債券融資精選(九篇)

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第1篇：債券融資范文

    原告：某證券公司（下稱證券公司）?

    被告：某輕工業(yè)供銷公司（下稱供銷公司）?

    被告：某油脂化學廠（下稱化學廠）?

    1992年5月23日，經(jīng)中國人民銀行某省分行發(fā)文正式批準，被告供銷公司向社會發(fā)行融資債券6000萬元，年息9.027%，期限一年，時間從1992年5月30日至1993年5月30日，由證券公司包銷，雙方簽訂了包銷合同，包銷合同由化學廠提供擔保。合同簽訂后，原告證券公司按期將6000萬元人民幣劃至供銷公司指定的帳戶，將融資債券對外銷售。合同期滿后，供銷公司沒有兌付全部本金，利息部分只付了270萬元，尚欠原告本金及利息6334.32萬元。證券公司訴至法院，請求判令被告償還到期本息，并承擔違約責任。?法院認為，被告供銷公司與原告證券公司簽訂的關(guān)于融資債券協(xié)議書，經(jīng)中國人民銀行省分行批準，根據(jù)國務(wù)院的《企業(yè)債券管理暫行條例》第4條的規(guī)定，協(xié)議合法有效。供銷公司沒有按協(xié)議規(guī)定償付到期的全部本息，違反了上述《條例》第8條關(guān)于“債券持有人有權(quán)按期取得利息、收回本金”的規(guī)定。依照《民法通則》第112條第2款的規(guī)定，供銷公司應(yīng)承擔違約責任，按協(xié)議書約定，在原利率基礎(chǔ)上加罰10%.被告化學廠擔保合同意思表示明確，擔保合法有效，應(yīng)承擔連帶責任。

    ［案例來源：《最高人民法院公報》1995年第1期］?

    ［辦案要點］?這是一起融資債券糾紛案。正確辦理此類案件的關(guān)鍵是要分清證券公司和供銷公司的法律關(guān)系，實際上，證券公司和供銷公司間存在緊密相聯(lián)的兩種法律關(guān)系。

    一是證券包銷法律關(guān)系。證券包銷是指證券承銷商以銷售為目的，將證券發(fā)行人發(fā)行的證券全部或部分購進再行銷售，或在銷售期限屆滿時將其承銷未售出的證券自行認購。

第2篇：債券融資范文

債券融資支持保障房建設(shè)的必要性和可行性

1.中長期債券融資與保障房建設(shè)和資金回收期長的特點相適應(yīng)。保障房的建設(shè)周期一般在2-3年。特別是租賃型保障房（廉租房和公共租賃房）不能通過一次性出售回收資金，每月收取的租金相對有限，本金回收需要較長時間，因此發(fā)行中長期債券能夠與保障房的建設(shè)和資金回收周期相匹配。

2.固定利率債券能夠鎖定保障房融資成本。在貨幣政策不斷緊縮的背景下，發(fā)行固定利率債券能使保障房融資主體鎖定成本，降低未來利率大幅上升導致的還款壓力，避免借款人違約現(xiàn)象的頻繁發(fā)生。

3.保障房債券滿足投資者的風險收益偏好。如果目前發(fā)行保障房相關(guān)債券，并實行嚴格監(jiān)管，同時提供不低于同期國債收益的擔保，則既滿足了投資者的風險收益偏好，又解決了保障房融資難問題

總的來看，債券融資具有期限長、利率低的優(yōu)勢，是保障性住房項目市場融資的較好工具。從實踐看，不同地方已開始利用保障房債券融資的實踐。

保障房不同債券融資方式比較

債券融資包括政府債券和企業(yè)債券。政府債券又包括中央債和地方債。企業(yè)債券又包括公司債和項目債。

1.政府債券。中國目前除法律和國務(wù)院另有規(guī)定以外，地方政府不得作為融資主體發(fā)行地方政府債券，因此，政府債券主要是中央的地方政府債券資金，按有關(guān)文件規(guī)定優(yōu)先安排用于公共租賃住房等保障性安居工程建設(shè)。由于地方政府債具有準國債性質(zhì)，而且信用高、融資成本低，以地方政府債形式籌集保障房建設(shè)資金，有利于降低保障房融資成本，緩解資金瓶頸，加快保障房建設(shè)進程。

2.企業(yè)債券。企業(yè)可以通過兩種發(fā)行債券的模式來擴充保障性住房建設(shè)資金。一是公司債，即主要解決公司流動資金的債券；二是項目債，即針對固定的保障性住房項目發(fā)行的債券。2011年6月，國家發(fā)改委制定了《關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設(shè)有關(guān)問題的通知》，為企業(yè)債支持保障房建設(shè)掃清了制度障礙。該通知允許投融資平臺公司與其他企業(yè)申請發(fā)行企業(yè)債券，籌措保障房建設(shè)資金。按照發(fā)行債券的主體可分為兩類：一是地方政府融資平臺。符合規(guī)定的地方政府融資平臺公司可發(fā)行企業(yè)債券或中期票據(jù)，專項用于公共租賃住房等保障性安居工程建設(shè)。二是承擔保障性安居工程建設(shè)項目的企業(yè)。也可以在政府核定的保障性安居工程建設(shè)投資額度內(nèi)，通過發(fā)行企業(yè)債券進行項目融資。

3.政府債和企業(yè)債比較。一是中央的地方政府債難以適應(yīng)保障房需求。目前利用發(fā)行政府債券為保障房建設(shè)融資主要是指中央政府的地方政府債券。地方債以政府信用作擔保，信用級別比較高，僅次于國債，銷售相對樂觀。從規(guī)模上看，每年的地方政府債總規(guī)模雖然并不低（2010年的規(guī)模為2000億元），但由于地方政府債本身也處于供不應(yīng)求狀態(tài)，實際用于保障性住房建設(shè)的并不多。另一方面，中央政府也可以直接發(fā)行保障房債券為租賃型保障房建設(shè)和長期持有運營進行融資。建議未來能否考慮增加中央政府債專項用于保障房建設(shè)。

二是相對政府債來說，企業(yè)債對發(fā)債主體要求較高。一般要求企業(yè)連續(xù)3年盈利，3年平均可分配利潤足以支付債券1年利息，發(fā)行債的額度不超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%，不超過項目投資總額的30%，不低于10億元。因此，實際能符合發(fā)債條件的企業(yè)往往很少。

三是相對企業(yè)債來說，保障房項目債發(fā)行難度更大。一方面，相關(guān)制度不完善，目前國內(nèi)幾乎沒有成功發(fā)行房地產(chǎn)開發(fā)項目債的先例；另一方面，保障房（特別是公共租賃住房）項目收益能力較低，而且政策的不確定性也在一定程度上增加了項目的風險，這也會降低項目債的發(fā)行價格，影響融資能力。

待解難題

1.發(fā)行企業(yè)債券為保障房融資關(guān)鍵在于確保穩(wěn)定的債券收益。發(fā)行企業(yè)債券拓寬了建設(shè)保障房的資金來源，有利于加快保障房的建設(shè)步伐。但保障房投資由于利潤薄、回報期長，能否被完全認購還有待市場檢驗。目前，保障房建設(shè)和運營已有很多優(yōu)惠政策，但在實踐中企業(yè)反映部分優(yōu)惠政策（如貼息、貼租等）難以到位，保障房項目特別是租賃型保障房如何實現(xiàn)資金平衡，保證債券每年能夠按時償付利息等這些問題并不明確。因此，如果債券還款來源沒有得到明確保障，市場主體投資此類債券的積極性也不會很高。由于企業(yè)債信譽度比地方債要低一點，銷售效果與如何定價密切相關(guān)。從目前市場上來看，企業(yè)債利率應(yīng)比銀行貸款利率高，倘若企業(yè)債券利率低于8%，就很難吸引市場資金認購。另一方面，債券利率如果達到了8%以上，又會提高保障房建設(shè)成本，增加保障房項目運作風險。因此，對于租賃型保障房項目，如果不能確保穩(wěn)定的債券收益，實際上較難通過企業(yè)債形式籌集。

2.地方投融資平臺發(fā)行的企業(yè)債券擔保問題有待進一步明確。國家發(fā)改委2010 年11 月下發(fā)通知明確指出，各級政府及其所屬部門、機構(gòu)和主要依靠財政撥款的經(jīng)費補助事業(yè)單位，均不得以財政性資金、行政事業(yè)單位等的國有資產(chǎn)，或以其他任何直接、間接方式，為投融資平臺公司發(fā)行的債券提供擔?；蛟鲂?。但是，地方投融資平臺一般是地方政府牽頭設(shè)立的，在融資平臺成立初期，地方政府會投入一定比例的財政資金作為融資平臺的自有資本金，且通常會對未來的財政投入有承諾，并以此為基礎(chǔ)吸引其他主體投資和獲得銀行支持。因此，投融資平臺公司發(fā)行的債券在一定程度上又具有某種政府擔保的性質(zhì)（雖然這種“擔?！睆姆缮现v沒有約束力）。因此，保障房融資要進一步明確界定債券性質(zhì)，避免進一步放大地方政府債務(wù)風險，也有利于實際操作。

3.保障房運營的可持續(xù)性和可能出現(xiàn)的違約風險值得注意。保障房建設(shè)是一項長期工程，保障房建成后的維修、運營和物業(yè)管理等還需要額外的后續(xù)資金的投入。保障房建設(shè)作為政府補貼的社會公益性項目，平均收益率只有3-10%，面對 4-6%的通脹率，在未來如何支付債券利息和本金，必須有明確的安排。如果不能確保保障房債券融資按時還本付息，地方投融資平臺發(fā)行的保障房債券融資就可能出現(xiàn)違約風險。另一方面，企業(yè)債券沒有政府信用擔保，剛性償付要求更高，如果現(xiàn)金流狀態(tài)不明確，同樣可能出現(xiàn)違約風險。

4.保障房債券資金管理和使用情況決定融資實際效果。盡管在國家發(fā)改委文件中已經(jīng)明確要求嚴格監(jiān)管保障房資金用途，防止挪用，但在2010年調(diào)控以來貨幣政策趨緊、社會資金緊張的情況下，不排除一些企業(yè)將保障房建設(shè)資金用于商品房開發(fā)，對地方投融資平臺來說，由于前期累計的地方政府債務(wù)規(guī)模日益龐大，也會有“借新還舊”挪用保障房資金還本付息的訴求和沖動。因此，對保障房資金使用的監(jiān)管能否到位，直接決定融資的實際效果。

圍堵漏洞 完善政策

1.規(guī)范地方政府投融資平臺發(fā)債行為。一是規(guī)范發(fā)行主體。管理記錄良好的地方融資平臺企業(yè)可以率先在企業(yè)債市場進行服務(wù)于保障房建設(shè)的發(fā)債融資。二是妥善統(tǒng)籌償付安排。為解決保障性住房資金難題而發(fā)行企業(yè)債，應(yīng)注意在利用融資平臺企業(yè)性質(zhì)發(fā)債的同時，利用融資平臺來統(tǒng)籌盈利項目和非盈利項目的償付安排。

三是增加政府融資平臺債務(wù)和收益情況的透明度。有必要建立政府融資平臺的資產(chǎn)負債表，增加現(xiàn)階段政府融資平臺債務(wù)和收益情況的透明度，進行必要的平衡資產(chǎn)和債務(wù)的管理。

2.加強對保障房債券融資及融資后使用監(jiān)管。一是盡快制定關(guān)于保障房債券融資管理的具體規(guī)定。例如制定《保障房企業(yè)債券融資管理辦法》、《保障房企業(yè)債券融資審核指引》等部門規(guī)章、規(guī)范性文件，盡快落實相關(guān)債券發(fā)行的操作規(guī)則和監(jiān)管規(guī)則，加大違法處罰力度。二是明確政府監(jiān)管職責。對于政府監(jiān)管部門來說，除了在保障房企業(yè)債券發(fā)行申請材料的轉(zhuǎn)報、核準過程中提供政策方便和高效率的流程服務(wù)外，對地方投融資平臺及企業(yè)的發(fā)債行為應(yīng)做好前期的盡職調(diào)查和后期的監(jiān)管督促工作。三是加強對募集資金投向和用途的監(jiān)管。保障房債券募集的資金應(yīng)?？?、專戶、專賬使用，不允許以某些保障房項目為名連帶多募集資金用于其他用途。具體來說，應(yīng)當把保障房資金跟融資平臺的其他項目隔離開來，防止這些資金轉(zhuǎn)移到其他項目中去，確保保障房資金運作的獨立、透明、高效。建議引入第三方支付制度，即籌集的資金并不直接進入發(fā)債主體的賬戶，而是由銀行等第三方支付機構(gòu)代為保管，按保障房建設(shè)進度分批打入相關(guān)設(shè)計、建筑、公用事業(yè)配套部門的賬戶中，保障募集資金的專款專用，避免保障房資金被挪用。

3.建立保障房債券融資長效機制。保障房建設(shè)公益性強、投入大、利潤低，保障房債券融資的債權(quán)人相對要承擔更大風險，需要有關(guān)部門建立保障房債券融資的長效機制。

對政府債來說，一是增加中央的地方債券中保障房資金比例，并且保證地方債券融資得到的資金切實優(yōu)先用于保障房建設(shè)。二是建議增加發(fā)行中央政府債專項用于保障房建設(shè)，為租賃型保障房建設(shè)和長期持有運營進行融資。長期來看，要推動政府投資和融資向社會性項目大規(guī)模傾斜，由政府財政來承擔相應(yīng)的社會職能。

第3篇：債券融資范文

    論文摘要:近年來在全球范圍利用可轉(zhuǎn)換債券融資發(fā)展極為迅速,本文通過對中關(guān)可轉(zhuǎn)換債券融資差異的分析,發(fā)現(xiàn)我國利用可轉(zhuǎn)換債券融資表現(xiàn)出非理性的特征。希望擬采取可轉(zhuǎn)換債券方式進行融資的企業(yè)能引以為鑒,以期提高我國可轉(zhuǎn)換債券市場融資的效率。 

    自1843年美國紐約erie railway公司發(fā)行世界上第一只可轉(zhuǎn)換債券,到2001年12月31日,已有38個國家的公司在全球性的市場上發(fā)行了可轉(zhuǎn)換債券,尚未清償?shù)膫噙_2300余種,合計金額超過4000億美元,其中美國占了大約43%。近年來美國利用可轉(zhuǎn)換債券融資發(fā)展迅速,1996年融資額達到278億美元,2001年融資額高達1045億美元。而我國利用可轉(zhuǎn)換債券融資是進入90年代以后、隨著股票市場的建立開始出現(xiàn)。2003年我國利用可轉(zhuǎn)換債券融資達到人民幣185.5億元,占到當年資本市場籌資總量的22.86%,首次超越了新股增發(fā)和配股,成為上市公司再融資的首選方式。 

    從嚴格意義上講,可轉(zhuǎn)換債券是資本市場高度發(fā)展的產(chǎn)物。我國的可轉(zhuǎn)換債券市場近兩年發(fā)展極為迅速,但實踐中,上市公司利用可轉(zhuǎn)換債券融資還存在一定的盲目性。結(jié)合美國利用可轉(zhuǎn)換債券融資的成功經(jīng)驗,我們認為中美可轉(zhuǎn)換債券融資在發(fā)行目的、發(fā)行主體行業(yè)分布范圍、發(fā)行契約的設(shè)計、對可轉(zhuǎn)換債券風險的認識等方面存在差異,下面進行詳盡的論述。 

    一、可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行目的存在的差異 

    可轉(zhuǎn)換債券為上市公司提供了一種新的融資工具,它是債券向股票轉(zhuǎn)化的橋梁,是資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的杠桿。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券相當于是一種推遲的股票融資,在發(fā)行轉(zhuǎn)債時就獲得了資金,但僅在可轉(zhuǎn)換債券持有者實施轉(zhuǎn)換時才增加公司股票,轉(zhuǎn)換價格往往要比同時發(fā)行新股的價格要高,這使得企業(yè)間接地獲得了溢價發(fā)行股票的好處。同時轉(zhuǎn)股是一個漸進過程,對股權(quán)的稀釋不會像發(fā)行新股那樣快。 

    美國企業(yè)利用可轉(zhuǎn)換債券融資是有其特定背景的。在股市周期性低迷或上市公司因行業(yè)、產(chǎn)品等原因效益暫時不佳時,股價相對較低,而同時又有未來效益較佳的新項目需要融資,如當時就配股或發(fā)行新股,無疑發(fā)行價格很低,公司的融資成本過高。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券,而且轉(zhuǎn)股價格高于當時股價,這樣一方面可降低融資成本,提高未來收益;而且只要經(jīng)營成功,有關(guān)負債可轉(zhuǎn)為權(quán)益,將大大增強公司實力。通過對融資金額、轉(zhuǎn)股價格、轉(zhuǎn)股期限等事項進行細致客觀的財務(wù)分析,盡量做到當投資項目取得良好收益、股票價格大幅上揚時,轉(zhuǎn)股期限正好開始,以保證順利實施轉(zhuǎn)股。而我國新一輪以可轉(zhuǎn)換債券為主的“融資潮”,并不能擺脫“融資圈錢”的影子。上市公司熱衷于發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券,無非是因為現(xiàn)階段配股和增發(fā)都遭到投資者唾棄,難以大量圈錢。加之發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券可以逃避其他融資渠道募集資金上交社會保障資金理事會的義務(wù)。那些發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的上市公司大都具有強烈的“圈錢愿望”,有的公司干脆放棄配股或增發(fā),選擇發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券,如新鋼釩宣布放棄配股,決定發(fā)行1 6億元規(guī)模的可轉(zhuǎn)換債券;有的則是剛剛上市或進行了配股增發(fā)的公司,手頭有的是資金,卻不愿失去利用可轉(zhuǎn)換債券進行“融資圈錢”的大好機會,如2003年10月發(fā)生的招商銀行可轉(zhuǎn)換債券風波。在2002年剛剛上市籌得107億資金的招商銀行,僅時隔一年,又推出百億元可轉(zhuǎn)換債券融資方案,而且可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行額中只有6%左右向流通股股東配售。招商銀行的這一方案遭到了以基金為代表的中小投資者的堅決反對,最終招商銀行的管理層和董事會做出了讓步,將可轉(zhuǎn)換債券融資金額降為60萬元。這一事件在我國資本市場上引起了軒然大波,嚴重地影響了招商銀行在我國資本市場上的形象?？v觀我國上市公司利用可轉(zhuǎn)換債券融資的目的,大多不是從改善公司的資本結(jié)構(gòu)、降低融資成本出發(fā),而是為了逃避資本市場的法律管制和嚴格的融資規(guī)定,視可轉(zhuǎn)換債券融資為“圈錢的工具”。 

    二、可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行主體行業(yè)分布的差異 

    brennan和schwartz(1981)認為,由于可轉(zhuǎn)換債券所內(nèi)涵的轉(zhuǎn)換條款,使得可轉(zhuǎn)換債券的價值在一定意義上獨立于公司風險的變化——當公司從事高風險投資時,可轉(zhuǎn)換債券的債券價值下降了,但股權(quán)的價值可能上升,而且考慮到公司股價波動程度的擴大,轉(zhuǎn)債所內(nèi)含的期權(quán)價值也增加了;可轉(zhuǎn)換債券所特有的低息條款,使得公司通過減少利息的支付,降低了其遭受財務(wù)危機的可能性,進而在一定意義上緩解了處于財務(wù)困境公司所容易發(fā)生的“投資不足”現(xiàn)象,促進公司的長遠發(fā)展?？赊D(zhuǎn)換債券的“風險中性”特征決定了可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行主體主要是各類成長型、高風險的公司。 

    美國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行主體遍及各個行業(yè),各行業(yè)在整個可轉(zhuǎn)換債券市場的份額也表現(xiàn)出較大的差異,高波動的行業(yè)通常在市場整體中占有較大的比重。1999年末,美國科技和電信行業(yè)可轉(zhuǎn)換債券占整個可轉(zhuǎn)換債券市場的比例曾一度達到50%之多,而伴隨著科技與電信類股價的下跌,傳統(tǒng)行業(yè)可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行量上升,可轉(zhuǎn)換債券市場行業(yè)分布恢復到了一個相對平衡的狀態(tài)。即使如此,到2002年底,美國科技類可轉(zhuǎn)換債券市場份額也達到了21.1%,雖然較1999年下降了11.6%,仍是目前可轉(zhuǎn)換債券市場上所占比重最大的行業(yè)。同時,生物醫(yī)藥行業(yè)可轉(zhuǎn)換債券以其高波動的特性也占據(jù)了較大的市場份額。 

    我國證監(jiān)會的指導思想是“扶優(yōu)”即扶持業(yè)績優(yōu)良、成長性強、運作規(guī)范的上市公司,對發(fā)行人歷史業(yè)績要求較高,因此從已發(fā)行或擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券公司的行業(yè)分布來看,主要集中于電力、紡織、鋼鐵、紙業(yè)、公用事業(yè)等一些歷史收益較好的行業(yè),而高波動、高風險的公司被排除在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的門檻之外。由于可轉(zhuǎn)換債券具有債券和股票兩種特性能有效地對風險進行轉(zhuǎn)化,其實這些公司(高波動、高風險)更適宜進行可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行與投資。此外,it、生物技術(shù)等行業(yè),前景廣闊、風險較大、資金投入大,很適合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。在開始時這些企業(yè)只需償付利息,不會稀釋股權(quán)、攤薄利潤、引發(fā)新老股東利益之爭,等公司成長起來后,可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成股票,企業(yè)又無須償還本金。 

    三、可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約設(shè)計的差異 

    公司利用可轉(zhuǎn)換債券融資的意思表示是通過可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約條款的設(shè)計來實現(xiàn)的。一份典型的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約應(yīng)該包括發(fā)行規(guī)模、發(fā)行種類和方式、轉(zhuǎn)股價格、發(fā)行期限和轉(zhuǎn)股期、票面利率等幾個必備要素,還有回售條款、贖回條款、向下修正條款、強制性條款等幾個選擇性要素。通過可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約的設(shè)計,界定清楚了發(fā)行人與持有人的權(quán)利,明確了可轉(zhuǎn)換債券的債性與股性特征。 

    中美可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約必備要素存在的差異如下:(1)品種差異。雖然傳統(tǒng)的帶息轉(zhuǎn)債一直是美國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的主要品種,占整個可轉(zhuǎn)換債券市場容量的40%左右,尤其值得關(guān)注的是零息轉(zhuǎn)債在近年來的快速發(fā)展,1999年零息轉(zhuǎn)債占美國可轉(zhuǎn)換債券市場的比重僅為10.4%,但2000年該比例迅速上升為22.6%,2001年和2002年該比例均超過了30%,成為美國發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的一個主要品種。而我國可轉(zhuǎn)換債券的品種全部為附息轉(zhuǎn)債,近年來在全球市場得到快速發(fā)展的零息轉(zhuǎn)債在我國難以實現(xiàn)。(2)發(fā)行規(guī)模。美國可轉(zhuǎn)換債券的總體發(fā)行規(guī)模大,主要表現(xiàn)為發(fā)行家數(shù)多,平均每家的發(fā)行數(shù)量小。根據(jù)摩根斯坦利的統(tǒng)計,2001年度美國共發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券210只,融資額達到1045億美元,平均每家的發(fā)行數(shù)量約為5億美元。而我國可轉(zhuǎn)換債券的總體發(fā)行規(guī)模大,主要表現(xiàn)為發(fā)行家數(shù)少,平均每家的發(fā)行數(shù)量大。據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員統(tǒng)計,2003年共有16家中國公司發(fā)行了人民幣185.5億元的可轉(zhuǎn)換債券,平均每家的發(fā)行數(shù)量約為11.6億元。(3)利率差異。美國可轉(zhuǎn)換債券票面利率差異較大,低到2%以下,高到10%~2上,其中以4%-5%這一區(qū)間最為集中的,而我國可轉(zhuǎn)換債券的年利率都較低,多為1%-2%左右。(4)發(fā)行期限。美國可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行期限是發(fā)行公司根據(jù)自身的基本素質(zhì)確定的。過去可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行期限較長,多為10年期,甚至30年期的也有;近年來可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行期限主要集中在5年期。我國《可轉(zhuǎn)換債券管理暫行辦法》中規(guī)定的融資期限是3-5年,立法用意似乎并不主張各公司按照自身的基本素質(zhì)確定發(fā)行期間。(5)初始溢價率(發(fā)行時轉(zhuǎn)股價格相對基準定價的上浮比率)差異。美國發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的初始溢價率變化幅度大,有10%~a下的,在10%-20%、20%-30%、30%-40%之間都有分布,在40%以上的也有。雖然我國可轉(zhuǎn)換債券融資的初始轉(zhuǎn)股價格的確定方法與國際上通行的一致即以發(fā)行前一個月或一周的股票收盤價的平均值為基礎(chǔ),再上浮一定比例作為轉(zhuǎn)股價格。但為了吸引投資者,保證發(fā)行的成功,我國可轉(zhuǎn)換債券的初始溢價率都很低。2003年發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券的初始溢價率又有所下降,如雅戈爾轉(zhuǎn)債僅為0.1%,創(chuàng)下了國內(nèi)可轉(zhuǎn)換債券初始溢價率最低紀錄。 

    在可轉(zhuǎn)換債券的契約設(shè)計中,對發(fā)行人和投資人權(quán)利的界定,主要通過回售條款、贖回條款、向下修正條款、強制性條款等選擇性要素來實現(xiàn)的,以達到收益與風險的均衡和激勵相容的目的。發(fā)行人的權(quán)利包括募集資金的使用權(quán)、贖回權(quán),投資人的權(quán)利包括未來收益的請求權(quán)(債券利息和轉(zhuǎn)股后的分紅)和回售權(quán)。美國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約包含如下的選擇性期權(quán)的規(guī)定:(1)當股票市價低于轉(zhuǎn)換價格時,公司可以調(diào)低轉(zhuǎn)換價格,即向下修正條款。(2)當市場股價飆升,可轉(zhuǎn)換債券持有人獲利空間擴大,原始股東利益受損,伴隨債券的轉(zhuǎn)換,導致股權(quán)稀釋、每股收益下降。于是,贖回條款要求,當股價超過轉(zhuǎn)換價格130%-150%,投資人必須在規(guī)定期限內(nèi)將可轉(zhuǎn)換債券換成股票,否則,可轉(zhuǎn)換債券將被贖回。此舉可防止日后股價下跌、轉(zhuǎn)股失敗,公司無力償債。(3)為增加投資者信心,很多公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券時還含有回售條款。當股價居低不上,可轉(zhuǎn)換債券利率偏低而無法靠轉(zhuǎn)股獲利時,投資人可將可轉(zhuǎn)換債券“還”給公司。通過以上選擇性要素的設(shè)計,使發(fā)行人和投資人各得其所、互利互惠,這正是可轉(zhuǎn)換債券融資的魅力所在。我國可轉(zhuǎn)換債券融資雖然也有轉(zhuǎn)換價格向下修正條款的設(shè)計、贖回條款、回售條款等規(guī)定,但不能達到對投融資雙方利益的平等保護。現(xiàn)行回售條款的設(shè)計規(guī)定在到期前半年或一年才允許投資者回售,對投資者可能的回售行為進行了限制;雖然也有贖回條款的設(shè)計,但上市公司一般不會行使提前贖回的選擇權(quán),因為其出發(fā)點并非股東價值最大化,而是為圈錢;而轉(zhuǎn)換價格向下修正條款的設(shè)計就是盡量保證轉(zhuǎn)股成功,把利用可轉(zhuǎn)換債券實現(xiàn)股權(quán)融資的目的演繹得淋漓盡致。從回售、贖回和轉(zhuǎn)換價格向下修正條款的設(shè)計本意看,主動權(quán)均在上市公司之手,主要保護了發(fā)行人的利益,對投資者利益的保護很不夠。 

    總的來說,我國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行人都公告了一個十分雷同的發(fā)行契約,這相應(yīng)地增加了發(fā)行人的風險。由于發(fā)行人所處的行業(yè)及所處行業(yè)生命周期不同,對資金需求的大小與時間各異,其股價變動趨勢與振蕩幅度有很大區(qū)別,如果這些公司的可轉(zhuǎn)換債券契約條款大同小異,在發(fā)行階段,勢必吸引相同的投資人來投資,因為發(fā)行人的契約條款是篩選不同偏好投資人的過濾器,這樣就會引起發(fā)行上的問題。在轉(zhuǎn)股階段,一些投資人更清晰地認識到自己的風險——收益偏好以后,可能會失去投資興趣,這樣轉(zhuǎn)股又成了問題。由此可以看出,按照發(fā)行公司資金投入項目產(chǎn)出狀況并結(jié)合行業(yè)生命周期設(shè)定相應(yīng)的契約條款,吸引不同偏好的投資人,是發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的關(guān)鍵。我國現(xiàn)行可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的體制和相關(guān)規(guī)定在一定程度上對我國可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)展與完善產(chǎn)生制約作用。 

    四、對可轉(zhuǎn)換債券融資風險的認識存在差異 

    雖然發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券,融資成本相對其他方式要低,短期內(nèi)不會迅速攤薄原有股東的收益,也不會有股本擴張的壓力。但實際上,可轉(zhuǎn)換債券融資并非最佳方式,不能盲目跟風,還應(yīng)根據(jù)企業(yè)實際情況而定,發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券也有很大風險,搞不好給企業(yè)帶來的壓力也十分巨大。對發(fā)行人來說,在利用可轉(zhuǎn)換債券融資的過程中,會遭受市場利率下降的利率風險、投資人將可轉(zhuǎn)換債券“還”給公司的回售風險以及股價低迷、公司業(yè)績下滑導致轉(zhuǎn)股失敗的風險。這些風險均會導致企業(yè)財務(wù)狀況惡化,引發(fā)企業(yè)的財務(wù)危機。美國公司對可轉(zhuǎn)換債券融資的風險認識比較深刻,在大量發(fā)行的同時根據(jù)資本市場股價的變化即時進行贖回,如2001年贖回規(guī)模達711億美元,2003年1至7月,可轉(zhuǎn)換債債的贖回量達到30.4億美元,約等于當期發(fā)行量的50%。通過贖回期權(quán)的運用,發(fā)行人將可轉(zhuǎn)換債券的現(xiàn)實風險控制在一定范圍之內(nèi),使公司擁有較強的財務(wù)彈性,實現(xiàn)對資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的目的,并在最大程度上限制了轉(zhuǎn)券的回報率,使投資者在遇到股票基準價格大幅上揚時只能獲取有限的增長利潤。 

第4篇：債券融資范文

2002年10月21日，青島啤酒與安海斯―布希公司（以下簡稱“A-B公司”）正式簽署戰(zhàn)略投資協(xié)議。按照協(xié)議，青啤將向A-B公司一次性發(fā)行總金額為1.82億美元的定向可轉(zhuǎn)換債券，債券在協(xié)議規(guī)定的7年內(nèi)將分3次全部轉(zhuǎn)換成股權(quán)，A-B公司在青島啤酒的股權(quán)比例將從當時的4.5%增加到27%，A-B公司還將向青島啤酒提供資金、技術(shù)和管理等資源。2005年4月，A-B公司已提前完成對青啤27%的股權(quán)增持，成為青啤最大的非政府股東。

2006年6月，聯(lián)通紅籌（在香港上市的中國聯(lián)通）與SK電訊（韓國最大移動運營商）在北京簽署戰(zhàn)略聯(lián)盟框架協(xié)議，并簽署向SK電訊定向發(fā)行10億美元可轉(zhuǎn)換債券的協(xié)議，根據(jù)協(xié)議，1年后，SK電訊可將債券轉(zhuǎn)換為聯(lián)通股份，也可以選擇贖回，還可以轉(zhuǎn)讓給第三方，可謂“進退自如”?？赊D(zhuǎn)換債券持有人SK電訊于2007年8月20日向聯(lián)通發(fā)出轉(zhuǎn)股通知，以每股8.63港元全面轉(zhuǎn)換其手中總額10億美元的中國聯(lián)通可換股債券。SK電訊由此成為聯(lián)通第二大股東。此前，母公司中國聯(lián)通有限公司占聯(lián)通紅籌公司已發(fā)行股本76.49%，公眾占23.51%；SK電訊入股后占6.61%，中國聯(lián)通有限公司占71.43%，公眾股占21.96%。

青島啤酒和中國聯(lián)通都選擇可轉(zhuǎn)換債券這種手段進行融資，一方面是由于可轉(zhuǎn)換債券這一金融產(chǎn)品的優(yōu)勢，另一方面是站在公司發(fā)展的戰(zhàn)略角度考慮的。筆者將對可轉(zhuǎn)換債券這一金融工具進行分析，并從這兩個融資方案中發(fā)現(xiàn)可轉(zhuǎn)換債券在融資方面的優(yōu)勢，最后得出可轉(zhuǎn)換債券是戰(zhàn)略性融資的重要手段。

一、可轉(zhuǎn)換債券的融資優(yōu)勢

（一）低成本融資，減輕公司的財務(wù)負擔

由于可轉(zhuǎn)換債券是普通債券與看漲期權(quán)的結(jié)合，具有股票、債券、期權(quán)的三重屬性，而天平傾斜的決定因素是債券利率：如果利率較高，則投資者傾向于將其看作債券；如果利率較低，甚或遠不及一般債券的水平，則投資者會更傾向于其轉(zhuǎn)股的增值收益。從我國已經(jīng)推出的若干可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行方案來看，其利率一般很低，明顯偏重于其股票特征，如民生銀行和上海機場可轉(zhuǎn)債利率只有0.8%，低于活期存款利率，只具有象征意義。如此低的利率水平，如再考慮到債務(wù)利息特有的“稅盾”作用，可以極大地減輕公司財務(wù)上的負擔，進而有助于提高公司的經(jīng)營業(yè)績。

（二）具有延緩股本稀釋作用

股本稀釋是指新股東股權(quán)對老股東股權(quán)產(chǎn)生的稀釋作用，具體表現(xiàn)為每股收益的非經(jīng)營性下降，股價下跌。雖然可轉(zhuǎn)換債券逐步轉(zhuǎn)股后，股本稀釋效應(yīng)會逐漸產(chǎn)生，但該稀釋效應(yīng)相對滯后，可避免直接募股融資股本迅速擴張產(chǎn)生的股價回落問題。此外，由于轉(zhuǎn)股價格高出融資時發(fā)行公司股價很多，在融資總額一定的情況下，轉(zhuǎn)股數(shù)量少于直接發(fā)行股票的數(shù)量，一定程度上減弱了股本稀釋效應(yīng)。

（三）能夠改善資本結(jié)構(gòu)

采用債券融資，必然提高公司資產(chǎn)負債率，增加財務(wù)風險。一般債券的這種影響將一直延續(xù)到債券到期償還，而可轉(zhuǎn)換債券的這種影響在大多數(shù)情況下是暫時的，隨著轉(zhuǎn)股權(quán)的行使，原來的債務(wù)本金轉(zhuǎn)變?yōu)橛谰眯缘馁Y本投入，在降低負債的同時增加了權(quán)益資金，財務(wù)風險下降，公司的資本結(jié)構(gòu)得到改善。

二、可轉(zhuǎn)換債券與戰(zhàn)略性融資

一般而言，股票和債券是企業(yè)兩大主要的籌資工具，但是隨著全球化經(jīng)濟的發(fā)展，各種新型的金融產(chǎn)品不斷出現(xiàn)，使得企業(yè)擁有更多籌集資金的選擇。根據(jù)Mayers提出的融資優(yōu)序理論，企業(yè)融資的優(yōu)先順序模式首先是內(nèi)部融資，其次是借款、發(fā)行債券、可轉(zhuǎn)換債券，最后才是發(fā)行新股融資。主要原因是股票融資的成本并不低，也不是上市和擬上市公司融資的惟一途徑，特別是對于已經(jīng)進入穩(wěn)定成長期或成熟期的企業(yè)來說，其融資的最優(yōu)策略是發(fā)行純粹債券和可轉(zhuǎn)換債券，或是通過銀行等金融機構(gòu)進行商業(yè)借貸才更為合理。所以市場上普遍認為發(fā)行債券會傳遞對公司價值有利的信息，股價應(yīng)有較佳的反應(yīng)。其中，可轉(zhuǎn)換債券是公司戰(zhàn)略性融資的重要手段。

從青島啤酒和中國聯(lián)通的戰(zhàn)略性融資方案來看，都是通過定向發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的方式引入境外戰(zhàn)略投資者。通常的融資對象包括戰(zhàn)略投資者和金融投資者。當然，企業(yè)的戰(zhàn)略合作伙伴（上下游客戶等）和自然人也是可以考慮的對象。戰(zhàn)略投資者一般是投資于本企業(yè)相同或相關(guān)行業(yè)的企業(yè)。如果融資企業(yè)希望在降低財務(wù)風險的同時，獲得投資者在公司管理或技術(shù)上的支持，這樣的企業(yè)通常會是戰(zhàn)略投資者的選擇。戰(zhàn)略投資者能提高融資企業(yè)的資信度和行業(yè)地位，同時可以在技術(shù)、產(chǎn)品、上下游業(yè)務(wù)或其他方面給予融資企業(yè)幫助，以提高其盈利水平和盈利增長能力。而且，企業(yè)未來有進一步的資金需求時，戰(zhàn)略投資者有能力提供資金。戰(zhàn)略投資者通常比金融投資者的投資期限更長，因為戰(zhàn)略投資者進行的任何股權(quán)投資必須符合其整體發(fā)展戰(zhàn)略，是出于對生產(chǎn)、成本、市場等方面的綜合考慮而作出的，而不僅僅著眼于短期的財務(wù)回報。例如，A-B公司在中國進行的投資是因為他們看中了中國的市場、研究資源和廉價勞動力。

首先來看青島啤酒的戰(zhàn)略性融資方案，從青啤管理層的角度來講，A-B公司在二級市場進行收購，只是對青啤的原有股權(quán)結(jié)構(gòu)進行存量調(diào)整，既不會增加管理層的利益，也不會對青啤的經(jīng)營管理帶來多少正面的影響。從現(xiàn)有股東的角度看，雖然二級市場收購短期內(nèi)有利于股價的上漲，但對于青啤這只潛力股來講是誰都不愿意割舍的。況且，青島啤酒在所有制結(jié)構(gòu)上屬于國有性質(zhì)，國有控股地位不可動搖，我國特殊的國情決定了任何單純的市場操作手法都不可能獲得通過。顯然A-B公司只有通過與青啤的溝通協(xié)商，在獲得許可的情況下做出必要的讓步才能得到其滿意的結(jié)果。青島啤酒通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，除了獲得滿意的溢價收入外，通過增加“強制”這一條款也避免了一旦轉(zhuǎn)股失敗可能帶來的財務(wù)風險。

從戰(zhàn)略層面看，與SK電訊的合作對聯(lián)通而言是一個正確的抉擇。從資金層面看，短期內(nèi)通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債券可補充流動資金；從業(yè)務(wù)拓展層面看，中期內(nèi)與SK電訊合作將有利于雙方在CDMA增值服務(wù)乃至3G業(yè)務(wù)層面進行前瞻性拓展。從競爭層面看，引進SK電訊有利于加強中國聯(lián)通與中國移動競爭的力量。從重組層面看，盡管協(xié)議設(shè)定了重組條件下協(xié)議自動終止的條件，但引進SK電訊無疑將增加中國聯(lián)通在電信重組中的籌碼。從管理層面看，引進SK電訊可以通過整合雙方的供應(yīng)鏈，實現(xiàn)聯(lián)合采購進而降低采購成本，亦有利于提升中國聯(lián)通的管理水平、營銷能力以及先進經(jīng)驗等。

通過以上分析，我們知道青島啤酒和中國聯(lián)通融資方案的選擇是在企業(yè)戰(zhàn)略目標的指引下，積極探索、不斷創(chuàng)新的結(jié)果。通過這種形式，青島啤酒成功地實現(xiàn)了引入戰(zhàn)略投資者補充資金不足以及為以后的國際化道路奠定基礎(chǔ)的目的，中國聯(lián)通引入韓國最大的移動運營商有助于加強與中國移動競爭的力量。對A-B公司以及SK電訊來講，也實現(xiàn)了他們海外發(fā)展的布局，形成了雙贏的良好局面。

責編：筱惠

第5篇：債券融資范文

盈余管理是指企業(yè)管理者運用會計手段或者安排交易來改變財務(wù)報告，以誤導各利益相關(guān)者對企業(yè)業(yè)績的理解或者影響以報告盈余為基礎(chǔ)的契約的結(jié)果（Healy and Wahlen，1999）。它在現(xiàn)實中更多地表現(xiàn)為欺詐行為（Browne，1999）或不道德行為（Goel and Thakor，2003），會嚴重地影響會計信息質(zhì)量和投資者保護。正因如此，盈余管理頗受學術(shù)界和政府監(jiān)管部門的關(guān)注。

現(xiàn)有的研究盈余管理的文獻主要集中在盈余管理的計量、動機、方式、影響因素和經(jīng)濟后果等方面。關(guān)于盈余管理的動機，主要有資本市場動機、契約安排動機、政治成本動機及避稅動機等。在資本市場動機中，主要關(guān)注的是首次公開發(fā)行（IPO）、股權(quán)再融資（SOE）以及扭虧保牌等，同時在債務(wù)契約動機中，主要關(guān)注盈余管理與銀行債務(wù)契約的關(guān)系，而較少關(guān)于盈余管理與債券的關(guān)系。

二、盈余管理與債務(wù)契約

（一）盈余管理的債務(wù)契約動機

債務(wù)融資是企業(yè)重要的融資渠道，當企業(yè)需要債務(wù)融資且未達到債權(quán)人規(guī)定某些財務(wù)和其他條件時，企業(yè)有動機操縱盈余以符合相關(guān)條件。并且在以后的債務(wù)期間內(nèi)，為避免違約，通過操縱盈余避免或減少損失。

Watts 和Zimmerman（1986）首次提出了債務(wù)契約假設(shè)，即在其他條件不變的情況下，企業(yè)偏離債務(wù)條款的程度越大，管理者通過選擇會計政策將未來盈余調(diào)節(jié)到當期的可能性越大。Defond 和Jiambalvo（1994）發(fā)現(xiàn)，當公司即將出現(xiàn)違約或?qū)嶋H上已經(jīng)違約時，管理者就會通過某種手段進行盈余管理，以避免違約可能帶來的損失。Beneish（1997）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)管理者會選擇提高利潤的會計政策來避免違反債務(wù)契約，尤其是當企業(yè)從事非正常的內(nèi)部交易時。

國內(nèi)的一些學者也驗證了債務(wù)契約假說。饒艷超、胡奕明（2005）對銀行信貸中會計信息的使用情況進行了問卷調(diào)查，發(fā)現(xiàn)銀行信貸人員對利潤總額的關(guān)注程度排在第三位，僅次于長短期借款和應(yīng)收賬款。銀行對會計信息的依賴，尤其是對利潤總額的關(guān)注使得企業(yè)在向銀行申請貸款時有動機進行盈余管理。

（二）應(yīng)計盈余管理與債務(wù)契約

債權(quán)人的債務(wù)決策很大程度上取決債務(wù)人未來的現(xiàn)金流估計。企業(yè)盈余管理程度越高，未來會計盈余的波動程度越大，使得債權(quán)人在預(yù)測企業(yè)未來現(xiàn)金流時面臨的不確定性越大，即企業(yè)的盈余管理行為給債權(quán)人帶來了信息風險（Bharath，2006）。

國內(nèi)外現(xiàn)有研究盈余管理與債務(wù)契約的關(guān)系主要是從應(yīng)計盈余管理的角度出發(fā)的，而且得出了不一致的結(jié)論。第一種結(jié)論是債務(wù)契約人不能識別出企業(yè)的盈余管理行為。如陸正飛等（2008）發(fā)現(xiàn)新增銀行長期借款與會計信息的相關(guān)性并不存在顯著差異，表明上市公司的盈余管理行為損害了會計信息的債務(wù)契約有用性。

第二種結(jié)論是債務(wù)契約人能夠識別出企業(yè)的盈余管理行為，并且這種識別體現(xiàn)在債務(wù)成本上。如Beatty 等（2002）發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在和銀行簽訂債務(wù)契約的時候，如果要保留更多的會計靈活性，將會承擔更高的借款成本。Francis 等（2005）認為盈余質(zhì)量越低的企業(yè)，債務(wù)成本越高。國內(nèi)的一些學者也得出了相同的結(jié)論，如于靜霞（2011）研究發(fā)現(xiàn)，盈余管理程度越高，企業(yè)的融資成本越高，操縱性應(yīng)計項目為正要比操縱性應(yīng)計項目為負的融資成本要高。

（三）應(yīng)計、真實盈余管理與債務(wù)契約

真實盈余管理是通過安排投資或籌資決策的時間來改變報告盈余或者盈余的某些子項目來達到盈余管理的目的（Schipper，1989）。企業(yè)主要通過銷售操控、費用操控、生產(chǎn)操控、銷售資產(chǎn)和回購股票等五種手段來實現(xiàn)真實盈余管理。隨著法律法規(guī)和準則的趨嚴以及監(jiān)管力度的加強，管理層進行應(yīng)計盈余管理的風險增強，成本加大，再加上真實盈余管理的隱蔽性較強，企業(yè)轉(zhuǎn)向真實盈余管理的傾向不斷增強。

也有學者從應(yīng)計和真實盈余管理兩方面來研究盈余管理與債務(wù)契約的關(guān)系。李增福、董志強、連玉君（2011）以2007年所得稅改革為背景研究了我國上市公司盈余管理方式的選擇問題，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，債務(wù)對應(yīng)計項目操控程度有顯著負效應(yīng)，債務(wù)增加使外部監(jiān)管增強，導致企業(yè)管理層降低了應(yīng)計項目盈余管理的使用，傾向于選擇真實活動的盈余管理。

（四）盈余管理與債券融資

關(guān)于盈余管理與債券融資之間的關(guān)系，國外學者進行了廣泛和深入的研究，并且也得出不同的結(jié)論。Francis 等（2005）發(fā)現(xiàn)應(yīng)計質(zhì)量越低的公司，其債券融資成本越高，評級越低。Prevost等（2008）研究發(fā)現(xiàn)非投資級債券會因為更高的非正常應(yīng)計而受到市場處罰，非正常應(yīng)計對所有債券定價有負的影響，表明債權(quán)人能夠看穿管理層的盈余管理行為，并要求更高的債券收益。 Demirtas等（2006）以債券的初次發(fā)行為研究對象，發(fā)現(xiàn)在發(fā)行之前會進行應(yīng)計盈余管理，以獲取更高的信用評級和更低的融資成本，而發(fā)行之后盈余會發(fā)生反轉(zhuǎn)，表明信用評級機構(gòu)和債權(quán)人沒有識別出債務(wù)人的盈余管理活動。也有學者從真實盈余管理的角度來進行研究。WenXia Ge 等（2013）研究發(fā)現(xiàn)生產(chǎn)操縱損害了信用等級，同時銷售操縱和生產(chǎn)操縱導致了更高的債券成本，這表明，債券評級機構(gòu)和債權(quán)人把真實盈余管理活動看作信用風險增加的因素，因此要求更高的風險溢價。

國內(nèi)研究盈余管理與債券融資關(guān)系的文獻相對較少。袁克利等（2012）研究發(fā)現(xiàn)上市公司為了通過證監(jiān)會核準或提高債券發(fā)行收入，不僅調(diào)增了應(yīng)計利潤，而且通過加速銷售、擴大生產(chǎn)和削減操控性費用來提升實際利潤，這顯然降低了監(jiān)管效率。

第6篇：債券融資范文

關(guān)鍵詞:FDI；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)；債券融資；過度投資

中圖分類號：F830.593 文獻標識碼：A 文章編號：1003-3890（2012）08-0023-06

一、引言

投資行為是關(guān)乎企業(yè)發(fā)展存亡的重要方面，也是公司財務(wù)理論研究中的一個熱點問題。Jensen認為經(jīng)理會盡量利用自由現(xiàn)金流投資以謀求企業(yè)規(guī)模擴大而帶來的利益，甚至不惜投資于NPV為負的項目；Hart也認為企業(yè)經(jīng)理有來建造“企業(yè)帝國”的強烈沖動。具體分析我國的上市公司，國有股一股獨大長期存在，出現(xiàn)了不少國家股東，投資主體的錯位影響了市場作用的發(fā)揮，很多上市公司經(jīng)理的行政官員特征濃于職業(yè)經(jīng)理人身份特征。再加上上市公司治理結(jié)構(gòu)的復雜性和嚴重的“內(nèi)部人”控制，以及經(jīng)理激勵機制的缺失，在機會主義動機的作用下，經(jīng)理人有強烈的動機利用企業(yè)自由現(xiàn)金流進行過度投資。國外學者眾多研究表明負債作為一種治理機制，可以在一定程度上緩解過度投資行為。但是長久以來，我國企業(yè)的負債來源大多是銀行貸款，來源比較單一，且我國銀行與企業(yè)的關(guān)系比較復雜，負債在我國的經(jīng)濟體制下發(fā)揮的相機治理作用是否和國外學者的結(jié)論一致，值得我們深思。

自2007年8月14日證監(jiān)會頒布實施了《公司債券發(fā)行試點辦法》，公司債券迅速發(fā)展，成為上市公司直接融資的重要渠道。那么，公司債券的發(fā)行對公司的過度投資行為有何影響，能不能抑制過度投資？公司債券和銀行貸款這兩種負債在抑制企業(yè)過度投資行為方面會有何不同？如果能夠約束過度投資，那么在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的公司里，這種制約作用是否也有顯著的差異？這是本文嘗試回答的問題。

二、文獻綜述

基于關(guān)系的負債融資對企業(yè)投資行為影響主要集中在以下兩個方面：首先，Jensen 和 Meckling（1976）以及Myers（1977）明確提出了股東—債權(quán)人沖突對投資行為的兩大影響：資產(chǎn)替代與投資不足。在經(jīng)理與股東利益一致假設(shè)下，為了使股東財務(wù)最大化，經(jīng)理/股東會在投資決策時選擇能夠增加股東價值但對整個公司不利的項目，從而產(chǎn)生過度投資；或者經(jīng)理/股東放棄那些能夠提升公司價值但減少股東價值的項目，產(chǎn)生投資不足。Parrino 和 Weisbach（1999）也發(fā)現(xiàn)，股東—債權(quán)人利益沖突引起的投資歪曲行為確實存在，而且這種沖突隨企業(yè)負債水平的上升而加劇。其次，債務(wù)也可以視為公司治理的手段，即負債的相機治理機制。Jensen（1986）提出了自由現(xiàn)金流假說，他指出，當企業(yè)自由現(xiàn)金流豐富時，經(jīng)理們會盡量利用自由現(xiàn)金流投資，且會傾向于投資擴大企業(yè)規(guī)模但并不盈利的項目，從中獲得更多的利益來增加自己的財富。負債的相機治理作用是指負債可以減少經(jīng)理利用自由現(xiàn)金流建造“企業(yè)帝國”（Hart，1995）的行為，降低股東—經(jīng)理之間的成本，提高投資效率。Aivazian、Ge和Qiu（2005）分別以美國和加拿大上市公司為樣本研究債務(wù)對公司投資支出的關(guān)系，研究表明，公司投資支出與債務(wù)杠桿負相關(guān)，且這種負相關(guān)關(guān)系對成長機會低的公司更顯著。

第7篇：債券融資范文

關(guān)鍵詞：可轉(zhuǎn)換債券融資上市公司

自1843年美國紐約Erie Railway公司發(fā)行世界上第一只可轉(zhuǎn)換債券，到2001年12月31日，已有38個國家的公司在全球性的市場上發(fā)行了可轉(zhuǎn)換債券，尚未清償?shù)膫噙_2300余種，合計金額超過4000億美元，其中美國占了大約43％。近年來美國利用可轉(zhuǎn)換債券融資發(fā)展迅速，1996年融資額達到278億美元，2001年融資額高達1045億美元。而我國利用可轉(zhuǎn)換債券融資是進入90年代以后、隨著股票市場的建立開始出現(xiàn)。2003年我國利用可轉(zhuǎn)換債券融資達到人民幣185．5億元，占到當年資本市場籌資總量的22．86％，首次超越了新股增發(fā)和配股，成為上市公司再融資的首選方式。

從嚴格意義上講，可轉(zhuǎn)換債券是資本市場高度發(fā)展的產(chǎn)物。我國的可轉(zhuǎn)換債券市場近兩年發(fā)展極為迅速，但實踐中，上市公司利用可轉(zhuǎn)換債券融資還存在一定的盲目性。結(jié)合美國利用可轉(zhuǎn)換債券融資的成功經(jīng)驗，我們認為中美可轉(zhuǎn)換債券融資在發(fā)行目的、發(fā)行主體行業(yè)分布范圍、發(fā)行契約的設(shè)計、對可轉(zhuǎn)換債券風險的認識等方面存在差異，下面進行詳盡的論述。

一、可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行目的存在的差異

可轉(zhuǎn)換債券為上市公司提供了一種新的融資工具，它是債券向股票轉(zhuǎn)化的橋梁，是資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的杠桿。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券相當于是一種推遲的股票融資，在發(fā)行轉(zhuǎn)債時就獲得了資金，但僅在可轉(zhuǎn)換債券持有者實施轉(zhuǎn)換時才增加公司股票，轉(zhuǎn)換價格往往要比同時發(fā)行新股的價格要高，這使得企業(yè)間接地獲得了溢價發(fā)行股票的好處。同時轉(zhuǎn)股是一個漸進過程，對股權(quán)的稀釋不會像發(fā)行新股那樣快。

美國企業(yè)利用可轉(zhuǎn)換債券融資是有其特定背景的。在股市周期性低迷或上市公司因行業(yè)、產(chǎn)品等原因效益暫時不佳時，股價相對較低，而同時又有未來效益較佳的新項目需要融資，如當時就配股或發(fā)行新股，無疑發(fā)行價格很低，公司的融資成本過高。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，而且轉(zhuǎn)股價格高于當時股價，這樣一方面可降低融資成本，提高未來收益；而且只要經(jīng)營成功，有關(guān)負債可轉(zhuǎn)為權(quán)益，將大大增強公司實力。通過對融資金額、轉(zhuǎn)股價格、轉(zhuǎn)股期限等事項進行細致客觀的財務(wù)分析，盡量做到當投資項目取得良好收益、股票價格大幅上揚時，轉(zhuǎn)股期限正好開始，以保證順利實施轉(zhuǎn)股。而我國新一輪以可轉(zhuǎn)換債券為主的“融資潮”，并不能擺脫“融資圈錢”的影子。上市公司熱衷于發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，無非是因為現(xiàn)階段配股和增發(fā)都遭到投資者唾棄，難以大量圈錢。加之發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券可以逃避其他融資渠道募集資金上交社會保障資金理事會的義務(wù)。那些發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的上市公司大都具有強烈的“圈錢愿望”，有的公司干脆放棄配股或增發(fā)，選擇發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，如新鋼釩宣布放棄配股，決定發(fā)行1 6億元規(guī)模的可轉(zhuǎn)換債券；有的則是剛剛上市或進行了配股增發(fā)的公司，手頭有的是資金，卻不愿失去利用可轉(zhuǎn)換債券進行“融資圈錢”的大好機會，如2003年10月發(fā)生的招商銀行可轉(zhuǎn)換債券風波。在2002年剛剛上市籌得107億資金的招商銀行，僅時隔一年，又推出百億元可轉(zhuǎn)換債券融資方案，而且可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行額中只有6％左右向流通股股東配售。招商銀行的這一方案遭到了以基金為代表的中小投資者的堅決反對，最終招商銀行的管理層和董事會做出了讓步，將可轉(zhuǎn)換債券融資金額降為60萬元。這一事件在我國資本市場上引起了軒然大波，嚴重地影響了招商銀行在我國資本市場上的形象?？v觀我國上市公司利用可轉(zhuǎn)換債券融資的目的，大多不是從改善公司的資本結(jié)構(gòu)、降低融資成本出發(fā)，而是為了逃避資本市場的法律管制和嚴格的融資規(guī)定，視可轉(zhuǎn)換債券融資為“圈錢的工具”。

二、可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行主體行業(yè)分布的差異

Brennan和Schwartz(1981)認為，由于可轉(zhuǎn)換債券所內(nèi)涵的轉(zhuǎn)換條款，使得可轉(zhuǎn)換債券的價值在一定意義上獨立于公司風險的變化――當公司從事高風險投資時，可轉(zhuǎn)換債券的債券價值下降了，但股權(quán)的價值可能上升，而且考慮到公司股價波動程度的擴大，轉(zhuǎn)債所內(nèi)含的期權(quán)價值也增加了；可轉(zhuǎn)換債券所特有的低息條款，使得公司通過減少利息的支付，降低了其遭受財務(wù)危機的可能性，進而在一定意義上緩解了處于財務(wù)困境公司所容易發(fā)生的“投資不足”現(xiàn)象，促進公司的長遠發(fā)展?？赊D(zhuǎn)換債券的“風險中性”特征決定了可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行主體主要是各類成長型、高風險的公司。

美國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行主體遍及各個行業(yè)，各行業(yè)在整個可轉(zhuǎn)換債券市場的份額也表現(xiàn)出較大的差異，高波動的行業(yè)通常在市場整體中占有較大的比重。1999年末，美國科技和電信行業(yè)可轉(zhuǎn)換債券占整個可轉(zhuǎn)換債券市場的比例曾一度達到50％之多，而伴隨著科技與電信類股價的下跌，傳統(tǒng)行業(yè)可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行量上升，可轉(zhuǎn)換債券市場行業(yè)分布恢復到了一個相對平衡的狀態(tài)。即使如此，到2002年底，美國科技類可轉(zhuǎn)換債券市場份額也達到了21．1％，雖然較1999年下降了11．6％，仍是目前可轉(zhuǎn)換債券市場上所占比重最大的行業(yè)。同時，生物醫(yī)藥行業(yè)可轉(zhuǎn)換債券以其高波動的特性也占據(jù)了較大的市場份額。

我國證監(jiān)會的指導思想是“扶優(yōu)”即扶持業(yè)績優(yōu)良、成長性強、運作規(guī)范的上市公司，對發(fā)行人歷史業(yè)績要求較高，因此從已發(fā)行或擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券公司的行業(yè)分布來看，主要集中于電力、紡織、鋼鐵、紙業(yè)、公用事業(yè)等一些歷史收益較好的行業(yè)，而高波動、高風險的公司被排除在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的門檻之外。由于可轉(zhuǎn)換債券具有債券和股票兩種特性能有效地對風險進行轉(zhuǎn)化，其實這些公司(高波動、高風險)更適宜進行可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行與投資。此外，IT、生物技術(shù)等行業(yè)，前景廣闊、風險較大、資金投入大，很適合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。在開始時這些企業(yè)只需償付利息，不會稀釋股權(quán)、攤薄利潤、引發(fā)新老股東利益之爭，等公司成長起來后，可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成股票，企業(yè)又無須償還本金。

三、可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約設(shè)計的差異

公司利用可轉(zhuǎn)換債券融資的意思表示是通過可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約條款的設(shè)計來實現(xiàn)的。一份典型的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約應(yīng)該包括發(fā)行規(guī)模、發(fā)行種類和方式、轉(zhuǎn)股價格、發(fā)行期限和轉(zhuǎn)股期、票面利率等幾個必備要素，還有回售條款、贖回條款、向下修正條款、強制性條款等幾個選擇性要素。通過可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約的設(shè)計，界定清楚了發(fā)行人與持有人的權(quán)利，明確了可轉(zhuǎn)換債券的債性與股性特征。

中美可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約必備要素存在的差異如下：(1)品種差異。雖然傳統(tǒng)的帶息轉(zhuǎn)債一直是美國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的主要品種，占整個可轉(zhuǎn)換債券市場容量的40％左右，尤其值得關(guān)注的是零息轉(zhuǎn)債在近年來的快速發(fā)展，1999年零息轉(zhuǎn)債占美國可轉(zhuǎn)換債券市場的比重僅為10．4％，但2000年該比例迅速上升為22．6％，2001年和2002年該比例均超過了30％，成為美國發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的

一個主要品種。而我國可轉(zhuǎn)換債券的品種全部為附息轉(zhuǎn)債，近年來在全球市場得到快速發(fā)展的零息轉(zhuǎn)債在我國難以實現(xiàn)。(2)發(fā)行規(guī)模。美國可轉(zhuǎn)換債券的總體發(fā)行規(guī)模大，主要表現(xiàn)為發(fā)行家數(shù)多，平均每家的發(fā)行數(shù)量小。根據(jù)摩根斯坦利的統(tǒng)計，2001年度美國共發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券210只，融資額達到1045億美元，平均每家的發(fā)行數(shù)量約為5億美元。而我國可轉(zhuǎn)換債券的總體發(fā)行規(guī)模大，主要表現(xiàn)為發(fā)行家數(shù)少，平均每家的發(fā)行數(shù)量大。據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員統(tǒng)計，2003年共有16家中國公司發(fā)行了人民幣185．5億元的可轉(zhuǎn)換債券，平均每家的發(fā)行數(shù)量約為11．6億元。(3)利率差異。美國可轉(zhuǎn)換債券票面利率差異較大，低到2％以下，高到10％~2上，其中以4％-5％這一區(qū)間最為集中的，而我國可轉(zhuǎn)換債券的年利率都較低，多為1％-2％左右。(4)發(fā)行期限。美國可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行期限是發(fā)行公司根據(jù)自身的基本素質(zhì)確定的。過去可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行期限較長，多為10年期，甚至30年期的也有；近年來可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行期限主要集中在5年期。我國《可轉(zhuǎn)換債券管理暫行辦法》中規(guī)定的融資期限是3-5年，立法用意似乎并不主張各公司按照自身的基本素質(zhì)確定發(fā)行期間。(5)初始溢價率(發(fā)行時轉(zhuǎn)股價格相對基準定價的上浮比率)差異。美國發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的初始溢價率變化幅度大，有10％~A下的，在10％-20％、20％-30％、30％-40％之間都有分布，在40％以上的也有。雖然我國可轉(zhuǎn)換債券融資的初始轉(zhuǎn)股價格的確定方法與國際上通行的一致即以發(fā)行前一個月或一周的股票收盤價的平均值為基礎(chǔ)，再上浮一定比例作為轉(zhuǎn)股價格。但為了吸引投資者，保證發(fā)行的成功，我國可轉(zhuǎn)換債券的初始溢價率都很低。2003年發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券的初始溢價率又有所下降，如雅戈爾轉(zhuǎn)債僅為0．1％，創(chuàng)下了國內(nèi)可轉(zhuǎn)換債券初始溢價率最低紀錄。

在可轉(zhuǎn)換債券的契約設(shè)計中，對發(fā)行人和投資人權(quán)利的界定，主要通過回售條款、贖回條款、向下修正條款、強制性條款等選擇性要素來實現(xiàn)的，以達到收益與風險的均衡和激勵相容的目的。發(fā)行人的權(quán)利包括募集資金的使用權(quán)、贖回權(quán)，投資人的權(quán)利包括未來收益的請求權(quán)(債券利息和轉(zhuǎn)股后的分紅)和回售權(quán)。美國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行契約包含如下的選擇性期權(quán)的規(guī)定：(1)當股票市價低于轉(zhuǎn)換價格時，公司可以調(diào)低轉(zhuǎn)換價格，即向下修正條款。(2)當市場股價飆升，可轉(zhuǎn)換債券持有人獲利空間擴大，原始股東利益受損，伴隨債券的轉(zhuǎn)換，導致股權(quán)稀釋、每股收益下降。于是，贖回條款要求，當股價超過轉(zhuǎn)換價格130％-150％，投資人必須在規(guī)定期限內(nèi)將可轉(zhuǎn)換債券換成股票，否則，可轉(zhuǎn)換債券將被贖回。此舉可防止日后股價下跌、轉(zhuǎn)股失敗，公司無力償債。(3)為增加投資者信心，很多公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券時還含有回售條款。當股價居低不上，可轉(zhuǎn)換債券利率偏低而無法靠轉(zhuǎn)股獲利時，投資人可將可轉(zhuǎn)換債券“還”給公司。通過以上選擇性要素的設(shè)計，使發(fā)行人和投資人各得其所、互利互惠，這正是可轉(zhuǎn)換債券融資的魅力所在。我國可轉(zhuǎn)換債券融資雖然也有轉(zhuǎn)換價格向下修正條款的設(shè)計、贖回條款、回售條款等規(guī)定，但不能達到對投融資雙方利益的平等保護?，F(xiàn)行回售條款的設(shè)計規(guī)定在到期前半年或一年才允許投資者回售，對投資者可能的回售行為進行了限制；雖然也有贖回條款的設(shè)計，但上市公司一般不會行使提前贖回的選擇權(quán)，因為其出發(fā)點并非股東價值最大化，而是為圈錢；而轉(zhuǎn)換價格向下修正條款的設(shè)計就是盡量保證轉(zhuǎn)股成功，把利用可轉(zhuǎn)換債券實現(xiàn)股權(quán)融資的目的演繹得淋漓盡致。從回售、贖回和轉(zhuǎn)換價格向下修正條款的設(shè)計本意看，主動權(quán)均在上市公司之手，主要保護了發(fā)行人的利益，對投資者利益的保護很不夠。

總的來說，我國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行人都公告了一個十分雷同的發(fā)行契約，這相應(yīng)地增加了發(fā)行人的風險。由于發(fā)行人所處的行業(yè)及所處行業(yè)生命周期不同，對資金需求的大小與時間各異，其股價變動趨勢與振蕩幅度有很大區(qū)別，如果這些公司的可轉(zhuǎn)換債券契約條款大同小異，在發(fā)行階段，勢必吸引相同的投資人來投資，因為發(fā)行人的契約條款是篩選不同偏好投資人的過濾器，這樣就會引起發(fā)行上的問題。在轉(zhuǎn)股階段，一些投資人更清晰地認識到自己的風險――收益偏好以后，可能會失去投資興趣，這樣轉(zhuǎn)股又成了問題。由此可以看出，按照發(fā)行公司資金投入項目產(chǎn)出狀況并結(jié)合行業(yè)生命周期設(shè)定相應(yīng)的契約條款，吸引不同偏好的投資人，是發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的關(guān)鍵。我國現(xiàn)行可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的體制和相關(guān)規(guī)定在一定程度上對我國可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)展與完善產(chǎn)生制約作用。

四、對可轉(zhuǎn)換債券融資風險的認識存在差異

雖然發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，融資成本相對其他方式要低，短期內(nèi)不會迅速攤薄原有股東的收益，也不會有股本擴張的壓力。但實際上，可轉(zhuǎn)換債券融資并非最佳方式，不能盲目跟風，還應(yīng)根據(jù)企業(yè)實際情況而定，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券也有很大風險，搞不好給企業(yè)帶來的壓力也十分巨大。對發(fā)行人來說，在利用可轉(zhuǎn)換債券融資的過程中，會遭受市場利率下降的利率風險、投資人將可轉(zhuǎn)換債券“還”給公司的回售風險以及股價低迷、公司業(yè)績下滑導致轉(zhuǎn)股失敗的風險。這些風險均會導致企業(yè)財務(wù)狀況惡化，引發(fā)企業(yè)的財務(wù)危機。美國公司對可轉(zhuǎn)換債券融資的風險認識比較深刻，在大量發(fā)行的同時根據(jù)資本市場股價的變化即時進行贖回，如2001年贖回規(guī)模達711億美元，2003年1至7月，可轉(zhuǎn)換債債的贖回量達到30．4億美元，約等于當期發(fā)行量的50％。通過贖回期權(quán)的運用，發(fā)行人將可轉(zhuǎn)換債券的現(xiàn)實風險控制在一定范圍之內(nèi)，使公司擁有較強的財務(wù)彈性，實現(xiàn)對資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的目的，并在最大程度上限制了轉(zhuǎn)券的回報率，使投資者在遇到股票基準價格大幅上揚時只能獲取有限的增長利潤。

現(xiàn)在我國不少上市公司將可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行規(guī)模定得很大，主觀上希望投資人按期轉(zhuǎn)股的意思表示很明顯，沒有還本付息的打算，幾乎所有發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公司都把可轉(zhuǎn)換債券看作是股權(quán)融資的替代品。如果發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公司未來的項目收益不好、股價下跌、轉(zhuǎn)股失敗，5年以后上市公司連本都可能還不了。當年深寶安轉(zhuǎn)股失敗后，到期雖然償還了債券本息，但寶安一下子進入一個低潮，到現(xiàn)在都沒有完全恢復元氣。此外，可轉(zhuǎn)換債券一旦轉(zhuǎn)換成股票，一樣會增加股票的流通盤，雖然目前還沒有嚴重到像增發(fā)一樣引起市場股價下跌，但隨著轉(zhuǎn)股數(shù)量的增多，這種負面影響也會逐漸增強。若管理層不能有效控制這種趨勢，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券一旦泛濫，投資者又要飽受可轉(zhuǎn)換債券所帶來的風險。

第8篇：債券融資范文

【關(guān)鍵詞】可轉(zhuǎn)債；融資；分析；風險

1.可轉(zhuǎn)換債券的概念、特點

所謂可轉(zhuǎn)換債券，就是指根據(jù)發(fā)行公司所制定的債券募集辦法，債券持有人可以按規(guī)定的條件在將來特定期間內(nèi)轉(zhuǎn)換成公司普通股的公司債券。

可轉(zhuǎn)換債券具有債權(quán)和期權(quán)的雙重特性，兼有債券和股票的特征，具有以下三個特點：債券性、股權(quán)性、可轉(zhuǎn)換性。

2.唐鋼可轉(zhuǎn)債融資過程及分析

2.1 發(fā)債前經(jīng)營狀況

唐鋼上市以來，業(yè)績良好。為彌補資金缺口，唐鋼董事會于2007年8月通過決議發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。發(fā)債前唐鋼的股本結(jié)構(gòu)，截至2007年6月30日，公司總股本為2266296841股，其中有限售條件股1160563086股，占總股本的51.21%，無限售條件股1105733755股，占總股本的48.79%。

2.2 唐鋼可轉(zhuǎn)債發(fā)行

可轉(zhuǎn)債于2007年底起正式發(fā)行。本次發(fā)行向發(fā)行人原股東優(yōu)先配售，原股東優(yōu)先配售后余額部分（含原股東放棄優(yōu)先配售部分）采用網(wǎng)下對機構(gòu)投資者配售和通過深交所交易系統(tǒng)網(wǎng)上定價發(fā)行相結(jié)合的方式進行。發(fā)行總額為30億元，發(fā)行價每張100元，為期5年，從2007年12月14日開始計息，轉(zhuǎn)股期自發(fā)行首日后6個月至可轉(zhuǎn)債到期日止，即2008年6月14至2012年12月13日止。

2.3 可轉(zhuǎn)債融資對唐鋼的績效影響分析

在唐鋼可轉(zhuǎn)債發(fā)行前和發(fā)行后相比，每股收益由0.51元提高到0.75元、每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量由0.03元提高到1.79元，凈資產(chǎn)報酬率由12%提高到14%、主營業(yè)務(wù)收入增長率由53%上升到56%，說明唐鋼業(yè)績確實出現(xiàn)了明顯的上升。

2.3.1 成本節(jié)約效應(yīng)

可轉(zhuǎn)債的發(fā)行使得唐鋼股東的利益和債權(quán)人的利益聯(lián)系在了一起，抑制了唐鋼股東從事?lián)p害債權(quán)人利益的投資行為，從而緩解了兩者的矛盾和減少了兩者之間的成本。此外，可轉(zhuǎn)債的可轉(zhuǎn)性能夠影響唐鋼的債務(wù)水平，以及其存在還本付息的壓力和購買者的轉(zhuǎn)與不轉(zhuǎn)對唐鋼未來資本結(jié)構(gòu)的影響，可以抑制管理者的過度投資行為，所以能夠降低唐鋼股東與管理者的成本。

2.3.2 稅收效應(yīng)

唐鋼發(fā)行的可轉(zhuǎn)債在轉(zhuǎn)換之前，該公司支付固定費用（票息），列入公司的成本，可以避免繳納企業(yè)所得稅；而轉(zhuǎn)換后的股份分紅，則是出自該公司企業(yè)所得稅稅后凈利潤。由此可以推出，就每股的收益來說，可轉(zhuǎn)債后的每股收益要大于股權(quán)融資。這樣一個結(jié)果將導致在可轉(zhuǎn)換債券融資時，企業(yè)的業(yè)績將有所改善。

2.3.3 降低對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的稀釋效應(yīng)

發(fā)行當日唐鋼的股價為20.78元，所以如果唐鋼直接發(fā)行股票融資，則按當時股價應(yīng)該發(fā)行144369586股，而按照20.8元的轉(zhuǎn)股價格可轉(zhuǎn)債最終可以轉(zhuǎn)股144230769股。由于可轉(zhuǎn)換債券是逐步轉(zhuǎn)換成股權(quán)，所以緩沖了直接股權(quán)融資下直接股本擴張對盈余所帶來的巨大沖擊；而且由于轉(zhuǎn)股價格高于當前股票價格，所以在相同籌資規(guī)模下可轉(zhuǎn)債比股權(quán)融資發(fā)行更少的股票。就每股盈利而言，可轉(zhuǎn)債要大于股權(quán)融資，因而可以降低對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的稀釋效應(yīng)，并有利于增強唐鋼的持續(xù)融資能力。

3.唐鋼可轉(zhuǎn)債融資的利弊分析

通過以上對唐鋼可轉(zhuǎn)債的分析，我們可以總結(jié)出以下的優(yōu)點和缺點：

3.1 唐鋼可轉(zhuǎn)債融資的優(yōu)點

3.1.1 有利于唐鋼融資

可轉(zhuǎn)債對投資者具有雙重吸引力：第一，在企業(yè)經(jīng)營之初時，購買可轉(zhuǎn)債能夠取得穩(wěn)定的債息收入；第二，當企業(yè)經(jīng)營步入正常時，將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)為普通股，有更多的機會取得更大的收益。故而，可轉(zhuǎn)債融資極易成功。從可轉(zhuǎn)債的這些吸引力中唐鋼可轉(zhuǎn)債發(fā)行成功并且融集到所需的資金。

3.1.2 有利于降低融資成本，減輕企業(yè)負擔

若其他條件相同，則可轉(zhuǎn)換債券的票面利率要低于純債券。由于產(chǎn)品設(shè)計兼具前瞻性和靈活性，唐鋼轉(zhuǎn)債創(chuàng)造了同期融資金額最高但融資成本最低的記錄。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2007年12月至2008年12月發(fā)行的7只可轉(zhuǎn)債中，唐鋼轉(zhuǎn)債融資額度30億元，占全年總額度122.2億元的24.55%，同時，以第一年0.8%、第二年1.1%、第三年1.4%、第四年1.7%、第五年2.0%的票面利率成為融資成本最低的一只。唐鋼如此低的利率水平，加上期間債務(wù)利息稅盾的獨特作用，極大減少了其財務(wù)負擔，避免了其遭遇財務(wù)風險的可能，從而減少了之前投資不足的現(xiàn)象，在資金上確保了對企業(yè)有利的投資能夠得到足夠支持，以促進企業(yè)長遠發(fā)展。

3.2 唐鋼本次可轉(zhuǎn)債發(fā)行的不足之處

3.2.1 可能由于股市的不確定性造成唐鋼的損失。

表現(xiàn)在：第一，若可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股時股價高于轉(zhuǎn)換價格，將使唐鋼遭受融資損失；第二，若確需股票融資，但股價并未上升，可轉(zhuǎn)債持有人不愿轉(zhuǎn)股時，唐鋼將承受債務(wù)壓力，這將導致唐鋼的信譽下降，使唐鋼增融資金發(fā)生困難。

3.2.2 可能損害原股東的利益。

當可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為普通股時，會造成股權(quán)稀釋，削弱原股東對于唐鋼的控制權(quán)。其次，轉(zhuǎn)換價格低于唐鋼原每股權(quán)益，則轉(zhuǎn)換后每股權(quán)益將降低，對原股東不利。

3.2.3 唐鋼可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后將失去利率較低的好處。

一旦完成債券的轉(zhuǎn)換，其成本較低的優(yōu)勢即告消失，融資成本進一步擴大。

4.如何防范可轉(zhuǎn)換債券的融資風險

任何形式的金融衍生品，包括可轉(zhuǎn)換債券，既能給人們帶來利益，同時也必定會帶來了風險。對這個問題企業(yè)必須有一個清醒的認識，不能只看到可轉(zhuǎn)換債券融資的優(yōu)勢，而忽視它同時會給企業(yè)帶來的風險。

4.1 可轉(zhuǎn)換債券融資存在的風險

4.1.1 發(fā)行風險

作為一種融資手段，當發(fā)行條款無法吸引投資者，或者公司自身經(jīng)營管理狀況陷入困境時，可轉(zhuǎn)債反而會加重發(fā)行風險。第一，可轉(zhuǎn)換債券的利息率要遠遠低于銀行存款同期利率，也低于一般公司債券的同期利率，對投資者而言，利息收入很低；第二，若公司未來股票價格低于轉(zhuǎn)換價，投資者將承擔可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換后帶來的損失；投資者投資前會因這些風險變得謹慎，可能使發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券失敗。

4.1.2 回售風險

河北鋼鐵并不樂意看到的債券觸發(fā)回售。因為企業(yè)的財務(wù)壓力比較沉重。該企業(yè)的資產(chǎn)負債率為68.60%，在行業(yè)內(nèi)屬高水平。更重要的是，企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)主要是短期流動負債，占87.2%，這無疑會使企業(yè)的資金鏈面臨較大壓力，同時也增加了企業(yè)遭遇短期集中償債的風險。

4.1.3 轉(zhuǎn)換風險

有以下幾點會影響唐鋼成功實施債轉(zhuǎn)股計劃：第一，如果河北鋼鐵股票價格持續(xù)下跌或漲幅很小，導致河北鋼鐵股價低于轉(zhuǎn)換價時，盡管是在債券可轉(zhuǎn)換期內(nèi)，債券投資者也并不會行使轉(zhuǎn)換權(quán)，而最終導致的后果就是呆滯債券出現(xiàn)。這樣就會令唐鋼資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)資本所占的比例居高不下，很大程度上增加了唐鋼的財務(wù)風險。第二，如果唐鋼管理不善，會使河北鋼鐵股的市場價值遠小于轉(zhuǎn)換價格，債券持有人將不會把可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股，而會根據(jù)發(fā)行合同條款出售債券回企業(yè)，使企業(yè)突然面臨不得不支付巨大的可轉(zhuǎn)換債券本金和利息的處境。若企業(yè)在此時現(xiàn)金持有量不足，就會陷入困境。

4.2 防范可轉(zhuǎn)債融資風險的措施

4.2.1 關(guān)注市場變化，謹慎選擇發(fā)行時機

唐鋼在做發(fā)行時機的選擇時不僅要注意能使可轉(zhuǎn)債發(fā)行成功，而且還要盡可能的保證其未來可以成功轉(zhuǎn)換為股份。一般情況下，當市場的利率降低時、股市行情由差開始好轉(zhuǎn)時、宏觀經(jīng)濟從底部開始向上運行時，最有利于可轉(zhuǎn)債的發(fā)行。

第9篇：債券融資范文

日前，繼深圳市和中關(guān)村園區(qū)管委會成功組織中小企業(yè)發(fā)行了集合債券后，中小企業(yè)集合發(fā)債第三單“花落”大連――該市中小企業(yè)集合發(fā)債的申請也已獲得國家發(fā)改委批準，并在深交所正式上市交易。這也是商業(yè)銀行停止為企業(yè)債券提供擔保后第一只獲批發(fā)行的集合債券。

據(jù)了解，大連市中小企業(yè)集合債由大連冶金軸承股份有限公司等8家中小企業(yè)共同參與，共發(fā)行5.15億元。大連市中小企業(yè)集合債券期限6年，由大連港集團公司提供3年的擔保，信用評級AA級。如發(fā)行人在第3個計息年度期滿前未能設(shè)立新的擔保，發(fā)行人將全額贖回債券。債券票面年利率6.53％，每年付息一次，到期一次還本。政府給予發(fā)債企業(yè)1.5～2個百分點的利息補貼。

發(fā)行企業(yè)債券作為一種融資方式，以往似乎是大型企業(yè)的“專寵”，但隨著國家建設(shè)多層次資本市場的政策指引，現(xiàn)在這一局面正在悄然改觀。

何為中小企業(yè)集合債券

單個中小企業(yè)發(fā)行企業(yè)債可能性很小，如果將一批中小企業(yè)捆綁起來，則發(fā)債的可行性將大增，這就是所謂的集合債券。

具體而言，中小企業(yè)集合債券是通過牽頭人組織，以多個中小企業(yè)所構(gòu)成的集合為發(fā)債主體，若干個中小企業(yè)各自確定債券發(fā)行額度，采用集合債券的形式，使用統(tǒng)一的債券名稱，形成一個總發(fā)行額度而向投資人發(fā)行的約定到期還本付息的一種企業(yè)債券形式，它是以銀行或證券機構(gòu)作為承銷商，需由擔保機構(gòu)擔保，評級機構(gòu)、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機構(gòu)參與的新型企業(yè)債券方式。

例如，2003年科技部統(tǒng)一組織12家高新區(qū)企業(yè)集合債券，就是采用“統(tǒng)一冠名、分別負債、分別擔保、捆綁發(fā)行”的方式，發(fā)行了總額為8億元、期限3年的集合債券。而2007年“深圳市中小企業(yè)集合債券”采取了“統(tǒng)一冠名、分別負債、統(tǒng)一擔保、集合發(fā)行”的新模式，發(fā)行主體為深圳市遠望谷信息技術(shù)股份有限公司等20家中小民營企業(yè)，發(fā)行額為10億元。

集合發(fā)債優(yōu)勢凸現(xiàn)

實際上集合債券在債券市場并不是新鮮事物，早在1998年的時候就曾有過嘗試，中關(guān)村地區(qū)和蘇州地區(qū)都曾組織過本地區(qū)的高新技術(shù)企業(yè)集合發(fā)債。但直到2003年03高新債的推出及在2006年成功兌付，這一做法才開始得到監(jiān)管部門的認可。而此次嘗試無疑大大降低了管理層對發(fā)債風險的擔憂，也為中小企業(yè)拓寬融資渠道尋找到一個新方向。

首先，集合債的發(fā)行，可以拓寬中小企業(yè)的融資渠道，不再局限于銀行貸款和中小板IPO融資渠道。由于存在信用、規(guī)模等約束，單個的中小企業(yè)發(fā)債根本不太可能，而集合債券運用了信用增級的原理使中小企業(yè)發(fā)債變得相對容易，可以為一批有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∶駹I企業(yè)提供融資機會，拓展新的融資渠道。

其次，債券融資是綜合成本最低的外源融資方式，企業(yè)債券發(fā)行利率低于同期限商業(yè)銀行貸款利率，節(jié)約了企業(yè)財務(wù)成本。與銀行貸款相比，比如貸款一億元，如果采用債券融資，其資金成本要比同期銀行貸款每年節(jié)約35％左右；與股權(quán)融資(上市)相比，發(fā)行企業(yè)債券不會影響到企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)，不會攤薄每股收益，而且綜合成本低于上市。

此外債券融資還有“稅盾”優(yōu)勢，債券利息可在稅前支付計入成本，而且設(shè)計靈活，符合不同投資項目需求，投資群體廣泛，具有明顯的廣告效應(yīng)，還可以優(yōu)化企業(yè)財務(wù)結(jié)構(gòu)，為企業(yè)開拓其他市場化融資方式打下基礎(chǔ)。

未來些許不確定性

不過，當前中小企業(yè)集合債發(fā)行工作也還存在一定的難點。主要還是因為中小企業(yè)自身的一些特性所決定的，如中小企業(yè)信用等級低，集合債風險高，如沒有進行增信擔保，即使利率較高，也較難發(fā)行，而沒有擔保的債券也不適合銷售給個人投資者。加之2007年10月12日銀監(jiān)會了《關(guān)于有效防范企業(yè)債擔保風險的意見》，規(guī)定銀行等金融機構(gòu)不得為企業(yè)債券提供擔保，因此，如何尋找到合適的擔保機構(gòu)為集合債提供擔保，已成為今后各地政府組織中小企業(yè)集合發(fā)債的關(guān)鍵工作。