公司持續(xù)盈利能力審核問(wèn)題研究

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摘要：專業(yè)投資機(jī)構(gòu)及市場(chǎng)是檢驗(yàn)企業(yè)是否具備持續(xù)盈利能力的主要負(fù)責(zé)方，然而，我國(guó)當(dāng)前市場(chǎng)機(jī)制尚不完善，為保障投資者合法權(quán)益及市場(chǎng)有序運(yùn)轉(zhuǎn)，證監(jiān)會(huì)承擔(dān)了首次公開(kāi)募股公司持續(xù)盈利能力的考核工作，負(fù)責(zé)把關(guān)上市門檻擔(dān)任“看門人”職責(zé)。基于此，文章明確了首次公開(kāi)募股公司持續(xù)盈利能力審核的目的及重要性，在此基礎(chǔ)上采用多案例分析的方式逐一羅列持續(xù)盈利能力審核的關(guān)注點(diǎn)，并對(duì)比分析了因持續(xù)盈利能力被否二次上市公司與普通同期上市公司的盈利指標(biāo)，表明證監(jiān)會(huì)對(duì)持續(xù)盈利能力的審核基本符合現(xiàn)實(shí)且卓有成效，最后依照審核重點(diǎn)提出了相關(guān)建議，以輔助謀求上市公司提高過(guò)會(huì)成功率。

關(guān)鍵詞：持續(xù)盈利能力；首次公開(kāi)募股；審核制度

現(xiàn)階段，首次公開(kāi)募股（IPO）依然是企業(yè)獲取融資、擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模的有效途徑之一，因而，證監(jiān)會(huì)IPO審核關(guān)注重點(diǎn)也成為待上市企業(yè)的著眼點(diǎn)。截至2020年9月8日，共有327家企業(yè)申請(qǐng)首次公開(kāi)募股，其中，有317家獲得通過(guò)，4家暫緩表決，4家未通過(guò)，過(guò)會(huì)率高達(dá)97.54%，創(chuàng)五年來(lái)新高。企業(yè)IPO被否的原因主要涉及持續(xù)盈利能力、股權(quán)關(guān)系、信息披露一致性、賬實(shí)一致性、客戶依賴性及項(xiàng)目募資必要性等。其中，持續(xù)盈利能力關(guān)乎企業(yè)現(xiàn)在及未來(lái)的獲利能力，始終是證監(jiān)會(huì)判斷企業(yè)能否首次公開(kāi)募股的關(guān)鍵判斷標(biāo)準(zhǔn)之一。在此背景下，研究證監(jiān)會(huì)在持續(xù)盈利能力審核方面的關(guān)注重點(diǎn)可有效幫助待上市企業(yè)提前解決相關(guān)問(wèn)題或作出應(yīng)對(duì)方案，降低首次公開(kāi)募股的失敗率，對(duì)企業(yè)順利上市具有重要現(xiàn)實(shí)意義。

一、首次公開(kāi)募股公司持續(xù)盈利能力審核目的與重要性分析

（一）持續(xù)盈利能力審核的目的

IPO審核是嚴(yán)格把關(guān)企業(yè)是否具有上市資格、保護(hù)投資者權(quán)益的重要關(guān)卡，基本遵循風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向、實(shí)質(zhì)性判斷等審核理念，關(guān)注點(diǎn)一直是規(guī)范性、真實(shí)性和持續(xù)盈利能力等方面，以更好支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，發(fā)揮資本市場(chǎng)融資功能。實(shí)質(zhì)性判斷主要是判斷企業(yè)投資價(jià)值及發(fā)展空間，同時(shí)結(jié)合發(fā)行條件來(lái)確定企業(yè)是否具備上市條件。在實(shí)際操作中，證監(jiān)會(huì)實(shí)際判斷的門檻一般都遠(yuǎn)高于相關(guān)條例的審核規(guī)定，其中，持續(xù)盈利能力體現(xiàn)的就是企業(yè)投資價(jià)值和發(fā)展空間。證監(jiān)會(huì)通過(guò)查找企業(yè)可能存在的疑點(diǎn)進(jìn)行審核，在保障企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息真實(shí)可信的同時(shí)對(duì)企業(yè)盈利能力及后續(xù)可持續(xù)發(fā)展能力也有要求。基于上述審核理念，持續(xù)盈利能力成為事關(guān)企業(yè)能否上市的直接原因，也成為證監(jiān)會(huì)一直以來(lái)的關(guān)注重點(diǎn)。雖然持續(xù)盈利能力作為投資價(jià)值的體現(xiàn)，需要由投資者實(shí)質(zhì)深入了解企業(yè)后作出專業(yè)評(píng)判，但該方式尚屬于理想狀態(tài)。現(xiàn)階段，我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展還遠(yuǎn)未達(dá)到成熟階段，市場(chǎng)披露的信息真假難辨且規(guī)范性偏低，投資者無(wú)法依賴披露的信息作出正確科學(xué)投資決策，因而持續(xù)盈利能力仍舊是企業(yè)能否上市的關(guān)鍵因素，而信息披露的強(qiáng)化則是我國(guó)證券市場(chǎng)在審核過(guò)程的改革方向。持續(xù)盈利能力的審核一般從規(guī)模、增長(zhǎng)性和持續(xù)性三方面進(jìn)行評(píng)判，其中，規(guī)模是企業(yè)是否具備盈利能力的基礎(chǔ)，企業(yè)規(guī)模越大，其盈利基石越堅(jiān)定，增長(zhǎng)性和持續(xù)性兩項(xiàng)因素的審核難度就會(huì)降低，反之，若企業(yè)并不具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)，則證監(jiān)會(huì)就會(huì)注重考察企業(yè)盈利的持續(xù)性和增長(zhǎng)性，以切實(shí)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，履行好監(jiān)督審核職能保障投資者合法權(quán)益。

（二）持續(xù)盈利能力審核的重要性

企業(yè)是否持續(xù)盈利能力帶有濃重的實(shí)質(zhì)審查和價(jià)值判斷色彩，始終是信息披露監(jiān)管的核心內(nèi)容。資本市場(chǎng)上披露的信息不僅需要具備真實(shí)、完整、準(zhǔn)確和及時(shí)等基本屬性，還需要確保信息的有效性，確保披露的信息可為投資者決策提供足夠的信息支撐，其中，有效信息中關(guān)于企業(yè)盈利持續(xù)性及相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)因素是投資者關(guān)注的焦點(diǎn)之一，也是信息披露審查的重中之重。因而，國(guó)家可在證券法律中明確“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的基本要求，完善與其相關(guān)的配套規(guī)則，向市場(chǎng)層層傳遞監(jiān)管導(dǎo)向、明確規(guī)則適用的邏輯[1]。與此同時(shí)，企業(yè)盈利的持續(xù)性與經(jīng)營(yíng)合規(guī)性、利潤(rùn)真實(shí)性難以割裂。持續(xù)盈利能力與會(huì)計(jì)主體的持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)以及法律主體的持續(xù)經(jīng)營(yíng)緊密相連，指的是企業(yè)在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)不會(huì)遭遇結(jié)算及清算等變故，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)可以一直延續(xù)下去，以此為依據(jù)編制的歷史財(cái)務(wù)報(bào)告才可作為投資依據(jù)。反之，若企業(yè)存在主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)核心產(chǎn)品或技術(shù)即將被淘汰、凈利潤(rùn)主要來(lái)自合并報(bào)表范圍外的投資收益、收入與利潤(rùn)對(duì)關(guān)聯(lián)方存在重度依賴、重要商標(biāo)及專利等存在重大糾紛或瑕疵和嚴(yán)重依賴財(cái)政補(bǔ)貼或稅收優(yōu)惠等問(wèn)題，則證明企業(yè)持續(xù)盈利能力堪憂，也代表著企業(yè)在法律上處于高度不確定狀態(tài)，會(huì)計(jì)假設(shè)也難以維持，也與關(guān)聯(lián)交易、獨(dú)立性等經(jīng)營(yíng)合規(guī)性問(wèn)題掛鉤。持續(xù)盈利能力的實(shí)質(zhì)性判斷與信息披露原則可相互競(jìng)合、補(bǔ)位。兩者之間相輔相成，配合默契則可達(dá)到促進(jìn)企業(yè)融資與保護(hù)投資者的雙重目的。以持續(xù)盈利能力為代表的實(shí)質(zhì)判斷看似與信息披露原則各行其是，均有自己的判斷方法，有時(shí)兩者之間判斷甚至存在一定的沖突對(duì)抗，但是兩種理念卻在現(xiàn)實(shí)中共存，互相彌補(bǔ)和定缺補(bǔ)位，共同促進(jìn)了資本市場(chǎng)的規(guī)范運(yùn)行。例如，蘋果公司當(dāng)初就因風(fēng)險(xiǎn)高而未能通過(guò)馬塞諸塞州實(shí)質(zhì)審核，但卻在納斯達(dá)克市場(chǎng)上市，后在2000年從瀕臨破產(chǎn)中涅槃重生，而經(jīng)營(yíng)不善、缺乏創(chuàng)新的劣質(zhì)蘋果公司則在2000年覆滅，表明實(shí)質(zhì)判斷與信息披露原則均有其合理性，兩者作用合力給了優(yōu)秀公司脫穎而出的機(jī)會(huì)。此外，企業(yè)在首次公開(kāi)募股時(shí)出現(xiàn)的問(wèn)題并非單一和孤立的某個(gè)條款就能簡(jiǎn)單界定，而具有綜合復(fù)雜性的問(wèn)題需要更具包容力的法定條件予以解釋和判定。持續(xù)盈利能力內(nèi)涵較為模糊，其中包含多項(xiàng)涉及公司經(jīng)營(yíng)狀況的評(píng)價(jià)，具有較好的彈性及接納性，適用于無(wú)法簡(jiǎn)單套用法律條款的綜合性問(wèn)題，有助于提高首次公開(kāi)募股公司審核準(zhǔn)確性。

二、首次公開(kāi)募股公司持續(xù)盈利能力審核重點(diǎn)與成效分析

企業(yè)在未來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中可持續(xù)、穩(wěn)定獲得收益的能力即為持續(xù)盈利能力。而IPO審核的目的則在于篩選首次發(fā)行股票上市的公司，從中選擇優(yōu)質(zhì)企業(yè)并批準(zhǔn)其上市，使其獲得更好的融資渠道和方式，推進(jìn)資本市場(chǎng)良性循環(huán)。優(yōu)質(zhì)企業(yè)的持續(xù)盈利能力勢(shì)必較強(qiáng)，可保障其在上市后依舊保持良好業(yè)績(jī)，該方面恰好與IPO審核目的不謀而合，成為證監(jiān)會(huì)IPO審核的重要考量層面。為此，首先需要明確持續(xù)盈利能力的審核重點(diǎn)來(lái)判斷企業(yè)能否通過(guò)該方面的IPO審核，也為其他企業(yè)提供一定參考，而持續(xù)盈利能力審核的重要性則可借由審核成效來(lái)體現(xiàn)。

（一）首次公開(kāi)募股公司持續(xù)盈利能力審核的重點(diǎn)

持續(xù)盈利能力是一個(gè)相對(duì)較為寬泛且模糊的領(lǐng)域，涉及企業(yè)經(jīng)營(yíng)的方方面面，因此，要準(zhǔn)確判定首次公開(kāi)募股公司是否可以通過(guò)持續(xù)盈利能力方面的考核需要綜合判定其影響因素，明確審核重點(diǎn)。（1）企業(yè)盈利來(lái)源是否過(guò)于集中。企業(yè)的主要目的在于盈利，作為盈利來(lái)源的主營(yíng)業(yè)務(wù)、客戶及銷售情況是關(guān)注的重點(diǎn)，而對(duì)盈利狀況不利的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過(guò)于單一、銷售區(qū)域過(guò)于集中和過(guò)度依賴某一大客戶等均是首次公開(kāi)募股持續(xù)盈利能力審核的重點(diǎn)。若企業(yè)盈利模式較為單一，且與某個(gè)客戶之間存在經(jīng)銷占比過(guò)重，一旦產(chǎn)品或客戶出現(xiàn)問(wèn)題直接就會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生重大不利影響，企業(yè)后續(xù)及時(shí)擺脫困境找到新出路較為困難，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高，持續(xù)盈利能力不足，難以通過(guò)首次公開(kāi)募股的審核。以廣州信聯(lián)智通實(shí)業(yè)股份有限公司為例，該公司主要經(jīng)營(yíng)范圍是綠色環(huán)保型塑料包裝容器的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售和相關(guān)配套服務(wù)，2016年公司的產(chǎn)品為PET瓶、PET瓶胚、PE瓶蓋和OEM飲用水占總收入的93%，雖然產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一，屬于快速消費(fèi)品，產(chǎn)品使用期短且市場(chǎng)空間大，相對(duì)來(lái)說(shuō)基本不影響公司持續(xù)盈利能力。公司在2018年1月被告知IPO審核被否，主要原因在于公司持續(xù)盈利能力受到質(zhì)疑，問(wèn)題在于公司對(duì)主要客戶與主要供應(yīng)商存在重大依賴，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如表1所示。由表1可知，廣州信聯(lián)智通實(shí)業(yè)股份有限公司的營(yíng)業(yè)收入高度依賴華潤(rùn)怡寶，對(duì)第一大客戶的銷售占比在2014年至2016年間一直保持在80%以上。加之，華潤(rùn)怡寶和華潤(rùn)化工均屬于華潤(rùn)集團(tuán)，表明公司上下游均受到華潤(rùn)集團(tuán)的影響及控制，存在獨(dú)立性缺陷。同時(shí)，公司生產(chǎn)的產(chǎn)品技術(shù)含量有限也不具有唯一性，存在較多其他代替公司，一旦失去華潤(rùn)集團(tuán)的訂單和支持，公司的持續(xù)盈利能力堪憂。此外，華潤(rùn)怡寶還在2015年調(diào)減了公司產(chǎn)品的加工費(fèi)，而廣州信聯(lián)智通實(shí)業(yè)股份有限公司對(duì)此無(wú)任何商議空間，只能任由華潤(rùn)怡寶降價(jià)，更加凸顯了公司獨(dú)立性及持續(xù)盈利能力不足的窘?jīng)r，因此公司未能通過(guò)首次公開(kāi)募股審核。（2）采購(gòu)資源供應(yīng)是否受限。投入—產(chǎn)出是企業(yè)最基本的盈利模式，相應(yīng)地，穩(wěn)定的投入是企業(yè)后續(xù)具備持續(xù)性產(chǎn)出的前提條件，因而證監(jiān)會(huì)在首次公開(kāi)募股的審核中對(duì)采購(gòu)這一投入要素也會(huì)重點(diǎn)關(guān)注。若企業(yè)對(duì)某一供應(yīng)商采購(gòu)占比過(guò)大、采購(gòu)資源渠道較為單一、現(xiàn)有采購(gòu)資源未來(lái)難以保證持續(xù)穩(wěn)定供應(yīng)，那么企業(yè)未來(lái)產(chǎn)出勢(shì)必會(huì)受到影響，持續(xù)盈利能力也會(huì)因此受到質(zhì)疑，通常無(wú)法通過(guò)證監(jiān)會(huì)審核。廣州信聯(lián)智通實(shí)業(yè)股份有限公司因采購(gòu)資源供應(yīng)受限成為企業(yè)IPO被否原因之一的典型案例。由表1可知，公司的主要原料為聚酯切邊，對(duì)第一大供應(yīng)商的采購(gòu)占比維持在50%~70%之間，占比也相對(duì)較高，在經(jīng)過(guò)小幅上漲后略有下降，相較最初仍有所升高，對(duì)第一供應(yīng)商的依賴偏高。同時(shí)，公司與華潤(rùn)集團(tuán)之間的合作能否一直維持，失去華潤(rùn)集團(tuán)的原材料供應(yīng)后能否及時(shí)獲取其他供應(yīng)渠道而不影響公司正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等有較多不確定性，證監(jiān)會(huì)對(duì)廣州信聯(lián)智通實(shí)業(yè)股份有限公司是否具備獨(dú)立開(kāi)展業(yè)務(wù)的能力有所質(zhì)疑，因而首次公開(kāi)募股審核未予通過(guò)。（3）業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是否存在異常。公司業(yè)績(jī)變動(dòng)與盈利能力密切相關(guān)，因而，業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性與增長(zhǎng)的合規(guī)性對(duì)持續(xù)盈利能力的判定影響頗大。其中，公司業(yè)務(wù)及財(cái)務(wù)指標(biāo)是否存在異常、客戶及產(chǎn)品開(kāi)發(fā)能力、是否存在利潤(rùn)存疑的關(guān)聯(lián)方交易、盈利指標(biāo)與可比公司變動(dòng)趨勢(shì)一致性、凈利潤(rùn)是否過(guò)于依賴政府補(bǔ)貼或稅收優(yōu)惠、應(yīng)收賬款是否是銷售的主要增長(zhǎng)點(diǎn)等均是業(yè)績(jī)方面持續(xù)盈利能力審核的重點(diǎn)。通常情況下，毛利率異常與財(cái)務(wù)造假緊密相連，而對(duì)于一些產(chǎn)品具有壟斷性的企業(yè)，其毛利率高于同行實(shí)際上也是很正常的，因而需要根據(jù)實(shí)際情況區(qū)別對(duì)待毛利率異常問(wèn)題[2]。以北京建工環(huán)境修復(fù)股份有限公司為例，公司主要從事土壤修復(fù)、水體及生態(tài)修復(fù)在內(nèi)的環(huán)境修復(fù)咨詢、設(shè)計(jì)及工程承包，在2018年1月也收到IPO被否的決議，主要原因之一在于公司的持續(xù)盈利能力存在一定不確定性。在盈利指標(biāo)方面，證監(jiān)會(huì)主要關(guān)注毛利率指標(biāo)，該指標(biāo)僅涉及營(yíng)業(yè)成本及收入，更具可比性，同時(shí)還反映了企業(yè)的核心獲利能力，可操作性較強(qiáng)。北京建工環(huán)境修復(fù)股份有限公司2014—2016年的毛利率分別為28.20%、27.69%和18.90%，公司的毛利率呈現(xiàn)逐年下降的態(tài)勢(shì)且降幅較大，表明公司核心獲利能力有所下降，可能面臨一定不利因素影響。而且，2014—2016年同行業(yè)毛利率均值分別為28.83%、28.89%和30.05%，相較同行業(yè)其他上市公司而言，公司毛利率低于行業(yè)平均水平，且與行業(yè)毛利率整體略微上揚(yáng)的發(fā)展態(tài)勢(shì)相反，尤其在2016年偏離趨勢(shì)明顯。結(jié)合公司實(shí)際來(lái)看，我國(guó)土壤修復(fù)市場(chǎng)尚待開(kāi)發(fā)，現(xiàn)有項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)激烈，2016年毛利率降幅明顯接近10%，疑似公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力偏弱，存在低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)方式來(lái)增加營(yíng)業(yè)收入，公司持續(xù)盈利能力存疑。與此同時(shí)，北京建工環(huán)境修復(fù)股份有限公司在關(guān)聯(lián)方交易方面也存在一定問(wèn)題，影響了證監(jiān)會(huì)對(duì)公司持續(xù)盈利能力的判斷。在報(bào)告期內(nèi)，公司與控股股東建工集團(tuán)參與項(xiàng)目聯(lián)合投標(biāo)，收入共計(jì)2700萬(wàn)元，項(xiàng)目投標(biāo)完成后控股股東由于未承擔(dān)任何工作因而放棄收益；公司還向建工集團(tuán)拆借大額資金，數(shù)額高達(dá)3500萬(wàn)元；公司生產(chǎn)用房非自有而是租賃建工集團(tuán)下屬公司房產(chǎn)；報(bào)告期內(nèi)與其他關(guān)聯(lián)公司聯(lián)合投標(biāo)，合同金額約為2.7億元。由上述情況可以看出，北京建工環(huán)境修復(fù)股份有限公司存在較為嚴(yán)重的關(guān)聯(lián)方交易及合作，業(yè)務(wù)發(fā)展的合理性存疑。加之，公司在2014—2016年的營(yíng)業(yè)收入分別為41629.51萬(wàn)元、44549.92萬(wàn)元和107444.35萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但是相較同行業(yè)上市公司而言收入規(guī)模較小，在申報(bào)主板IPO的公司中規(guī)模一般，且2016年度收入同比增長(zhǎng)率超過(guò)100%，營(yíng)收波動(dòng)過(guò)大，業(yè)績(jī)?cè)?016年爆發(fā)后的可持續(xù)性尚不明確，公司的招股書也未能做出明確說(shuō)明。此外，北京建工環(huán)境修復(fù)股份有限公司2014—2016年的應(yīng)收賬款分別為19962.72萬(wàn)元、20415.28萬(wàn)元和46721.71萬(wàn)元，分別同比增長(zhǎng)79.24%、2.27%和128.86%，從數(shù)據(jù)可明顯發(fā)現(xiàn)公司的應(yīng)收賬款增長(zhǎng)迅速，其中固然存在2016年大型項(xiàng)目較多，完工進(jìn)度款支付比例降低和付款延期等原因，但是，如此大量的應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)依然較高。應(yīng)收賬款相關(guān)項(xiàng)目是否存在重大變更、暫停及終止情況，客戶信用政策及執(zhí)行的合理性，約定付款期外占比較高的原因恰當(dāng)性，期后回款情況，業(yè)務(wù)是否存在經(jīng)營(yíng)困難以及應(yīng)收賬款跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提是否充分等問(wèn)題較為突出，對(duì)持續(xù)盈利能力影響偏大，較難通過(guò)該項(xiàng)審核。（4）核心競(jìng)爭(zhēng)力是否存在缺失。核心競(jìng)爭(zhēng)力指的是與同行業(yè)相比可讓企業(yè)脫穎而出帶來(lái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的資源配置，其所有權(quán)、是否具有法律糾紛和可持續(xù)性判斷核心競(jìng)爭(zhēng)力是否缺失的主要因素，對(duì)企業(yè)存續(xù)及后續(xù)盈利至關(guān)重要。在行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇的情況下，企業(yè)很容易陷入低水平競(jìng)爭(zhēng)的困境，即所謂的“中低技術(shù)陷阱”[3]。以北京墨跡風(fēng)云科技股份有限公司為例，公司主要經(jīng)營(yíng)范圍是技術(shù)開(kāi)發(fā)、轉(zhuǎn)讓、咨詢及服務(wù)以及廣告的設(shè)計(jì)、和，旗下主要產(chǎn)品為墨跡天氣APP。公司在2016年就已經(jīng)初步向證監(jiān)會(huì)提出IPO申請(qǐng)，但直到2019年10月11日得到未審核通過(guò)的決議，主要否定因素是產(chǎn)品核心競(jìng)爭(zhēng)力不足，持續(xù)盈利能力存疑。雖然墨跡天氣APP在手機(jī)天氣查詢類APP中占據(jù)霸主地位，2015—2017年間新增裝機(jī)量分別為8736.6萬(wàn)臺(tái)、1.1億臺(tái)和7780.5萬(wàn)臺(tái)，平均日活躍人數(shù)也在增長(zhǎng)，但是，據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示該APP的打開(kāi)留存時(shí)間僅為2分36秒，新用戶人數(shù)趨向飽和，再增加新用戶的宣傳推廣成本倍數(shù)增長(zhǎng)。同時(shí)，天氣預(yù)報(bào)是剛需，而APP并不是非他莫屬，現(xiàn)階段智能手機(jī)不斷推陳出新，十分注重用戶體驗(yàn)，手機(jī)自帶的天氣查詢功能逐步趨于合理和完善，變相遏制了墨跡天氣APP的發(fā)展和推廣。加之，我國(guó)通常由氣象局主導(dǎo)天氣產(chǎn)品，APP屬于中間分銷渠道缺乏足夠的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而且APP采用互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)典型的“免費(fèi)+廣告”模式，充值會(huì)員可獲得免廣告、精準(zhǔn)預(yù)報(bào)和專屬播報(bào)等服務(wù)，但是，頻發(fā)插播的廣告會(huì)嚴(yán)重影響普通用戶的觀感，單一的功能對(duì)用戶充值的吸引力不足，僅靠龐大的裝機(jī)量無(wú)法體現(xiàn)和突出產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力，因而公司后續(xù)持續(xù)盈利能力無(wú)法得到切實(shí)的保障。（5）其他影響因素。除上述因素外，其他影響企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)的外界經(jīng)營(yíng)環(huán)境、自身違約等諸多不利條件也是持續(xù)盈利能力審核需要關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題。在外界經(jīng)營(yíng)環(huán)境變動(dòng)影響企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力方面，浙江時(shí)代院線股份有限公司是典型案例。該公司主要經(jīng)營(yíng)范圍是電影發(fā)行、放映以及電影設(shè)備器材的銷售及租賃等，影院經(jīng)營(yíng)是公司核心業(yè)務(wù)。在2017年5月31日，公司的首次公開(kāi)募股被否，外界經(jīng)營(yíng)環(huán)境的變動(dòng)是重要原因之一。我國(guó)的院線銀幕數(shù)量不斷攀升，在2016年成功超過(guò)美國(guó)成為全球第一，但是，連續(xù)幾年的超過(guò)30%的票房增長(zhǎng)已經(jīng)開(kāi)始趨于穩(wěn)定，在2016年僅有3.37%的漲幅，電影行業(yè)正式進(jìn)入了瓶頸期。加之，國(guó)內(nèi)IP片過(guò)剩、票房對(duì)賭引發(fā)的造假現(xiàn)象頻頻發(fā)生以及票房補(bǔ)貼減少，都對(duì)影院經(jīng)營(yíng)和維持造成了較大負(fù)面影響，為此，國(guó)家特地頒布了《電影法》來(lái)規(guī)范和治理電影行業(yè)發(fā)展，監(jiān)管力度明顯增強(qiáng)。在其他同類企業(yè)積極并購(gòu)不斷拓展電影全產(chǎn)業(yè)鏈的同時(shí)，公司卻只能繼續(xù)深耕電影放映市場(chǎng)，營(yíng)收較為明顯地受到上游片源質(zhì)量的影響。而且，公司仍舊采用加盟的傳統(tǒng)方式擴(kuò)大規(guī)模，但在實(shí)際管理中對(duì)加盟影院的管控不強(qiáng)，加盟影院偷票漏票進(jìn)而被處罰的現(xiàn)象頻發(fā)，對(duì)公司品牌也會(huì)造成一定負(fù)面影響。綜上，公司面臨較為嚴(yán)峻的市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)環(huán)境但是本身缺乏足夠的發(fā)展規(guī)劃及實(shí)力改變這一局面，因而被證監(jiān)會(huì)否決。浙江科維節(jié)能技術(shù)股份有限公司則是違約原因被否的典型的案例，據(jù)企業(yè)的招股說(shuō)明書披露，截至2016年，企業(yè)有36個(gè)項(xiàng)目處于違約狀態(tài)，涉及固定資產(chǎn)及應(yīng)收賬款賬面原值622.23萬(wàn)元和1860.87萬(wàn)元，其中，主觀違約涉及的賬目有730.43萬(wàn)元。與此同時(shí)，企業(yè)涉及節(jié)能技改的251個(gè)項(xiàng)目中有112個(gè)項(xiàng)目未履行招投標(biāo)程序。如此多的違約訴訟問(wèn)題，無(wú)疑會(huì)對(duì)公司應(yīng)收賬款、信譽(yù)及資金流造成較大負(fù)面影響，難以有效保障持續(xù)盈利能力，因而證監(jiān)會(huì)對(duì)其首次公開(kāi)募股申請(qǐng)予以駁回。

（二）首次公開(kāi)募股公司持續(xù)盈利能力審核成效分析

在實(shí)際證監(jiān)會(huì)考核中，持續(xù)盈利能力的評(píng)定其實(shí)一直存疑，但是仍保持了其重要地位未被代替或取消，證明該評(píng)價(jià)實(shí)際價(jià)值較高，具備較好的評(píng)判作用，實(shí)際功效如何還需要借助案例進(jìn)行實(shí)際分析，評(píng)測(cè)其審核功效。為此，本文選擇部分在第一次首次公開(kāi)募股中因持續(xù)盈利能力存在質(zhì)疑被否，后續(xù)整改后通過(guò)審核的公司與同期上市公司相比，以驗(yàn)證審核必要性及成效。在2011—2014年間，IPO由于持續(xù)盈利能力存疑被否后選擇二次上會(huì)的企業(yè)分別有16、18、4和1家，而依舊被否得有4、0、1和0家，通過(guò)的有12、14、2和1家，基本大多數(shù)企業(yè)選擇了二次上市，但是順利通過(guò)二次考核的企業(yè)整體占比不高。通常情況下，企業(yè)在不存在持續(xù)盈利能力的問(wèn)題會(huì)選擇二次上市，并提供證據(jù)表明證監(jiān)會(huì)判斷不準(zhǔn)確，該類公司的成功率也較高。由于外部大環(huán)境被否的企業(yè)相對(duì)二次上市較為困難，個(gè)體之力難以抗衡整個(gè)環(huán)境，廣東利泰制藥股份有限公司就是代表。該公司以生產(chǎn)鎘鎳電池為主，占主營(yíng)業(yè)務(wù)總收入一半以上，但是市場(chǎng)上鋰電子和氫鎳電池逐漸成為主流，且由于產(chǎn)品被廢棄后污染嚴(yán)重，國(guó)家不會(huì)扶持甚至希望該產(chǎn)業(yè)早日轉(zhuǎn)型，因而過(guò)審基本無(wú)望，未進(jìn)行二次上會(huì)。此外，部分企業(yè)屬于傳統(tǒng)行業(yè)，技術(shù)要求不高進(jìn)入門檻低，在不具備品牌或產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)時(shí)持續(xù)盈利能力堪憂，也無(wú)法再通過(guò)審核因而不予二次上會(huì)。其他較為依賴上下游供應(yīng)鏈但所處行業(yè)及經(jīng)營(yíng)環(huán)境產(chǎn)生較大改變，業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)存在較大異常無(wú)法合理解釋、處于轉(zhuǎn)型期未來(lái)發(fā)展難以預(yù)料、采購(gòu)或銷售集中或受限無(wú)法短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)局勢(shì)的企業(yè)基本均不可能通過(guò)審核。對(duì)于二次上會(huì)通過(guò)的企業(yè)，選擇上市前三年、上市后兩年作為研究時(shí)期，以凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)收益率這兩個(gè)指標(biāo)衡量持續(xù)盈利能力與其他同期公司（在2010—2014年上市公司）進(jìn)行比較，其數(shù)據(jù)如表2所示。由表2可知，被證監(jiān)會(huì)因持續(xù)盈利能力否決后二次過(guò)會(huì)成功的上市公司在兩項(xiàng)指標(biāo)上均整體低于同期其他上市公司，表明二次過(guò)會(huì)的企業(yè)在資本獲利及資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率方面有所不足，確實(shí)在持續(xù)盈利能力方面稍弱，證監(jiān)會(huì)的第一次否決有理可據(jù)，判定基本可靠。同時(shí)，上述數(shù)據(jù)均為平均數(shù)據(jù)，僅代表整體情況，其中不乏表現(xiàn)優(yōu)異的個(gè)例，可能由于誤判而錯(cuò)失一次過(guò)會(huì)機(jī)會(huì)。例如天津鵬翎膠管股份有限公司在上市三年內(nèi)平均凈資產(chǎn)收益率分別為12.53%、9.63%和10.53%，僅在上市當(dāng)年指標(biāo)數(shù)據(jù)略低于同期公司，后續(xù)兩年在同期公司呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)時(shí)企業(yè)的平均凈資產(chǎn)收益率反而有所上揚(yáng)，分析證監(jiān)會(huì)否決的原因后發(fā)現(xiàn)，公司招股說(shuō)明書中涉及新產(chǎn)品投資項(xiàng)目，新產(chǎn)品未能投產(chǎn)且還未通過(guò)主要客戶的性能檢測(cè)，存在新產(chǎn)品推廣風(fēng)險(xiǎn)。為此，企業(yè)修改了募資項(xiàng)目，將未經(jīng)過(guò)檢測(cè)的新產(chǎn)品予以剔除，并給出了更詳細(xì)的新產(chǎn)品客戶認(rèn)證進(jìn)展情況，打消了證監(jiān)會(huì)顧慮二次過(guò)會(huì)成功，在獲得募集資金后擴(kuò)大產(chǎn)能，借助原有大客戶支持和較高的市場(chǎng)占有率迅速打開(kāi)局面，提高了公司獲利能力。除此之外，譬如收入來(lái)源較為集中后期提供其他收入來(lái)源不斷增長(zhǎng)的充分證據(jù)、尚處于創(chuàng)業(yè)階段抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱而后期營(yíng)業(yè)收入及利潤(rùn)穩(wěn)步增加、外部不利環(huán)境改變或自身盈利達(dá)到一定規(guī)模抗風(fēng)險(xiǎn)能力提高等公司均有較大幾率獲得證監(jiān)會(huì)二次審核通過(guò)的機(jī)會(huì)，有效保障了資本市場(chǎng)的公平性。

三、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

鑒于當(dāng)前市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展尚不成熟，證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管職能仍舊發(fā)揮較大作用，需要切實(shí)履行“看門人”角色，把好IPO準(zhǔn)入關(guān)卡。持續(xù)盈利能力不足是證監(jiān)會(huì)否決公司首次公開(kāi)募股的主要原因之一，公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)投資與發(fā)展價(jià)值是考量的重點(diǎn)?；诖?，本文以首次公開(kāi)募股公司持續(xù)盈利能力審核為研究對(duì)象，重點(diǎn)分析了審核重點(diǎn)及成效，最終得出以下結(jié)論：一是持續(xù)盈利能力審核的目的在于判定企業(yè)是否具備優(yōu)異的獲益能力以防止上市后業(yè)績(jī)變臉、損害投資者合法權(quán)益，是IPO考核的關(guān)鍵領(lǐng)域；二是企業(yè)盈利來(lái)源是否過(guò)于集中、采購(gòu)資源供應(yīng)是否受限、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是否存在異常、核心競(jìng)爭(zhēng)力是否存在缺失及其他影響因素是證監(jiān)會(huì)持續(xù)盈利能力審核的重點(diǎn)；三是證監(jiān)會(huì)對(duì)持續(xù)盈利能力的審核頗具成效，部分劣質(zhì)公司被剔除，部分公司在整改達(dá)標(biāo)后得以二次過(guò)會(huì)，但明顯整體持續(xù)盈利能力低于同期上市公司。

（二）相關(guān)建議

第一，增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，完善自身業(yè)務(wù)模式。如何在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地，核心競(jìng)爭(zhēng)力是關(guān)鍵所在企業(yè)擁有獨(dú)特資源優(yōu)勢(shì)能為其帶來(lái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，企業(yè)在IPO過(guò)程中可通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新、聚焦發(fā)展戰(zhàn)略、改善工藝、規(guī)?；a(chǎn)等手段實(shí)現(xiàn)差異化戰(zhàn)略與生產(chǎn)成本的降低，在提高自身核心競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)，進(jìn)一步強(qiáng)化抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。完善企業(yè)自身的業(yè)務(wù)模式，探索穩(wěn)定盈利模式，而企業(yè)持續(xù)盈利能力能夠降低IPO企業(yè)被否的幾率，而加強(qiáng)企業(yè)盈利能力的重點(diǎn)在于消除相關(guān)的影響因素，如盈利質(zhì)量偏低、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)明顯等，對(duì)此，企業(yè)需結(jié)合公司當(dāng)前面臨的外部環(huán)境與內(nèi)部經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)狀況，因時(shí)而變不斷優(yōu)化業(yè)務(wù)模式。部分企業(yè)因工程結(jié)算款項(xiàng)回收難度大及不確定程度較高導(dǎo)致IPO被否，而針對(duì)于該種情況企業(yè)可采用新興的商業(yè)合作模式即PPP模式，聯(lián)合政府相關(guān)部門共享收益共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，尤其是巨大的資金壓力得以緩解，在某種程度上提高了回款的效率與穩(wěn)定性，相關(guān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)被削弱，有效避免了因結(jié)算款項(xiàng)回收周期過(guò)長(zhǎng)進(jìn)而影響企業(yè)的持續(xù)盈利能力的情況。此外，上市公司可選擇項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)豐富的保薦人，在發(fā)審過(guò)程中能夠減少發(fā)行人與發(fā)審委之間的信息不對(duì)稱，從而有助于企業(yè)通過(guò)IPO審核。[4]第二，避免過(guò)度依賴相關(guān)要素，緊抓宏觀政策良好時(shí)機(jī)。據(jù)相關(guān)研究，關(guān)聯(lián)方交易以及過(guò)于依賴大客戶成為影響企業(yè)IPO順利開(kāi)展的重要因素，其中，關(guān)聯(lián)方交易作為敏感問(wèn)題之一，極易引起投資者及社會(huì)公眾的關(guān)注，進(jìn)而延誤IPO上會(huì)進(jìn)程；過(guò)度依賴大客戶也會(huì)影響企業(yè)過(guò)會(huì)，歸結(jié)原因在于對(duì)大客戶依賴易對(duì)交易真實(shí)性產(chǎn)生疑問(wèn)，但在某些條件下過(guò)于依賴大客戶并不會(huì)阻礙企業(yè)過(guò)會(huì)，即大客戶知名度較高、行業(yè)特殊性難以避免、企業(yè)業(yè)務(wù)具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)不易被替代?？偠灾?，提供企業(yè)過(guò)會(huì)幾率最重要的是降低相關(guān)不良因素的干擾，提高自身的持續(xù)盈利能力。緊抓政策時(shí)機(jī)，提高證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的信心，企業(yè)所處行業(yè)處于政策利好時(shí)機(jī)且自身持續(xù)盈利能力較強(qiáng)能提高過(guò)會(huì)率，反之則會(huì)降低。因此，企業(yè)應(yīng)緊抓宏觀政策走向，尋找恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)上市，不斷提高自身的持續(xù)盈利能力，最大程度避免業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)與管理環(huán)節(jié)失誤造成的過(guò)會(huì)失敗情形。第三，多方面帶動(dòng)企業(yè)盈利能力持續(xù)性動(dòng)力的提升。IPO企業(yè)應(yīng)充分借助政策利好優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大市場(chǎng)份額，提高自身的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出水平，不斷完善對(duì)外披露制度，保證利益相關(guān)者的合法知情權(quán)，優(yōu)化客戶構(gòu)成強(qiáng)化關(guān)聯(lián)方交易風(fēng)險(xiǎn)的抵御能力。結(jié)合公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)狀況嚴(yán)格部署切實(shí)可行的發(fā)展核心戰(zhàn)略，合理規(guī)劃產(chǎn)業(yè)布局，避免盲目擴(kuò)大市場(chǎng)份額；招聘專業(yè)技能良好的高素質(zhì)人才，充分發(fā)揮創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的開(kāi)放性優(yōu)勢(shì)；優(yōu)化企業(yè)資本構(gòu)成，提高資產(chǎn)管理能力，設(shè)置合理的應(yīng)收款項(xiàng)回收期限，保障企業(yè)現(xiàn)金流以維持合理運(yùn)轉(zhuǎn)，避免過(guò)度依賴國(guó)家扶持政策和資金，通過(guò)加強(qiáng)企業(yè)創(chuàng)新能力，提升自身債務(wù)償還能力，以技術(shù)為支撐保持盈利能力動(dòng)力從而實(shí)現(xiàn)自主發(fā)展。第四，監(jiān)管機(jī)構(gòu)合理把握審核準(zhǔn)入門檻，保證資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性。投資對(duì)象的選擇對(duì)投資人而言將直接影響后續(xù)的盈利或虧損問(wèn)題，為進(jìn)一步維護(hù)投資者的合法權(quán)益，保證整個(gè)資本市場(chǎng)運(yùn)行的穩(wěn)定性與安全性，需要監(jiān)管部門或機(jī)構(gòu)予以監(jiān)督與管理，合理判斷企業(yè)持續(xù)盈利能力進(jìn)而決定是否予以過(guò)會(huì)。部分企業(yè)因自身持續(xù)能力不足受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注與疑問(wèn)，歷經(jīng)兩次IPO實(shí)現(xiàn)過(guò)會(huì)，但后續(xù)整體表現(xiàn)與同期行業(yè)企業(yè)相比差距顯著；謹(jǐn)慎性原則是監(jiān)管機(jī)構(gòu)始終堅(jiān)持的根本原則，但審核準(zhǔn)入門檻缺乏統(tǒng)一性標(biāo)準(zhǔn)，過(guò)度審核導(dǎo)致少數(shù)業(yè)績(jī)狀態(tài)良好較為優(yōu)質(zhì)的企業(yè)上市意見(jiàn)被否決。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)上會(huì)企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的審核尺度把握成為關(guān)鍵因素，機(jī)構(gòu)需綜合判斷企業(yè)的持續(xù)盈利能力，如企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)?；l(fā)展且抵御風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，可適當(dāng)放寬審核標(biāo)準(zhǔn)；企業(yè)所處行業(yè)發(fā)展前景良好，擁有核心競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，具有良好的成長(zhǎng)空間，短期內(nèi)盈利能力不突出的企業(yè)也可適當(dāng)放寬審核標(biāo)準(zhǔn)，避免將優(yōu)質(zhì)的企業(yè)拒之于資本市場(chǎng)之外。此外，我國(guó)應(yīng)加快審核職能的轉(zhuǎn)換，從實(shí)質(zhì)性審核積極穩(wěn)妥地轉(zhuǎn)向注冊(cè)制應(yīng)有的形式審核，積極培養(yǎng)中介機(jī)構(gòu)實(shí)施實(shí)質(zhì)性審核的能力。[5]

參考文獻(xiàn)

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［2］皮海洲.對(duì)當(dāng)前IPO審核面臨問(wèn)題的幾點(diǎn)建議［J］.武漢金融，2018（1）：88.

［3］孫志燕，劉晨辰.我國(guó)制造業(yè)盈利能力提升路徑與政策優(yōu)化———基于29個(gè)行業(yè)微觀數(shù)據(jù)的觀察［J］.經(jīng)濟(jì)縱橫，2020（3）：57-66.

［4］李挺，趙宇，位豪強(qiáng)，藍(lán)博靖.保薦人項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)、IPO審核與資源配置效率［J］.財(cái)經(jīng)研究，2019，45（11）：70-82.

［5］郭麗虹，劉鳳君.發(fā)審委關(guān)聯(lián)、業(yè)績(jī)粉飾與IPO審核決策［J］.改革，2020（2）：102-115.

作者:房靜 單位:遼寧對(duì)外經(jīng)貿(mào)學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院