醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資影響

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風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)制藥行業(yè)良性發(fā)展有著十分重要的作用，今后政策制定者在制定醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策時(shí)，不僅要關(guān)注資源配置效率，也要幫助制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資在不同地區(qū)得到均衡發(fā)展。醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)是當(dāng)今世界競(jìng)爭(zhēng)最激烈的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)之一，其研發(fā)活動(dòng)更是普遍具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期的特點(diǎn)。高投入表現(xiàn)在醫(yī)藥制造業(yè)的新藥研發(fā)作為尖端科技，研發(fā)成本較高，需要投入大量的資金、技術(shù)和人力。高風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)在醫(yī)藥制造行業(yè)的研發(fā)生產(chǎn)具有很強(qiáng)的不確定性，除研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)以外，還存在著仿制藥以及市場(chǎng)不確定性的風(fēng)險(xiǎn)。而長(zhǎng)周期則源于新藥研發(fā)大致大致要經(jīng)過(guò)以下四個(gè)階段：藥物早期探索階段、臨床前研究階段、臨床試驗(yàn)階段、審批上市階段，從研發(fā)到面向市場(chǎng)往往需要經(jīng)歷很長(zhǎng)的時(shí)間段。制藥行業(yè)以上特點(diǎn)使得其在融資方面往往存在著諸多困難，但高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的特點(diǎn)又讓該行業(yè)備受風(fēng)險(xiǎn)投資者的青睞，這兩方面的因素使得風(fēng)險(xiǎn)投資成為了制藥行業(yè)的一個(gè)重要融資途徑。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資也是國(guó)際上公認(rèn)衡量一個(gè)行業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)水平的晴雨表，一個(gè)行業(yè)或者地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)投資水平越高，其創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力往往也越高。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)制藥行業(yè)良性發(fā)展有著十分重要的意義。

一、政策背景

近年來(lái)，如何完善制藥行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制也逐漸成為了我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策的重點(diǎn)之一。其中最具有代表性且重點(diǎn)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)投資的中央層面醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策為2015年國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)的《中醫(yī)藥健康服務(wù)發(fā)展規(guī)劃（2015-2020年）》（以下簡(jiǎn)稱《規(guī)劃》），以及隨后印發(fā)的《關(guān)于促進(jìn)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）?！兑?guī)劃》和《意見》都明確指出要加快完善醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制，具體來(lái)說(shuō)：《規(guī)劃》指出：要在鼓勵(lì)多元投資，加快市場(chǎng)培育；通過(guò)政府引導(dǎo)、推動(dòng)設(shè)立由金融和產(chǎn)業(yè)資本共同籌資的健康產(chǎn)業(yè)投資基金，統(tǒng)籌支持中醫(yī)藥健康服務(wù)項(xiàng)目。拓寬中醫(yī)藥健康服務(wù)機(jī)構(gòu)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展融資渠道，鼓勵(lì)社會(huì)資本投資和運(yùn)營(yíng)中醫(yī)藥健康服務(wù)項(xiàng)目，新增項(xiàng)目?jī)?yōu)先考慮社會(huì)資本。扶持發(fā)展中醫(yī)藥健康服務(wù)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，規(guī)范發(fā)展股權(quán)投資企業(yè)。鼓勵(lì)各類創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)對(duì)中醫(yī)藥健康服務(wù)領(lǐng)域創(chuàng)新型新業(yè)態(tài)、小微企業(yè)開展業(yè)務(wù)?！兑庖姟分赋觯阂捎枚喾N合作形式，推動(dòng)醫(yī)藥優(yōu)勢(shì)企業(yè)開展境外并購(gòu)和股權(quán)投資、創(chuàng)業(yè)投資。創(chuàng)新財(cái)政資金支持方式，利用獎(jiǎng)勵(lì)引導(dǎo)、資本金注入、應(yīng)用示范補(bǔ)助等方式，支持應(yīng)用示范和公共服務(wù)平臺(tái)建設(shè)等具有較強(qiáng)公共服務(wù)性質(zhì)的項(xiàng)目。運(yùn)用和引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資等基金，支持創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)、產(chǎn)業(yè)化建設(shè)等方面具有營(yíng)利性、競(jìng)爭(zhēng)性的項(xiàng)目，扶持具有創(chuàng)新發(fā)展能力的骨干企業(yè)和產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源。鑒于醫(yī)藥制造業(yè)的特點(diǎn)，以及風(fēng)險(xiǎn)投資在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策中的重要地位，采用規(guī)范的計(jì)量方法來(lái)評(píng)估醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的影響具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。本文將以2015年后《規(guī)劃》和《意見》的實(shí)施作為外生沖擊，通過(guò)雙重差分法來(lái)識(shí)別其對(duì)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資行為的影響，從而為今后的相關(guān)政策制定提供經(jīng)驗(yàn)性的證據(jù)。

二、實(shí)證模型設(shè)定

本文將《意見》的實(shí)施作為外生沖擊，并采用雙重差分（DID）的方法，將醫(yī)藥制藥業(yè)作為實(shí)驗(yàn)組，其他制造業(yè)行業(yè)作為對(duì)照組，從而檢驗(yàn)了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的影響。雙重差分法可以有效地檢驗(yàn)出政策實(shí)施前后，實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組是否存在著顯著差異。本章的基準(zhǔn)回歸模型設(shè)定如下：Yict=α+β1treatic×yeart+γZi,t−1+ηi+ηc+ηt+εit（1）其中下標(biāo)i代表不同行業(yè)，下標(biāo)c代表不同省份，下標(biāo)t代表了不同年份，如被解釋變量Yict為省份c中行業(yè)i在年份t時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)投資事件數(shù)量加一并取對(duì)數(shù)。核心DID解釋變量是分組虛擬變量treari和政策實(shí)施的時(shí)間虛擬變量yeart的交互項(xiàng)：如果行業(yè)i是醫(yī)藥制造業(yè)，那么treari的值取1，否則取0；Zi,t-1為其他控制變量，具體包括行業(yè)固定資本、流動(dòng)資本、年末職工人數(shù)、城市人均GDP等一系列可能影響風(fēng)險(xiǎn)投資的因素。ηi，ηc與ηt分別是行業(yè)固定效應(yīng)、省份固定效應(yīng)與時(shí)間固定效應(yīng)，εit為誤差項(xiàng)，是沒有包含在模型中的其他影響因素。由于控制了固定效應(yīng)，基準(zhǔn)模型中treati的系數(shù)和yeart的系數(shù)分別被地區(qū)固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)吸收，因此沒有必要再單獨(dú)將分組虛擬變量和時(shí)間虛擬變量納入模型中。

三、實(shí)證結(jié)果

1.基準(zhǔn)回歸結(jié)果

表1給出了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，括號(hào)內(nèi)為估計(jì)系數(shù)的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，*、**、***則分別表示該系數(shù)估計(jì)在10%、5%、1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著。其中第（1）列的結(jié)果為控制了行業(yè)和城市固定效應(yīng)的結(jié)果，第（2）列在第（1）列的基礎(chǔ)上增加了一系列相關(guān)的控制變量，第（3）列則又控制了年份固定效應(yīng)?？梢钥吹?，無(wú)論是否添加控制變量，或是否控制年份固定效應(yīng)，核心解釋變量的系數(shù)都是至少在1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正的。具體來(lái)說(shuō)，《規(guī)劃》和《意見》實(shí)施以后，醫(yī)藥制造業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資數(shù)量相對(duì)于其他制造業(yè)增加了約23.3%。這一回歸結(jié)果表明醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資存在著較為明顯的促進(jìn)效應(yīng)。

2.平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

基準(zhǔn)回歸表明，受醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策的影響，2015年后我國(guó)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資事件數(shù)量相對(duì)于其他行業(yè)得到了顯著的增加。但這種效應(yīng)也許是由于事前就存在的系統(tǒng)性差別導(dǎo)致的。如果是這樣，就嚴(yán)重違背了雙重差分法中重要的平行趨勢(shì)假設(shè)，會(huì)使得模型估計(jì)結(jié)果產(chǎn)生嚴(yán)重的誤差。為了檢驗(yàn)雙重差分法是否適用于研究醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的影響，我們參照權(quán)威文獻(xiàn)的做法，利用事件分析發(fā)進(jìn)行平行趨勢(shì)檢驗(yàn)，具體計(jì)量模型如下：Yit=α+∑j≠1βjtreatij×yearij+γZi,t−1+ηi+ηt+εit（2）平行趨勢(shì)檢驗(yàn)結(jié)果分別如圖1所示，虛擬沖擊變量的系數(shù)βj在《意見》和《規(guī)劃》實(shí)施前都是不顯著的；而在2015年后，實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組才開始出現(xiàn)較為明顯的差異。該結(jié)果表明在政策實(shí)施前，實(shí)驗(yàn)組與對(duì)照組之間創(chuàng)業(yè)活躍度的變化趨勢(shì)與基期是沒有顯著差異的，說(shuō)明本文使用雙重差分法沒有違背平行趨勢(shì)假設(shè)。

3.機(jī)制檢驗(yàn)與異質(zhì)性分析

通過(guò)梳理相關(guān)文件，政府引導(dǎo)可能是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策影響制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的重要途徑，而設(shè)立政府政府引導(dǎo)基金是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資常用的引導(dǎo)機(jī)制。為此，我們通過(guò)將基準(zhǔn)回歸中的被解釋變量替換為政府引導(dǎo)基金來(lái)進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)。從表2第（1）列的結(jié)果中可以看到，機(jī)制檢驗(yàn)的結(jié)果在1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正，說(shuō)明政府引導(dǎo)基金是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo)我國(guó)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資行為的重要機(jī)制。此外，區(qū)域性差異是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要特征，我們采用異質(zhì)性檢驗(yàn)的方法來(lái)分析醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)東部地區(qū)和中西部地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)投資的影響是否存在差異。表2第（2）列的結(jié)果表明醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)東部區(qū)域和中西部區(qū)域的風(fēng)險(xiǎn)投資都存在著正向的促進(jìn)效應(yīng)，但對(duì)東部地區(qū)的促進(jìn)效應(yīng)要更強(qiáng)。其中的原因可能是東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)水平更高，且風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制也更加完善。

四、結(jié)論和建議

本文以《規(guī)劃》和《意見》的實(shí)施視為外生沖擊，使用雙重差分法檢驗(yàn)了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對(duì)我國(guó)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的影響。研究發(fā)現(xiàn)政策實(shí)施以后，我國(guó)制藥行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資數(shù)量相比其他制造業(yè)增加了約23.3%。該效應(yīng)是在1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著的，且通過(guò)了平行趨勢(shì)檢驗(yàn)。機(jī)制檢驗(yàn)說(shuō)明政府能夠有效引導(dǎo)制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，今后可以通過(guò)設(shè)立政府引導(dǎo)基金等方式來(lái)引導(dǎo)其良性有序地發(fā)展。異質(zhì)性檢驗(yàn)的結(jié)果則表明，政策對(duì)制藥風(fēng)險(xiǎn)投資的促進(jìn)效應(yīng)在東部區(qū)域會(huì)更強(qiáng)，這可能是由于政策資源傾斜和經(jīng)濟(jì)水平差異兩方面共同決定的，但這種情形可能不利于制藥行業(yè)的區(qū)域平衡發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于制藥行業(yè)發(fā)展有著十分重要的作用，今后政策制定者在制定醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策時(shí)，不僅要關(guān)注資源配置效率，也要幫助制藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資在不同地區(qū)得到均衡發(fā)展。

作者:梁凱鵬 單位:復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院