商業(yè)銀行不良資產證券化的可行性研究

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摘要：商業(yè)銀行不良貸款率持續(xù)走高，引得業(yè)界與監(jiān)管層對不良資產證券化的呼聲日漸高漲，新一輪試點或在眼前。但囿于基礎資產資質不盡如人意，不良資產證券化是否可行尚值得研究。所幸國內商業(yè)銀行不良資產證券化業(yè)務已經集齊政策支持、蓬勃發(fā)展的市場環(huán)境、日趨完善的價值評估機制、不斷發(fā)展的信用增級和信用評級以及金融資產管理公司的有力助攻等因素，大環(huán)境已經成熟。然則尚需不斷探究其完善路徑，進一步規(guī)范制度體系，大力培育投資主體發(fā)展資本市場，如此方能發(fā)揮不良資產證券化為商業(yè)銀行排憂解難之巨大功用。

關鍵詞：不良資產證券化；可行性分析；完善路徑

資產證券化自在國內問世伊始，便以大幅提高資產流動性、促進風險移轉以及增強資產信用等創(chuàng)新功能，成為浩浩蕩蕩的金融創(chuàng)新浪潮中的一顆璀璨明珠。受益于此，在我國商業(yè)銀行不良貸款率節(jié)節(jié)攀升之際，監(jiān)管層與業(yè)界齊齊將眼光投向資產證券化，期待這一創(chuàng)新手段可以化解束縛商業(yè)銀行發(fā)展的桎梏。按照我國銀行業(yè)監(jiān)管規(guī)定，商業(yè)銀行應根據(jù)風險水平將貸款劃分為正常、關注、次級、可疑和損失五類，而前兩類稱為正常貸款，后三類則合稱為不良貸款。眾所周知，在商業(yè)銀行資產的組成中，貸款占比最高。因此，通常所指的商業(yè)銀行不良資產證券化其實便是商業(yè)銀行不良貸款的證券化?？v觀近年來國內情勢，一方面，據(jù)銀監(jiān)會的數(shù)據(jù)顯示，2015年四季度末商業(yè)銀行不良貸款率達1.67%，較于同年三季度末的1.59%，更是向銀行業(yè)風險警戒線2%邁進了一步。商業(yè)銀行處置不良資產的傳統(tǒng)方式包括重組、清收、轉讓和核銷，然而這些手段均不可避免地存在短板，效果堪虞。與此同時，國內實體經濟萎靡不振，企業(yè)利潤下降、經營效果差強人意，不僅債務人違約概率大大提高，也為銀行回收資產增添不小阻力。另一方面，中國證券報曾于2015年12月報道：中國銀行業(yè)不良貸款資產證券化試點預計于年底或明年啟動，而國有四大銀行已獲得試點額度。[1]2016年2月16日，中國人民銀行等八部委《關于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調結構增效益的若干意見》，內容指出要“進一步推進信貸資產證券化”，并“在審慎穩(wěn)妥的前提下，選擇少數(shù)符合條件的金融機構探索開展不良資產證券化試點?！狈N種跡象表明，被叫停近十年的不良資產證券化很可能于近期強勢回歸。在上述兩方面因素的不斷催化、綜合作用下，商業(yè)銀行不良貸款證券化的呼聲愈加高漲，可謂賺足了眼球。盡管不良資產證券化的大環(huán)境已經日趨成熟，但毋庸諱言，其在全國范圍內的廣泛推開仍面臨諸多挑戰(zhàn)。于是在當下節(jié)點，對商業(yè)銀行不良資產證券化的可行性進行分析的重要性和急迫性便越加突顯。

一、不良資產證券化概述

通常所指的資產證券化系狹義的資產證券化，即信貸資產證券化，指將缺乏流動性但能夠產生可預見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產，通過一定的結構安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，進而轉換成在金融市場上可出售、可流通證券的過程。[2]不良資產證券化其實是資產證券化概念外延中的一種，在這個過程中，發(fā)起人將一組流動性較差的不良貸款等不良資產真實出售給特殊目的機構“SPV”，經過一系列的包裝、組合，并進行信用增級、評級，從而使該組資產能夠產生未來相對穩(wěn)定的可預見現(xiàn)金流，再由SPV發(fā)行證券產品，獲取現(xiàn)金償還發(fā)起人資產價格，并以該現(xiàn)金流為支撐償付投資者本息。[3]為了進一步了解不良資產證券化，有必要將之與常規(guī)的資產證券化進行比較，剖析其特性。

其一，與國內資產證券化市場上的“主力軍”——信貸資產證券化、汽車貸款證券化等相比，不良資產證券化的最本質特征在于基礎資產的特殊性。為了防止資產證券化被濫用，發(fā)起人、SPV等主體惡意欺騙，傷及投資者合法權益，國際上包括我國均對證券化的基礎資產設置一定門檻，如基礎資產應具有可轉讓性、可收益性，有能力帶來持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流入，且風險水平在警戒線之內。反觀不良資產證券化的基礎資產，在商業(yè)銀行的語境下是指風險水平較高，被劃定為次級、可疑和損失類別的貸款。顧名思義，這些貸款的信用質量較差，未來是否可收回、收回時間和金額等均存有一定不確定性。這大概也是不良資產證券化為何廣受詬病的一大重要原因了。

其二，不良資產證券化產品的分層設計往往較為簡單。這一特性同樣可歸結為其基礎資產的特殊性，由于不良貸款未來可產生的現(xiàn)金流具有較高的不確定性，風險水平相對高企，目前市場主體多抱以觀望態(tài)度，因此不良貸款證券化產品的交易結構設置趨于簡易，往往只分為優(yōu)先級和次級兩個層次。

其三，更為嚴格的風險自留。根據(jù)中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、財政部的《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，“信貸資產證券化各發(fā)起機構應持有由其發(fā)起的每一單資產證券化中的最低檔次資產支持證券的一定比例，該比例原則上不得低于每一單全部資產支持證券發(fā)行規(guī)模的5%，持有期限不得低于最低檔次證券的存續(xù)期限。”然而，同樣因為不良貸款證券化基礎資產的先天不足，在國內截至目前已發(fā)行的四單重整資產證券化產品中，次級證券均全部由發(fā)起人自留持有。[4]迄今為止，我國不良貸款證券化試點已有一定年頭，正所謂了解歷史才能更好地預知未來，不妨回顧不良貸款證券化的發(fā)行情況。2003年1月23日，中國信達資產管理公司與德意志銀行合作處置25.52億元人民幣的不良貸款，系國內不良貸款證券化項目的首例。2004年4月，中國工商銀行與瑞士信貸第一波士頓銀行共同完成26.19億元資產的證券化。緊接著，2005年至2008年資產證券化的首輪試點開展，期間共發(fā)行了四單不良資產證券化產品（詳情可見表1）。好景不長，2008年美國次貸危機引起全球金融危機，考慮到資產證券化的潛在風險，我國出于謹慎暫停不良資產證券化試點。而今，伴隨著商業(yè)銀行不良貸款率的步步高升，其他不良資產處置方式深受掣肘，監(jiān)管層在多個場合頻頻松口，出臺許多文件表示支持不良資產證券化的重啟，不良資產證券化也許是真的要來了。

二、商業(yè)銀行不良資產證券化可行性分析

（一）政策支持

國際上推行不良資產證券化的成功經驗告訴我們，良好的制度建設、法律環(huán)境是不良資產證券化能夠施展手腳的必要條件。法治國家要求市場主體的任何行為均應在法律框架內“戴著鐐銬跳舞”，因此政府修改完善相關制度規(guī)定，掃清法律上障礙是商業(yè)銀行開展不良貸款證券化的先決條件。經過國內成功發(fā)行的四單不良貸款支持證券積累經驗，以及在這幾年暫停期間，資產證券化市場的進一步發(fā)展，不良資產證券化理論研究層面上的不斷完善，監(jiān)管層的態(tài)度越來越開明，不少支持引導開展商業(yè)銀行不良貸款證券化的規(guī)范性文件相繼出臺，可見其國內的制度條件越來越成熟。除了已發(fā)行的《信貸資產證券化試點管理辦法》、《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》、《中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、財政部關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》等較專業(yè)的文件，央行等監(jiān)管部門還在其他一些規(guī)范性文件中提及對不良資產證券化的“期許”，如《關于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調結構增效益的若干意見》等。此外，針對商業(yè)銀行開展不良資產證券化涉及的不良資產權利變更、債務人通知、擔保手續(xù)等問題，最高人民法院出臺了相關司法解釋，如2001年的《最高人民法院關于審理涉及金融資產管理公司收購、管理、處置國有銀行不良貸款形成的資產的案件適用法律若干問題的規(guī)定》，盡管這份文件目前適用于金融資產管理公司，但其同樣可應用于商業(yè)銀行[5]，2000年的《金融資產管理公司條例》同樣如此。經過前期試點與多年的理論研究和經驗沉淀，盡管國內不良資產證券化的相關制度框架離盡善盡美的標準尚遠，但勿庸質疑，伴隨資本市場的進一步發(fā)展與成熟，監(jiān)管層愈加堅定的支持態(tài)度，趨于完善的政策框架不斷搭建，不良資產證券化在我國的制度環(huán)境總體向善發(fā)展。

（二）市場環(huán)境

市場經濟的主要特征便是“從市場中來，到市場中去”，因此市場的發(fā)達程度對商業(yè)銀行不良貸款證券化施行效果的重要性即可見一斑。市場環(huán)境無外乎由供需兩方共同作用造就。一方面，國內商業(yè)銀行不良資產證券的供方市場在日漸壯大。不良貸款率的持續(xù)走高與股市等融資環(huán)境惡化，令商業(yè)銀行將更多處置不良資產的希望寄托于資產證券化，呼聲高漲。再者，東方、長城、信達和華融四大國有資產管理公司分別對應四大國有商業(yè)銀行，它們在處置不良貸款上的豐富經驗也足以使欲投身不良資產證券化的商業(yè)銀行信心備增。另一方面，不良貸款證券化的需方市場正在不斷形成與擴大。國內資本市場的潛在需求者多元，證券投資基金、社會保障基金、保險準備金、海外投資者、個人投資者等不一而足，盡管基于不良貸款發(fā)行的證券化產品需要較高的信用等級，個人投資者往往無法企及，但市場上越來越多、越來越活躍的機構投資者勢必將成為主力軍，商業(yè)銀行不良貸款證券化產品的市場自然無需過多擔憂。

（三）價值評估機制

誠如前述，不良資產證券化的最特殊之處在于其基礎資產的資質不盡如人意。然而發(fā)行不良貸款支持證券的首要任務便是對基礎資產進行評估，通過科學測評方法重估其價值，因此一套行之有效的科學評估機制便不可或缺。好在經過多年試點與探索，國內資本市場上已經積累了一套可供借鑒的評估模式。以“信元2006-1重整資產證券化”項目為例，該項目由畢馬威、廣東廣信會計師事務所等中介機構采用抽樣估值并分類推廣的資產估值方法，遵循代表性和重要性原則挑選了60%基礎資產為樣本，并充分參考國內外大型不良資產交易經驗，分別從不同專業(yè)角度評析資產的財務信息和市場價值，采取穩(wěn)健的方法進行估值，從而最大限度地提高估值的準確性，作為發(fā)行依據(jù)。該項目最終成功發(fā)行并正常兌付自然離不開前期審慎穩(wěn)健的估值。前期幾單不良資產證券化的成功試點積累經驗，以及業(yè)務能力日益提高的中介機構都為商業(yè)銀行開展新一輪的不良貸款證券化奠定良好的價值評估基礎。

（四）信用增級與信用評級

由于基礎資產的特殊性，不良資產證券化對信用增級與信用評級的要求更為迫切，以防范支付風險。這是因為不良資產的回收額、回收時間具有較大的不確定性，現(xiàn)金流分布不均，無法十足地滿足按期償付投資者本息。所幸目前國內資本市場上已形成幾條可供借鑒路徑：其一，我國已發(fā)行的四單不良貸款支持證券無一例外地均將產品分層設計成優(yōu)先級和次級，同時將次級部分全部自留，優(yōu)先級部分最終均得到正常兌付。[6]盡管這一模式不甚完美，但也不失為可行之舉。其二，由發(fā)起機構建立現(xiàn)金儲備賬戶對證券產品提供流動性支持，保證優(yōu)先級資產支持證券持有人始終可以獲得正常金額。其三，內部信用增強與外部信用增強均在不斷發(fā)展，包括超額抵押、第三方提供擔保、產品分組設置等方法日漸成熟，將發(fā)揮重要作用。此外，國內信用評級市場逐漸強大，東方金誠國際信用評估有限公司、中誠信（分為中誠信國際信用評級有限公司和中誠信證券評估有限公司）、聯(lián)合（分為聯(lián)合資信評估有限公司和聯(lián)合信用評級有限公司）、大公國際資信評估有限公司、上海新世紀資信評估投資服務有限公司這五大全牌照信用評級機構正引領著國內信用市場更快更好地發(fā)展，為不良資產證券化提供更強大的技術支持。

（五）金融資產管理公司“助攻”

眾所周知，東方、信達、華融、長城四大金融資產管理公司AMC正是為了收購、管理、處置四大國有商業(yè)銀行所剝離的不良資產而生，在完成政策性任務之后，它們也先后完成商業(yè)化進程。值得一提的是，AMC可為商業(yè)銀行開展不良資產證券化提供有力助攻。其一，AMC開展不良資產證券化獲政策支持。如《金融資產管理公司條例》第28條為AMC提供稅收優(yōu)惠，可以免交在收購國有銀行不良貸款形成的資產業(yè)務中的稅收，還可免交工商登記注冊等行政性收益。其二，AMC為處置不良資產而生，具有得天獨厚的先天優(yōu)勢，豐富的經驗，加上多年累積的資產評級人才和債務違約數(shù)據(jù)庫，不俗的資本實力，均讓其在開展不良資產證券化業(yè)務中順風順水。

三、商業(yè)銀行不良資產證券化完善路徑探究

（一）進一步完善制度體系

資產證券化交易涉及資產真實出售等問題，因而與會計、稅收存在千絲萬縷的關聯(lián)。甚至可以說，會計、稅收問題直接關乎整個資產證券化項目的成功與否。就會計問題而言，最典型的問題莫過于基礎資產是否符合真實出售原則，從而實現(xiàn)表外處理，脫離發(fā)起人資產負債表；SPV是否滿足獨立主體要求，從而不必與發(fā)起人合并財務報表，這些會計處理問題深刻地影響整個證券化進程。[7]然而令人擔憂的是隨著《信貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》于2011年被廢止，與資產證券化會計處理相關的制度法規(guī)近乎空白，而傳統(tǒng)的會計方法、準則在日益復雜的證券化業(yè)務中頗顯蒼白無力。另外，考慮到稅收問題，基礎資產銷售有關的稅收繳納、SPV的所得稅問題和投資者的納稅處理均與之息息相關，2006年出臺的《財政部、國家稅務總局關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》盡管明確了資產證券化過程中印花稅、營業(yè)稅、所得稅等稅收問題的處理，卻也存在諸多不足和有欠詳實之處。此外，我國《商業(yè)銀行法》規(guī)定商業(yè)銀行不能投資辦公司，這便扼殺了商業(yè)銀行自行設立SPV的可能。毋庸諱言，欲發(fā)揮資產證券化在商業(yè)銀行處置不良資產中的巨大作用，一個優(yōu)越的制度建設至關重要，當務之急便是完善相應的會計、稅收法律政策，為不良資產證券化保駕護航。

（二）大力培育投資主體

我國不良資產證券化尚處于起步階段，在廣大投資者中的認可度并不高。不少保守型投資者始終片面認為這些被劃分為次級、可疑、損失等級的貸款并不具備證券化條件，積極性不高。欲廣泛開啟不良資產證券化，重中之重便是加強宣傳與推廣力度，培育合格投資者，提高對不良資產證券化產品的認知程度，引導需方市場更加繁榮。應該明確，不良資產證券化與優(yōu)質資產一樣均能產生現(xiàn)金流，只不過兩者之間需要一個轉換的過程。經由嚴格科學的資產盡職調查和審慎穩(wěn)健的重新估值，不良資產轉換成一般資產，再以此為基礎發(fā)行證券產品，這樣的資產支持證券同樣具有較強的安全性和投資價值。另外，在發(fā)展機構投資者時，應注意政策是否支持，如保險基金于近期才獲得購買不良資產證券化產品的政策允許，未來若能放開實力強大的養(yǎng)老基金進入市場，相信將是對不良資產證券化開展的一大推動力。[8]

（三）發(fā)展資本市場

資本市場的發(fā)達程度于商業(yè)銀行發(fā)行不良貸款支持證券而言，便如水之于魚的重要性，可為其創(chuàng)造良好的流通、成長環(huán)境。就一級市場而言，應積極構建合理的利率結構體系，促進資產證券化產品合理定價，鼓勵證券承銷商推動資產支持證券上市，形成更為健康的發(fā)行市場。再者，考慮到二級市場，不良資產證券產品多在銀行間債券市場發(fā)行，導致持有者多為銀行，銀行間互持現(xiàn)象嚴重，其實并沒有真正分散銀行系統(tǒng)的風險；同時，目前國內的不良資產證券化產品多以信托受益憑證面世，但由于二級市場缺乏活力，這類憑證并沒有真正被納入現(xiàn)有資本市場的交易體系，流動性大打折扣。因此，當務之急便是構建一個供求健全的成熟資本市場，讓價格結構更為合理公平、交易方式多種多樣、投資渠道順暢且繁多，只有這樣才能讓商業(yè)銀行順利開展不良資產證券化。

參考文獻：

[1]華爾街見聞.四大行已獲試點額度“不良資產證券化”就要來了[EB/OL].[2016-03-01].wallstreetcn.com/node/227196.

[2]中國人民銀行.什么是資產證券化[EB/OL].[2016-03-01].haikou.pbc.gov.cn/haikou/132974/334829/index.html.

[3]彭惠.不良資產證券化的交易結構分析[J].金融研究，2004（4）：25-28.

[4]中債資信.不良貸款證券化產品研究[EB/OL].[2016-03-01].bond.hexun.com/2014-08-19/167671791.html.

[5]沈炳熙.關于我國開展不良資產證券化的幾點認識[J].金融研究，2007（12）：202.

[6]張衢.國有商業(yè)銀行不良資產證券化初探[J].金融研究，2002（6）：106.

[7]何德旭.銀行不良資產證券化：若干判斷與分析[J].財貿經濟，2000（8）：41-42.

[8]朱懷念.試論我國推行不良資產證券化的法律環(huán)境[J].法學評論，2002（5）：56-57.

作者:李麗萍 單位:華東政法大學國際金融法律學院