yè)經(jīng)營因素

企業(yè)在生存和發(fā)展過程中，其盈利能力作為衡量其償債能力大小的重要標準之一，盈利能力強，那么相應的償債能力也會提高。然而，企業(yè)在實際經(jīng)營過程中，由于受到?jīng)Q策失誤等因素的影響，致使降低負債融資資金利用率，造成企業(yè)資金大量流失，嚴重情況下，會出現(xiàn)虧損，促使企業(yè)陷入惡性循環(huán)，在很大程度上降低企業(yè)償債能力，導致財務風險對企業(yè)產生不良影響，不利于參與市場競爭。除此之外，企業(yè)在經(jīng)營過程中，經(jīng)營本身存在的風險也是不容忽視的，表現(xiàn)比較明顯的為稅前利潤的不確定性，利潤收益不明確，就會影響到企業(yè)財務的安全性，從而導致由負債融資引發(fā)的財務風險，在很大程度上阻礙了企業(yè)進一步發(fā)展。

（三）負債規(guī)模因素

目前，通過對企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀進行深入分析和研究，了解到負債規(guī)模也能夠引發(fā)財務風險，負債規(guī)模主要是指企業(yè)負債在資金總額中占比高低或者負債總額的大小。企業(yè)在發(fā)展中負債規(guī)模越大，財務杠桿系數(shù)也會隨之而增加，基于此，收益增加的同時，風險就會隨之降臨。特別是一些企業(yè)過度追求經(jīng)濟效益，忽視了負債規(guī)模及利息費用等因素，在很大程度上增加了企業(yè)負債壓力，超出企業(yè)承受范圍，從而引發(fā)財務風險，特別是我國國有企業(yè)財務結構中負債結構占比較高，達到30%以上，財務風險系數(shù)較大。由此可見，財務管理中，資本結構不合理埋下了風險隱患，企業(yè)只有結合自身實際情況，合理規(guī)劃負債規(guī)模，才更好地避免財務風險。

（四）投資決策不科學

目前，大部分企業(yè)通過融資獲取資金進行投資，但是，由于投資收益具有明顯的不確定性，那么企業(yè)財務也會相應不確定，如果企業(yè)投資決策缺乏科學、合理性，能夠幫助企業(yè)避免財務風險的同時，還能夠增加企業(yè)經(jīng)濟效益，為企業(yè)發(fā)展提供更加充足的資金，但是，由于受到主觀及客觀因素的影響，在很大程度上影響決策科學性。一方面，一部分企業(yè)投資者缺乏對財務風險的認識，在投資之前沒有對市場進行深入分析和研究，盲目投資，導致投資失敗，造成經(jīng)濟損失，引發(fā)財務風險，嚴重情況下，還會導致企業(yè)破產；另一方面，投資項目自身具有不穩(wěn)定性，誠然，負債融資利息率是固定的，在投資過程中，如果投資收益超過利息率，那么企業(yè)凈利潤也會增加，反之，投資失敗則會由債權人負責，導致企業(yè)面臨財務風險。

三、預防負債融資財務風險的有效對策

（一）建立風險防范機制，適應經(jīng)濟環(huán)境

構建風險防范機制是企業(yè)預見和避免財務風險的重要途徑。企業(yè)構建風險防范機制，不僅要考慮其獨立性，還需要結合企業(yè)實際情況及特點，構建一套完整、系統(tǒng)、有效的風險監(jiān)控制度，并安排相應的人員參與財務風險預測、評估等過程，加大對企業(yè)財務外部環(huán)境的監(jiān)督，深入分析和研究，及時發(fā)現(xiàn)企業(yè)即將面臨的風險，采取有效措施，確保風險防范機制高效運行，與外界經(jīng)濟環(huán)境相協(xié)調。另外，我國企業(yè)不僅注重對外界經(jīng)濟環(huán)境的監(jiān)督，國家還需要結合實際情況，建立健全相關法律，逐步完善相關法律制度，為企業(yè)發(fā)展保駕護航，營造良好的經(jīng)濟環(huán)境，從而為企業(yè)提供更加優(yōu)質的服務。

（二）完善企業(yè)經(jīng)營模式，提高企業(yè)負債能力

在構建風險防范機制過程中，企業(yè)管理者要認識到負債融資的風險性及將對企業(yè)產生的不良影響，樹立正確的風險觀，做好風險預案，提高風險反應能力。[2]另外，企業(yè)采取的防范措施要合法，為構建風險防范機制奠定堅實的基礎，調整自身經(jīng)營方式，企業(yè)要對自身實際情況有一個準確的認知，精準的判斷自身財務實力及危機風險，制定一套適合自身發(fā)展的經(jīng)營模式，并注重對企業(yè)財務的管理。針對一些財務危機風險較低的企業(yè)，其負債比率可以大于財務危機風險較高的企業(yè)。企業(yè)在負債之前，需要對自身償債能力進行分析。一般而言，企業(yè)負債能力衡量標準主要是資產負債率和流動比率。資產負債率控制在40%～60%之間。流動比率實質上是指企業(yè)資金流動情況，流動比率越高，那么企業(yè)的償債能力相應下降。因此，企業(yè)要綜合資產負債率及流動比率，明確自身財務風險大小，制定科學、合理的負債比率。

（三）調整負債規(guī)模，優(yōu)化資本結構

企業(yè)資本結構也是制定負債比率的重要因素，企業(yè)無形資產占全部資本比重較大時，企業(yè)需要適當降低負債比。由于無形資產價值穩(wěn)定性較差，難以將其確定為償債資產，由此可見，無形資本低情況下，企業(yè)通過降低負債比，來提升企業(yè)償債能力，以此來保障企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展，相反，無形資產占比小的企業(yè)，就可以適當提高負債比率，爭取更多資金促進企業(yè)發(fā)展。[3]

保持長期負債與固定資產比率合理性，一般1：2是安全比例，如果企業(yè)經(jīng)營管理水平較高，盈利穩(wěn)定，可以確定1：1，長期負債對固定資產比率不宜過高。因此，企業(yè)要合理安排長期負債與固定資產比率。

四、全面考慮各方面因素，提高決策科學性

企業(yè)在投資之前，需要對投資項目可行性進行深入研究，確保收益率大于負債率情況下，產生正現(xiàn)金流才可以進行投資。因此，企業(yè)投資要堅持客觀原則，避免一切人為因素參與，并進行市場調研，落實好投資項目的現(xiàn)金流量預測。另外，在進行風險投資決策過程中，企業(yè)要規(guī)避過度追求多樣化經(jīng)營，為企業(yè)發(fā)展奠定良好的基礎，從而有效降低或者避免風險。[4]

根據(jù)上文所述，企業(yè)負債融資作為企業(yè)獲取資金的重要渠道，在為企業(yè)進一步發(fā)展的同時，也給企業(yè)帶來了一定的風險。因此，面對企業(yè)負債融資，管理者要正確認識負債融資可能產生的風險，并采取相應措施，構建風險預警機制，提高投資決策科學、合理性，提高企業(yè)負債能力，從而確保企業(yè)健康、穩(wěn)定發(fā)展。

參考文獻：

[1] 韓國薇，崔岫嶺.降低中小企業(yè)融資風險 提高中小企業(yè)融資能力[J].吉林金融研究，2011（10）.

[2] 萬宇洵，黃文雅.企業(yè)財務風險評價指標體系構建[J].湖南經(jīng)濟管理干部學院學報，2009（12）.

第6篇：負債融資范文

截至2010年底，江西水泥的負債總額達到了42.52億元，負債率達64.55%，遠高于60%不到的行業(yè)負債率水平?！巴ㄟ^融資可以降低負債率，與同業(yè)相比，我們覺得公司的負債率還是偏高?！?月12日，江西水泥董秘方真向《投資者報》記者表示。

2月16日，江西水泥2011年度非公開發(fā)行股票預案。本次向特定對象非公開發(fā)行的股票合計不超過6500萬股，募集資金約6.3億元。其中補充流動資金額不超過募集資金凈額的30%。在募集資金方面，赫然把降低負債率作為重要目標。

受此消息影響，此后公司股價一路走高，從13元左右最高至3月底的近20元，上漲幅度近50%。

負債率遠高行業(yè)均值

江西水泥的負債率一直處于比較高的位置。

2008年、2009年和2010年9月30日江西水泥的資產負債率（合并報表數(shù)）分別為56.61%、64.36%、68.96%，而同期水泥行業(yè)的平均資產負債率（加權數(shù)）為51.04%、53.72%和57.87%。

江西水泥稱，本次募集資金擬用部分資金補充流動資金，有利于降低公司的財務費用支出，降低財務風險，并提高公司的債務融資能力，增強公司的財務穩(wěn)健性。

而江西水泥的資產負債率偏高，也限制了公司快速抓住行業(yè)機遇擴大規(guī)模和參與行業(yè)并購整合的速度。

此次非公開增發(fā)的主要項目是收購錦溪水泥50%股權及補充流動資金，純低溫余熱發(fā)電項目、萬年商品混凝土攪拌站項目和興國商品混凝土攪拌站項目。其中所需資金最多的是收購錦溪水泥50%股權及補充流動資金，在總共不超過6.3億的融資中，達到5億元。

但是由于收購錦溪水泥50%股權的收購額以江西水泥與錦溪投資簽署的股權收購協(xié)議為準，因此對補充流動資金，降低負債率的要求最為迫切，雖然補充流動資金額不超過募集資金凈額的30%。

年報顯示，公司的貨幣資金只有9.26億元。2010年12月公司啟動了發(fā)行8億元短期融資券工作，同期獲得南方水泥投資分紅4232.2萬元。另外，大股東江西水泥有限責任公司還委托銀行借款1.1億元給公司，緩解了公司流動資金之急，但是公司的流動性資金仍然緊張。

本次非公開發(fā)行股票完成后，公司將安排1.2億元用于補充流動資金。按照公司2010年9月30日財務數(shù)據(jù)測算，公司歸屬于母公司的所有者權益將增加約6億元，合并報表口徑資產負債率將降低至63.24%，公司資產負債率相對降低，財務狀況將得以改善。但是這仍然遠高于行業(yè)57.87%的負債率水平。

六年未分紅的“鐵公雞”

投資者關心和強調股票的投資價值，因為持有的公司股票能夠給投資者分紅，使投資者能夠分享公司增長的成果，分紅是價值投資者最關注的東西，某種意義上也是支撐股價的根本。分紅的意義是著眼于長期股價，而不是為了得到短期收益。

正因為此，中國證監(jiān)會早就了《關于加強社會公眾股東權益保護的若干規(guī)定》的通知，要求上市公司再融資需要有分紅。在規(guī)定中提到，上市公司最近三年未進行現(xiàn)金利潤分配的，不得向社會公眾增發(fā)新股、發(fā)行可轉換公司債券或向原有股東配售股份。

但江西水泥恰是這樣一家好多年沒有分紅的公司。江西水泥董秘方真在接受《投資者報》記者采訪時表示，公司此次募集資金是非定向增發(fā)，所以并不與監(jiān)管部門的規(guī)定沖突。

江西水泥在公告中表示，“本次非公開發(fā)行對象為證券投資基金、財務公司、保險機構投資者、合格境外投資者、其他機構投資者及自然人等數(shù)量不超過十名的特定投資者。本公司控股股東、實際控制人及其控制的關聯(lián)人不參與認購本次非公開發(fā)行的股票。所有發(fā)行對象均以現(xiàn)金認購本次發(fā)行的股份。本次非公開發(fā)行后，本公司的實際控制人將不會發(fā)生變化。”

不過，江西水泥還是希望改變公眾當中“鐵公雞”的印象，在2010年報中提出了每10股派0.8元（含稅）的分配方案。原定于4月29日才年報的江西水泥也提早到了3月17日公布。顯然，歸屬于母公司凈利潤達1.53億元，同比增長131.91%的業(yè)績讓公司頗有底氣。

江西水泥4月6日公布的一季度業(yè)績預告更為靚麗，公司一季度凈利潤約8000萬元至9000萬元，同比增長約2064%至2332%；基本每股收益約0.2元至0.22元。2011 年一季度公司產品售價相比去年同期增長較大，且2010年一季度基數(shù)低，因此增長很大。

方真的解釋是：“前幾年公司盈利狀況并不好，因此沒有分紅?！惫_資料顯示，江西水泥2008年每股收益0.12元，2009年為0.17元。

股價風險已現(xiàn)

伴隨著水泥板塊的整體上漲，江西水泥的股價也開始了上揚。截至4月14日收盤，股價報收于18.19元。

這也讓江西水泥對非公開增發(fā)增加信心，早在融資方案公布時，公司股價并不是很高，但2月16日，即公布融資方案當天，股價便以漲停報收。但股價上漲最直接的影響或許是更加有利于增發(fā)方案的通過。

事實上，目前的股價也在不斷超出分析師們的估值目標價格。湘財證券去年底的研究報告中指出，假設公司無煙煤改造2011年、2012年分別完成30%，預測公司2010年～2012年EPS（每股收益）分別為0.42元、0.68、0.96元，考慮到公司的快速增長勢頭和區(qū)域內價格彈性，給予公司2011年20倍PE（市盈率），目標價位13.6元。

中信證券在公司非公開增發(fā)公告出來后的報告顯示，在假設2011年全年攤薄的情況下，重新測算公司2010年～2012年的EPS分別為0.41元、1.14元、1.56元。依據(jù)對行業(yè)景氣周期和公司盈利增長的判斷，給予公司2011年15倍PE，其目標價為17元。

第7篇：負債融資范文

關鍵詞：負債融資 投資行為 理論 實證分析

前我國上市公司普遍存在著過度投資的行為，這種現(xiàn)象從長遠來看會引起企業(yè)的資金配置低下，從宏觀層面來看會導致通貨膨脹。所以為了能夠有效控制上市公司過度投資行為的重復發(fā)生，對債務融資和企業(yè)投資行為的研究就很具有現(xiàn)實意義。本文通過對上市公司投資行為的實證分析，深入研究不同債務融資結構對具體投資行為的影響。

一、負債融資對投資行為影響的理論分析及研究現(xiàn)狀

（一）負債融資影響企業(yè)投資行為的機理

1.投資和自由現(xiàn)金流之間具有較強的敏感性。Jensen（1986）根據(jù)經(jīng)理人和股東之間存在的不對稱信息假設，提出了過度投資理論，指出在該理論的影響下產生了自由現(xiàn)金流理論。他認為經(jīng)理為了實現(xiàn)自身的價值，將企業(yè)自由現(xiàn)金流量用于投資以達到擴大企業(yè)規(guī)模的目的，有時甚至對負NPV項目進行投資，形成了企業(yè)過度投資的狀況。當企業(yè)自由現(xiàn)金流量較為充裕時，會加劇這種過度投資行為。融資約束理論則認為，資本市場是不完美的，內源融資成本較低，約束較弱；外源融資成本較高，約束也相對較強。所以，若企業(yè)通過內部融資就可以獲得較多的自由現(xiàn)金流時，就會加大投資力度，并且比外部融資更容易發(fā)生過度投資的行為。所以，無論是通過內部融資還是外部融資，只要企業(yè)有豐富的自由現(xiàn)金流量就會產生投資行為。

2.負債融資會引起過度投資行為。Jensen和Meckling（1976）通過研究發(fā)現(xiàn)在資產負債率較高的企業(yè)中，股東和經(jīng)理常常會放棄低風險投資項目而選擇高風險項目，這樣的結果是債權人擁有的財富逐漸轉變?yōu)楣蓶|的財富，而投資項目的風險逐漸轉移給了債權人，這樣下去則容易引起過度投資行為的發(fā)生。

3.負債融資可防止過度投資行為。Jensen（1986）提出了“負債的相機治理作用”這一理論，他指出負債可以降低股東和經(jīng)理人之間的成本，減少股東和經(jīng)理人、大股東和中小股東以及新老股東之間的沖突，防止過度投資行為的發(fā)生，提高投資效率。

（二）國外研究現(xiàn)狀

Zechner和Heinkel經(jīng)過研究證明，項目質量的信息不對稱使企業(yè)在生產經(jīng)營過程中存在過度投資行為，投資前這種過度投資行為會通過證券價格反映出來，但可以通過發(fā)行適當?shù)呢搨?。Ozkan將廣義矩估計方法（generalized methord of moments）引入英國非金融企業(yè)，對其負債期限結構進行實證研究，得出非金融企業(yè)的負債期限結構與投資機會并非正相關關系，而呈現(xiàn)負相關關系的結論。Stohs 和Mauer卻得出了相反的結論，他們認為前面的研究在控制杠桿率對負債期限結構的影響方面尚未考慮，進而得出的負債期限結構與投資機會之間的結論不夠準確。因為在企業(yè)投資的過程中，杠桿率隨著增長型期權的增多而降低，因此，這些企業(yè)往往不愿意對負債期限結構進行調節(jié)，也無法有效緩解由于行使期權而帶來的利益沖突。Mills、Lang等對美國和澳大利亞市場進行研究，得出負債融資與投資呈負相關關系的結論。為了進一步研究是投資不足還是抑制過度投資引起負相關性，Suto選取東南亞國家的上市公司的相關數(shù)據(jù)作為樣本進行研究，得出負債對過度投資的加重導致公司投資增長與負債水平呈正相關關系的結論。 Alvazian、McConnel等將樣本歸納為低成長性和高成長性兩類企業(yè)，經(jīng)過研究發(fā)現(xiàn)，低成長性企業(yè)很少有機會獲得高投資，這樣容易引起企業(yè)過度投資，解決辦法是利用負債融資，從而避免經(jīng)理人和股東的沖突，抑制過度投資；高成長性企業(yè)對外舉借負債較多時，會使債權人和股東之間的沖突加劇，債權人減少對企業(yè)的資金供給，進而導致對投資項目的資金供給不足。

（三）國內研究現(xiàn)狀

韓德宗、向凱引入融資期限結構相關理論，對負債期限結構在我國生物制品行業(yè)和醫(yī)藥行業(yè)上市公司的運用進行了研究，得出結論，即我國上市公司并未充分利用債務期限工具解決投資不足的問題。童盼、陸正飛提出了企業(yè)可以通過銀行借款和商業(yè)信用等不同的渠道進行負債融資，不同的融資方式致使企業(yè)產生不同的融資行為，他們還認為這兩種負債融資方式對投資規(guī)模的影響存在顯著差異，相比而言，商業(yè)信用對投資具有更大影響。王治、周宏琦研究證實，對于內部自由現(xiàn)金流高的企業(yè)，短期負債可以抑制其過度投資問題，而對于自由現(xiàn)金流低的企業(yè)，短期負債使其存在的投資不足問題更加嚴重，而長期投資對現(xiàn)金流沒有顯著影響；在抑制非國有控股企業(yè)和國有控股企業(yè)過度投資方面，短期負債對前者發(fā)揮了更大作用。

二、研究內容和方法

本文以2010-2012年滬深A股上市房地產公司的數(shù)據(jù)進行實證分析（剔除了被ST和PT的公司），本文的研究思路通過實證分析負債融資對上市房地產公司投資行為的影響。

在研究方法上，本文通過對國內外大量文獻資料進行歸納研究，系統(tǒng)地分析了上市公司債務融資和投資行為之間存在的關系，從而得出負債融資對企業(yè)的投資行為具有一定的影響。再通過實證分析的方法，得出了負債融資對上市公司的投資行為具有一定的促進作用。

三、研究假設與模型構建

（一）研究假設

經(jīng)過上述分析，負債融資對公司投資行為產生以下影響，第一，認為高的資產負債率會增加企業(yè)的自由現(xiàn)金流，從而會引起過度投資行為的發(fā)生。第二，認為高的資產負債率會加強債權人對企業(yè)投資行為的監(jiān)督，從而可以防止企業(yè)過度投資行為的發(fā)生。第三，投資不足。如果負債融資導致過度投資，二者則呈正相關；如果出現(xiàn)后兩種情況，則是負相關。從而提出以下假設：

H1：總體上企業(yè)負債水平與投資規(guī)模呈負相關。

H2：總體上企業(yè)負債水平與投資規(guī)模呈正相關。

（二）模型構建

1.樣本選擇及數(shù)據(jù)來源。本文采用系統(tǒng)抽樣的方法從滬深A股上市房地產公司中選取樣本，為避免異常值的影響，將每年被ST和PT的公司從原始樣本中剔除，并剔除了信息缺失和異常的數(shù)據(jù)。本文選取我國32家房地產上市公司作為研究樣本，從其年度報告中采集2010-2012年的股權結構數(shù)據(jù)和財務數(shù)據(jù)進行分析。個別指標根據(jù)年度報告中數(shù)據(jù)計算加工而成。

2.變量選擇和模型設計。

（1）被解釋變量和解釋變量的選取。本文研究被解釋變量投資支出時，考慮到企業(yè)規(guī)模不同而對企業(yè)投資的影響，以每年對固定資產和長期投資的增加值再除以期初總資產作為被解釋變量；選取資產負債率作為解釋變量，投資和融資是企業(yè)生產經(jīng)營的必要環(huán)節(jié)，投資需要通過融資來實現(xiàn)，融資目的是投資，投資和融資在不斷地進行動態(tài)循環(huán)，所以選擇當期的資產負債率為解釋變量。

（2）控制變量的選取。①托賓Q值。托賓Q值是企業(yè)市場價值和企業(yè)重置成本的比值。本文用托賓Q值表示企業(yè)投資機會的大?。寒擰≥1時，企業(yè)利用較大的投資機會進行投資，反之則減少投資。由于傳統(tǒng)托賓Q值的計算方法較為復雜且難獲取數(shù)據(jù)，本文定義托賓Q值為：Q=（總股數(shù)×每股價格+負債的賬面價值）/總資產賬面價值。其中每股價格按當年年末收盤價格計算。②銷售收入。加速系數(shù)投資理論認為銷售收入和投資呈正相關，且具有乘數(shù)效應。本文將銷售收入作為控制變量來研究，原因是企業(yè)在獲得一定的銷售收入時，對企業(yè)的投資行為也會有一定的影響。本文從利潤表中選取營業(yè)收入來替代銷售收入，再除以期初資產總額以消除規(guī)模效應的影響。③現(xiàn)金流量。企業(yè)只有有自由現(xiàn)金流時才能進行投資行為，而且很多研究也表明自由現(xiàn)金流和投資行為呈正相關關系。本文以現(xiàn)金流量表中的經(jīng)營活動產生的現(xiàn)金流量凈額作為自由現(xiàn)金流量的替代變量，再除以期初資產總額以消除規(guī)模效應的影響。

（3）模型設計。本文參考了Aivazian A and GeY（2005）、童盼（2005）等在研究負債融資對企業(yè)投資行為的影響中所使用過的模型，并以此為基礎做了一定的修改，最終建立如下模型：

Ii，t/Ki，t-1=α0+α1（D/K）i，t+α2Qi，t+α3（Si，t/ Ki，t-1）+α4（CFi，t/Ki，t-1）+ε

其中，Ii，t表示第i家公司在第t年的投資額；Ki，t-1表示第i家公司在t-1年末的資產總額；D表示負債，Qi，t表示第i家公司在第t期的托賓Q值；Si，t表示第i家公司在第t期的營業(yè)收入；CFi，t表示第i家公司在第t期的現(xiàn)金流；ε表示殘差。

四、實證分析

（一）總體樣本投資行為的研究

從表2中，我們可以看到解釋變量資產負債率其t檢驗在0.05的置信水平上通過（Sig=0.048，小于0.05），說明相應系數(shù)顯著異于0，Beta系數(shù)為負，說明資產負債率與投資支出的相關系數(shù)為負。這個結論支持我們前面所提出的假設：總體上企業(yè)負債水平與投資規(guī)模呈負相關，即企業(yè)前期的負債率越高，本期的投資支出水平就越低。同時這也與Aivazian等人在2005年對西方國家負債比率與投資支出關系檢驗的結果一致。但是同時也發(fā)現(xiàn)，負債比率與投資支出的相關系數(shù)大小僅為-2.127，比國外-0.441的相關系數(shù)（Aivazian，2005）小得多。這表明雖然負債融資對我國上市公司的投資行為具有一定的約束作用，但是這種約束作用比西方國家弱得多。

在三個控制變量中，自由現(xiàn)金流的影響最為顯著。自由現(xiàn)金流CF的回歸系數(shù)為0.392，P=0.000，說明自由現(xiàn)金流與投資支出在0.000的顯著性水平上顯著正相關，即自由現(xiàn)金流量增加時，企業(yè)的投資行為會顯著的增加。這與我們前面的理論分析相一致。銷售收入對本期投資支出也有顯著的影響。銷售收入的標準回歸系數(shù)為0.065，在0.01的顯著性水平上顯著。說明企業(yè)的銷售收入與投資支出呈顯著正相關關系，這與前面提到的加速系數(shù)投資理論相吻合。托賓Q值對本期投資支出也有顯著影響。托賓Q值的標準回歸系數(shù)為-0.047，在0.05的顯著性水平上顯著。說明企業(yè)的托賓Q值越大，即企業(yè)的投資機會越大，企業(yè)本期的投資支出越少。

（二）結果及政策建議

1.分析結果。一是我國上市公司中也存在著西方普遍承認的投資現(xiàn)金流相關性。二是債務水平會影響企業(yè)的投資行為，在我國上市房地產公司中負債融資也會發(fā)揮其相機治理作用，通過實證分析得出高的資產負債率會抑制企業(yè)的過度投資行為。

2.政策建議。一是控制經(jīng)理可以自由支配的自由現(xiàn)金流數(shù)量，進一步完善公司的治理機構，健全股東、董事會和經(jīng)理層三者責任和權利的制衡機制，更好地發(fā)揮負債的相機治理作用。二是充分有效地發(fā)揮債務融資的治理作用，由于我國上市公司一般通過銀行借款進行負債融資，所以要加強銀行債務的“硬約束”作用，有效地對企業(yè)的投資行為進行監(jiān)督。J

參考文獻：

1.Ozkan，A.An Empirical Anaysis of Corporate Debt Maturity Structure [J].Europorate Financial Management，2000，（2）：197-212.

2.Stohs，Mark Hoven，Mauer，Davidc.The Determinants of Corporate Debt Maturity Structure[J].Journal of Business，1996，（3）：279-312.

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4.王治，周宏琦.負債、負債結構與企業(yè)投資行為――來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].海南大學學報（人文社科版），2007，（2）：169-175.

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7.唐雪松，周曉蘇，馬如靜.上市公司過度投資行為及其制約機制的實證研究[J].會計研究，2007，（7）：44-52.

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第8篇：負債融資范文

關鍵詞：負債融資 企業(yè)績效 負債結構 負債類型

目前國內學者關于融資方式對公司影響的研究日益增多，其中對公司績效影響以及產生的治理效應的理論研究和實證研究比較多，融資方式選擇中主要偏向于股權融資方面的研究，而相對的負債融資方面的實證研究還比較少。因此，本文主要從負債融資對公司運營產生的治理效應的大小，從而影響公司業(yè)績這一角度來研究負債融資結構對公司績效的影響。

一、研究設計

（一）研究假設 根據(jù)委托理論，短期負債能夠約束投資過度行為，促使管理者在償付本息的壓力中作出更有效的投資決策，相較于長期負債，短期負債的治理效應更強；另一方面根據(jù)信號傳遞假說，經(jīng)營業(yè)績好而債務定價被低估的高品質的公司傾向短期負債，經(jīng)營業(yè)績差而債務定價被高估的低品質公司傾向發(fā)行長期負債?；谝陨嫌^點，本文提出假設：

假設1：短期負債與公司經(jīng)營業(yè)績正相關，長期負債與公司經(jīng)營業(yè)績負相關

根據(jù)委托理論，我國商業(yè)信用對債務人的軟約束以及我國破產機制的缺陷，使股東易于侵害商業(yè)信用債權人的利益，相機治理作用較為薄弱；銀行貸款一般金額大期限長，債權人是專業(yè)的借貸機構，對企業(yè)的項目投資監(jiān)督能力較強，有能力對企業(yè)進行干涉和對債券資產進行保護，相機治理作用相對較強?；谝陨嫌^點，本文提出假設：

假設2：商業(yè)信用與公司經(jīng)營業(yè)績負相關，銀行貸款與公司經(jīng)營業(yè)績正相關

（二）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源 本文在選取樣本公司時遵循以下原則：（1）剔除金融類上市公司；（2）為了避免公司上市初期股價表現(xiàn)不穩(wěn)定的因素，故選擇2001年12月31日以前在上海證券交易所上市的公司；（3）僅發(fā)行A股股票的上市公司；（4）剔除ST、PT類上市公司；（5）剔除房地產類上市公司，現(xiàn)階段我國房地產上市公司泡沫經(jīng)濟較嚴重，受政策影響變動較大，資本結構不能反映正常的公司運營；（6）剔除數(shù)據(jù)殘缺、不正常、處于極限狀態(tài)的上市公司。按以上原則本文篩選了上海證券交易所2001年12月31日以前上市的100家企業(yè)作為研究樣本，研究時間跨度為2008年至2011年。本文運用Excel、SPSS17.0數(shù)據(jù)分析軟件對樣本數(shù)據(jù)進行處理。

（三）變量定義 本文選取變量如表（1）所示。（1）因變量：衡量一個公司的經(jīng)營業(yè)績常用的指標有：總資產收益率、凈資產收益率、主營業(yè)務利潤率、EVA評價法、托賓Q等。EVA評價法更能反映公司為股東創(chuàng)造的價值，但是這種方法操作過程中需要加入很多調整事項，可操作性不強；我國非流通股所仍占的較大的比例不能對其準確估值，因此托賓Q并不是衡量我國上市公司經(jīng)營業(yè)績的指標選擇。而凈資產收益率是反映資本收益能力的國際通用指標，但容易被人為操縱，失去了一定的可信度。因此，本文選取總資產收益率作為衡量公司業(yè)績的指標，因為采用單個指標衡量公司業(yè)績顯得不夠全面，而主營業(yè)務成績突出的公司才能快速健康成長，因此還選取了主營業(yè)務利潤率作為另一個績效指標。（2）自變量：從負債期限結構和負債類型結構對負債融資結構進行了細分，進而考察負債融資對公司經(jīng)營業(yè)績的影響。（1）債務期限結構對經(jīng)營業(yè)績的影響指標：短期負債比率（SFZ）、長期負債比率（LFZ）；負債的類型結構對經(jīng)營業(yè)績的影響指標：商業(yè)信用融資比率（SYXY）、銀行貸款融資比率（LLOAN）。目前我國發(fā)行企業(yè)債券的上市公司數(shù)只占了全部上市公司數(shù)很小的比例，發(fā)行參與者還不夠普遍，不具有統(tǒng)計意義。因此本文僅從商業(yè)信用和銀行貸款融資兩方面分析負債的類型結構對經(jīng)營業(yè)績的影響。為了更具有可比性，以上五個自變量均以企業(yè)的總資產為分母。（3）控制變量：本文設置的控制變量有：公司規(guī)模（SIZE），即公司年末總資產的對數(shù)。預測一個企業(yè)未來經(jīng)營狀況的重要指標——公司的成長性（GROWTH）。因為一般成長性好的公司主營業(yè)務比較突出，所以在這里選取主營業(yè)務增長率。

（四）模型建立

二、實證檢驗分析

（一）描述性統(tǒng)計 表（2）表示樣本公司2008年至2011年短期負債的融資情況，其均值分別為37.87%、36.02%、36.90%、36.43%，融資規(guī)模比較穩(wěn)定。觀測期四年來短期負債比率均值為36.81%，明顯高于表3長期負債率（均值為10.48%），前者是后者的3倍，需要注意的是，過高的短期負債會減弱負債的治理功能，最終影響到企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。表（3）顯示樣本公司2008年至2011年長期負債的融資情況，均值分別為8.71%、10.85%、10.99%、11.35%，四年來均值為10.48%，處在一個較低水平，需要注意的是觀測期四年期間均有一部分公司在某一年度甚至四年間的長期負債為0，短期負債卻保持較高的水平，負債期限結構是不合理的。

負債類型主要分為銀行貸款、商業(yè)信用、企業(yè)債券。其中銀行貸款和商業(yè)性用占負債總額的70%以上。企業(yè)債券在近年來得到快速發(fā)展，所以一并列入分析，對上文的變量選擇中不將其納入負債類型結構的自變量的原因進行補充說明，從以下數(shù)據(jù)中做出有力說明。表（4）顯示樣本公司2008年至2011年企業(yè)通過銀行貸款的融資情況，均值分別為22.32%、22.22%、21.02%、20.35%，四年的均值為21.41%，比值有些許滑落，這可能是因為近幾年受國家宏觀調控政策的影響緊縮銀根，為企業(yè)放貸規(guī)?？s小的原因造成的，但銀行貸款在總資產中仍占到了20%以上的比例，相對與以下的商業(yè)信用和企業(yè)債券，仍然是企業(yè)融資的主要方式。表（5）顯示樣本公司2008年至2011年企業(yè)通過商業(yè)信用融資的情況，均值分別為14.49%、15.16% 、15.76%、15.04%，四年的均值為15.11%，負債類型中融資能力僅次與銀行貸款，與短期負債率四年的均值36.81%相比，商業(yè)信用占了整個短期（流動）負債的41.05%，也說明了商業(yè)信用在負債融資中有著不可忽視的作用。表（6）顯示樣本公司2008年至2011年企業(yè)通過發(fā)行債券融資的情況，均值分別為0.98%、0.67%、0.66%、1.79%，四年的均值為1.03%，雖然也呈現(xiàn)出了上升的姿態(tài)，但融資能力明顯低于銀行貸款和商業(yè)信用。近幾年我國企業(yè)債券發(fā)行額度有了明顯提高，08年后甚至超過股票籌資額，有了“量”的改變，但“質”還是不足的，樣本公司中，2008年至2011年發(fā)行企業(yè)債券的上市公司數(shù)分別是9家、8家、7家和19家，發(fā)行數(shù)量最多的是2011年，但也僅占樣本公司數(shù)的19%，說明我國企業(yè)債券市場要達到普及的程度還有一大段距離，且從樣本數(shù)據(jù)看，發(fā)行企業(yè)債券的融資規(guī)模和所占樣本公司的比例太小，不具有研究意義。

（二）回歸分析 回歸模型分析結果見表（7）和表（8）。從回歸結果可以看出，短期負債率（SFZ）、長期負債率（LFZ）、銀行貸款融資比率（LLOAN）與反映公司經(jīng)營業(yè)績的總資產收益率的回歸系數(shù)在顯著性水平上都通過了T檢驗；而商業(yè)信用融資比率（SYXY）、銀行貸款融資比率（LLOAN）與反映公司經(jīng)營業(yè)績的主營業(yè)務利潤率的回歸系數(shù)在顯著性水平上都通過了T檢驗。（1）自變量短期負債率（SFZ）與總資產收益率的回歸系數(shù)在顯著性水平上通過了T檢驗，相關系數(shù)在1%范圍內顯著不為0（t=-3.287，p=0.001），上市公司的總資產收益率與短期負債率之間存在高度顯著的負相關關系，但與主營業(yè)務利潤率的相關系數(shù)總資產收益率的相關系數(shù)在10%以上的水平不顯著，說明短期負債率對主營業(yè)務利潤率基本上沒有影響，但表明短期負債率對總資產收益率的解釋能力更強，短期負債率每增長1%，總資產收益率下降0.105%，短期負債在對公司的治理效應起到了消極作用。其原因分析為我國的現(xiàn)狀是短期負債比率過高，上市公司普遍存在投資短視，經(jīng)理人將資金投資收益不高的項目，對投資長期資產的資金空缺，影響公司的盈利性，抑制了公司經(jīng)營的正向發(fā)展，這與前面的假設相反。（2）長期負債率（LFZ）與總資產收益率的回歸系數(shù)在顯著性水平上通過了T檢驗，相關系數(shù)在1%范圍內顯著不為0（t=-3.796，p=0.000），上市公司的總資產收益率與長期負債率之間存在高度顯著的負相關關系，但與主營業(yè)務利潤率的相關系數(shù)總資產收益率的相關系數(shù)在10%以上的水平不顯著，也說明長期負債率對主營業(yè)務利潤率基本上沒有影響，表明長期負債率對總資產收益率的解釋能力更強，長期負債率每增長1%，總資產收益率下降0.149%，長期負債對我國上市公司經(jīng)營業(yè)績產生了消極效應，這與假設1相一致。（3）商業(yè)信用融資比率（SYXY）與總資產收益率的相關系數(shù)在10%以上的水平不顯著，說明商業(yè)信用對總資產收益率基本上沒有影響；但與主營業(yè)務利潤率的回歸系數(shù)在顯著性水平上通過了T檢驗，相關系數(shù)在1%范圍內顯著不為0（t=-3.589，p=0.000），上市公司的主營業(yè)務利潤率與商業(yè)信用融資比率之間存在高度顯著的負相關關系，表明商業(yè)信用融資比率對主營業(yè)務利潤率的解釋能力更強，商業(yè)信用融資比率每增長1%，那么主營業(yè)務利潤率下降0.349%，商業(yè)信用融資對我國上市公司經(jīng)營業(yè)績產生了消極效應，這與之前的理論假設結果相一致。（4）在自變量中，銀行貸款融資比率（LLOAN）與總資產收益率（ROA）和主營業(yè)務利潤率（ROC）的回歸系數(shù)均在顯著性水平上通過了T檢驗，與總資產收益率的相關系數(shù)在10%范圍內顯著不為0（t=-1.813，p=0.071），說明上市公司的總資產收益率與銀行貸款融資比率之間存在較顯著的負相關關系，銀行貸款融資比率每增長1%，總資產收益率下降0.062%，與主營業(yè)務利潤率的相關系數(shù)在1%范圍內顯著不為0（t=-3.447，p=0.001），說明上市公司的主營業(yè)務利潤率與銀行貸款融資比率之間存在高度顯著的負相關關系，銀行貸款融資比率每增長1%，主營業(yè)務利潤率下降0.306%。以上結果均表明，銀行貸款融資比率對我國上市公司經(jīng)營業(yè)績起到了抑制作用，其原因主要為我國國有銀行與政府和國有企業(yè)間存在一定同質性，并未很好發(fā)揮其監(jiān)督作用和發(fā)揮相機治理效應，最終對上市公司經(jīng)營業(yè)績起到消極效應，這與理論假設結果相反。（5）控制變量中公司規(guī)模與總資產收益率和主營業(yè)務利潤率均存在顯著正相關關系，相關系數(shù)在1%的水平內顯著不為0；成長性與總資產收益率存在顯著正相關關系，相關系數(shù)在1%的水平內顯著不為0，但對主營業(yè)務利潤率基本上沒有影響。同時，上文模型檢驗結果中，同一自變量（如期限結構自變量）對不同因變量間反映出的關系和結果的不同（對主營業(yè)務利潤率基本沒有影響，但是與總資產收益率均存在明顯的負相關關系），事實證明了采用單個指標衡量公司業(yè)績顯得不夠全面，采用兩種因指標相互補充才能使得結果分析更準確。

三、結論

本文研究發(fā)現(xiàn)：（1）不同的負債期限結構對公司業(yè)績的影響均起到負面效應。短期負債并沒有對公司經(jīng)營業(yè)績的提升起到積極效應，相反地過高的短期負債反而對公司的經(jīng)營業(yè)績起到了抑制作用。一方面原因是企業(yè)再融資的可能因為門檻高，主要或只能通過銀行提供的短期借款獲得，而用于長期資產投資的資金空缺，使得上市公司普遍存在短期借款長期占用的情況，以新還舊的惡性循環(huán)，長短期負債實質上的無差別使得短期負債的治理效用無效；同時過多的短期負債使公司存在的投資決策短視現(xiàn)象，公司擔心錯過未來更好的投資機會而加速投資，將其投資在凈現(xiàn)值小而回收期短的項目，而放棄回收期長而凈現(xiàn)值高的項目，影響了公司的盈利水平，同樣的長期負債為公司業(yè)績的提高也起到了的負面效應。（2）不同的債務類型表現(xiàn)出與公司績效產生較顯著的負面影響，即銀行貸款和商業(yè)信用對公司經(jīng)營業(yè)績的提升起到了抑制作用?？赡艿脑颍阂皇窃谖覈鵀樯鲜泄咎峁┵J款的往往是國有銀行，經(jīng)營活動受到國家體制、政策指令的干預，對國有上市公司表現(xiàn)出信貸軟約束的現(xiàn)象，而我國目前的上市公司大部分是國有或國有控股的企業(yè)，銀行對其貸款可能并不因為其投資的項目具有可行性和經(jīng)濟意義，而是因為國家和政府對此類公司的保護心態(tài)，因此總體上銀行貸款并沒有對上市公司的經(jīng)營業(yè)績起到促進作用；二是我國目前的商業(yè)信用體系并不健全，商業(yè)信用債權人對債務人基本上不存在約束，造成了事前無保障，事中難控制，事后難維權的形態(tài)，上市公司對這種幾乎無成本的短期融資方式存在侵占的可能性就會很大，造成了兩者之間利益沖突嚴重，同時破產法制不完善，不利于保護債權人的利益，因此，商業(yè)信用對公司的經(jīng)營業(yè)績起到了負面效應。

參考文獻：

[1]李雙飛：《上市公司債務融資與公司價值的實證研究》，《金融教學與研究》2007年第5期。

[2]王滿四：《負債融資、債權治理與公司績效》，《中山大學博士學位論文》2007年。

第9篇：負債融資范文

負債融資與公司治理是企業(yè)理論和實踐中的兩個至關重要的問題。從寬泛的意義上講，兩者都屬于現(xiàn)代金融學的研究領域。負債水平和公司治理結構對企業(yè)價值均會產生影響，但是負債水平與企業(yè)價值關系的研究進入金融學者的視野要早于公司治理結構與企業(yè)績效關系的研究。由于融資理論和公司治理理論是圍繞完全不同的核心要素構建的，所以原有的研究也就忽視了兩者之間的相互關系。近十幾年來，完全屬于公司財務研究領域的兩種融資方式——負債融資、股權融資與公司治理這兩方面的思維和行動結合起來，對金融理論和實踐均產生了深遠的影響。

根據(jù)最早的有關資本結構和企業(yè)價值的研究，即諾貝爾經(jīng)濟學獎得主美國金融學者莫迪哥萊尼（modigliani）和米勒（miller）在1958年共同提出的“mm無關定理”，在完美的市場中，由于無套利因素的存在，資本結構與企業(yè)價值無關。換言之，企業(yè)選擇什么樣的負債水平均不會影響企業(yè)價值。直觀看來，該理論建立了負債水平和企業(yè)價值之間的最簡潔的聯(lián)系，但是它忽視了價值創(chuàng)造的形成和決策過程，使得企業(yè)內部的授權狀況和決策過程成為一個“黑箱”。

莫迪哥萊尼和米勒雖然開創(chuàng)了資本結構研究的先河，但是mm無關定理是在一系列嚴格的假設條件下提出的，例如，沒有公司和個人所得稅、沒有破產風險、沒有成本等等，因此mm定理僅具有理論上的價值。隨著委托理論、契約理論、信息經(jīng)濟學和產權理論的提出，很多學者分別開始從稅收、破產成本、成本、信息不對稱、不完全契約等角度重新審視企業(yè)的最優(yōu)負債水平。隨著原有的：mm無關定理中假設條件的松弛（relax），研究發(fā)現(xiàn)，負債在向經(jīng)理人員提供激勵和約束、向外部投資者傳遞信息和決定控制權安排等方面均有特殊功能，進而對企業(yè)價值產生影響，[1]而這些內容恰恰是公司治理致力解決的問題。所以，公司的負債水平可以和公司治理有機地聯(lián)系在一起，資本結構[2]可以通過影響公司治理結構進一步影響企業(yè)價值。公司治理打開了圍繞著負債水平和企業(yè)價值之間的黑箱，具體描述了價值最大化的形成和決策過程。

二、基于企業(yè)價值最大化的負債融資與公司治理的互動

（一）負債融資在公司治理中的作用

傳統(tǒng)的金融理論將負債視為股權的一種可替代的融資工具。實事上，不同融資方式的選擇對企業(yè)相關主體的行為和利益均會產生影響，并影響權力在各利益主體之間的分配。從本質上講，不同融資方式的選擇就是不同治理機制的選擇，[3]負債融資的治理功能不容忽視。

1.負債融資對股東和經(jīng)理人員的激勵和約束。

詹森和麥克林（jenson ＆ meckling，1976）在其經(jīng)典性的論文中，通過討論公司價值與經(jīng)理人員股票所有權之間的關系，首次將由所有權和經(jīng)營權分離所帶來的問題納入公司估價（corporate valuation）的分析范疇中。經(jīng)理人員有追求額外消費的積極性，這將給企業(yè)帶來價值損失，即“成本”。而負債融資將通過增加經(jīng)理人員相對持股份額激勵經(jīng)理人員努力工作，進而降低成本。

此外，和股權融資相比，債權人的權利受到債務契約的明確保護。當企業(yè)違反契約或資不抵債時，債權人通過處理抵押資產和迫使企業(yè)破產等制約性方式行使權力，這將對公司經(jīng)理人員產生一種強制性約束。經(jīng)理人員必須考慮債務到期時，公司是否有足夠的現(xiàn)金或其他可變現(xiàn)資產，否則就會面臨訴訟或破產。詹森（jenson，1976）認為，隨著財務杠桿比率的增加，將減少經(jīng)理人所控制的自由現(xiàn)金流量（free cash flow），進而抑制經(jīng)理人員的過度投資行為。但是，采用負債融資將導致經(jīng)理人員傾向于投資高風險的項目。因為債券是一種固定收益的金融證券，如果利用負債融通的資金報酬率遠遠大于利息率，項目投資的相當份額將歸屬于擁有股份的股東和經(jīng)理人員所有，而項目投資失敗的風險將由債權人、股東和經(jīng)理人員共同承擔。因此，無論股東還是經(jīng)理人員都有投資高風險項目的動力。

2.負債融資的破產機制和“相機控制”。負債被普遍認為是與破產聯(lián)系在一起的硬約束機制。破產是在市場經(jīng)濟條件下對經(jīng)理人員的最大懲罰。因為，企業(yè)破產不僅會導致經(jīng)理人員對企業(yè)支配權的喪失，而且破產的“劣跡”反映在經(jīng)理人市場上，其社會名譽和地位就會下降，這將直接影響他的再就業(yè)前景。在這種潛在壓力下，經(jīng)理人員不得不努力提高公司的業(yè)績。

根據(jù)金融契約理論，企業(yè)正常經(jīng)營的情況下，債權人并不擁有企業(yè)的剩余索取權和剩余控制權。當破產時，債權人將介入企業(yè)的經(jīng)營并進一步獲得剩余索取權和剩余控制權。所以，破產不應僅被視為對債權人的最終補償機制，關鍵的問題是由于負債的存在而引發(fā)的破產使控制權從股東轉移給債權人成為可能。金融契約理論側重于證券所有者在企業(yè)所有權配置方面的分析，而公司治理結構就是關于企業(yè)剩余索取權和剩余控制權如何分配的制度安排。所以，從一定意義上而言，選擇不同的負債水平就意味著選擇不同的治理結構。阿爾欽和伯頓（aghion ＆ bolton，1992）證明，在不同的參數(shù)（如企業(yè)收益）設定下，相應地存在不同的、有效率的控制權安排或治理結構，在一定條件下相機控制是有效率的。在現(xiàn)實經(jīng)濟中，標準的債務契約是實現(xiàn)相機控制的一種自然方式，即債務契約本質上內涵著控制權的配置。

3.負債融資的信號傳遞功能。當企業(yè)對外融資時，內部經(jīng)營者和外部投資者之間存在著信息不對稱，因此可能引發(fā)經(jīng)理人員的道德風險，有必要對經(jīng)理人員進行激勵約束。設計激勵約束機制的關鍵環(huán)節(jié)就是獲得經(jīng)理人員行為的信息。信號傳遞理論認為，經(jīng)營者會通過自己的某些行為向市場傳遞信息，而作為投資者則可以通過經(jīng)營者的行為推測其擁有信息的內容。融資方式的選擇就能夠有效地將經(jīng)營管理者掌握的關于企業(yè)發(fā)展前景的正確信息傳遞給外部投資者。

羅斯（ross，1977）認為，由于破產概率和企業(yè)的質量負相關，和負債水平正相關，相同的負債水平對于質量不同的企業(yè)而言破產概率不同，優(yōu)良的企業(yè)破產概率低，質量差的企業(yè)破產概率高。這就意味著，同時使用較高的負債水平，優(yōu)良企業(yè)成本較低，而質量較差的企業(yè)將無法模仿優(yōu)良企業(yè)的經(jīng)營者選擇高的負債比率，因此，負債水平成為傳遞企業(yè)質量情況的一個信號。邁耶斯和麥吉勒夫（myers＆ma jluf，1984）認為，負債水平可以傳遞出有關企業(yè)價值的信息。當企業(yè)價值被低估時，現(xiàn)有股東因為擔心利益流向新股東而偏向采用負債融資。因此，舉債可以被看作一個積極的信號。

（二）公司治理對負債融資的影響

中外理論界對公司治理有不同的解釋，總的說來，都是以委托理論作為分析的框架。從狹義上而言，公司治理是指所有者對經(jīng)營者的一種監(jiān)督和制衡機制，要解決的就是因所有權和控制權相分離所帶來的問題。從寬泛意義上而言，則是用以處理不同利益相關者即股東、債權人、經(jīng)理人員和職工之間關系的權利和責任結構，以實現(xiàn)企業(yè)效率經(jīng)營的一整套制度安排（青木昌彥和奧野正寬，1996）。但是，這兩種解釋都沒有涉及公司治理的終極目標，即降低成本的目標是什么？企業(yè)的效率經(jīng)營用什么指標來表示？筆者認為，公司治理的最終目標是優(yōu)化決策，最終實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。㈤負債水平的確定是公司財務決策的一個重要組成部分（融資決策），它的最終決定則是股東、債權人和經(jīng)理人員相互博奕的結果。公司治理正是通過決策機制來確定公司是否需要負債融資和負債融資的數(shù)量，進而改變現(xiàn)在的負債水平。

從上述分析可以看出，無論負債融資還是公司治理都會影響到企業(yè)價值，而負債融資和公司治理之間又存在著互動的關系，孤立地研究兩者對企業(yè)價值的影響是不全面的。負債、公司治理和企業(yè)價值三者之間的關系可以用圖1表示：圖1　負債、公司治理和企業(yè)價值三者之間的關系（略）

三、負債融資在我國發(fā)揮治理作用的約束條件

中國國有企業(yè)負債比率過高是一個不爭的事實。由此，很多學者將研究的焦點局限于如何降低企業(yè)的負債比率并提出了很多對策，例如債轉股、國家免除企業(yè)債務和實行破產制度等等。但是，較高的負債率只是一個表面現(xiàn)象而不是根本性的問題，日本和德國的企業(yè)在負債率較高的情況下也取得了很好的業(yè)績。負債比率的高低涉及公司治理問題，其本身就是一個權利、責任和利益分配的問題。筆者認為，我國國有企業(yè)債務問題的根源并不在于負債比率過高，而在于未能成功地保障負債融資治理功能的發(fā)揮。從重視負債的治理功能、從關注如何保障其治理功能發(fā)揮的角度研究我國企業(yè)負債融資，才是解決企業(yè)負債融資問題的突破口和根源所在。從三者關系的框架可以看出，約束負債治理功能發(fā)揮作用的因素在于以下幾個方面。

（一）股東財富價值最大化是企業(yè)的經(jīng)營目標

現(xiàn)代企業(yè)是利害相關者之間締結的“關系網(wǎng)”，各利害相關者或者在企業(yè)中投人物質資本，或者投入人力資本，目的是獲得作為單個主體無法獲得的合作收益。因此，作為一個現(xiàn)代企業(yè)必須通過為利害相關者服務才可能獲得可持續(xù)發(fā)展。20世紀90年代以前，股東財富最大化作為企業(yè)目標倍受推崇。

但是，股東財富最大化只強調股東利益，而忽視了對其他利害相關者的關注。在我國整個國有企業(yè)改革的漸進過程中，由于一直沒有解決所有者缺位和一股獨大等問題，造成實際上上市公司的目標就是追求股東財富最大化。在這種目標導向下，債權人的權利不可能得到充分的保護。我國上市公司的實踐也證實，國有資本和政府權力的結合使得經(jīng)理人員隨意剝奪中小股東和債權人利益的事件時有發(fā)生。

1999年5月，經(jīng)濟合作與發(fā)展組織（oecd）在其制定的《公司治理結構原則》別強調指出，公司治理結構的框架應當確認利益相關者的合法權利。在這種“共同治理”的邏輯下，強調企業(yè)整體價值最大化就成為科學的企業(yè)目標。

企業(yè)價值是用企業(yè)持續(xù)經(jīng)營期間自由現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值之和來表示的。貼現(xiàn)率則和企業(yè)的風險相適應，因此，只有在風險和收益實現(xiàn)較好的均衡時，企業(yè)價值才達到最大。這一目標考慮了利害相關者的利益，注重企業(yè)的長期穩(wěn)定發(fā)展。企業(yè)價值最大化的理念可以滲透到企業(yè)生產、經(jīng)營和管理的方方面面，例如，它要求營造企業(yè)與股東之間穩(wěn)定協(xié)調的關系；要求加強與債權人之間的溝通與聯(lián)系，培養(yǎng)可靠的資金供應者；要求重視客戶利益，提高市場占有率等等?？傊?，只有其他利害相關者包括債權人的利益得到保護和合理的滿足，才有利于實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的目標，股東的財富才能持續(xù)增加。而企業(yè)價值實現(xiàn)了最大化，各利益相關者的利益都能有所增加。

（二）銀行的事前監(jiān)控和事中監(jiān)控弱化

在以銀行融資為中心的日德融資模式中，銀行對企業(yè)的監(jiān)督分為三個階段，即事前監(jiān)控、事中監(jiān)控和事后監(jiān)控。在事前監(jiān)督階段，銀行主要了解貸款企業(yè)的信用狀況并且在企業(yè)使用何種資金籌措方式和融資規(guī)模方面起著重要的決定作用。在事中監(jiān)督階段，銀行向企業(yè)派遣董事行使股票權，從而使銀行盡量規(guī)避由于信息不對稱和道德風險而造成的經(jīng)營風險。其實，和股票市場的證券融資相比，銀行在籌資過程中的優(yōu)勢更加明顯。因為，銀行擁有掌握信貸分析方法的專業(yè)人員，他們能夠直接接觸公司賬目，并與高層管理人員保持密切的聯(lián)系，這使得銀行用較低的成本便可以獲取公司的內部信息。在我國資本市場還不健全、信息不完全的情況下，應當充分發(fā)揮銀行的信息和監(jiān)督優(yōu)勢，積極地利用債權約束來參與公司治理。

目前，雖然我國已經(jīng)逐步建立和規(guī)范了一套信用評級制度和指標體系，但是，在具體實施的過程中仍然有“人情債”出現(xiàn)，并且公司財務數(shù)據(jù)的不真實嚴重影響了評級結果的可信性。因此，除了政府干預之外，由于銀行決策失誤而造成的低效率貸款和關系貸款，在其龐大的不良債務中占有不可忽視的比例。此外，在企業(yè)使用貸款的過程中，銀行沒有足夠的激勵去監(jiān)督企業(yè)資金的使用情況。銀行對企業(yè)的事中監(jiān)控幾乎是空白，從而導致債務對經(jīng)理人員過度投資的約束作用沒有實現(xiàn)，反而使其傾向于投資于高風險的項目。這些問題的存在使我國企業(yè)的負債融資表現(xiàn)出很強的軟預算約束的特征。

（三）破產機制不完善

負債治理功能的有效發(fā)揮還取決于是否存在完善和健全的破產制度，破產制度是債權人對企業(yè)的事后監(jiān)控。但是在我國的破產實踐中，股東、債權人和地方政府卻都不希望企業(yè)破產，從這個意義上而言，我國企業(yè)的破產并不是一種市場選擇的結果。

從股東的角度而言，公司破產后，剩余的款項首先用于支付職工和債權人，多數(shù)情況下股東得不到任何錢。所以，投資者對于上市公司退市或企業(yè)破產向來沒有足夠的動力。從銀行的角度而言，一方面，破產制度和程序對債權人的保護不夠，即使是有抵押的債權也要為安置受影響的職工而受到損失，破產債權完全清償?shù)母怕蕵O小，負債很難成為促進企業(yè)改善業(yè)績的“大棒”；另一方面，我國金融體制改革還不完善，為了保持“良好”的業(yè)績，銀行寧愿維持無法收回的呆帳、壞帳，也不愿企業(yè)由于破產而清產核資。地方政府在參與企業(yè)破產過程中也有自身的利益趨向，國有企業(yè)破產會產生社會成本和職工安置成本，因此地方政府也不希望企業(yè)破產。對于破產的企業(yè)，將其損失轉嫁給作為主要債權人的國有銀行就成為地方政府的現(xiàn)實選擇。

破產不僅是對債權人的補償和對原有經(jīng)營者的懲罰，重要的是它可以使企業(yè)的存量資產達到最優(yōu)配置。有關破產的法律體系是債權人在公司治理結構中發(fā)揮作用的依據(jù)。在我國公司治理的改進過程中，應當有意識地培育完善和嚴謹?shù)姆审w系，使公司治理建立在更堅實的基礎上，為債權治理功能的發(fā)揮創(chuàng)造條件。

（四）經(jīng)理人員股權激勵不足和經(jīng)理人市場缺失

負債比率的大小可以對經(jīng)理人員產生激勵約束作用隱含著一個重要的前提，即公司經(jīng)理人員必須持有一定的股份。根據(jù)中國企業(yè)經(jīng)營者調查系統(tǒng)《2001年中國企業(yè)經(jīng)營者成長與發(fā)展專題報告》顯示，在我國上市公司中僅有12.3%的高層經(jīng)理人員擁有股份，而其中86.1%的持股比例小于10%.少數(shù)經(jīng)理人員擁有股份，盡管有些高層管理人員擁有股份，但比例很小。在這種情況下，負債水平的變化難以對經(jīng)理人員的持股比例造成影響，不足以調節(jié)股權激勵。以資源控制收益為主的經(jīng)理人員反過來又會無限制的借款，擴大公司規(guī)模。

我國尚未形成獨立的職業(yè)經(jīng)理階層和競爭性的經(jīng)理人市場。職業(yè)經(jīng)理人的存在及其功能的發(fā)揮是現(xiàn)代經(jīng)濟發(fā)展的微觀基礎，沒有職業(yè)經(jīng)理人，就沒有真正意義上的現(xiàn)代企業(yè)制度。目前，在我國為社會所承認的職業(yè)經(jīng)理人員為數(shù)很少，而且主要是從一些外資企業(yè)和民營企業(yè)中產生的。在我國國有企業(yè)甚至上市公司中，高層管理人員一直是政府委派，并不是市場行為。從而就不存在針對經(jīng)理人員的獨立利益和聲譽，更沒有來自經(jīng)理人市場的被更高經(jīng)營才能者替代的威脅。

四、結束語

以上我們著重分析了負債融資、公司治理和企業(yè)價值最大化之間的關系以及負債融資在我國發(fā)揮治理功能的約束條件。本文考察了我國企業(yè)在融資和公司治理過程中存在的一些現(xiàn)象及其根源，我們可以從這些方面著手采取一些相應的措施，例如完善破產法、使銀行人主公司董事會和推行經(jīng)理人員持股計劃等等。但是，企業(yè)負債融資問題和金融中介、資本市場以及經(jīng)理人市場有著必然的聯(lián)系，并不是若干個具體措施就可以解決的。從負債融資和公司治理的互動關系出發(fā)，可以引發(fā)我們繼續(xù)對以下問題進行思考：股份制改造乃至企業(yè)上市固然能夠改變企業(yè)單純依靠財政資金和銀行間接融資的問題，但是如何建立有效和競爭的控制權市場？如何進行金融體制改革，打造真正獨立的債權主體？中國應當構建一種怎樣的銀企關系？既然在負債融資過程中政府干預過多，通過“政企分離”是否能完全解決企業(yè)經(jīng)營機制以及由此引發(fā)的債務問題？在我國企業(yè)經(jīng)理人員不持股或持股比例過低但卻成為事實的內部人的情況下，如何對其進行有效的約束與激勵？如何更好地實施經(jīng)理人員持股計劃？等等。

這些問題既涉及到宏觀和中觀層次的制度改革，又涉及到企業(yè)微觀層次的治理結構改革。對這些問題的妥善解決才是保證負債治理功能發(fā)揮、實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的根本途徑。

注釋：

①“企業(yè)利用負債創(chuàng)造價值”這種認識是錯誤的。負債融資只能通過對企業(yè)經(jīng)理人員形成正面的激勵和約束，進而降低成本，間接地提升企業(yè)價值，負債和股權簡單的替換并不能為企業(yè)創(chuàng)造價值。企業(yè)價值創(chuàng)造的源泉在于正確的投資決策。從這個意義上而言，mm無關理論說明負債比率與企業(yè)價值無關，從而提示我們重視企業(yè)的投資決策，選擇凈現(xiàn)值大于零的投資項目，意義是深遠的。

②資本結構是指企業(yè)長期負債和權益資本的比例關系。因此確定了負債水平，資本結構就會得以確定，反之亦然。從這個意義上而言，本文所言的負債水平和資本結構可以相互替代。

③從宏觀層面上而言，世界上主要存在兩種融資模式和治理模式：一種是以日德為代表的以銀行融資為主的融資模式，并由此決定的銀行主導型的治理結構；一種是以英美為代表的以股權融資為主的融資模式，并由此決定的市場主導型的治理結構。本文對宏觀層面上負債融資和公司治理之間的關系不做分析，僅僅研究負債融資在企業(yè)微觀層面上所發(fā)揮的治理功能。

④一般認為。一個良好的公司治理體制應當能夠提供三種有效的機制，即激勵機制、約束機制和決策機制。筆者認為，激勵機制和約束機制是運作層面的問題，最終由決策機制制定。因此，只有決策機制才是公司治理體制的核心問題。

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