負(fù)債融資的意義精選(九篇)

前言：一篇好文章的誕生，需要你不斷地搜集資料、整理思路，本站小編為你收集了豐富的負(fù)債融資的意義主題范文，僅供參考，歡迎閱讀并收藏。

第1篇：負(fù)債融資的意義范文

摘要：資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)是反映企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的一項(xiàng)重要指標(biāo)，降低資產(chǎn)負(fù)債率是優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)管控水平，降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要途徑。本文擬從金融工具角度就如何降低央企資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行探討。

關(guān)鍵詞：金融工具 資產(chǎn)負(fù)債率 監(jiān)管 影響 央企

隨著我國(guó)國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)改革不斷深入，國(guó)資委在進(jìn)行股權(quán)混合所有制改革的同時(shí)，通過(guò)建立健全有效的激勵(lì)和約束機(jī)制，不斷加強(qiáng)對(duì)其直屬央企的財(cái)務(wù)監(jiān)管力度。在《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核辦法》(征求意見(jiàn)稿)中將中央企業(yè)分為主業(yè)處于國(guó)家安全、國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域、主要承擔(dān)國(guó)家重大專項(xiàng)任務(wù)的商業(yè)類企業(yè)和主業(yè)處于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類企業(yè)，對(duì)不同功能企業(yè)，突出不同考核重點(diǎn)，科學(xué)設(shè)置業(yè)績(jī)考核指標(biāo)及權(quán)重，合理確定差異化考核標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)施科學(xué)的分類考核，征求意見(jiàn)稿中經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核基本指標(biāo)仍保持不變。除年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核基本指標(biāo)(利潤(rùn)總額和經(jīng)濟(jì)增加值)、任期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)基本指標(biāo)(國(guó)有資本保值增值率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率)，資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)作為國(guó)資委對(duì)其直屬央企財(cái)務(wù)狀況監(jiān)管的紅線，仍然是最為重要的指標(biāo)。因此，央企財(cái)務(wù)部門仍然將資產(chǎn)負(fù)債率的控制作為財(cái)務(wù)管理的主要工作。

由于目前央企形成了以控制資產(chǎn)負(fù)債率為導(dǎo)向的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)，因此，各類銀行金融機(jī)構(gòu)在為央企提供金融服務(wù)時(shí)，其產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面也突出了降低資產(chǎn)負(fù)債率這一主題，使央企財(cái)務(wù)報(bào)告賬面上所體現(xiàn)的資產(chǎn)負(fù)債率顯著下降，但是這些銀行金融機(jī)構(gòu)所提供的金融工具在降低企業(yè)時(shí)點(diǎn)資產(chǎn)負(fù)債率的同時(shí)，是否能夠真的給企業(yè)未來(lái)的財(cái)務(wù)狀況帶來(lái)良性循環(huán)，卻是一個(gè)值得深思的問(wèn)題。

一、降低資產(chǎn)負(fù)債率金融工具簡(jiǎn)介

在論證央企通過(guò)使用金融工具降低資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)滿足監(jiān)管要求的合理性之前，應(yīng)該對(duì)目前銀行金融機(jī)構(gòu)為央企提供的降低資產(chǎn)負(fù)債率金融工具進(jìn)行簡(jiǎn)單的梳理。銀行金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是不同期限組合的貸款以及增信業(yè)務(wù)。這些商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)在企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表上往往會(huì)體現(xiàn)為負(fù)債類的科目，從而造成企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的不斷上升。但隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷開(kāi)放，銀行金融產(chǎn)品不斷的國(guó)際化接軌，我國(guó)的銀行類金融機(jī)構(gòu)加大了與非銀行金融機(jī)構(gòu)的合作，通過(guò)創(chuàng)新產(chǎn)品設(shè)計(jì)，構(gòu)建了能夠?yàn)槠髽I(yè)降低資產(chǎn)負(fù)債率的金融工具。該類金融工具的本質(zhì)特征仍然是債權(quán)，但是通過(guò)結(jié)構(gòu)化的設(shè)計(jì)能夠暫時(shí)計(jì)入股權(quán)或者通過(guò)抵減企業(yè)負(fù)債來(lái)降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率。目前使用最為普遍的金融工具包括如下三種類型。

(1)永續(xù)債模式

永續(xù)債指的是不規(guī)定到期期限，除公司破產(chǎn)或有重大財(cái)務(wù)事件外，債權(quán)人一般不能要求清償，但可按期取得利息的有價(jià)證券。在國(guó)際上，永續(xù)債是國(guó)際市場(chǎng)上成熟的融資工具，以金融機(jī)構(gòu)發(fā)行為主，占比在90%上下。2013年，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)推出長(zhǎng)期限含權(quán)債務(wù)融資工具，一次注冊(cè)，可分期發(fā)行，發(fā)行規(guī)模不超過(guò)經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的40%，且與其他債券品種獨(dú)立核算。發(fā)行方式可選擇公開(kāi)發(fā)行或定向發(fā)行。永續(xù)債屬于創(chuàng)新產(chǎn)品，其核心特征如下。

1、兼具股權(quán)和債務(wù)特性

債券之名，權(quán)益之實(shí)是永續(xù)債產(chǎn)品的特點(diǎn)。發(fā)行人可以靈活設(shè)置發(fā)行條款，選擇發(fā)行具有權(quán)益屬性或債務(wù)屬性的永續(xù)債。根據(jù)2014年財(cái)政部制定的《金融負(fù)債與權(quán)益工具的區(qū)分及相關(guān)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》，發(fā)行人在符合條件的情況下，可以主動(dòng)選擇將發(fā)行的永續(xù)債記為權(quán)益類科目，若發(fā)行人將永續(xù)債記為權(quán)益，投資方應(yīng)與發(fā)行方分類一致，但投資方不能參與經(jīng)營(yíng)管理和利潤(rùn)分配。因而永續(xù)債可在不攤薄股東權(quán)益的情況下，提高發(fā)行人資本比例，或補(bǔ)充項(xiàng)目資本金，降低負(fù)債率。

2、已發(fā)行永續(xù)債基本沒(méi)有次級(jí)屬性

由于永續(xù)債具有一定的權(quán)益屬性，償債順序一般在普通股之前，普通債務(wù)之后。但從目前發(fā)行情況看，大多數(shù)發(fā)行方案均明確約定永續(xù)債券在破產(chǎn)清算時(shí)的清償順序等同于發(fā)行人所有其他待償還債務(wù)。此種安排下，即便永續(xù)債記為權(quán)益類科目，其法律屬性依然為普通債權(quán)，不具有在破產(chǎn)清算時(shí)的次級(jí)屬性。

3、周期長(zhǎng)，通常附加發(fā)行人贖回權(quán)及利差調(diào)升機(jī)制

4、多有利息遞延支付安排

發(fā)行人可在發(fā)行條款中約定遞延支付利息的條件、方式和信息披露安排，符合條件的遞延支付利息不構(gòu)成債券違約，發(fā)行人未來(lái)也不具有強(qiáng)制性支付義務(wù)。但一般約定，永續(xù)債的發(fā)行人如在付息日前1年內(nèi)向普通股東分紅、減少注冊(cè)資本或向償付順序劣后于該永續(xù)債券的證券進(jìn)行任何形式的償付，則不得遞延支付當(dāng)期利息以及已經(jīng)遞延的所有利息及其孳息。遞延支付利息的約束條件越多，發(fā)行人選擇遞延付息的幾率越小，其債務(wù)性就越強(qiáng)。

5、票面利率較高，具有一定的價(jià)格優(yōu)勢(shì)

由于永續(xù)債發(fā)行人可以根據(jù)自身經(jīng)營(yíng)及融資需要，主導(dǎo)確定永續(xù)債的存續(xù)時(shí)間及付息安排，因此發(fā)行人愿意支付的票面利率相對(duì)同期同類型的普通債券而言較高，與同期限同類型同評(píng)級(jí)的普通債券相比，發(fā)行價(jià)格平均高30-120BP。

(2)結(jié)構(gòu)化融資工具

結(jié)構(gòu)化融資工具主要是指金融機(jī)構(gòu)根據(jù)企業(yè)的實(shí)際融資需求，通過(guò)自身渠道優(yōu)勢(shì)發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品募集資金，并通過(guò)結(jié)構(gòu)化的分層設(shè)計(jì)為企業(yè)提供股權(quán)加債權(quán)的混合融資產(chǎn)品。由于銀行金融機(jī)構(gòu)的傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)受監(jiān)管規(guī)定約束，其創(chuàng)新空間較小，因此通常在結(jié)構(gòu)化融資工具中以理財(cái)資金運(yùn)用的模式作為產(chǎn)品設(shè)計(jì)的基礎(chǔ)。目前比較典型的模式詳見(jiàn)圖表。

銀行選取央企下屬子公司作為實(shí)施主體，通過(guò)募集理財(cái)資金設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，并通過(guò)股權(quán)加債權(quán)的混合投資方式投資于目標(biāo)子公司。采用組合產(chǎn)品，是因?yàn)閮H向企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，分紅及股權(quán)回購(gòu)需按年依據(jù)企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況或項(xiàng)目到期日一次性支付，不能滿足理財(cái)資金按期實(shí)現(xiàn)收益入賬的業(yè)務(wù)要求。同時(shí)加入債權(quán)產(chǎn)品，可以有效解決上述股權(quán)投資按期向理財(cái)投資者支付收益問(wèn)題。原則上，債權(quán)投資是為了彌補(bǔ)整個(gè)產(chǎn)品的收益而設(shè)定，因此債權(quán)投資部分的額度測(cè)算主要依據(jù)于整個(gè)產(chǎn)品在產(chǎn)品存續(xù)期間所產(chǎn)生的收益。整個(gè)產(chǎn)品額度扣除債權(quán)投資部分的額度即為產(chǎn)品的股權(quán)投資額度。銀行所募集的資金通過(guò)資產(chǎn)管理公司設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，資管計(jì)劃作為L(zhǎng)P與GP共同設(shè)立有限合伙企業(yè)，有限合伙企業(yè)將資金以委托貸款、信托貸款等方式向央企本部或下屬公司進(jìn)行借貸。其中GP為央企下屬公司與中介機(jī)構(gòu)合資設(shè)立的公司。

由于央企下屬子公司通過(guò)受托管理中介機(jī)構(gòu)所持GP股權(quán)，從而使央企集團(tuán)取得有限合伙企業(yè)實(shí)際控制權(quán)，依據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第33號(hào)――合并財(cái)務(wù)報(bào)表》第六條及第八條，央企集團(tuán)可以將有限合伙企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)合并入集團(tuán)合并報(bào)表。具體會(huì)計(jì)處理方式是GP以長(zhǎng)期股權(quán)投資方式投入有限合伙企業(yè)的資金在合并報(bào)表中與有限合伙企業(yè)計(jì)入實(shí)收資本的資金相抵消，專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃(LP)出資計(jì)入央企集團(tuán)合并財(cái)務(wù)報(bào)表的少數(shù)股東權(quán)益，增加集團(tuán)合并報(bào)表權(quán)益部分余額。此外，央企集團(tuán)本部或其他子公司向有限合伙企業(yè)拆借資金，由于有限合伙企業(yè)可以認(rèn)定為集團(tuán)下屬公司，依據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第33號(hào)――合并財(cái)務(wù)報(bào)表》第十五條，在合并報(bào)表時(shí)集團(tuán)與有限合伙企業(yè)的債權(quán)債務(wù)項(xiàng)目可以相互抵消，從而不計(jì)入集團(tuán)合并報(bào)表負(fù)債科目。央企集團(tuán)將本筆融資用于歸還對(duì)外借款可以降低其負(fù)債科目部分。綜上，通過(guò)該類結(jié)構(gòu)化融資工具央企集團(tuán)既增加權(quán)益部分余額又降低負(fù)債部分余額，達(dá)到降低資產(chǎn)負(fù)債率的目的。

(3)保理模式

保理作為我國(guó)商業(yè)銀行貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的核心產(chǎn)品，是一項(xiàng)以債權(quán)轉(zhuǎn)讓為基礎(chǔ)，集融資、銷售分賬戶管理、催收、信用控制與壞賬擔(dān)保于一體的綜合性金融服務(wù)。

第2篇：負(fù)債融資的意義范文

關(guān)鍵詞：融資結(jié)構(gòu) 融資成本 股權(quán)融資率

引言

隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展，企業(yè)融資渠道的選擇也越來(lái)越廣泛，但是在眾多可供選擇的融資渠道中選定適合企業(yè)自身發(fā)展和資金結(jié)構(gòu)的融資方式卻不是一件簡(jiǎn)單的事，企業(yè)需要綜合各方面因素的影響來(lái)做出正確的融資決策。

一、融資方式的選擇所要考慮的因素

就融資方式而言，企業(yè)的融資渠道主要可以分為兩類：權(quán)益性融資和債務(wù)性融資。權(quán)益性融資主要是股票融資和留存收益，債務(wù)性融資主要包括銀行貸款、債券的發(fā)行和流動(dòng)負(fù)債等。權(quán)益性融資取得的資金形成企業(yè)的自有資金，投資者可以參與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策，缺點(diǎn)是沒(méi)有抵稅作用；而債務(wù)性融資優(yōu)點(diǎn)是取得資金較為靈活，審查和批準(zhǔn)手續(xù)比較簡(jiǎn)單，但是缺點(diǎn)是容易使企業(yè)產(chǎn)生較高的資產(chǎn)負(fù)債率，到期償還本金和利息的資金壓力較大，從而使企業(yè)產(chǎn)生特定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；

就融資結(jié)構(gòu)而言，企業(yè)應(yīng)保持合理的資本結(jié)構(gòu)，一方面可以控制企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不要太高，另一方面主要是不合理的資本結(jié)構(gòu)也會(huì)帶來(lái)成本、財(cái)務(wù)危機(jī)成本等負(fù)面影響，我們應(yīng)該根據(jù)行業(yè)的平均負(fù)債率再根據(jù)企業(yè)特定的經(jīng)營(yíng)環(huán)境和經(jīng)營(yíng)條件，確定公司的資本結(jié)構(gòu)，從而讓企業(yè)的價(jià)值最大化。

二、廈門市15家上市公司的融資結(jié)構(gòu)分析

以下是對(duì)廈門15家具有代表意義的公司融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)廈門上市公司的融資特點(diǎn)。

表1：廈門15家上市公司2010年融資方式選擇情況

以上表所示的百分比是指在總資產(chǎn)中流動(dòng)負(fù)債融資、長(zhǎng)期負(fù)債融資、股權(quán)融資、留存收益融資及其他方式融資所占的比例，經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)以及分析我們可以得到以下幾個(gè)方面的結(jié)論：

第一，廈門這些上市公司中流動(dòng)負(fù)債融資方式所占的比重比較大，15家中有6家超過(guò)了50%，達(dá)到40%的比重，短期借款的平均水平相對(duì)較高。這種融資狀況反映了企業(yè)通過(guò)臨時(shí)性融通資金是比較常見(jiàn)的渠道，一方面這樣的狀態(tài)可以降低成本，但另一方面也隱藏巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)很可能因?yàn)橘Y金鏈問(wèn)題而陷入癱瘓，企業(yè)應(yīng)提高警惕，降低流動(dòng)負(fù)債率。

第二，廈門企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債融資比例較低，負(fù)債融資方面從表中我們可以看到，企業(yè)的負(fù)債融資中長(zhǎng)期借款比重較小，這些借款很大一部分都來(lái)自于銀行系統(tǒng)，說(shuō)明廈門的銀行對(duì)企業(yè)借款有很高的要求，企業(yè)很難通過(guò)銀行借款來(lái)滿足資金的需求，這也隱性的反映了廈門企業(yè)存在融資難問(wèn)題。從另一方面來(lái)說(shuō)也使得企業(yè)在籌措資金方面信用度不足，債權(quán)人因考慮到企業(yè)的償債能力而不予提供資金。

第三，從股權(quán)融資方面來(lái)看，股本和留存收益融資所占比重較大，像乾照光電這兩項(xiàng)之和達(dá)到了95%，股權(quán)融資達(dá)到50%以上的企業(yè)達(dá)到33%，權(quán)益融資方式達(dá)到50%的達(dá)到60%，說(shuō)明廈門企業(yè)有一定的股權(quán)融資偏好。上市公司由很強(qiáng)的股權(quán)融資偏好，主要是因?yàn)槠胀ü蓻](méi)有固定到期日，不用支付固定的股利，因而不存在不能償付的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)最小。

第四，融資渠道比較單一。廈門上市企業(yè)主要融資手段為股權(quán)融資，融資方式不夠多樣化，主要是因?yàn)槲覈?guó)與西方國(guó)家的融資結(jié)構(gòu)有著不同的發(fā)展歷程與基礎(chǔ)，且我國(guó)目前的金融體系一直處于發(fā)展并逐步完善狀態(tài)，尚未形成完善的資本市場(chǎng)體系。因此，廈門上市企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)是符合我國(guó)國(guó)情的。

三、廈門上市公司融資特點(diǎn)帶給我們的啟示

廈門企業(yè)作為一個(gè)特殊的群體，給我國(guó)的上市公司融資帶來(lái)的啟示包括以下幾個(gè)方面：

（一）內(nèi)源融資方面

強(qiáng)化企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展思想，積極進(jìn)行內(nèi)源性資本擴(kuò)張，強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部積累。此外，要加快產(chǎn)業(yè)的更新?lián)Q代，適應(yīng)新的社會(huì)發(fā)展，做好產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型工作，以便提高公司的盈利能力。

（二）股權(quán)融資方面

在銀根緊縮的宏觀環(huán)境下，上市企業(yè)可以積極進(jìn)行再融資，對(duì)于緩解資金瓶頸、加快轉(zhuǎn)型升級(jí)具有積極作用。政府應(yīng)一如既往得對(duì)企業(yè)的上市工作進(jìn)行引導(dǎo)，并繼續(xù)扶持其它符合條件的企業(yè)上市，形成廈門產(chǎn)業(yè)群，以便達(dá)到規(guī)模效益。此外，深交所應(yīng)繼續(xù)規(guī)范上市條件，規(guī)范日常運(yùn)行，保持其健康發(fā)展，為上市企業(yè)提供良好的發(fā)展平臺(tái)。

（三）債權(quán)融資方面

從銀行角度來(lái)看，可以從創(chuàng)新融資服務(wù)模式。比如可以采取企業(yè)聯(lián)合擔(dān)保貸款業(yè)務(wù)的方法，再比如針對(duì)地方制造業(yè)的產(chǎn)業(yè)集群狀況，提供以核心廠商為平臺(tái)的產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)模式。上市企業(yè)的地位隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展越來(lái)越重要，已經(jīng)具備相當(dāng)?shù)馁J款能力，是銀行業(yè)務(wù)的巨大潛力市場(chǎng)，銀行應(yīng)適當(dāng)降低企業(yè)的門檻，進(jìn)一步建立和完善適合上市企業(yè)特點(diǎn)的評(píng)貸款制度。

參考文獻(xiàn)：

第3篇：負(fù)債融資的意義范文

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板　中小科技企業(yè)　債務(wù)融資　權(quán)益融資　商業(yè)信用

中圖分類號(hào)：F278.3　文獻(xiàn)標(biāo)示碼：A　文章編號(hào)：1006-1770(2012)03-040-05

一、問(wèn)題的提出、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

通過(guò)對(duì)創(chuàng)業(yè)板56家樣本企業(yè)財(cái)務(wù)資料的統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，樣本企業(yè)的平均負(fù)債率2006為49.91％年，2007年為43.41％，2008年為37.47％，經(jīng)過(guò)IPO后的2009和2010年更是快速跌落到了18.65％和14.68％(見(jiàn)表1)。資本結(jié)構(gòu)理論告訴我們，特定時(shí)期企業(yè)的實(shí)際負(fù)債水平既受制于外部環(huán)境，同時(shí)作為一個(gè)管理變量，負(fù)債率又是企業(yè)基于股東利益或公司價(jià)值最大化原則不斷擇優(yōu)調(diào)整的結(jié)果。面對(duì)樣本企業(yè)負(fù)債融資占比的不斷下降，人們難免會(huì)心生疑慮：難道是企業(yè)債務(wù)融資環(huán)境在持續(xù)惡化7近年來(lái)，面對(duì)中小企業(yè)融資難，包括政府在內(nèi)的社會(huì)各方一直高度關(guān)注，并實(shí)施了多種解決辦法，包括構(gòu)建區(qū)域中小銀行與擔(dān)保機(jī)構(gòu)、加大商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)融資“窗口”的指導(dǎo)力度、創(chuàng)新銀行業(yè)務(wù)、放松民間融資管制等等，雖然中小企業(yè)債務(wù)融資環(huán)境與融資條件仍不盡人意，但總體情況在趨于好轉(zhuǎn)。負(fù)債率下降顯示的權(quán)益對(duì)債務(wù)的深度替代，意味著企業(yè)在融資方面已經(jīng)不再是“饑不擇食”，它們對(duì)自身財(cái)務(wù)方面的“營(yíng)養(yǎng)飲食”需求逐漸給予了越來(lái)越多的關(guān)注。債務(wù)率的下降，是企業(yè)為合理搭配財(cái)務(wù)“飲食結(jié)構(gòu)”，確保企業(yè)財(cái)務(wù)“肌體”健康，增強(qiáng)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力進(jìn)行不斷優(yōu)化調(diào)整的結(jié)果。企業(yè)融資需求結(jié)構(gòu)的變遷對(duì)我國(guó)中小科技企業(yè)融資體系建設(shè)提出了新的要求，認(rèn)真研究這一變化對(duì)于正確認(rèn)識(shí)中小科技企業(yè)融資規(guī)律，推動(dòng)中小科技企業(yè)融資渠道、融資方式的變革與創(chuàng)新，確保中小科技企業(yè)健康發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

資本結(jié)構(gòu)的決定及最優(yōu)選擇問(wèn)題是公司財(cái)務(wù)理論的中心議題之一，研究中小科技企業(yè)融資問(wèn)題應(yīng)該將傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論與中小科技企業(yè)特殊性緊密結(jié)合起來(lái)。

MM理論認(rèn)為，在公司稅的作用下，負(fù)債對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升取決于公司的盈利水平和稅率水平(Modigllanl&Miller，1958)。由于中小企業(yè)的盈利性往往遜于大企業(yè)，因而中小企業(yè)較少會(huì)利用債務(wù)融資的稅盾效應(yīng)，在稅收方面，一些中小企業(yè)承擔(dān)的邊際稅率不同程度上要低于大企業(yè)，使得中小企業(yè)從債務(wù)稅盾中獲得的利益比大企業(yè)要少(Pettlt＆Singer.1985)。除了債務(wù)利息外，折舊、稅務(wù)虧損遞延等增加成本費(fèi)用但不增加企業(yè)現(xiàn)金流出的項(xiàng)目也會(huì)產(chǎn)生稅盾作用，擁有大量非債務(wù)稅盾的公司會(huì)比沒(méi)有這些稅盾的公司較少的利用債務(wù)(崔學(xué)剛，楊艷艷，2008)，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，非債務(wù)稅盾與資本結(jié)構(gòu)呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系(Barton，1989；Prowse，1990)。崔學(xué)剛，楊艷艷(2008)利用多元回歸模型對(duì)我國(guó)滬深兩市資產(chǎn)總額小于4億元或主營(yíng)業(yè)務(wù)收入小于3億元的中小上市公司進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)非債務(wù)稅盾與資本結(jié)構(gòu)呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。陳德萍、陳永圣(2010)對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司資本結(jié)構(gòu)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果也得出了同樣的顯著的負(fù)相關(guān)的結(jié)論。

權(quán)衡理論認(rèn)為，負(fù)債不僅具有節(jié)稅價(jià)值，同時(shí)還會(huì)產(chǎn)生成本和財(cái)務(wù)危機(jī)與破產(chǎn)成本。中小科技企業(yè)面臨較高的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)金流相對(duì)大企業(yè)不穩(wěn)定，當(dāng)企業(yè)債務(wù)融資偏多時(shí)更容易發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)，形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(張玉明，2004)。由于中小科技型企業(yè)的資產(chǎn)專用性較強(qiáng)，其破產(chǎn)成本較高(徐良平，2004)，這對(duì)中小科技企業(yè)利用債務(wù)融資自然產(chǎn)生抑制作用。在成本方面，大多數(shù)中小企業(yè)的所有者同時(shí)也是經(jīng)營(yíng)者，因“兩權(quán)”分離引起的問(wèn)題在中小企業(yè)中幾乎不存在。中小企業(yè)的問(wèn)題集中表現(xiàn)為債務(wù)融資產(chǎn)生的問(wèn)題(田曉霞，2004；崔學(xué)剛，楊艷艷，2008)。在債務(wù)融資下，由于固定的還本付息約束，使企業(yè)無(wú)法集中精力進(jìn)行創(chuàng)新，給企業(yè)的研發(fā)、新產(chǎn)品、新技術(shù)的完善及產(chǎn)品的銷售和推廣帶來(lái)較大的經(jīng)濟(jì)和時(shí)間壓力，導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新行為短期化(張玉明，2004)，由于債權(quán)人并不分享企業(yè)的高增長(zhǎng)收益，在借貸合約中會(huì)嚴(yán)格約束企業(yè)投資高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，從而與股東利益產(chǎn)生沖突，所以Myers(1977)認(rèn)為，問(wèn)題對(duì)于那些具有高增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的企業(yè)特別重要。融資次序理論也支持這樣一種觀點(diǎn)，張玉明(2004)、徐良平(2004)認(rèn)為，中小企業(yè)在內(nèi)外部融資的選擇上是先內(nèi)部后外部，但是在債務(wù)與權(quán)益資金的選擇上，由于信息不對(duì)稱和風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)不一致，加之中小企業(yè)的資產(chǎn)專用性和特殊的成長(zhǎng)規(guī)律，股權(quán)融資成了中小企業(yè)融資的優(yōu)先選擇。

企業(yè)金融成長(zhǎng)周期理論認(rèn)為，在企業(yè)成長(zhǎng)的不同階段，由于信息、資產(chǎn)規(guī)模和資金需求的變化，企業(yè)的融資渠道和融資結(jié)構(gòu)將隨之發(fā)生變化，因此市場(chǎng)需要有一個(gè)多樣化的金融體系來(lái)應(yīng)對(duì)其不同成長(zhǎng)階段的融資需求(BergerandUdell，1998：張捷、王霄，2002)。張杰(2000)認(rèn)為，內(nèi)源融資只適合于初創(chuàng)階段的民營(yíng)企業(yè)，當(dāng)企業(yè)進(jìn)入技術(shù)進(jìn)步和資本密集階段后就需要外源融資機(jī)制的接應(yīng)。Fluck等人(1997)研究發(fā)現(xiàn)，威期康辛州的企業(yè)在初創(chuàng)階段其外源融資(主要是債務(wù)融資)超出了內(nèi)源融資，企業(yè)發(fā)展的最初7年至8年，外源融資在融資總額中所占比例逐漸下降，之后這一比例又趨于上升。也就是隨著時(shí)間推移呈U型變化態(tài)勢(shì)。BergerandUdell(2002)指出，由于企業(yè)的規(guī)模、年齡和信息不透明的程度不同，金融成長(zhǎng)周期理論只是對(duì)企業(yè)融資路徑的一個(gè)一般性描述，它并不適用于所有的中小企業(yè)。但可以肯定的是，企業(yè)不同的成長(zhǎng)周期和階段，有不同屬性的融資需求安排(沈洪明，2006)。此外，獨(dú)立性與控制權(quán)(Howorth，2001)、創(chuàng)業(yè)者的目標(biāo)和偏好(Norton，1991)對(duì)中小企業(yè)的融資選擇也有著重要影響。

借鑒文獻(xiàn)思想，結(jié)合中小科技企業(yè)的實(shí)際，本文提出以下假設(shè)作為后面行文的研究基礎(chǔ)：

(一)資本市場(chǎng)的非完善性與非有效性。特別是對(duì)中小科技企業(yè)來(lái)講，無(wú)論是股權(quán)融資還是債務(wù)融資，可供選擇的融資渠道和融資形式都較為有限，這種情況大大限制了這些企業(yè)對(duì)資本結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的機(jī)會(huì)與空間。

(二)較少的債務(wù)利息抵稅效應(yīng)。這一假設(shè)源于政府對(duì)中小科技企業(yè)實(shí)施的稅收優(yōu)惠和中小科技企業(yè)相對(duì)較少且不穩(wěn)定的盈利狀況。

(三)較高的財(cái)務(wù)危機(jī)與破產(chǎn)成本，本文的研究對(duì)象僅限于具備在創(chuàng)業(yè)板IPO條件的中小科技企業(yè)，這類企業(yè)的特點(diǎn)主要有資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一、產(chǎn)品與主營(yíng)業(yè)務(wù)的單一，規(guī)模小，創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新特色明顯：技術(shù)、產(chǎn)品的市場(chǎng)前景不確定性大。這些特征使

它們相對(duì)于普通企業(yè)特別是中大型企業(yè)面臨著更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，及更大的發(fā)展不確定性，因借債形成的潛在的財(cái)務(wù)危機(jī)與破產(chǎn)成本相對(duì)其他類型的企業(yè)要高出很多。

上述(二)、(三)兩點(diǎn)決定了中小科技企業(yè)只具有較小的債務(wù)融資吸納能力，因而也就有著較強(qiáng)的股權(quán)融資偏好。

(四)隨著時(shí)間的推移，中小科技企業(yè)債務(wù)融資占比呈“U”形演變態(tài)勢(shì)，即債務(wù)融資占比先是下降，然后筑底回升。

本文研究發(fā)現(xiàn)，在融資結(jié)構(gòu)選擇方面，追求財(cái)務(wù)穩(wěn)健與保守，確保企業(yè)可持續(xù)發(fā)展已經(jīng)成為中小科技企業(yè)融資管理中遵循的一項(xiàng)重要法則，由此，中小科技企業(yè)在融資選擇方面呈現(xiàn)出兩個(gè)突出特點(diǎn)：一是它們不斷以權(quán)益替代債務(wù)，呈現(xiàn)出權(quán)益對(duì)融資占比的深度滲透：二是在債務(wù)融資方面，商業(yè)信用以其低成本和對(duì)股權(quán)收益的低杠桿效應(yīng)一直受到中小科技企業(yè)的青睞，商業(yè)信用在企業(yè)的短期融資來(lái)源中貢獻(xiàn)突出。開(kāi)辟權(quán)益融資渠道、增加權(quán)益融資數(shù)量、完善商業(yè)信用環(huán)境對(duì)企業(yè)擺脫融資困境意義重大。在債務(wù)融資方面，不僅商業(yè)信用在中小科技企業(yè)融資中占據(jù)重要地位，而且商業(yè)信用的融資機(jī)制對(duì)完善商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)的信貸投放的激勵(lì)機(jī)制有很好的參考價(jià)值。

本文選擇在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的證券代碼在300001至300059中的56家科技類且在招股說(shuō)明書中提供2006年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的上市公司為樣本(寧新物流、愛(ài)爾眼科兩家企業(yè)為非科技類企業(yè)，萬(wàn)邦達(dá)未公布2006年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，故從樣本分析中剔除)。所用的分析數(shù)據(jù)均依據(jù)這56家公司的招股書明書、上市公告書和2009年、2010年的年度報(bào)告等相關(guān)資料整理得到。之所以選擇這56家科技類企業(yè)，是因?yàn)橹挥羞@些企業(yè)招股說(shuō)明書的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)延伸到了2006年，這為我們的融資分析提供了一個(gè)寶貴的年度數(shù)據(jù)，也使我們的分析有了一個(gè)共同的歷史參照起點(diǎn)，通過(guò)它們的招股說(shuō)明書、年度報(bào)告，我們可以得到時(shí)間段均為2006至2010年的數(shù)據(jù)資料。另一方面，56家企業(yè)基本上滿足了統(tǒng)計(jì)分析對(duì)樣本的數(shù)量要求。

二、中小科技企業(yè)融資偏好：權(quán)益融資與商業(yè)信用融資

(一)在企業(yè)資金來(lái)源總量上，權(quán)益對(duì)債務(wù)逐級(jí)替代，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降，整體財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)日趨穩(wěn)健

根據(jù)張捷、王霄(2002)對(duì)中美兩國(guó)中小企業(yè)金融成長(zhǎng)周期與融資結(jié)構(gòu)變化的比較研究，5年至25年的成長(zhǎng)年限是中小企業(yè)的負(fù)債率由高到低的周期演變階段。這一結(jié)論與Fluck等人(1997)認(rèn)為外部債務(wù)融資在中小企業(yè)的資金占比變化軌跡為“U”形的結(jié)論是一致的。截至2010年，56家樣本企業(yè)的平均“年齡”為10.86年，其中最長(zhǎng)的為19年，最短年限為7年。表1顯示，企業(yè)的平均負(fù)債率，最高負(fù)債率及最低負(fù)債率均表現(xiàn)為逐年走低的態(tài)勢(shì)。偏度與峰度指標(biāo)顯示，樣本企業(yè)的負(fù)債率水平在2006、2007兩年呈現(xiàn)為微右偏、尾部比正態(tài)分布的尾部薄的“矮胖”形態(tài)，到了2010年，樣本指標(biāo)的偏度與峰度分別達(dá)到了2.37和9.49，指標(biāo)分布呈現(xiàn)明顯的右偏且“高瘦”的“尖峰”形態(tài)。樣本企業(yè)負(fù)債指標(biāo)的這些變化，顯示高負(fù)債企業(yè)的數(shù)量在不斷減少，樣本企業(yè)的負(fù)債水平在不斷向著低水平匯集。表2顯示，到2010年，有近95％的企業(yè)的負(fù)債率降到了40％以內(nèi)，有近77％的企業(yè)負(fù)債率低于20％。即使不考慮IPO的影響，到2008年樣本企業(yè)的平均負(fù)債率也已經(jīng)降到37.59％，負(fù)債率低于40％的企業(yè)數(shù)量占比已經(jīng)從兩年前的35.71％提升到了53.57％。在新股發(fā)行的作用下，相關(guān)企業(yè)債務(wù)融資占比的變化基本上完成了“U”形線左側(cè)高點(diǎn)到谷低的演變歷程。這種變化符合金融成長(zhǎng)周期的理論假設(shè)，也說(shuō)明相關(guān)中小科技企業(yè)的負(fù)債水平正趨向穩(wěn)健與合理。

中小科技企業(yè)具有潛在的高成長(zhǎng)與高盈利能力，但由于主業(yè)的單一性和行業(yè)發(fā)展對(duì)企業(yè)創(chuàng)新能力的特殊要求，這類企業(yè)面臨較大的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于規(guī)模小、盈利有限，多數(shù)企業(yè)自身又享受來(lái)自政府的財(cái)稅優(yōu)惠，所以負(fù)債給企業(yè)帶來(lái)的節(jié)稅利益較為有限，而潛在的財(cái)務(wù)危機(jī)與破產(chǎn)成本(破產(chǎn)概率)卻較高，所以，在條件許可的情況下，這類企業(yè)會(huì)選擇較為保守的債務(wù)政策。上市對(duì)相關(guān)企業(yè)財(cái)務(wù)的突出貢獻(xiàn)在于：新增權(quán)益使負(fù)債率降到了與企業(yè)經(jīng)營(yíng)內(nèi)在屬性要求相適應(yīng)的“安全邊際”以內(nèi)，并為企業(yè)未來(lái)的杠桿經(jīng)營(yíng)提供了較大的空間。

(二)權(quán)益資金在企業(yè)長(zhǎng)期資金來(lái)源中占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位

資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)長(zhǎng)期資金來(lái)源的構(gòu)成及比率。表3顯示，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的長(zhǎng)期資本主要由權(quán)益資金組成，而且權(quán)益資金所占比例還呈逐年上升態(tài)勢(shì)。與此相反，長(zhǎng)期負(fù)債占比一直很低，且絕大多數(shù)企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債都是為期剛好一年的銀行貸款，實(shí)質(zhì)上是一種“準(zhǔn)”流動(dòng)資金貸款。出于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡，銀行一般對(duì)保障與促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，并具有較高風(fēng)險(xiǎn)的研發(fā)項(xiàng)目及非流動(dòng)資產(chǎn)投資持規(guī)避態(tài)度；企業(yè)方面，進(jìn)行研發(fā)、創(chuàng)新和固定資產(chǎn)投資，也不愿意受到太多的來(lái)自債權(quán)人出于債權(quán)安全考慮施加的種種約束?？紤]樣本企業(yè)較高的流動(dòng)比率，大多數(shù)企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債資金甚至一部分權(quán)益資金都投向了企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)開(kāi)支。長(zhǎng)債短用或長(zhǎng)資短占說(shuō)明多數(shù)企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債資金基本上沒(méi)有參與企業(yè)長(zhǎng)期資產(chǎn)的形成與運(yùn)用，更游離于企業(yè)的技術(shù)、產(chǎn)品研發(fā)與創(chuàng)新。長(zhǎng)期債務(wù)資金對(duì)安全方面的固有要求與企業(yè)創(chuàng)新性投資的高風(fēng)險(xiǎn)性特點(diǎn)出現(xiàn)了本能的背離，從這個(gè)意義上講，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的開(kāi)辦對(duì)相關(guān)公司的創(chuàng)新與發(fā)展具有里程碑的意義。

(三)商業(yè)信用在企業(yè)的短期融資來(lái)源中貢獻(xiàn)突出

表4與表5數(shù)據(jù)顯示，商業(yè)信用籌資在樣本企業(yè)的短期債務(wù)資金來(lái)源中占據(jù)了一半的比例，就五年的綜合水平看，商業(yè)信用融資額相當(dāng)于銀行借款的2倍或2倍以上。由于權(quán)益融資增加，銀行借款數(shù)量占比在2009年與2010年明顯減少，而商業(yè)信用融資占比依然維持一種增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，成了中小科技企業(yè)短期債務(wù)融資的最主要來(lái)源。樣本企業(yè)中，最主要的商業(yè)信用融資形式是應(yīng)付賬款，其次是預(yù)收賬款，應(yīng)付票據(jù)占比最少。商業(yè)信用融資類似于銀行的信用貸款，授信的發(fā)生全憑受信方的資信，無(wú)需抵押。商業(yè)信用融資之所以成為公司最主要的短期債務(wù)資金來(lái)源，從債務(wù)方的角度看，商業(yè)信用融資程序簡(jiǎn)單，操作成本小，資金籌集與使用成本低，如果企業(yè)在折扣期內(nèi)付款還能享受一定的價(jià)格優(yōu)惠。特別是商業(yè)信用融資的非付息性質(zhì)使其在增加企業(yè)債務(wù)的同時(shí)，還能使企業(yè)維持較低的財(cái)務(wù)杠桿水平，適應(yīng)了中小科技企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)穩(wěn)健性的內(nèi)在要求。從債權(quán)方來(lái)講，由于與受信方長(zhǎng)期或頻繁的購(gòu)銷往來(lái)，擁有受信方的各種“軟信息”，如企業(yè)管理者與員工的道德與文化素質(zhì)、敬業(yè)精神等，這些軟信息可以幫助授信方對(duì)交易對(duì)象的付款能力、付款意愿或貨物品質(zhì)及交貨能力做出可靠的甄別與判斷，債權(quán)方掌握著決定債權(quán)安全的最本質(zhì)的信息――債務(wù)方的償債能力與償債意愿，這樣在商業(yè)信用領(lǐng)域，阻礙信用發(fā)生的最大障礙――信息不對(duì)稱問(wèn)題被有效緩解或解決。另一個(gè)重要的原因是，商品市場(chǎng)同行業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)程度較之銀行間對(duì)中小企業(yè)信貸市場(chǎng)

的爭(zhēng)奪要激烈得多，這樣企業(yè)之間一方對(duì)另一方的授信較之銀行對(duì)中小企業(yè)的授信就有著更強(qiáng)的利益驅(qū)動(dòng)。

(四)與不同水平的負(fù)債率同時(shí)并存的是財(cái)務(wù)上的低杠桿率、低風(fēng)險(xiǎn)度

財(cái)務(wù)杠桿是指公司在制定資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)對(duì)債務(wù)籌資的利用程度。由于債務(wù)利息的固定性或穩(wěn)定性，當(dāng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增減時(shí)，扣除所得稅后可分配給公司所有者的利潤(rùn)就會(huì)以更大的幅度增加或減少，從而給公司所有者帶來(lái)額外的收益或損失。財(cái)務(wù)杠桿的大小用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來(lái)表示，其計(jì)算方法是：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息前稅前利潤(rùn)÷(息前稅前利潤(rùn)－利息)。表6數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿水平很低且逐年下降，這種現(xiàn)象一方面說(shuō)明權(quán)益在資金來(lái)源中所占的比例在逐年增加，另一方面我們注意到，即使在負(fù)債率相對(duì)較高的2006－2007兩年，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也維持在一個(gè)極低的水平，說(shuō)明企業(yè)的負(fù)債主要由應(yīng)付賬款、應(yīng)付工資等非付息性質(zhì)的債務(wù)組成(見(jiàn)表3)。這類債務(wù)在增加企業(yè)資金供給的同時(shí)，弱化了債務(wù)對(duì)權(quán)益收益調(diào)節(jié)的杠桿作用，降低了權(quán)益投資風(fēng)險(xiǎn)。

三、啟示與政策建議

(一)中小科技企業(yè)既缺乏債務(wù)融資的正向利益驅(qū)動(dòng)，又面臨較大的財(cái)務(wù)危機(jī)與破產(chǎn)成本，加之抵押擔(dān)保能力不足，這類企業(yè)一般適于采取穩(wěn)鍵與保守的負(fù)債政策。低負(fù)債率、低權(quán)益乘數(shù)能為企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新與成長(zhǎng)提供安全有效的財(cái)務(wù)保障。在權(quán)益資金供給渠道狹窄，權(quán)益資金來(lái)源非常有限的情況下，增加債務(wù)融資，提高負(fù)債率是企業(yè)為了謀求生存與發(fā)展不得已而為之的選擇，在資金的可得性與財(cái)務(wù)的安全性兩者的取舍上，企業(yè)只能被動(dòng)地接受前者，優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)許許多多的中小科技企業(yè)而言還是一種奢望。但是，在企業(yè)發(fā)展到一定階段，如何把多年辛苦創(chuàng)業(yè)的成果延續(xù)下去，避免企業(yè)夭折，并試圖把企業(yè)做大做強(qiáng)就成了創(chuàng)業(yè)者思考的頭等大事。一旦條件許可，降低負(fù)債率，提升財(cái)務(wù)安全等級(jí)，就成了他們努力追求的目標(biāo)。所以中小科技企業(yè)負(fù)債率從高到低的演變既代表企業(yè)融資條件的改善，也體現(xiàn)了企業(yè)財(cái)務(wù)回歸穩(wěn)健的內(nèi)在要求。

(二)拓寬權(quán)益融資渠道，改善權(quán)益融資的可得性。權(quán)益資金不僅是中小科技企業(yè)長(zhǎng)期資產(chǎn)與凈營(yíng)運(yùn)資本投資、新技術(shù)與新產(chǎn)品研發(fā)與創(chuàng)新資金的基本來(lái)源，更是企業(yè)債務(wù)融資的基本保障。在目標(biāo)負(fù)債率給定的情況下，企業(yè)要進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張，首先要籌集權(quán)益資金，這樣企業(yè)才有能力追加固定資產(chǎn)投資和凈營(yíng)運(yùn)資本等長(zhǎng)期資本開(kāi)支，而這些長(zhǎng)期資產(chǎn)可以為企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資提供可靠的物質(zhì)擔(dān)保。只有增加權(quán)益資金，企業(yè)才可能在保持合理的資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的情況下增加負(fù)債來(lái)源，而且也只有企業(yè)的權(quán)益充足，負(fù)債權(quán)益比適度，權(quán)益對(duì)負(fù)債提供足夠的安全保障，銀行才可能愿意為企業(yè)提供信貸支持。目前我國(guó)權(quán)益融資建設(shè)還較為滯后，包括風(fēng)險(xiǎn)投資基金、政府創(chuàng)投引導(dǎo)基金、天使投資等在內(nèi)的多層次股權(quán)融資市場(chǎng)還未真正建立或完善起來(lái)。當(dāng)前急需降低中小板市場(chǎng)與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)新股發(fā)行的市盈率，減少高價(jià)“泡沫”發(fā)行導(dǎo)致的市場(chǎng)資金向少數(shù)上市企業(yè)的過(guò)度堆積，使市場(chǎng)有限的資金能夠讓更多的中小企業(yè)受益；加快新三板市場(chǎng)向全國(guó)各高新科技園區(qū)的推廣與擴(kuò)容步伐，建立與中小板、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)間的轉(zhuǎn)板機(jī)制，適時(shí)向個(gè)人投資者開(kāi)放，引入做市商制度，提高股份流動(dòng)性與股份轉(zhuǎn)讓效率；借鑒西方成熟市場(chǎng)做法，加快推進(jìn)我國(guó)私人權(quán)益資本市場(chǎng)(張亦春、蔡慶豐，2004.8)的建設(shè)進(jìn)程，為那些高風(fēng)險(xiǎn)、并有潛在高收益的項(xiàng)目提供適宜且有力的權(quán)益支持。

(三)要充分發(fā)揮商業(yè)信用的短期融資功能。商業(yè)信用既能為企業(yè)提供短期資金支持，又能有效地控制財(cái)務(wù)杠桿水平，抑制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此完善信用環(huán)境，更好地疏通商業(yè)信用融資渠道對(duì)中小科技企業(yè)發(fā)展意義重大。政府應(yīng)努力規(guī)范信用行為、完善信用環(huán)境，加大對(duì)失信企業(yè)的約束與懲罰力度，保護(hù)授信方利益并對(duì)企業(yè)參與商業(yè)信用授信形成有效激勵(lì)；積極開(kāi)展國(guó)內(nèi)保理業(yè)務(wù)，利用保理機(jī)構(gòu)的信息優(yōu)勢(shì)與保付機(jī)制為國(guó)內(nèi)中小企業(yè)參與或開(kāi)展商業(yè)信用融資保駕護(hù)航。

(四)進(jìn)一步開(kāi)放國(guó)內(nèi)銀行業(yè)市場(chǎng)，放松銀行業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)八條件，強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。商品勞務(wù)市場(chǎng)存在的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制是企業(yè)間積極開(kāi)展商業(yè)信用的重要驅(qū)動(dòng)因素，相反，正是競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的缺失使商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)信貸投入動(dòng)力不足。今后商業(yè)銀行改革必須重視銀行間競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的改進(jìn)與完善。一方面政府要進(jìn)一步鼓勵(lì)商業(yè)銀行在異地設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，放松異地增設(shè)經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)的政策約束，同時(shí)創(chuàng)造條件，積極推進(jìn)金融業(yè)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)渡。與此同時(shí)，要進(jìn)一步放開(kāi)銀行業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入限制，特別是要允許和鼓勵(lì)民間資本直接注冊(cè)成立銀行。如果中國(guó)未來(lái)能夠誕生大量充滿生機(jī)與活力的民營(yíng)類金融機(jī)構(gòu)，現(xiàn)有的由少數(shù)銀行在信貸領(lǐng)域形成的寡頭壟斷的不充分競(jìng)爭(zhēng)格局將會(huì)被打破，而民營(yíng)銀行與民營(yíng)中小科技企業(yè)由于在規(guī)模、產(chǎn)權(quán)、機(jī)制等方面的“門當(dāng)戶對(duì)”，使它們更容易“近親”組合，結(jié)成平等、互利、共贏的信用合作伙伴關(guān)系。

參考文獻(xiàn)：

1　崔學(xué)剛、楊艷艷，我國(guó)中小企業(yè)融資需求與資本結(jié)構(gòu)選擇研究[J]，北京工商大學(xué)學(xué)報(bào)，2O08，(11)：58-66

2　陳德萍、陳永圣，對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司資本結(jié)構(gòu)的實(shí)證檢驗(yàn)[J]，統(tǒng)計(jì)與決策，2010，(14)：146－148，

第4篇：負(fù)債融資的意義范文

摘要：企業(yè)的過(guò)度投資行為是造成企業(yè)非效率投資存在和發(fā)生的一個(gè)重要原因，本文將在對(duì)于企業(yè)負(fù)債融資以及過(guò)度投資相關(guān)理論的研究分析基礎(chǔ)上，通過(guò)實(shí)例論證，對(duì)于企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資之間的關(guān)系進(jìn)行研究分析，以促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展進(jìn)步和社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的突破提升。

關(guān)鍵詞 ：企業(yè)；負(fù)債融資；過(guò)度投資；非效率投資；決策行為；關(guān)系；分析

近年來(lái)，隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的建設(shè)發(fā)展以及我國(guó)經(jīng)濟(jì)水平的快速增長(zhǎng)，導(dǎo)致企業(yè)的投資行為以及數(shù)量規(guī)模等也呈現(xiàn)出不斷增加擴(kuò)大的變化趨勢(shì)，對(duì)于企業(yè)的運(yùn)營(yíng)發(fā)展產(chǎn)生了巨大的作用和影響，同時(shí)也導(dǎo)致企業(yè)投資建設(shè)中“投資過(guò)熱”現(xiàn)象發(fā)生，不僅造成了企業(yè)資源的浪費(fèi)，影響企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中財(cái)富最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，還在一定程度上制約了企業(yè)的建設(shè)發(fā)展與進(jìn)步提升。尤其是企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展的現(xiàn)金盈余比較充足的情況，企業(yè)管理階層的過(guò)度投資沖動(dòng)導(dǎo)致企業(yè)非效率投資行為更加明顯，對(duì)于企業(yè)產(chǎn)生的不利作用和影響也就更為突出。針對(duì)這種情況，根據(jù)相關(guān)理論和實(shí)證研究顯示，企業(yè)在負(fù)債運(yùn)營(yíng)狀態(tài)下，對(duì)于管理者的過(guò)度投資行為能夠起到一定的抑制作用，有利于降低企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中的非效率投資現(xiàn)象發(fā)生率，成為企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中研究和關(guān)注重點(diǎn)。下文將在對(duì)于企業(yè)負(fù)債融資以及過(guò)度投資的相關(guān)理論研究分析基礎(chǔ)上，通過(guò)實(shí)例論證，對(duì)于企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資之間的關(guān)系進(jìn)行研究分析，以促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展進(jìn)步和社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的突破提升。

一、企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資相關(guān)理論的研究分析

1.企業(yè)過(guò)度投資理論分析

在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展過(guò)程中，其投資行為與企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)之間有著密切的關(guān)系，同時(shí)還與企業(yè)的融資情況以及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)發(fā)展的績(jī)效等因素之間也存在著密切的關(guān)系。企業(yè)的投資主要是指企業(yè)為了獲取未來(lái)時(shí)期內(nèi)更多的現(xiàn)金流的一種資金支出行為，它對(duì)于推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展進(jìn)步有著積極的作用和意義。結(jié)合企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展過(guò)程中的實(shí)際投資情況，并不是所有的投資行為都能夠?yàn)槠髽I(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展帶來(lái)積極作用，企業(yè)的各種投資行為中還存在一種非效率投資行為，主要表現(xiàn)為企業(yè)投資過(guò)度或者是投資不足兩種情況，它對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展就有著不利的作用和影響，是企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中研究和關(guān)注的重點(diǎn)。

企業(yè)過(guò)度投資的概念最早是在上世紀(jì)70 年代中期提出的，認(rèn)為企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中投資凈現(xiàn)值為零并且減少企業(yè)價(jià)值的項(xiàng)目就是過(guò)度投資，隨之國(guó)內(nèi)外的研究學(xué)者根據(jù)自己的研究特點(diǎn)，對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資進(jìn)行不同的研究分析。比如，有學(xué)者認(rèn)為企業(yè)的過(guò)度投資是企業(yè)將擁有大量現(xiàn)金流的資金投資在NPV<0 的項(xiàng)目中的一種投資行為，還有一部分國(guó)內(nèi)學(xué)者認(rèn)為企業(yè)的過(guò)度投資是企業(yè)為了擴(kuò)大規(guī)模將資金投入到陌生領(lǐng)域中或者是將資金投入在和企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的領(lǐng)域中的一種投資行為等，出現(xiàn)了各種關(guān)于企業(yè)過(guò)度投資的理論研究。此外，在對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資的度量中，國(guó)內(nèi)外研究學(xué)者也進(jìn)行了深入的研究，最終認(rèn)為對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資的度量主要是通過(guò)對(duì)于企業(yè)非效率投資性質(zhì)類型的識(shí)別，在將企業(yè)投資行為定性化基礎(chǔ)上，以投資現(xiàn)金流敏感檢驗(yàn)實(shí)現(xiàn)企業(yè)投資行為的度量，或者是通過(guò)對(duì)于企業(yè)非效率投資性質(zhì)與程度的衡量，直接進(jìn)行企業(yè)非效率投資數(shù)值的估算，在實(shí)現(xiàn)企業(yè)非效率投資量化的基礎(chǔ)上，對(duì)于企業(yè)的過(guò)度投資行為進(jìn)行量化，實(shí)際上就是通過(guò)預(yù)期投資模型實(shí)現(xiàn)的過(guò)度投資度量方式。

此外，結(jié)合企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展中過(guò)度投資的實(shí)際情況，導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資行為發(fā)生的原因主要有以下幾個(gè)。首先，企業(yè)法人以及管理層之間的成本出現(xiàn)沖突是導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資行為產(chǎn)生的重要原因，它主要是企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中法人以及管理層之間利益的矛盾性；其次，企業(yè)法人與企業(yè)債權(quán)人之間的利益沖突也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資行為的發(fā)生；再次，企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中信息的不對(duì)稱也會(huì)造成企業(yè)過(guò)度投資行為的產(chǎn)生，它主要是指企業(yè)委托人和人之間所獲取的信息之間存在不對(duì)稱性；最后，融資約束理論也是造成企業(yè)過(guò)度投資行為產(chǎn)生的主要原因。融資約束理論認(rèn)為企業(yè)投資過(guò)程中的融資主要以內(nèi)部融資為主，而企業(yè)內(nèi)部融資不會(huì)受到市場(chǎng)監(jiān)督，因此容易導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資行為發(fā)生，同時(shí)內(nèi)部融資能夠減少企業(yè)現(xiàn)金股利的支出，有利于增加企業(yè)自由現(xiàn)金流，因此也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資行為的產(chǎn)生。

2.自由現(xiàn)金流

自由現(xiàn)金流是指企業(yè)在滿足內(nèi)部所有凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目所需資金后的剩余現(xiàn)金流量。企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中，法人與管理階層的利益目標(biāo)的不一致，導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中產(chǎn)生巨大現(xiàn)金流的情況下，管理者容易從自身利益出發(fā)將資金用于再投資以擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)規(guī)模，因此，就會(huì)造成企業(yè)過(guò)度投資情況發(fā)生，造成企業(yè)資源的浪費(fèi)，影響企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)價(jià)值的擴(kuò)大提升。

結(jié)合目前對(duì)于企業(yè)自有現(xiàn)金流量的研究，進(jìn)行其度量實(shí)現(xiàn)主要有三種方式，即在將自由現(xiàn)金流量定義成企業(yè)可分配的現(xiàn)金流量情況下，通過(guò)企業(yè)折舊前的營(yíng)業(yè)性利潤(rùn)與企業(yè)稅收總額、長(zhǎng)短期負(fù)債利息總額、企業(yè)優(yōu)先股股利以及企業(yè)普通股股利之間的差值，實(shí)現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流量的度量計(jì)算；或者是通過(guò)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量與企業(yè)資本支出的差值，再加上企業(yè)資本支出和其他支出中的隨意支出，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流的度量計(jì)算；再次，在進(jìn)行企業(yè)自由現(xiàn)金流流量的度量中，在滿足企業(yè)的預(yù)期投資支出和維持性資產(chǎn)投資支出后的剩余部分就是企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，也就是說(shuō)企業(yè)的自由現(xiàn)金流是企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量在減去企業(yè)維持性投資與適度投資所需現(xiàn)金后的剩余現(xiàn)金部分。

3.企業(yè)負(fù)債融資理論研究

在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展中，企業(yè)的負(fù)債融資主要是指企業(yè)通過(guò)銀行或者是非銀行機(jī)構(gòu)進(jìn)行貸款或者是發(fā)行債券等方式，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資金的融入，以滿足企業(yè)日常生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的一種行為。一般情況下，企業(yè)負(fù)債融資主要是通過(guò)銀行信貸或者是企業(yè)債券、租賃融資、商業(yè)信用等債務(wù)形式進(jìn)行企業(yè)融資，它是企業(yè)融資生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)中的一種重要方式，對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有著積極的約束作用。在企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與發(fā)展過(guò)程中，由于受到企業(yè)負(fù)債運(yùn)營(yíng)本身的性質(zhì)作用和影響，對(duì)于企業(yè)的融資行為具有強(qiáng)制性約束作用，在企業(yè)不能夠按時(shí)進(jìn)行本金償還的情況下，負(fù)債運(yùn)營(yíng)會(huì)給企業(yè)帶來(lái)相應(yīng)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，因此，就會(huì)對(duì)于企業(yè)的管理者以及企業(yè)法人造成一定的制約作用，進(jìn)而對(duì)于企業(yè)的投資行為也會(huì)起到一定的監(jiān)督和約束，避免企業(yè)過(guò)度投資的發(fā)生。另一方面，企業(yè)在負(fù)債運(yùn)營(yíng)狀態(tài)下，對(duì)于企業(yè)法人以及管理階層的成本也會(huì)造成相應(yīng)的減少，因此，在企業(yè)管理階層進(jìn)行過(guò)度投資時(shí)，企業(yè)負(fù)債本金以及利息的支付能夠減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，進(jìn)而對(duì)于管理階層的過(guò)度投資行為進(jìn)行約束，避免企業(yè)過(guò)度投資發(fā)生。

二、企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系的實(shí)證研究分析

1.企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系研究的條件設(shè)計(jì)

在進(jìn)行企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系研究中，其研究設(shè)計(jì)主要包含研究條件的設(shè)定以及計(jì)算方法與計(jì)算模型的建立，然后通過(guò)選擇樣本進(jìn)行實(shí)例計(jì)算與驗(yàn)證后，就可以對(duì)其關(guān)系進(jìn)行驗(yàn)證確定。

首先，在進(jìn)行研究條件設(shè)計(jì)中，結(jié)合企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資中涉及因素與相互關(guān)系，需要進(jìn)行企業(yè)自由現(xiàn)金流和過(guò)度投資之間以及企業(yè)負(fù)債和過(guò)度投資行為之間、企業(yè)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)與過(guò)度投資行為之間的關(guān)系變化進(jìn)行設(shè)定，以便于研究開(kāi)展和分析實(shí)施。結(jié)合我國(guó)企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展的實(shí)際情況，以上市公司運(yùn)營(yíng)生產(chǎn)中的過(guò)度投資最為明顯，因此，以我國(guó)的民營(yíng)公司為例，首先，在進(jìn)行企業(yè)自由現(xiàn)金流與過(guò)度投資之間關(guān)系變化的設(shè)定中，假設(shè)我國(guó)民營(yíng)公司中存在過(guò)度投資行為，并且其過(guò)度投資的程度是隨著企業(yè)自由現(xiàn)金流的增加而呈現(xiàn)嚴(yán)重趨勢(shì)；其次，在進(jìn)行企業(yè)負(fù)債情況與過(guò)度投資行為之間關(guān)系變化的設(shè)定中，假設(shè)負(fù)債運(yùn)營(yíng)對(duì)于我國(guó)民營(yíng)公司的過(guò)度投資行為具有一定的約束作用；最后，在進(jìn)行企業(yè)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)與過(guò)度投資行為之間關(guān)系變化的設(shè)定中，假設(shè)企業(yè)短期負(fù)債以及長(zhǎng)期負(fù)債對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資的約束之間存在著一定的差異，其中短期負(fù)債對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資的抑制作用更加突出。

2.變量的計(jì)算度量

在上述假設(shè)條件中主要存在有對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資以及自由現(xiàn)金流量?jī)蓚€(gè)變量的計(jì)算度量。其中，在進(jìn)行企業(yè)過(guò)度投資的度量中結(jié)合上述兩種企業(yè)過(guò)度投資度量方式，其度量計(jì)算公式如下（1）所示。在下列計(jì)算公式（1）中，IT表示的是其企業(yè)的總投資，它是由企業(yè)的維持性投資IM以及企業(yè)新增項(xiàng)目投資IN 兩部分組成，而企業(yè)的新增項(xiàng)目投資又是由企業(yè)的適度投資和非效率投資兩部分組成，其中，IS表示的是企業(yè)的非效率投資部分。

IT=IM+IN

IN=Ia+Ig （1）

在進(jìn)行企業(yè)過(guò)度投資度量中，通過(guò)上述公式（1）對(duì)于企業(yè)的非效率投資部分進(jìn)行計(jì)算，其結(jié)果大于0 時(shí)則說(shuō)明企業(yè)存在過(guò)度投資行為，而計(jì)算結(jié)果小于0 則表示企業(yè)的投資不足，因此，進(jìn)行企業(yè)過(guò)度投資的度量計(jì)算，關(guān)鍵是對(duì)于企業(yè)的適度投資IO進(jìn)行確定，如下公式（2）所示，即為企業(yè)適度投資的函數(shù)計(jì)算公式。在該公式中，Vgo,t-1是由企業(yè)前一年?duì)I業(yè)收入的增長(zhǎng)率以及總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、托賓Q值、市凈率通過(guò)因子分析構(gòu)造企業(yè)成長(zhǎng)得分函數(shù)，根據(jù)下列公式（2）即可求出企業(yè)的適度投資結(jié)果，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)過(guò)度投資的量化計(jì)算。

Ia=α+βVgo,t-1+ε （2）

其次，在進(jìn)行企業(yè)自由現(xiàn)金流的度量計(jì)算中，可以通過(guò)下列公式（3）進(jìn)行計(jì)算度量，在下列公式中，IM 表示的是企業(yè)的維持性投資支出，IO 表示的是企業(yè)的最優(yōu)投資，而Ocf表示的是企業(yè)當(dāng)年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量。

Fcf=Ocf-IM-Ia （3）

3.研究模型的設(shè)計(jì)建立

根據(jù)上文中對(duì)于企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)和過(guò)度投資研究條件的設(shè)計(jì)以及相關(guān)理論計(jì)算的分析，在實(shí)現(xiàn)企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系的分析研究中，還需要建立以下模型，以進(jìn)行研究分析。

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2Sizei,j-1+β3Ggri,i-1+β4Year+ε （a）

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2D*Fcfi,j+β3Sizei,j-1+β4Ggri,i-1+β5Year+ε （b）

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2Dri,j+β3Sizei,j-1+β4Ggri,i-1+β5Year+ε（c）

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2SDri,j-1+β3LDri,i-1+β4Sizei,i-1+β5Sizei , i-1+β6Year+ε（d） （4）

在上述模型公式中，其中公式（a）和公式（b）能夠進(jìn)行企業(yè)自由現(xiàn)金流和過(guò)度投資相關(guān)性的計(jì)算驗(yàn)證，而公式（c）能夠從企業(yè)負(fù)債運(yùn)營(yíng)情況對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資行為的約束作用進(jìn)行計(jì)算驗(yàn)證，公式（d）則能夠從企業(yè)的負(fù)債期限結(jié)構(gòu)上對(duì)于企業(yè)短期負(fù)債或者是長(zhǎng)期負(fù)債的過(guò)度投資作用影響驗(yàn)證分析。在上述的研究分析模型計(jì)算公式中，ISi,t表示所選取樣本企業(yè)的過(guò)度投資情況，也就是i企業(yè)t年的過(guò)度投資數(shù)額，而Fcfi,t以及D*Fcfi,t: Fcfi,t則表示i企業(yè)t年的自由現(xiàn)金流量，其中，D 是一個(gè)虛擬變量，在Fcf大于0 的情況下，D為1，此外，D為0。在上述建立的模型計(jì)算公式中，Dri,t 以及SDri,t、LDri,t 分別表示i企業(yè)t年的資產(chǎn)負(fù)債率以及短期、長(zhǎng)期負(fù)債率。

4.企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系的驗(yàn)證分析結(jié)合上述所建立的企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系的研究分析模型，在進(jìn)行實(shí)際計(jì)算與驗(yàn)證分析中，可以通過(guò)選取相應(yīng)的樣本模型，結(jié)合樣本數(shù)據(jù)通過(guò)上述模型公式，實(shí)現(xiàn)其關(guān)系的計(jì)算驗(yàn)證。

本文選取某一時(shí)期我國(guó)某地區(qū)的民營(yíng)公司數(shù)據(jù)作為研究分析樣本，從便于計(jì)算驗(yàn)證角度出發(fā)，在各種因素條件的分析假設(shè)下，最終確定4 家民營(yíng)公司的樣本觀測(cè)值，應(yīng)用EXCEL和spss軟件對(duì)于獲取樣本以及數(shù)據(jù)進(jìn)行分析整理，利用上述計(jì)算公式與分析模型，對(duì)于選取樣本的自由現(xiàn)金流和過(guò)度投資變量進(jìn)行計(jì)算分析，最終得出如下表1 所示的樣本企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資相關(guān)變量統(tǒng)計(jì)表。

在完成對(duì)于樣本企業(yè)的負(fù)債融資與過(guò)度投資主變量計(jì)算統(tǒng)計(jì)后，根據(jù)上述所建立的模型公式（4）對(duì)于模型企業(yè)的過(guò)度投資和企業(yè)自由現(xiàn)金流、企業(yè)過(guò)度投資與負(fù)債融資之間的假定關(guān)系進(jìn)行回歸驗(yàn)證。經(jīng)驗(yàn)證分析可得，我國(guó)某一時(shí)期某地區(qū)的民營(yíng)公司自由現(xiàn)金流和企業(yè)過(guò)度投資之間呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系，也就是隨著企業(yè)自由現(xiàn)金流的增加過(guò)度投資行為越嚴(yán)重，而企業(yè)的負(fù)債融資能夠?qū)τ谄髽I(yè)過(guò)度投資起到一定的抑制作用，并且短期負(fù)債對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資行為的抑制作用更為突出。

三、企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系研究分析的建議

根據(jù)上述對(duì)于企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系的驗(yàn)證分析，可以看出企業(yè)的負(fù)債運(yùn)營(yíng)能夠?qū)τ谄髽I(yè)的過(guò)度投資行為起到一定的抑制和約束作用，因此，在我國(guó)的企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理中，應(yīng)注意通過(guò)對(duì)于我國(guó)企業(yè)債權(quán)市場(chǎng)的有效完善，在企業(yè)的運(yùn)營(yíng)發(fā)展中充分發(fā)揮負(fù)債運(yùn)營(yíng)的約束作用，以促進(jìn)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)發(fā)展與管理進(jìn)步。但是，在通過(guò)對(duì)于企業(yè)負(fù)債運(yùn)營(yíng)約束作用的發(fā)揮應(yīng)用中，還應(yīng)注意結(jié)合上述對(duì)于企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資關(guān)系的分析研究，通過(guò)適當(dāng)?shù)奶嵘髽I(yè)負(fù)債比例中的長(zhǎng)期負(fù)債比例，同時(shí)通過(guò)對(duì)于企業(yè)負(fù)債運(yùn)營(yíng)法律體系的完善，建立相關(guān)的企業(yè)債務(wù)償還保障制度，積極發(fā)展企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中的債券市場(chǎng)等方法措施，在企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中充分發(fā)揮負(fù)債運(yùn)營(yíng)的作用機(jī)制，對(duì)于企業(yè)的投資行為進(jìn)行約束抑制，以促進(jìn)企業(yè)投資的合理化，推動(dòng)企業(yè)健康、持續(xù)的運(yùn)營(yíng)發(fā)展。其中，進(jìn)行企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展，有利于拓寬企業(yè)負(fù)債融資的渠道，進(jìn)而推動(dòng)我國(guó)企業(yè)負(fù)債融資結(jié)構(gòu)的協(xié)調(diào)發(fā)展，減少對(duì)于銀行貸款的依賴性，同時(shí)還有利于企業(yè)負(fù)債融資約束作用的充分發(fā)揮，對(duì)于企業(yè)投資行為的管理約束有著積極作用和意義。

四、結(jié)束語(yǔ)

總之，進(jìn)行企業(yè)負(fù)債融資與過(guò)度投資的關(guān)系研究和分析，有利于在企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展中對(duì)于兩者關(guān)系進(jìn)行正確把握理解，并應(yīng)用到企業(yè)投資約束與管理中，促進(jìn)企業(yè)的健康以及持續(xù)運(yùn)營(yíng)發(fā)展，推動(dòng)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和進(jìn)步，具有積極作用和價(jià)值意義。

參考文獻(xiàn):

[1]劉星，彭程.負(fù)債融資與企業(yè)投資決策：破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)視角的互動(dòng)關(guān)系研究[J].管理工程學(xué)報(bào).2009（1）.

[2]朱磊，潘愛(ài)玲.負(fù)債對(duì)企業(yè)非效率投資行為影響的實(shí)證研究———來(lái)自中國(guó)制造業(yè)上市公司的面板數(shù)據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究.2009（2）.

第5篇：負(fù)債融資的意義范文

摘 要 負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)控制是醫(yī)院實(shí)現(xiàn)可持續(xù)性發(fā)展的重要工作，本文從醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的基本內(nèi)涵出發(fā)，對(duì)如何影響負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的影響因素進(jìn)行探討。并從政府、醫(yī)院、金融結(jié)構(gòu)三個(gè)方面提出防范和控制醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策和建議。

關(guān)鍵詞 負(fù)債風(fēng)險(xiǎn) 影響因素 控制

一 醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)及其影響因素

醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)指的是醫(yī)院由于舉債所帶來(lái)的影響財(cái)務(wù)成果的不確定性所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。按照醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的情況，負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)可以分為兩類：一是由于利息負(fù)擔(dān)過(guò)重而導(dǎo)致醫(yī)院的經(jīng)營(yíng)和盈利有所下降；二是由于無(wú)法償還到期的債務(wù)而導(dǎo)致醫(yī)院資金鏈斷裂，從而使醫(yī)院陷入財(cái)務(wù)困境當(dāng)中，不利于醫(yī)院的自身發(fā)展。醫(yī)院進(jìn)行舉債，主要是依據(jù)財(cái)務(wù)杠桿原來(lái)來(lái)進(jìn)行的，當(dāng)機(jī)構(gòu)息稅前資產(chǎn)收益率高于貸款資金利率時(shí)，通過(guò)舉債經(jīng)營(yíng)有利于醫(yī)院發(fā)展；反之，負(fù)債帶來(lái)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，從這個(gè)角度來(lái)看所謂負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)更直接的是由醫(yī)院息稅前資產(chǎn)收益率與借貸資金利率差額的不確定性所致其凈資產(chǎn)收益率變動(dòng)而引起的。

醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的影響因素主要有以下幾個(gè)方面：第一是宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)及相關(guān)衛(wèi)生、金融政策環(huán)境，主要影響醫(yī)院負(fù)債融資的外部環(huán)境。醫(yī)療衛(wèi)生市場(chǎng)的需求具有剛性的特點(diǎn)從而使其受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響比較小，目前我國(guó)非營(yíng)利性醫(yī)院大多為政府辦公立醫(yī)院，因此相關(guān)衛(wèi)生、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)及金融政策的導(dǎo)向和變化，會(huì)對(duì)其負(fù)債融資和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生較大影響。第二是醫(yī)院運(yùn)營(yíng)能力和經(jīng)營(yíng)狀況，主要通過(guò)醫(yī)院經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)償債風(fēng)險(xiǎn)的反作用而產(chǎn)生影響。如醫(yī)院的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流量、資金調(diào)度的合理性與有效性、盈利能力等直接影響著醫(yī)院獲得及使用償債資金的能力，進(jìn)而影響到醫(yī)院的負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。第三是利率水平，將直接影響到醫(yī)院的負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，利率水平的變動(dòng)直接影響醫(yī)院的融資成本，因銀行貸款帶來(lái)的醫(yī)院負(fù)債，利息負(fù)擔(dān)是導(dǎo)致其風(fēng)險(xiǎn)的最直接因素之一。第四是負(fù)債規(guī)模及結(jié)構(gòu)，規(guī)模和結(jié)構(gòu)對(duì)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)影響比較大，規(guī)模不僅影響到醫(yī)院的盈利能力，而且對(duì)凈資產(chǎn)的收益率也具有一定的影響。醫(yī)院可以主動(dòng)去改變負(fù)債規(guī)模和結(jié)構(gòu)，以使其與醫(yī)院的實(shí)際情況相匹配。

二、醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)控制和防范的必要性

從財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的角度來(lái)看，醫(yī)院進(jìn)行負(fù)債進(jìn)行是符合邏輯的。醫(yī)院自身發(fā)展需要很多資金注入，僅僅依靠政府的投資是不行的，醫(yī)院要不斷的更新醫(yī)療設(shè)備和提高醫(yī)療技術(shù)，就必須依靠充足的資金做保障，因此舉債成為醫(yī)院實(shí)現(xiàn)自我發(fā)展的重要手段。但是近些年來(lái)，近年來(lái)隨著醫(yī)療機(jī)構(gòu)負(fù)債規(guī)模逐年擴(kuò)大，資產(chǎn)負(fù)債率迅速上升，從而導(dǎo)致部分醫(yī)院由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重而陷入財(cái)務(wù)困境，加之近來(lái)同為公共服務(wù)機(jī)構(gòu)的高校屢屢爆出“破產(chǎn)門”危機(jī)，使得政府部門和社會(huì)對(duì)醫(yī)院負(fù)債經(jīng)營(yíng)行為予以了普遍關(guān)注。

一方面，醫(yī)院是我國(guó)在建設(shè)小康社會(huì)當(dāng)中的重要組成部分，提高醫(yī)院的服務(wù)水平和管理效率，對(duì)實(shí)現(xiàn)小康與和諧社會(huì)構(gòu)建具有重要意義。因此醫(yī)院必須要安全、高效的進(jìn)行運(yùn)轉(zhuǎn)，而醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)控制作為一種措施將在保證醫(yī)院正常發(fā)展的發(fā)揮總要作用。目前我國(guó)很多醫(yī)院仍是公立醫(yī)院，加強(qiáng)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)控制，對(duì)維護(hù)資產(chǎn)增值和保值也具有重要意義。另一方面從世界范圍來(lái)看，衛(wèi)生總費(fèi)用不斷上漲是個(gè)普遍問(wèn)題，因此無(wú)論是醫(yī)療市場(chǎng)化還是進(jìn)行全民公費(fèi)醫(yī)療，負(fù)債都將是一種不可避免的趨勢(shì)，但是需要認(rèn)識(shí)到的是，過(guò)度的負(fù)債經(jīng)營(yíng)確實(shí)不利于醫(yī)院長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展和進(jìn)步，過(guò)度負(fù)債可能導(dǎo)致醫(yī)院進(jìn)行逐利行為的選擇以及利用供給誘導(dǎo)需求等，從而進(jìn)一步導(dǎo)致衛(wèi)生資源浪費(fèi)及衛(wèi)生總費(fèi)用過(guò)快增長(zhǎng)。因而加強(qiáng)醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)控制對(duì)于規(guī)范醫(yī)療機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)行為，合理衛(wèi)生資源配置及抑制衛(wèi)生總費(fèi)用過(guò)快增長(zhǎng)都具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

三 醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)控制和防范的策略

加強(qiáng)醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)控制，應(yīng)該從政府、醫(yī)院以及金融機(jī)構(gòu)三個(gè)方面入手，主要作好以下幾個(gè)方面的工作。

（一）政府方面應(yīng)采取的措施

首先政府要拓寬融資渠道，推進(jìn)醫(yī)療債券市場(chǎng)建立，這樣不但有助于降低醫(yī)院融資成本，更有利于拓寬醫(yī)院的融資渠道，降低融資成本。債券融資在起到豐富醫(yī)院債權(quán)融資方式的同時(shí)，還可以促進(jìn)利率互換技術(shù)應(yīng)用，以降低醫(yī)院因利率變動(dòng)而導(dǎo)致負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。新醫(yī)改方案提出“鼓勵(lì)社會(huì)資本依法興辦非營(yíng)利性醫(yī)療機(jī)構(gòu)”的背景下，債券融資方式不失為一大選擇。因此加快醫(yī)療債券市場(chǎng)建設(shè)及發(fā)展，鼓勵(lì)醫(yī)院進(jìn)行債券融資，一方面有利于非營(yíng)利性醫(yī)院社會(huì)融資途徑的打開(kāi)，另一方面有利于降低和防范醫(yī)院負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。其次應(yīng)加強(qiáng)國(guó)家宏觀管理，抑制政府失效，避免醫(yī)院過(guò)度負(fù)債，在加強(qiáng)政府宏觀監(jiān)控醫(yī)院過(guò)度負(fù)債的問(wèn)題上，衛(wèi)生行政部門可借鑒教育部門監(jiān)管高校過(guò)度負(fù)債問(wèn)題所積累的經(jīng)驗(yàn)。要建立醫(yī)院銀行貸款審批制度，科學(xué)規(guī)劃負(fù)債規(guī)模及結(jié)構(gòu)，力求貸款資本成本率最低。要設(shè)計(jì)激勵(lì)問(wèn)責(zé)雙向行為規(guī)范制度，促進(jìn)醫(yī)院管理者科學(xué)開(kāi)展負(fù)債經(jīng)營(yíng)。未經(jīng)批準(zhǔn)擅自向銀行貸款及投資項(xiàng)目因非自然因素出現(xiàn)重大損失的，將追究醫(yī)院及相關(guān)人員責(zé)任。要鼓勵(lì)醫(yī)院后勤社會(huì)化，不允許醫(yī)院進(jìn)行資產(chǎn)抵押貸款及為下屬單位提供貸款擔(dān)保。最后要建立醫(yī)院貸款控制額度控制與風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)系統(tǒng)，對(duì)區(qū)域醫(yī)療機(jī)構(gòu)負(fù)債規(guī)模進(jìn)行宏觀掌控與評(píng)估，并引導(dǎo)醫(yī)院樹(shù)立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，根據(jù)自身情況，建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，開(kāi)展自我評(píng)估。可以在探索相關(guān)法律框架下，與金融機(jī)構(gòu)建立長(zhǎng)效信息共享與溝通機(jī)制，雙方互利共贏，共同致力于降低醫(yī)院負(fù)債經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）醫(yī)院方面應(yīng)采取的對(duì)策

醫(yī)院方面應(yīng)對(duì)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)建立事前、事中以及事后的全過(guò)程監(jiān)督和控制機(jī)制具體來(lái)說(shuō)：第一是建立負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)是事前控制，要遵守國(guó)家關(guān)于醫(yī)院負(fù)債籌資的各種相關(guān)規(guī)定和法律法規(guī)，完善關(guān)于負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的組織，規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)。另外還要在醫(yī)院負(fù)債項(xiàng)目確立前，要充分結(jié)合醫(yī)院的實(shí)際情況，制定合理的負(fù)債規(guī)劃，在保證醫(yī)院經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益的基礎(chǔ)上，通過(guò)制定合理的負(fù)債規(guī)劃，有效降低醫(yī)院的融資成本，以保證醫(yī)院不受到負(fù)債融資的影響。醫(yī)院要結(jié)合自身達(dá)的狀況，做好優(yōu)選融資方式的選擇、規(guī)劃負(fù)債期限結(jié)構(gòu)以及提高融資效率，優(yōu)化負(fù)債資金結(jié)構(gòu)組合等三個(gè)方面的功過(guò)，通過(guò)合理安排籌資方式，可以有效的降低融資成本以及風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。第二是醫(yī)院要建立負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的事中控制，要建立有關(guān)財(cái)務(wù)預(yù)警模型，對(duì)醫(yī)院負(fù)債狀況進(jìn)行按月、季度、年等時(shí)間劃分來(lái)進(jìn)行動(dòng)態(tài)監(jiān)控，通過(guò)檢測(cè)醫(yī)院相關(guān)現(xiàn)金流量、償債能力等指標(biāo)，來(lái)及時(shí)調(diào)整醫(yī)院的資本和負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。第三醫(yī)院應(yīng)建立負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的事后控制機(jī)制，要積極推行有關(guān)醫(yī)院資金使用的問(wèn)責(zé)制，減少資金使用過(guò)程中的資金浪費(fèi)現(xiàn)象。要通過(guò)設(shè)立設(shè)立“償債基金”類目及專用帳戶，為按時(shí)還款提供切實(shí)的資金保障。

（三）金融機(jī)構(gòu)應(yīng)采取的措施

為了做到有效的防范和控制醫(yī)院的貸款風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)首先應(yīng)認(rèn)真的落實(shí)和貫徹相關(guān)部門的規(guī)定，做好授信工作，發(fā)揮銀行的外部監(jiān)督和控制能力，強(qiáng)化對(duì)醫(yī)院的貸款的管理。其次金融結(jié)構(gòu)貸款具有明顯的傾向性，即比較偏好貸款給城市醫(yī)院而非縣級(jí)醫(yī)院，由此導(dǎo)致了醫(yī)院負(fù)債規(guī)模出現(xiàn)了比較明顯的 “馬太效應(yīng)”，綜合實(shí)力越強(qiáng)、設(shè)備越先進(jìn)的醫(yī)院越容易獲得貸款；同時(shí)國(guó)內(nèi)的相關(guān)研究也表明我國(guó)醫(yī)療機(jī)構(gòu)的資源“集聚”狀況十分明顯。金融機(jī)構(gòu)的客戶偏好在一定程度上加劇了衛(wèi)生資源在醫(yī)院等級(jí)及地域分布上的不平衡性。因此，對(duì)于醫(yī)院負(fù)債問(wèn)題，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該用長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光進(jìn)行貸款客戶的選擇，要防止對(duì)城市醫(yī)院的過(guò)度放貸，避免惡性競(jìng)爭(zhēng)，從而助長(zhǎng)醫(yī)院超規(guī)模的發(fā)展。另一方面應(yīng)該給予縣級(jí)醫(yī)院以資金支持，這不僅是一個(gè)貸款用戶的選擇問(wèn)題，更是一個(gè)關(guān)系到民生、社會(huì)穩(wěn)定的大問(wèn)題。

參考文獻(xiàn)：

第6篇：負(fù)債融資的意義范文

[關(guān)鍵詞] 企業(yè)融資理論評(píng)價(jià)

理論界對(duì)企業(yè)融資研究的理論成果主要集中在兩大方向，一是以“MM理論”為中心研究企業(yè)價(jià)值和資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，稱為資本結(jié)構(gòu)理論學(xué)派；二是研究影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的各種因素，稱為融資結(jié)構(gòu)決定因素學(xué)派。資本結(jié)構(gòu)理論學(xué)派是主流的企業(yè)融資理論學(xué)派，該學(xué)派理論初期主要研究稅差和破產(chǎn)成本這兩個(gè)因素；而融資結(jié)構(gòu)決定因素理論著重研究企業(yè)規(guī)模、企業(yè)權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值、企業(yè)盈利能力等影響企業(yè)融資行為的因素。

一、MM理論

1956年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪利亞尼與米勒發(fā)表了《資本成本、公司財(cái)務(wù)與投資管理》一文，指出在完善的市場(chǎng)中，企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)選擇與企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值無(wú)關(guān)。這一結(jié)論被命名為企業(yè)融資的MM理論。MM理論的結(jié)論是建立在一系列嚴(yán)格的假定基礎(chǔ)上的；在此假定基礎(chǔ)上，得出了“企業(yè)為實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的努力和投資者實(shí)現(xiàn)目標(biāo)利益的努力相互制約，使企業(yè)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值最大化的努力最終被投資者追求投資收益最大化的對(duì)策所抵消，任何企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值獨(dú)立于它的融資結(jié)構(gòu)”的結(jié)論?？紤]到債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，進(jìn)一步得出“在無(wú)債務(wù)和債務(wù)水平較低的情況下，企業(yè)改變?nèi)谫Y結(jié)構(gòu)可以改變股權(quán)收益率，并且這種變化是隨著企業(yè)負(fù)債率的提高而線性增加”的結(jié)論。

1963年兩位學(xué)者對(duì)該理論進(jìn)行了修正，放松了無(wú)稅收的假定，證明了在企業(yè)所得稅的作用下，企業(yè)通過(guò)調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，增加債務(wù)資產(chǎn)比例可以增加企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。MM理論分析了企業(yè)融資決策中最本質(zhì)的關(guān)系――企業(yè)經(jīng)營(yíng)者目標(biāo)和行為與投資者目標(biāo)和行為的相互沖突和一致性，并由此奠定了現(xiàn)代企業(yè)融資結(jié)構(gòu)研究的基礎(chǔ)。

二、權(quán)衡理論

權(quán)衡理論也稱為“平衡理論”。權(quán)衡理論認(rèn)為，制約企業(yè)無(wú)限追求免稅優(yōu)惠或負(fù)債的最大值的關(guān)鍵因素是由債務(wù)上升而形成的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和費(fèi)用。企業(yè)債務(wù)增加使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性也增加，隨著企業(yè)債務(wù)增加而提高的風(fēng)險(xiǎn)和各種費(fèi)用會(huì)增加企業(yè)的額外成本，從而降低其市場(chǎng)價(jià)值。因此，企業(yè)最佳融資結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是在負(fù)債價(jià)值最大化和債務(wù)上升帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本以及成本之間選擇最適點(diǎn)。

MM理論只考慮了負(fù)債帶來(lái)的納稅利益，但忽略了負(fù)債導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)和額外費(fèi)用。權(quán)衡理論既考慮到負(fù)債帶來(lái)的利益，又考慮了負(fù)債導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)和各種費(fèi)用，并對(duì)它們進(jìn)行適當(dāng)平衡來(lái)確定企業(yè)價(jià)值。換言之，權(quán)衡理論是探討企業(yè)存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)成本以及成本的情況下，市場(chǎng)價(jià)值與融資結(jié)構(gòu)的關(guān)系。

三、激勵(lì)理論

激勵(lì)理論認(rèn)為，融資結(jié)構(gòu)會(huì)影響經(jīng)營(yíng)者的工作努力水平和其他行為選擇，從而影響企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金收入和企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。比如說(shuō)，當(dāng)經(jīng)營(yíng)者作為內(nèi)部股東而持有的股份降低時(shí)，其努力的成本會(huì)更多由自己負(fù)擔(dān)而努力的收益卻更大比例的歸于他人；其在職消費(fèi)的好處由自己享有而消費(fèi)成本卻更大比例地由他人負(fù)擔(dān)，這時(shí)經(jīng)理人偷懶和謀私的欲望會(huì)增強(qiáng)?？梢?jiàn)部分所有制下企業(yè)的價(jià)值小于完全所有制下的企業(yè)價(jià)值，兩者之差稱為外部股權(quán)的“成本”。企業(yè)利用債權(quán)融資可以具有更強(qiáng)的激勵(lì)作用，激勵(lì)經(jīng)理人努力工作，做出更好的投資決策，有效降低由于兩權(quán)分離產(chǎn)生的成本。激勵(lì)理論的結(jié)論是債權(quán)融資有利于約束經(jīng)理人行為，降低融資成本，提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，企業(yè)融資應(yīng)當(dāng)首選債權(quán)融資。

四、不對(duì)稱信息理論

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅斯將不對(duì)稱信息理論引入到企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論分析中，假定經(jīng)理人充分了解企業(yè)的未來(lái)收益和投資風(fēng)險(xiǎn)，投資者不知道上述信息但知道對(duì)經(jīng)理者的激勵(lì)制度，投資者只能通過(guò)經(jīng)理人輸出的信息間接評(píng)價(jià)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。內(nèi)部信息通過(guò)企業(yè)負(fù)債比率或資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)傳達(dá)到市場(chǎng)。負(fù)債比例上升，表明經(jīng)理人對(duì)企業(yè)未來(lái)收益預(yù)期較高，同時(shí)負(fù)債會(huì)使經(jīng)理人努力工作，市場(chǎng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)價(jià)會(huì)提高，所以發(fā)行債券可以降低企業(yè)資金總成本，提高市場(chǎng)價(jià)值。羅斯加上了對(duì)破產(chǎn)企業(yè)經(jīng)理人的“懲罰”機(jī)制，從而保證負(fù)債比率成為正確的信號(hào)。企業(yè)融資的順序是：先內(nèi)部籌資，然后是發(fā)行債券，最后才是發(fā)行股票?！叭谫Y順序理論”存在一個(gè)重大缺陷：它屬于解釋在特定的制度約束條件下企業(yè)對(duì)增量資金的融資行為的理論，無(wú)法揭示在企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程中資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)變化規(guī)律。

五、對(duì)企業(yè)融資理論的評(píng)價(jià)

第7篇：負(fù)債融資的意義范文

【關(guān)鍵詞】中小企業(yè)；負(fù)債融資

一、負(fù)債融資的概述

企業(yè)融資，是指企業(yè)為滿足正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的需要或滿足經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大的需要而通過(guò)一定渠道，采取多種形式獲取所需資金的行為。債務(wù)性籌資是指企業(yè)通過(guò)借款、發(fā)行債券和融資租賃等方式籌集的長(zhǎng)期債務(wù)資本。而長(zhǎng)期借款籌資是中小企業(yè)通常采用的一種債務(wù)性籌資。

二、負(fù)債融資對(duì)中小企業(yè)的作用

（1）負(fù)債融資對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的影響。財(cái)務(wù)杠桿是指企業(yè)在籌資活動(dòng)中對(duì)資本成本固定的債務(wù)資本的利用。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股凈收益的變動(dòng)率/息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率=息稅前利潤(rùn)∕（息稅前利潤(rùn)—利息）。當(dāng)企業(yè)使用負(fù)債融資時(shí)，就會(huì)產(chǎn)生一定的利息，由于固定性資本成本的存在，有利于降低企業(yè)的資本成本。而債券的持有者對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金流量擁有固定索取權(quán)，所以當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況很好時(shí)，作為債權(quán)人只能獲得固定的利息收入，而剩余的高額收益全部歸股東所有，提高了每股收益，這就是負(fù)債的財(cái)務(wù)杠桿效用。企業(yè)適度的負(fù)債，可以充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，增加企業(yè)收益。但持續(xù)增長(zhǎng)的負(fù)債會(huì)增大財(cái)務(wù)危機(jī)成本，則企業(yè)在進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營(yíng)時(shí)必須保證投資收益高于資金成本，否則，將出現(xiàn)收不抵支或發(fā)生虧損，降低了償債能力。如果企業(yè)無(wú)法償還債務(wù)，將會(huì)面臨財(cái)務(wù)危機(jī)，而財(cái)務(wù)危機(jī)必將增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)成本，減少企業(yè)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。（2）負(fù)債融資對(duì)企業(yè)內(nèi)部的影響。根據(jù)融資結(jié)構(gòu)契約理論的分析，負(fù)債融資對(duì)公司的治理效用及公司績(jī)效的影響主要有三個(gè)方面：第一，影響經(jīng)營(yíng)管理者的工作努力水平和其他行為選擇；第二，規(guī)定著公司控制權(quán)的分配；再次，通過(guò)信息傳遞功能，影響投資者對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的判斷。由于中小企業(yè)的規(guī)模小，負(fù)債融資渠道并不多，缺乏規(guī)范的企業(yè)內(nèi)部管理，適當(dāng)?shù)囊胴?fù)債融資不僅能夠進(jìn)一步深化中小企業(yè)的機(jī)制建設(shè)，還能促使債權(quán)人參與管理。債權(quán)人作為中小企業(yè)的主要利益相關(guān)者之一，參與中小企業(yè)治理的必將實(shí)現(xiàn)雙贏的目標(biāo)。同時(shí)，現(xiàn)代公司的經(jīng)營(yíng)管理日趨復(fù)雜化和專業(yè)化，中小企業(yè)公司發(fā)展需要相當(dāng)?shù)慕?jīng)營(yíng)管理專業(yè)知識(shí)。而作為主要的債權(quán)人的金融機(jī)構(gòu)在資金、人才、設(shè)備等方面都具優(yōu)勢(shì)條件，在參與中小企業(yè)公司治理中可以結(jié)合自身的優(yōu)勢(shì)條件，指引中小企業(yè)的健康發(fā)展。（3）負(fù)債融資對(duì)投資者的影響。企業(yè)過(guò)度負(fù)債會(huì)引起股東和債權(quán)人之間的沖突。債權(quán)人利益不受損害的一個(gè)前提條件是企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度要處于預(yù)測(cè)所允許的范圍之內(nèi)。而在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)生活中，股東往往喜歡投資于高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目?？傊?，負(fù)債融資有助于股東對(duì)企業(yè)管理層的激勵(lì)和監(jiān)督，降低委托成本，但同時(shí)又產(chǎn)生了債權(quán)人和股東、經(jīng)理人與股東之間的委托成本。所以，是否選擇負(fù)債融資、與負(fù)債融資相關(guān)的合約條件、方式的選擇等是股東、企業(yè)管理者、債權(quán)人三方博弈的結(jié)果。

三、中小企業(yè)負(fù)債融資方式及原則

（1）中小企業(yè)的融資方式。中小企業(yè)資金來(lái)源的渠道主要有四種：自籌，直接融資，間接融資，政府扶持。由于企業(yè)類型和所處的發(fā)展階段不同，所需要的負(fù)債融資的方式也不盡相同，對(duì)融資的需求具有不同的規(guī)律性。但是中小企業(yè)的發(fā)展資金主要是源于間接融資——銀行借貸。在所有中小企業(yè)借入資金的總發(fā)生額中，來(lái)自銀行的貸款大約占90%，融資難，渠道單一。由于國(guó)有商業(yè)銀行信貸審批權(quán)限比較集中，一般基層營(yíng)業(yè)機(jī)構(gòu)沒(méi)有自主決策權(quán)，加之上下管理鏈長(zhǎng)，受理程序剛性，審批流程復(fù)雜，管理力量薄弱難以適應(yīng)中小企業(yè)資金需求特點(diǎn)。比之銀行貸款，民間融資的條件相對(duì)寬松，籌資成本相對(duì)較低。且民間融資無(wú)需資產(chǎn)擔(dān)保抵押，手續(xù)簡(jiǎn)便，民間借貸成本與銀行相差無(wú)幾，因此，部分中小企業(yè)愿意從民間借貸。（2）中小企業(yè)融資的原則。一是合理把握負(fù)債融資的成本。為了避免企業(yè)負(fù)債融資所引起的財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)應(yīng)當(dāng)認(rèn)真研究資本市場(chǎng)的變動(dòng)情況，根據(jù)利率走勢(shì)作出合理的融資安排。總的來(lái)說(shuō)，在利率處于相對(duì)高水平時(shí)，企業(yè)應(yīng)少融資或只融急需的短期資金。在利率處于由高向低過(guò)渡時(shí)期，也應(yīng)少融資，或采用浮動(dòng)利率的計(jì)息方式融資。反之，當(dāng)利率相對(duì)較低時(shí)，企業(yè)的負(fù)債融資成本也相對(duì)較低，企業(yè)可以適當(dāng)?shù)臄U(kuò)大融資規(guī)模。在利率處于由低向高進(jìn)行過(guò)渡時(shí)期，企業(yè)應(yīng)抓住時(shí)機(jī)，籌集長(zhǎng)期資金，并采用固定利率的計(jì)息方式。二是合理把握融資規(guī)模。強(qiáng)調(diào)資金數(shù)量上的合理性。不同時(shí)期企業(yè)的資金需求量并不是一個(gè)常數(shù)，中小企業(yè)財(cái)務(wù)人員要認(rèn)真分析生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)狀況，采用一定的方法預(yù)測(cè)資金的需求量，合理確定融資規(guī)模。這樣，既能避免因融資不足影響生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的正常進(jìn)行，又可防止融資過(guò)多，造成資金閑置。三是及時(shí)籌措資金。要注意籌集資金的及時(shí)性，不能提前太早也不能延后。中小企業(yè)財(cái)務(wù)人員應(yīng)全面掌握資金需求的具體情況并熟知資金時(shí)間價(jià)值的原理，合理安排資金的籌集時(shí)間，適時(shí)獲取所需資金。四是合理選擇資金。資金的來(lái)源渠道和資金市場(chǎng)為企業(yè)提供了資金的源泉和籌資場(chǎng)所，它反映資金的狀況和供求關(guān)系，決定著籌資的難易程度。不同來(lái)源的資金，對(duì)企業(yè)的收益和成本有不同的影響。因此，中小企業(yè)財(cái)務(wù)人員應(yīng)認(rèn)真分析資金的來(lái)源渠道和資金市場(chǎng)，合理選擇資金來(lái)源。五是制定合理的負(fù)債方式。強(qiáng)調(diào)籌集資金的效益性。企業(yè)籌集資金必然要發(fā)生一定的成本費(fèi)用并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，不同籌資方式下的資金成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不同：采用負(fù)債籌集資金的資金成本較低，但負(fù)債過(guò)多會(huì)使企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大。為此，中小企業(yè)在籌資時(shí)需要對(duì)各種籌資方式進(jìn)行分析、比較，選擇最佳的籌資方式進(jìn)行籌資，以降低成本，減少風(fēng)險(xiǎn)。

四、中小企業(yè)融資的相關(guān)建議

負(fù)債融資運(yùn)用不當(dāng)，會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本以及引起股東與債權(quán)人之間的沖突，因此，采用負(fù)債融資形式，只有其給公司帶來(lái)的收益大于其成本才能體現(xiàn)出治理正效應(yīng)，否則將會(huì)增大公司風(fēng)險(xiǎn)，最終走向破產(chǎn)。在分析負(fù)債融資治理效應(yīng)時(shí)，不能單單看到負(fù)債融資對(duì)治理的積極效用，更應(yīng)該關(guān)注其自身質(zhì)量和所處的制度環(huán)境來(lái)綜合考慮。（1）制定企業(yè)信用政策。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，現(xiàn)代信用的內(nèi)涵豐富了，信用不單單指一種能力，同時(shí)它還具備了可以以此作為盈利為目的的投資活動(dòng)，也可以作為一種有時(shí)間間隔的經(jīng)濟(jì)交易活動(dòng)。信用對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)來(lái)說(shuō)，影響度越來(lái)越高，企業(yè)制定信用政策在一些方面有很大的意義。首先，企業(yè)信用政策是企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的重要內(nèi)容，建立和完善行之有效的信用管理政策并能持之以恒地加以執(zhí)行，可以大大減少企業(yè)呆賬及壞賬機(jī)率的發(fā)生，促進(jìn)銷售的順利完成，提高企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)速度和利用效率。其次，資金是企業(yè)的血液，資金鏈斷裂對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是自我毀滅。若企業(yè)有良好的信用，通過(guò)負(fù)債融資的方式可以盡快地獲取一定的營(yíng)運(yùn)資金。因此對(duì)于行業(yè)內(nèi)銷售賒銷水平較高，發(fā)生壞賬的機(jī)率較大的公司實(shí)行信用管理政策具有更加重要的意義。（2）提高中小企業(yè)自身素質(zhì)，提高自身的融資能力。中小企業(yè)獲得金融支持的前提是自身要有較高的信用度。因此，中小企業(yè)首先應(yīng)轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)理念，以推進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展為目標(biāo)，規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)，盡量按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求建立科學(xué)的管理體系，形成完整的內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)，確保相關(guān)信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性，提高企業(yè)有關(guān)信息的透明度，強(qiáng)化信用意識(shí)，確立良好的企業(yè)信譽(yù)形象，從而為建立良好的銀企關(guān)系奠定基礎(chǔ)。

企業(yè)負(fù)債融資難的問(wèn)題不單單是社會(huì)外在環(huán)境的因素，企業(yè)自身也有一定的因素，企業(yè)內(nèi)部合理規(guī)劃資本結(jié)構(gòu)，通過(guò)斟酌融資成本的高低，選定適合自己企業(yè)的負(fù)債融資的方式。通過(guò)負(fù)債來(lái)為企業(yè)謀取資金，有好處也有風(fēng)險(xiǎn)，一定要有“度”，盡量做到管理者開(kāi)心，股東放心，債權(quán)人安心。

參考文獻(xiàn)

[1]劉淑蓮.《公司財(cái)務(wù)管理》.中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2001

第8篇：負(fù)債融資的意義范文

一、商業(yè)銀行對(duì)于籌資方式創(chuàng)新的需求

按照商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債管理和風(fēng)險(xiǎn)管理的要求，在資產(chǎn)和負(fù)債的管理中應(yīng)當(dāng)遵循一個(gè)非常重要的原則，即匹配投資原則（Matched funding investment principle ），即商業(yè)銀行應(yīng)盡可能地同時(shí)對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債的數(shù)量、組成及回報(bào)或成本進(jìn)行控制，使資產(chǎn)和負(fù)債管理具有內(nèi)部一致性，從而協(xié)調(diào)銀行盈利性、安全性、流動(dòng)性之間的矛盾，盡量減少因雙方的不匹配而造成的利率風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于負(fù)債 （資金來(lái)源）是商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)之本，資金來(lái)源的規(guī)模和結(jié)構(gòu)決定并制約著資產(chǎn)的規(guī)模和結(jié)構(gòu)，因此，靈活合理的籌資機(jī)制對(duì)商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)和有著至關(guān)重要的意義。

從商業(yè)銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)的一般情況來(lái)看，除了其所有者提供的權(quán)益之外，還應(yīng)有兩個(gè)重要的資金來(lái)源，即吸收的存款和對(duì)外借款。按照銀行的能動(dòng)性劃分，前者稱為被動(dòng)式負(fù)債，后者稱為主動(dòng)式負(fù)債。我國(guó)商業(yè)銀行自誕生后主要依賴于吸收存款的傳統(tǒng)籌資工具，在籌資機(jī)制上形成了天生的缺陷。這一方面是由于我國(guó)的商業(yè)銀行是在計(jì)劃的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的，另一方面，1995年出臺(tái)的《商業(yè)銀行法》關(guān)于存貸比不得超過(guò)？5％的規(guī)定也使得商業(yè)銀行長(zhǎng)期以來(lái)產(chǎn)生了以存款為生命線的經(jīng)營(yíng)主導(dǎo)思想，把全部精力集中于吸收存款上。盡管核心存款對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)至關(guān)重要，但單一的吸收存款的被動(dòng)性負(fù)債方式不僅制約著貸款的營(yíng)銷，也會(huì)在一定程度上延緩中間業(yè)務(wù)的發(fā)展，影響商業(yè)銀行的利潤(rùn)增長(zhǎng)。這種負(fù)面影響主要表現(xiàn)在：

1.負(fù)債方的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大。我國(guó)商業(yè)銀行尤其是股份制商業(yè)銀行的短期負(fù)債比重較大（占負(fù)債總額的90％左右），銀行面臨著較大的客戶提存的風(fēng)險(xiǎn)。補(bǔ)償這種風(fēng)險(xiǎn)的有兩種，即負(fù)債管理和／或儲(chǔ)備資產(chǎn)管理。儲(chǔ)備資產(chǎn)管理是一種較為傳統(tǒng)的方式，即通過(guò)變現(xiàn)資產(chǎn)的方式增強(qiáng)流動(dòng)性。但當(dāng)今國(guó)際上許多大銀行，特別是那些能進(jìn)入貨幣市場(chǎng)和其他非存款市場(chǎng)尋求資金的大銀行，越來(lái)越多地開(kāi)始依賴借人資金的負(fù)債管理方法來(lái)應(yīng)付現(xiàn)金短缺風(fēng)險(xiǎn)，如從市場(chǎng)購(gòu)買資金或增發(fā)固定期限的大額可轉(zhuǎn)讓存單。

2.資產(chǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展規(guī)模受到限制。以被動(dòng)性吸收存款為主的籌資機(jī)制，不僅不能充分適應(yīng)不同客戶的多樣化需求，而且在多種渠道分流銀行存款的情況下，反過(guò)來(lái)也制約了自身資產(chǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展。

3.收益結(jié)構(gòu)不理想，盈利能力受到約束。我國(guó)商業(yè)銀行存貸款之間的利差收入在整個(gè)收入中的比重近2／3.由于利潤(rùn)來(lái)源的狹窄性和單一性，利潤(rùn)抗風(fēng)險(xiǎn)能力偏弱。此外，在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，中低收益的資產(chǎn)占比較高，資產(chǎn)收益結(jié)構(gòu)不理想。

乙利潤(rùn)空間越來(lái)越小。一方面，1996年以來(lái)的多次降息后，，一年期定期存款利率在扣除利息稅后實(shí)際上收益率只有1.584％，與投資基金等收益率差距較大，信用社的存款利率今年以來(lái)也有所上升，這都將進(jìn)一步導(dǎo)致銀行存款分流；另一方面，隨著利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，商業(yè)銀行之間的激烈競(jìng)爭(zhēng)必將使存貸款利差越來(lái)越小，以存、貸款業(yè)務(wù)為主要利潤(rùn)來(lái)源的獲利空間將越來(lái)越小。

鑒于當(dāng)前籌資機(jī)制缺陷對(duì)商業(yè)銀行安全性、流動(dòng)性和盈利性的負(fù)面影響，有必要對(duì)現(xiàn)行傳統(tǒng)的籌資機(jī)制進(jìn)行創(chuàng)新。尤其是與國(guó)有商業(yè)銀行以及城市商業(yè)銀行相比，我國(guó)新型的股份制商業(yè)銀行存在機(jī)構(gòu)網(wǎng)點(diǎn)少、存款來(lái)源少的劣勢(shì)，大力開(kāi)發(fā)新型融資工具對(duì)其發(fā)展具有重要意義。在許多國(guó)外的商業(yè)銀行，非存款借款已成為銀行資金的重要來(lái)源。我國(guó)境內(nèi)的外資銀行在獲準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)人民幣業(yè)務(wù)后，也并沒(méi)有沿襲中資銀行吸收存款的方式來(lái)解決籌資難題，而是結(jié)合自己的特點(diǎn)，充分運(yùn)用他們?cè)趪?guó)外金融市場(chǎng)上所常用的各種主動(dòng)負(fù)債方式（如同業(yè)借款）來(lái)進(jìn)行籌資，很快免除了資金來(lái)源的困擾，將其精力集中在貸款和中間業(yè)務(wù)的營(yíng)銷上。

當(dāng)前，商業(yè)銀行一年期以上的大額籌資僅能以協(xié)議存款的方式吸收保險(xiǎn)公司3000萬(wàn)元以上的定期存款。為此，人民銀行擬出臺(tái)允許中資商業(yè)銀行開(kāi)辦人民幣同業(yè)借款業(yè)務(wù)的辦法，期限在4個(gè)月以上（4個(gè)月至3年），并可以展期，以解決金融機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期的信用拆借如：這一以主動(dòng)負(fù)債形式的籌資工具的推出，將對(duì)創(chuàng)新商業(yè)銀行的籌資機(jī)制起到積極作用。另外，2002年9月24日中央銀行決定將2002年末到期的正回購(gòu)品種轉(zhuǎn)化為相同期限的中央銀行票據(jù)（即央行短期融資券），據(jù)此進(jìn)行央行票據(jù)業(yè)務(wù)操作。央行此舉無(wú)疑將對(duì)中國(guó)貨幣市場(chǎng)的發(fā)展、貨幣政策的執(zhí)行以及金融機(jī)構(gòu)的資金融通產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

二、票據(jù)籌資：并非創(chuàng)新的“創(chuàng)新”

票據(jù)是商品流通中的重要工具，具有支付結(jié)算和融資兩大功能。票據(jù)的支付結(jié)算功能主要靠支票和匯票實(shí)現(xiàn)，而其融資功能則一方面以真實(shí)商品交易為基礎(chǔ)的匯票（包括商業(yè)匯票和銀行匯票）體現(xiàn)出來(lái)（通過(guò)票據(jù)承兌、貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)與再貼現(xiàn)機(jī)制使融資活動(dòng)在、商業(yè)銀行和中央銀行之間進(jìn)行從而擴(kuò)大融資渠道），另一方面通過(guò)企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)直接發(fā)行本票（即商業(yè)本票和銀行本票）來(lái)實(shí)現(xiàn)直接融資的目的，這種本票無(wú)需以真實(shí)的商品交易為基礎(chǔ)，實(shí)際上是一種短期融資券。需要短期資金的企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)通過(guò)發(fā)行本票來(lái)取得資金，而資金持有者通過(guò)購(gòu)買這種本票實(shí)現(xiàn)自己的資產(chǎn)組合，達(dá)到投資目的。

本票的發(fā)行與轉(zhuǎn)讓使得短期資金余缺各方能夠更好地實(shí)現(xiàn)資源配置，但它是一種基礎(chǔ)性的金融工具，并非金融新產(chǎn)品，只是其發(fā)行流通在我國(guó)卻受到嚴(yán)格管制而已。目前在市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家，財(cái)務(wù)狀況良好、信用等級(jí)高的大公司經(jīng)常向其他公司發(fā)行以自己為付款人的短期、無(wú)擔(dān)保本票在貨幣市場(chǎng)籌集資金，它是貨幣市場(chǎng)上交易最活躍、成長(zhǎng)最迅速的工具之一，融資性票據(jù)的市場(chǎng)比重不斷上升甚至達(dá)到70—80％。

除此之外，銀行還可以向存款人發(fā)行一種可以流通轉(zhuǎn)讓的大額可轉(zhuǎn)讓存單（Negotiable Certificate of Deposits，簡(jiǎn)稱CDs），從意義上來(lái)看，它是存款類被動(dòng)式負(fù)債，但又不同于傳統(tǒng)意義上的定期存單，其實(shí)質(zhì)是另一種形式的融資票據(jù)。其一般特征是；可流通；高面額起點(diǎn)，期限靈活，從幾天到一兩年；不可提前支?。徊挥浢?，風(fēng)險(xiǎn)較小，收益率較高（一般高于國(guó)庫(kù)券，但流動(dòng)性遜于國(guó)庫(kù)券，而且二級(jí)市場(chǎng)的日交易量低于國(guó)庫(kù)券）；利率可固定也可浮動(dòng)，即使是固定利率，在轉(zhuǎn)讓時(shí)還要根據(jù)轉(zhuǎn)讓時(shí)的利率重新確定轉(zhuǎn)讓價(jià)格，實(shí)質(zhì)上也就重新確定了利率。對(duì)于發(fā)行CDs的銀行來(lái)說(shuō)，一般不必繳納存款準(zhǔn)備金；對(duì)其購(gòu)買者來(lái)說(shuō)，則要繳納利息稅。CDs對(duì)商業(yè)銀行的最大意義在于實(shí)現(xiàn)了負(fù)債的可流動(dòng)性，為拓寬資金來(lái)源、實(shí)現(xiàn)利率投資提供契機(jī)和可能。自20世紀(jì)60年代在美國(guó)誕生以來(lái)，CDs在全球得到迅速拓展并不斷變化。既有長(zhǎng)期的浮動(dòng)利率的CDs，也有固定利率的CDs；近年來(lái)，又有了更多的創(chuàng)新，如特大額可轉(zhuǎn)讓存單、揚(yáng)基大額可轉(zhuǎn)讓存單、分期付款大額可轉(zhuǎn)讓存單、利率上調(diào)大額可轉(zhuǎn)讓存單等。CDs在我國(guó)銀行曾一度存在，如今也受到嚴(yán)格管制。

三、我國(guó)商業(yè)銀行票據(jù)籌資的政策障礙

（一）有關(guān)本票籌資的限制

根據(jù)我國(guó)《票據(jù)法》第？3、74、75、76和81條的規(guī)定：“本票是出票人簽發(fā)的，承諾自己在見(jiàn)票時(shí)無(wú)條件支付確定的金額給收款人或者持票人的票據(jù)。本法所稱本票，是指銀行本票?！薄氨酒钡某銎比吮仨毦哂兄Ц侗酒苯痤~的可靠資金來(lái)源，并保證支付?！薄氨酒背銎比说馁Y格由中國(guó)人民銀行審定，具體管理辦法由中國(guó)人民銀行規(guī)定?！笨傊覈?guó)《票據(jù)法》僅允許簽發(fā)記名的即期付款的銀行本票，且不是所有的銀行都可以簽發(fā)銀行本票。

《票據(jù)法》第73條關(guān)于本票的定義地體現(xiàn)了票據(jù)的無(wú)因性，即執(zhí)有票據(jù)就可以主張票據(jù)權(quán)利，執(zhí)票人取得票據(jù)的原因并不票據(jù)的權(quán)利和流通，票據(jù)關(guān)系與發(fā)行轉(zhuǎn)讓票據(jù)的原因關(guān)系互相分離、互相獨(dú)立。但其第10條又規(guī)定：“票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)遵循誠(chéng)實(shí)信用的原則，具有真實(shí)的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系。”這一點(diǎn)忽略了票據(jù)的無(wú)因性，與第？3條的定義有矛盾之處。從本質(zhì)上講，《票據(jù)法》的第lo條規(guī)定并不是票據(jù)規(guī)范，并不具有票據(jù)法的效力，即使當(dāng)事人之間沒(méi)有真實(shí)的交易關(guān)系，也不影響票據(jù)的效力，它只是表明我國(guó)《票據(jù)法》將票據(jù)僅僅作為商品交易支付和結(jié)算的工具，并不希望當(dāng)事人利用票據(jù)進(jìn)行純粹的融資活動(dòng)，但此條文不能改變票據(jù)關(guān)系和原因關(guān)系相互獨(dú)立的原則。

作為《票據(jù)法》的重要配套法規(guī)，1997年出臺(tái)的《支付結(jié)算辦法》再次明確了我國(guó)的銀行本票必須為交易性票據(jù)，而且“單位和個(gè)人在同一票據(jù)交換區(qū)域需要支付各種款項(xiàng)，均可以使用銀行本票”。故此，商業(yè)銀行發(fā)行融資性本票存在一定的法律障礙和政策障礙。

（二）有關(guān)CDs的管理規(guī)定

1986年10月，銀行上海分行經(jīng)人民銀行上海分行推出了我國(guó)的首只CDs，之后，CDs在我國(guó)迅速。為規(guī)范這一業(yè)務(wù)的發(fā)展，人民銀行在1989年5月了《大額可轉(zhuǎn)讓定期存單管理辦法》；1989年11月頒布了《關(guān)于大額可轉(zhuǎn)讓定期存單轉(zhuǎn)讓的通知》。自此，大額可轉(zhuǎn)讓存單業(yè)務(wù)在全國(guó)范圍推開(kāi)。但在其后的發(fā)展中，也存在一些問(wèn)題。如辦理存單轉(zhuǎn)讓的機(jī)構(gòu)少，業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢，不能滿足業(yè)務(wù)發(fā)展的需要；居民對(duì)其認(rèn)識(shí)不深，制約了業(yè)務(wù)市場(chǎng)的擴(kuò)充；一些單位虛開(kāi)存單、套取資金，違法違紀(jì)行為上升。為此，中國(guó)人民銀行在1996年11月了《大額可轉(zhuǎn)讓定期存單管理辦法》，對(duì)此業(yè)務(wù)再一次進(jìn)行規(guī)范。新的管理辦法將大額可轉(zhuǎn)讓定期存單界定為一種固定面額、固定期限、可以轉(zhuǎn)讓的大額存款憑證，由中國(guó)人民銀行負(fù)責(zé)大額可轉(zhuǎn)讓定期存單業(yè)務(wù)的審批和監(jiān)管工作，并再次對(duì)其發(fā)行主體、發(fā)行對(duì)象、金額設(shè)定、期限設(shè)置、利率確定以及轉(zhuǎn)讓掛失等方面進(jìn)行了具體規(guī)定。

1997年4月，鑒于當(dāng)時(shí)“盜開(kāi)或偽造銀行存單進(jìn)行詐騙的犯罪十分猖獗，給銀行資產(chǎn)造成了巨額損失并繼續(xù)構(gòu)成潛在的威脅”，為防范和打擊犯罪活動(dòng)，避免造成更大的損失，中國(guó)人民銀行關(guān)于暫停存單質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)和進(jìn)一步加強(qiáng)定期存款管理的通知，暫不批準(zhǔn)各行大額可轉(zhuǎn)讓定期存單發(fā)行計(jì)劃，城市合作銀行、合作銀行、信用合作社也一律不得發(fā)行大額可轉(zhuǎn)讓定期存單。至此，我國(guó)各商業(yè)銀行都不再被允許發(fā)行CDs.

四、關(guān)于開(kāi)放商業(yè)銀行票據(jù)籌資的建議

我國(guó)商業(yè)銀行籌資方式的單一，籌資工具的缺乏固然與現(xiàn)實(shí)中某些條件的不具備有關(guān)，但更與嚴(yán)格的管制分不開(kāi)。在管制條件下，行政主管部門本著“求穩(wěn)怕亂”的主導(dǎo)思想，將主要精力放在“管住”上，缺乏通過(guò)努力去推進(jìn)相關(guān)條件的成熟，由此也給金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作造成一定困難。事實(shí)上，當(dāng)前國(guó)內(nèi)各家銀行都在按照制度的要求努力規(guī)范公司化運(yùn)作，每家銀行都將從自身財(cái)務(wù)關(guān)系的均衡上來(lái)考慮各種業(yè)務(wù)的發(fā)展。在開(kāi)拓基礎(chǔ)性金融產(chǎn)品和創(chuàng)造金融新產(chǎn)品的過(guò)程中，銀行比其主管部門對(duì)風(fēng)險(xiǎn)、收益等變量的考慮更深入、更具體，因而也更切實(shí)可行。鑒于各家銀行對(duì)票據(jù)融資的強(qiáng)烈需求以及民間票據(jù)市場(chǎng)上融資性票據(jù)業(yè)務(wù)的現(xiàn)實(shí)存在，建議有關(guān)部門可以考慮漸次開(kāi)放并規(guī)范票據(jù)融資。

票據(jù)融資的完善和發(fā)展首先有賴于監(jiān)管方突破觀念上的局限，變“管制”為“監(jiān)管”，通過(guò)促進(jìn)金融競(jìng)爭(zhēng)提高金融產(chǎn)品的質(zhì)量。從完善現(xiàn)行《票據(jù)法》入手，按現(xiàn)代各國(guó)票據(jù)法的共同準(zhǔn)則，修改票據(jù)法有關(guān)條文中忽視票據(jù)無(wú)因性的缺陷，大膽發(fā)展融資性票據(jù)。事實(shí)上，近期中央銀行票據(jù)的誕生已經(jīng)在此領(lǐng)域里做出了嘗試。其次，要從制度上和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)上制約風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)造良好的市場(chǎng)環(huán)境，如建立完善的信用評(píng)級(jí)制度，規(guī)定發(fā)行企業(yè)的條件和資格，加強(qiáng)監(jiān)管等。商業(yè)銀行作為特殊類型的企業(yè)，也應(yīng)能夠在市場(chǎng)上發(fā)行融資性票據(jù)融通資金，從而調(diào)整負(fù)債和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

第9篇：負(fù)債融資的意義范文

關(guān)鍵詞：融資約束 現(xiàn)金流 敏感度 上市公司

引言

在信息不對(duì)稱理論下，企業(yè)通過(guò)外部渠道進(jìn)行融資的成本必然高于使用內(nèi)部資金，但是投資支出一般都會(huì)受到內(nèi)部資金的限制，這種約束就會(huì)使得資金支出相對(duì)于企業(yè)利潤(rùn)變動(dòng)存在一定的敏感度。這種企業(yè)融資約束與現(xiàn)金流量敏感度之間的關(guān)系吸引了大量學(xué)者的關(guān)注。

對(duì)于融資約束與企業(yè)現(xiàn)金流敏感度的研究中，主要是分析融資約束與投資-現(xiàn)金流敏感度這二者之間的關(guān)系。對(duì)于這種關(guān)系已有的研究呈現(xiàn)出截然不同的結(jié)論。

從已有的實(shí)證文獻(xiàn)看，對(duì)于企業(yè)融資約束和投資對(duì)現(xiàn)金流敏感度之間到底存在何種關(guān)系，并沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的結(jié)論。Heitor（2004）就提出從現(xiàn)金-現(xiàn)金敏感度這一角度來(lái)分析融資約束的問(wèn)題可能更有助于厘清這二者之間的關(guān)系：因?yàn)楝F(xiàn)金-現(xiàn)金敏感度相比投資-現(xiàn)金敏感度能夠更為準(zhǔn)確描述公司是否受到融資約束的狀態(tài)。現(xiàn)有的研究還沒(méi)有以國(guó)內(nèi)上市公司為研究對(duì)象，從現(xiàn)金-現(xiàn)金敏感度這一角度來(lái)分析融資約束的問(wèn)題。本文的研究可以視作填補(bǔ)這一領(lǐng)域的空白，并且從另一個(gè)視角對(duì)學(xué)術(shù)界相關(guān)的爭(zhēng)論給出更為合理的答案。

數(shù)據(jù)說(shuō)明和計(jì)量模型

（一）樣本選取

本文的研究對(duì)象是滬深兩市在2007-2010年期間上市企業(yè)中的制造業(yè)企業(yè)。但是，在實(shí)證過(guò)程中按照如下準(zhǔn)則對(duì)所選樣本進(jìn)行了篩選：企業(yè)必須是在2007年之前上市；上市不到1年的企業(yè)剔除；企業(yè)凈資產(chǎn)為負(fù)的企業(yè)剔除；沿用江偉（2005）的處理方法，主營(yíng)業(yè)務(wù)收益率、凈資產(chǎn)收益率超過(guò)2或者低于-2的企業(yè)剔除； ST公司剔除。經(jīng)過(guò)這樣的處理，最終得到了227家企業(yè)作為觀測(cè)樣本。

（二）融資約束的定義

信息不對(duì)稱和問(wèn)題將會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)的缺陷，而與此同時(shí)任何交易又都是有成本的。交易成本和各種風(fēng)險(xiǎn)就構(gòu)成了企業(yè)對(duì)外進(jìn)行融資的壁壘，也就是企業(yè)融資存在一些約束。這種融資上的約束必然會(huì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)行為產(chǎn)生影響，繼而對(duì)現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響。但是對(duì)于如何準(zhǔn)確定義融資約束，已有文獻(xiàn)對(duì)此并沒(méi)有統(tǒng)一定義。已有的幾種定義包括按公司規(guī)模、所有制性質(zhì)、股利支付率或者KZ指數(shù)（由Kaplan和Zinglales于1997年提出）區(qū)分企業(yè)融資約束。

本文認(rèn)為這些方法都具有一定的借鑒意義，但是從現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度方法出發(fā)，采用每股派現(xiàn)率作為度量融資約束的指標(biāo)更為合適。并且根據(jù)Heitor（2004）的研究，劃定每股派現(xiàn)率大于0.2元的企業(yè)稱為無(wú)融資約束的公司；每股派現(xiàn)率小于或等于0.2元的企業(yè)稱為存在融資約束的公司。

（三）計(jì)量模型

沿用Heitor（2004）提出的現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度模型，結(jié)合已有的融資約束定義，構(gòu)建如下基本的計(jì)量模型：

Cait=α0+α1CFit+α2Assetit+α3Iit+α4Qit+εit （1）

在（1）式中，Cait表示現(xiàn)金余額變動(dòng)，等于t年的（貨幣資金+應(yīng)收票據(jù)）減去上一年的（貨幣資金+應(yīng)收票據(jù)）；CFit表示t年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量；Assetit表示t年企業(yè)的規(guī)模，用企業(yè)總資產(chǎn)數(shù)量代表；Iit表示t年投資，等于t年的（累計(jì)折舊+ 固定資產(chǎn)） 減去上一年的（累計(jì)折舊+ 固定資產(chǎn)）；Qit表示企業(yè)在t年的托賓Q值。εit 表示誤差項(xiàng)。

如果估計(jì)結(jié)果中α1顯著為正，則表明企業(yè)現(xiàn)金余額變動(dòng)相對(duì)現(xiàn)金流量呈現(xiàn)正向的敏感關(guān)系；如果α1顯著為負(fù)，則表明這二者之間呈現(xiàn)負(fù)向敏感關(guān)系；如果α1不顯著，則說(shuō)明二者之間的敏感度關(guān)系不受任何因素影響。

實(shí)證研究

（一）采用每股派現(xiàn)率定義融資約束的分析

將所選擇的227家企業(yè)樣本形成的面板數(shù)據(jù)按照派現(xiàn)率的大小分為兩組：派現(xiàn)率等于或低于0.2的視作存在融資約束的分組；派現(xiàn)率大于0.2的企業(yè)樣本視作不存在融資約束的分組。根據(jù)這樣得到的分組數(shù)據(jù)運(yùn)用STATA12.0軟件分別進(jìn)行面板數(shù)據(jù)模型估計(jì)，得到的估計(jì)結(jié)果如表1所示。

從表1的估計(jì)結(jié)果可以看出：當(dāng)按照每股派現(xiàn)率將樣本分為有融資約束組和無(wú)融資約束組后，現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度呈現(xiàn)不同的特征。對(duì)于存在融資約束的企業(yè)，其現(xiàn)金相對(duì)于經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流呈現(xiàn)顯著為正的敏感度關(guān)系。而對(duì)于那些不存在融資約束的企業(yè)而言，現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度則完全不顯著。

其他影響企業(yè)現(xiàn)金變動(dòng)額的因素中，除了企業(yè)托賓Q值以外，其他的因素如企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模、投資額度在存在融資約束的企業(yè)中均對(duì)企業(yè)現(xiàn)金變動(dòng)產(chǎn)生正向的顯著影響，但是在無(wú)融資約束的企業(yè)中對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金變動(dòng)卻無(wú)明顯影響作用。這也為融資約束對(duì)現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度產(chǎn)生影響作用提供了更多的解釋：由于沒(méi)有融資約束，因而經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量的變化或者其他經(jīng)營(yíng)因素變化，對(duì)其現(xiàn)金變動(dòng)并沒(méi)有明顯的影響。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文運(yùn)用企業(yè)每股派現(xiàn)率高低作為企業(yè)是否存在融資約束的變量，并驗(yàn)證了融資約束對(duì)于現(xiàn)金―現(xiàn)金流量敏感度存在顯著影響。但是，從已有的研究看對(duì)于如何定義融資約束確實(shí)存在不同的方法，如果定義不相同是否會(huì)導(dǎo)致結(jié)論的適用性受到影響？為了回答這一問(wèn)題，本文對(duì)模型（1）的估計(jì)結(jié)果進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

穩(wěn)健性檢驗(yàn)的思路就是采用其他的融資約束定義，驗(yàn)證表1估計(jì)結(jié)果中得到的結(jié)論是否一致。同時(shí)引入一些表征企業(yè)個(gè)性的變量，更能夠說(shuō)明實(shí)證結(jié)論的適用性。

郭麗虹和馬文杰（2009）提出應(yīng)該從企業(yè)的所有制性質(zhì)和負(fù)債情況兩個(gè)角度來(lái)說(shuō)明企業(yè)的融資約束。對(duì)于上市公司可以按照其第一大股東背景劃分為兩類：第一大股東為國(guó)家股或國(guó)有法人股的企業(yè)認(rèn)定為國(guó)有上市企業(yè)；其他企業(yè)可以認(rèn)定為民營(yíng)上市企業(yè)。國(guó)有上市公司由于在改制上市過(guò)程中與商業(yè)銀行形成了關(guān)聯(lián)關(guān)系，使得其更容易從商業(yè)銀行獲得信貸。而民營(yíng)上市企業(yè)缺乏這層關(guān)聯(lián)，導(dǎo)致借貸過(guò)程中產(chǎn)生信息不對(duì)稱，這無(wú)疑使得民營(yíng)上市企業(yè)相對(duì)國(guó)有上市企業(yè)更容易形成融資約束。

企業(yè)負(fù)債情況也會(huì)成為企業(yè)融資約束的一種情形。企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中形成較高的負(fù)債率，在以后經(jīng)營(yíng)過(guò)程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增加，而金融機(jī)構(gòu)考察其融資需求時(shí)必然將此作為重要參考因素而減少對(duì)其融資。從這一點(diǎn)來(lái)看，企業(yè)負(fù)債率越高，就越容易形成融資約束。因而，本文在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中也將企業(yè)負(fù)債情況作為融資約束的變量之一。按照經(jīng)驗(yàn)性數(shù)據(jù)，一般將企業(yè)負(fù)債率達(dá)到30%以上的稱為負(fù)債率高的企業(yè)；將企業(yè)負(fù)債率等于或低于30%的稱為負(fù)債率低的企業(yè)。

根據(jù)如上的劃分方法，對(duì)（1）式對(duì)應(yīng)的面板計(jì)量模型分別進(jìn)行估計(jì)，得到的估計(jì)結(jié)果如表2所示。

表2的第1列和第2列是按照企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)劃分不同的融資約束情形得到的估計(jì)結(jié)果。本文更關(guān)注變量CFit的系數(shù)變化，不難看出民營(yíng)上市企業(yè)相對(duì)國(guó)有上市企業(yè)而言，其現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度更顯著（當(dāng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量變化1%時(shí)候，現(xiàn)金余額變動(dòng)為0.221%）。這也就意味著當(dāng)采用企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)作為融資約束變量時(shí)，融資約束對(duì)現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度有正向的影響關(guān)系。在國(guó)有上市企業(yè)分組中CFit的系數(shù)雖然為正，但是并不顯著，這意味著較少的融資約束對(duì)現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度并無(wú)明顯影響作用。盡管同為滬深兩市上市公司，但是民營(yíng)上市企業(yè)存在更高的外部融資成本，這也使得其現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度增大。

表2的第3列和第4列則是根據(jù)企業(yè)負(fù)債情況劃分不同的融資約束情形。對(duì)于那些負(fù)債率較高（大于30%）的企業(yè)（存在明顯的融資約束）而言，其現(xiàn)金余額變動(dòng)與經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系。但是，那些負(fù)債率較低（小于或等于30%）的企業(yè)（不存在融資約束的企業(yè)）而言，其現(xiàn)金余額變動(dòng)與經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量之間并沒(méi)有顯著的線性關(guān)系。這就進(jìn)一步印證了前述的結(jié)論：融資約束對(duì)現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度有正向的影響關(guān)系。

穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果表明：無(wú)論采用哪一種融資約束變量都不影響本文主要結(jié)論的得出，即融資約束與現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度之間存在正向的影響作用。

結(jié)論與建議

已有的研究都是分析融資約束與投資-現(xiàn)金流量敏感度關(guān)系，基本沒(méi)有涉及到現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度?；诖?，本文運(yùn)用面板計(jì)量模型，沿用Heitor（2004）的思路，以我國(guó)滬深兩市上市的制造業(yè)企業(yè)為研究對(duì)象，分析了融資約束對(duì)現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度的影響作用。首先采用每股派現(xiàn)率作為定義融資約束的指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)每股派現(xiàn)率等于或低于0.2的企業(yè)（即存在融資約束的企業(yè)），其現(xiàn)金余額變動(dòng)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量呈現(xiàn)顯著正向關(guān)系（即具有顯著的正向敏感度）。但是在每股派現(xiàn)率高于0.2的企業(yè)中并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)這一特征。因而得出結(jié)論：融資約束對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度存在正向影響作用。本文還同時(shí)運(yùn)用企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)、企業(yè)負(fù)債率分別作為融資約束的定義指標(biāo)，對(duì)所得結(jié)論的穩(wěn)健性進(jìn)行了檢驗(yàn)，驗(yàn)證表明本文得到的結(jié)論具有一致性。

從本文的研究結(jié)論看，企業(yè)的所有制性質(zhì)會(huì)明顯影響到企業(yè)的融資能力，進(jìn)而對(duì)其現(xiàn)金余額、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響。民營(yíng)企業(yè)相比國(guó)有企業(yè)而言，受到更為明顯的融資約束，使得其經(jīng)營(yíng)過(guò)程中外部融資成本高企，對(duì)其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)將產(chǎn)生不利的影響。如何有效提升民營(yíng)企業(yè)融資效率是學(xué)術(shù)界和政府部門比較關(guān)心的問(wèn)題，一方面需要提供更為廣闊的融資渠道，加大資本市場(chǎng)的建設(shè)力度；另一方面則需要金融機(jī)構(gòu)改變觀念，對(duì)國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)在融資需求上一視同仁。

參考文獻(xiàn)：

1.郭麗虹，馬文杰.融資約束與企業(yè)投資―現(xiàn)金流量敏感度的再檢驗(yàn)：來(lái)自中國(guó)上市公司的證據(jù).世界經(jīng)濟(jì)，2009（2）

2.馮巍.內(nèi)部現(xiàn)金流量和企業(yè)投資.經(jīng)濟(jì)科學(xué)，1999（1）