企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析精選(九篇)

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第1篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)；對(duì)賭協(xié)議；動(dòng)機(jī)；風(fēng)險(xiǎn)；案例分析

1 引言

并購(gòu)一直是國(guó)內(nèi)外企業(yè)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)外延式發(fā)展的重要手段，并購(gòu)方式不斷的多樣化，對(duì)賭協(xié)議就是近幾年來(lái)頻頻出現(xiàn)在并購(gòu)中的一種方式，為不少企業(yè)所采用。對(duì)賭協(xié)議起源于國(guó)外私募股權(quán)投資，是一種估值調(diào)整協(xié)議。眾所周知，投資具有高風(fēng)險(xiǎn)性，投資方也希望這種風(fēng)險(xiǎn)得到一定補(bǔ)償，于是，對(duì)賭協(xié)議應(yīng)運(yùn)而生。對(duì)賭協(xié)議就是投資方與融資方在達(dá)成并購(gòu)或者融資協(xié)議時(shí)，對(duì)于未來(lái)不確定的情況進(jìn)行一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則行使一種權(quán)利。其主要目的是為了降低投資方所承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)。

從國(guó)內(nèi)對(duì)賭協(xié)議的應(yīng)用現(xiàn)狀來(lái)看，融資方總是輸多贏少，究其原因，還是企業(yè)管理者對(duì)對(duì)賭協(xié)議認(rèn)識(shí)得不夠深刻，通常只看到對(duì)賭帶來(lái)的發(fā)展機(jī)遇，卻忽視了對(duì)賭的風(fēng)險(xiǎn)。因此，深入分析認(rèn)識(shí)對(duì)賭協(xié)議，引導(dǎo)管理者正確運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議是并購(gòu)成功的關(guān)鍵。

本文的創(chuàng)新點(diǎn)在于：在國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的研究中，采用案例分析模式對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”進(jìn)行相關(guān)分析還較少，而且大多數(shù)是基于法學(xué)角度的研究。本文采用案例分析的模式，將藍(lán)色光標(biāo)對(duì)賭協(xié)議案例中成功和失敗的案例進(jìn)行對(duì)比，以及結(jié)合對(duì)其他案例的認(rèn)識(shí)，分析出企業(yè)并購(gòu)中運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議的動(dòng)機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)，為其他企業(yè)提供可資借鑒的經(jīng)驗(yàn)。

本文的不足之處在于：所搜集到的藍(lán)色光標(biāo)運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議的案例資料有限，無(wú)法獲得第一手資料，研究出的對(duì)賭協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)并不全面。

2 藍(lán)色光標(biāo)概況

藍(lán)色光標(biāo)（BlueFocus），全稱為北京藍(lán)色光標(biāo)品牌管理顧問(wèn)有限公司，成立于1996年7月，是一家為大型企業(yè)和組織提供品牌管理與營(yíng)銷服務(wù)的專業(yè)企業(yè)。從2008年開(kāi)始，藍(lán)色光標(biāo)開(kāi)始了大規(guī)模的并購(gòu)，在這些被并購(gòu)企業(yè)中，不僅有與其處于相同行業(yè)的企業(yè)，也有關(guān)聯(lián)行業(yè)的企業(yè)?？v觀這些并購(gòu)案例，其中大部分都引用了對(duì)賭協(xié)議條款，且條款大多數(shù)是以企業(yè)業(yè)績(jī)作為對(duì)賭內(nèi)容。

本文選取以藍(lán)色光標(biāo)為例，是因?yàn)槠湓诖笠?guī)模的并購(gòu)活動(dòng)中屢次使用“對(duì)賭協(xié)議”，其中有成功也有失敗，對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”的應(yīng)用可以說(shuō)經(jīng)驗(yàn)豐富，值得其他企業(yè)借鑒。下面，通過(guò)對(duì)藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)中運(yùn)用“對(duì)賭協(xié)議”一成一敗兩個(gè)案例的研究，來(lái)分析企業(yè)并購(gòu)中運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議的動(dòng)機(jī)與風(fēng)險(xiǎn)。

1.成功案例――并購(gòu)今久廣告

（1）今久廣告概況

今久廣告成立于1995年，是行業(yè)內(nèi)較稀缺的有能力提供綜合的公司?，F(xiàn)在的主營(yíng)業(yè)務(wù)主要有三大板塊：廣告全案、媒介購(gòu)買和公關(guān)活動(dòng)服務(wù)。通過(guò)為客戶提供系列廣告、公關(guān)活動(dòng)服務(wù)，協(xié)助客戶確定產(chǎn)品的市場(chǎng)定位、根據(jù)產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)特點(diǎn)提煉其銷售核心賣點(diǎn)、利用廣告、公共關(guān)系等綜合傳播方式提高產(chǎn)品的知名度和美譽(yù)度。今久廣告目前的客戶多為大型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司，如綠地集團(tuán)、中糧地產(chǎn)、保利集團(tuán)等。

（2）對(duì)賭協(xié)議的內(nèi)容

2011年7月27日藍(lán)色光標(biāo)以1億現(xiàn)金及3.3億的定向增發(fā)收購(gòu)今久廣告100%的股權(quán)，其中現(xiàn)金占比25%，定向增發(fā)占比達(dá)到75%。在并購(gòu)公告中，雙方簽訂的對(duì)賭協(xié)議內(nèi)容為：今久廣告全體股東承諾今久廣告2011年、2012年、2013年經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)分別不低于4207萬(wàn)元、5060萬(wàn)元、5796萬(wàn)元。

補(bǔ)償條款為：在業(yè)績(jī)承諾期間，今久廣告實(shí)際利潤(rùn)未達(dá)到承諾的利潤(rùn)數(shù)額時(shí)，公司的股東應(yīng)向藍(lán)色光標(biāo)進(jìn)行股份補(bǔ)償，上市公司有兩個(gè)選擇：

第一，以人民幣1元回購(gòu)為此次收購(gòu)而發(fā)行的股份并注銷，或者將應(yīng)補(bǔ)償?shù)墓煞輸?shù)額劃轉(zhuǎn)給其他股東；第二，當(dāng)股東所持有的股份不足以補(bǔ)償時(shí)，不足的部分由股東以現(xiàn)金進(jìn)行補(bǔ)償。

（3）對(duì)賭協(xié)議的結(jié)果

今久廣告在對(duì)賭協(xié)議約定期間內(nèi)，發(fā)展較為迅速，業(yè)績(jī)顯著提升。2011年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)為4596萬(wàn)元，2012年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)為5201.9萬(wàn)元，2013年和2014年分別為6099萬(wàn)元和6990.67萬(wàn)元。其業(yè)績(jī)情況達(dá)到了與藍(lán)色光標(biāo)對(duì)賭協(xié)議中約定的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)，并購(gòu)雙方的對(duì)賭成功。

2.失敗案例――并購(gòu)分時(shí)傳媒

（1）分時(shí)傳媒概況

分時(shí)傳媒是中國(guó)戶外廣告行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先企業(yè)之一，戶外媒體資源的覆蓋率達(dá)92%，在我國(guó)的不同城市成立近100個(gè)業(yè)務(wù)中心，媒體網(wǎng)絡(luò)覆蓋近300個(gè)城市提供包括媒介策略、整合、購(gòu)買、執(zhí)行等在內(nèi)的一體化服務(wù)。公司有著現(xiàn)代經(jīng)營(yíng)的價(jià)值理念和創(chuàng)新式的戶外廣告模式，交易平臺(tái)依托先進(jìn)的電子商務(wù)技術(shù)，其將傳統(tǒng)的戶外廣告?zhèn)鞑ツＪ礁淖優(yōu)橐苿?dòng)、網(wǎng)絡(luò)化的現(xiàn)代新型戶外傳播。

（2）對(duì)賭協(xié)議的內(nèi)容

在并購(gòu)公告中，雙方簽訂的對(duì)賭協(xié)議內(nèi)容為：分時(shí)傳媒全體股東承諾，2012年、2013年、2014年經(jīng)審計(jì)的歸屬于母公司的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)分別不低于人民幣7475萬(wàn)、8596萬(wàn)、9886萬(wàn)。

本次交易的對(duì)賭協(xié)議中，考慮到未來(lái)分時(shí)傳媒的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可能會(huì)超出約定的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)，而且為了避免被并購(gòu)方在達(dá)成約定業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)后缺乏進(jìn)一步發(fā)展的動(dòng)力，設(shè)定了獎(jiǎng)勵(lì)對(duì)價(jià)安排：約定在各年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)達(dá)到承諾的利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)，且分時(shí)傳媒截至2014年12月31日應(yīng)收賬款的90%己收回、且未收回的應(yīng)收款項(xiàng)余額不超過(guò)1000萬(wàn)元的前提下，如果分時(shí)傳媒2012年、2013年、2014年實(shí)際實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)超出承諾利潤(rùn)達(dá)到一定金額，則藍(lán)色光標(biāo)將以現(xiàn)金形式向分時(shí)傳媒原股東支付額外的獎(jiǎng)勵(lì)對(duì)價(jià)，具體安排如下：

（3）對(duì)賭協(xié)議的結(jié)果

在后續(xù)的公告中，藍(lán)色光標(biāo)宣布與分時(shí)傳媒之間的對(duì)賭協(xié)議終止。在簽訂對(duì)賭協(xié)議時(shí)，分時(shí)傳媒的業(yè)績(jī)水平不穩(wěn)定，且對(duì)其未來(lái)盈利發(fā)展能力預(yù)期不樂(lè)觀，分時(shí)傳媒認(rèn)為約定的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)太高，公司承擔(dān)巨大的風(fēng)險(xiǎn)，而且按當(dāng)時(shí)的交易進(jìn)度，完成并購(gòu)的時(shí)間將有可能推遲至2013年初，因此藍(lán)色光標(biāo)要求分時(shí)傳媒的利潤(rùn)承諾延后一年至2015年，分時(shí)傳媒并沒(méi)有同意這一對(duì)賭期限的變化，故選擇終止。因此，雙方的對(duì)賭協(xié)議以失敗告終。

3 對(duì)賭協(xié)議的動(dòng)機(jī)分析

從上述簽訂的對(duì)賭協(xié)議條款中，可以看到補(bǔ)償約定對(duì)于被并購(gòu)方存在較大的風(fēng)險(xiǎn)，其股東面臨失去股權(quán)的情形。那么在這種表面利益失衡的情況下，為什么并購(gòu)雙方要簽訂對(duì)賭協(xié)議呢？接下來(lái)，從并購(gòu)方和被并購(gòu)方兩個(gè)方面分析簽訂“對(duì)賭協(xié)議”的動(dòng)機(jī)。

1.并購(gòu)方（藍(lán)色光標(biāo)）的動(dòng)機(jī)

（1）借助對(duì)賭協(xié)議來(lái)降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

被并購(gòu)企業(yè)的未來(lái)盈利能力具有不確定性，其不但取決于原有的經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，更與藍(lán)色

光標(biāo)的文化、發(fā)展策略以及集團(tuán)管控能力相關(guān)。藍(lán)色光標(biāo)收購(gòu)的企業(yè)都是細(xì)分市場(chǎng)上的領(lǐng)先者，這些企業(yè)要求的并購(gòu)對(duì)價(jià)較高，中國(guó)資本市場(chǎng)上一二級(jí)定價(jià)的巨大差別，使藍(lán)色光標(biāo)通過(guò)“資產(chǎn)注入”到非上市公司中去獲得并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值升值，但是對(duì)于這些收購(gòu)的細(xì)分市場(chǎng)上的領(lǐng)先者，藍(lán)色光標(biāo)采用的“交叉銷售、交互委托”業(yè)務(wù)協(xié)同策略能給它們所帶來(lái)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)存在不確定性。加上傳媒行業(yè)從業(yè)人員個(gè)性十足，企業(yè)文化轉(zhuǎn)變給企業(yè)核心人員的沖擊不可忽視，并購(gòu)后被并購(gòu)企業(yè)的發(fā)展充滿變數(shù)。

而簽訂了對(duì)賭協(xié)議，意味著被并購(gòu)企業(yè)需對(duì)自身的發(fā)展負(fù)責(zé)，從而向藍(lán)色光標(biāo)提供真實(shí)可靠的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，同時(shí)也可以使藍(lán)色光標(biāo)在被并購(gòu)企業(yè)業(yè)績(jī)下滑時(shí)獲得補(bǔ)償，彌補(bǔ)因被并購(gòu)方業(yè)績(jī)不良造成的損失，從而降低其并購(gòu)到不良資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）解決企業(yè)快速發(fā)展中信息不對(duì)稱問(wèn)題，調(diào)整估值差異

在政策推動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)發(fā)展中對(duì)廣告行業(yè)的需求加大，廣告行業(yè)有著廣闊的發(fā)展空間和市場(chǎng)。但是廣告行業(yè)在快速發(fā)展的同時(shí)也存在著較高的風(fēng)險(xiǎn)，之前傳統(tǒng)媒體由于其傳播媒介、傳播方式等的有限性，其結(jié)果是可以預(yù)期的。但是在現(xiàn)在的廣告市場(chǎng)中，新興的媒介方式、傳播手段等的不斷發(fā)展，比如互聯(lián)網(wǎng)帶動(dòng)了移動(dòng)廣告興起，技術(shù)和創(chuàng)意成為影響企業(yè)發(fā)展的重要因素。加之廣告的發(fā)展依托于其服務(wù)的行業(yè)，如果服務(wù)商經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳，消費(fèi)者購(gòu)買力低下，則對(duì)廣告的需求度也減小。上述這些因素都增加了廣告企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于今久廣告而言，其面臨的風(fēng)險(xiǎn)有兩個(gè)方面：第一，公司的媒介業(yè)務(wù)合作方多為平面媒體，而近年來(lái)移動(dòng)廣告發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，如公交移動(dòng)廣告、地鐵廣告、互聯(lián)網(wǎng)廣告、手機(jī)無(wú)線廣告等。隨著技術(shù)的進(jìn)步和受眾的細(xì)分，新媒體廣告依靠各自不同的優(yōu)勢(shì)可能會(huì)對(duì)傳統(tǒng)平面廣告產(chǎn)生部分替代效應(yīng)，從而對(duì)公司現(xiàn)有廣告業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。第二，今久廣告的主要客戶為大型地產(chǎn)商，但是地產(chǎn)行業(yè)屬于國(guó)家重點(diǎn)調(diào)控的行業(yè)，國(guó)家的調(diào)控會(huì)影響地產(chǎn)商的客戶群體大小，在消費(fèi)低迷的狀態(tài)下會(huì)影響廣告企業(yè)的發(fā)展。

藍(lán)色傳媒并購(gòu)今久廣告時(shí)，用了收益法的評(píng)估結(jié)果，評(píng)估值為43598.80萬(wàn)元，并購(gòu)成本參考評(píng)估值為43500萬(wàn)元，增值率為981.01%。藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)分時(shí)傳媒時(shí)也付出了較高的成本。公司支付的成本中很大一部分價(jià)值是基于被并購(gòu)方未來(lái)收益的預(yù)計(jì)。但是由于行業(yè)特性以及上述的風(fēng)險(xiǎn)所在，致使企業(yè)的盈利能力存在不確定性，故通過(guò)對(duì)賭協(xié)議調(diào)整估值差異是很好的解決辦法。

（3）激勵(lì)被并購(gòu)方的管理層

站在并購(gòu)方（藍(lán)色光標(biāo)）的角度，對(duì)賭協(xié)議也是一種激勵(lì)機(jī)制。在多數(shù)的對(duì)賭協(xié)議中，實(shí)際上是一種雙輸或是雙贏的結(jié)局，如果被并購(gòu)方未來(lái)發(fā)展較好，那么并購(gòu)方也會(huì)因此獲益。比如知名的蒙牛對(duì)賭協(xié)議案例，蒙牛簽訂對(duì)賭協(xié)議后獲得飛速發(fā)展，而投資方也獲得巨額的回報(bào)。

激勵(lì)作用體現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，被并購(gòu)企業(yè)獲得資金后，會(huì)獲得快速擴(kuò)張和發(fā)展的機(jī)會(huì)，其管理層就會(huì)從中受益；第二，對(duì)賭協(xié)議中的補(bǔ)償條款對(duì)管理層來(lái)說(shuō)是一種威脅，如果達(dá)不到業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)需要付出慘重的代價(jià)；第三，達(dá)到約定業(yè)績(jī)后，管理層可以獲得獎(jiǎng)勵(lì)，獎(jiǎng)勵(lì)對(duì)管理層具有較大吸引力。

在藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)分時(shí)傳媒的對(duì)賭補(bǔ)償協(xié)議中，其根據(jù)盈利達(dá)成情況設(shè)置了分層次的管理層獎(jiǎng)勵(lì)措施，對(duì)管理層的激勵(lì)作用會(huì)更顯著。

2.被并購(gòu)方的動(dòng)機(jī)

（1）解決融資難的困境

藍(lán)色光標(biāo)發(fā)生的系列并購(gòu)對(duì)賭協(xié)議案例中，被并購(gòu)方基本上都處于快速發(fā)展的文化傳媒細(xì)分行業(yè)，行業(yè)內(nèi)沒(méi)有較為成熟的大企業(yè)，被并購(gòu)方想要快速發(fā)展，就需要有巨額的資金支持，但是實(shí)際上，民營(yíng)企業(yè)的融資渠道是受到限制的。

一般的融資分為內(nèi)部融資和外部融資，而對(duì)于民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，其內(nèi)部融資不可能實(shí)現(xiàn)，只有依靠外部融資。股權(quán)融資和債務(wù)融資是外部融資的兩種方式。我國(guó)企業(yè)上市條件較為嚴(yán)格，一般的中小企業(yè)只有發(fā)展成熟時(shí)才可能通過(guò)上市融資。對(duì)于中小企業(yè)，通過(guò)借債也具有較大難度。首先，中小企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模很難滿足銀行的抵押條件。其次，其管理上規(guī)范性差，增加了信息的不確定性，而且銀行等金融機(jī)構(gòu)針對(duì)各類企業(yè)具有不同的信貸政策，偏好條件較好的企業(yè)。以上這些經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大及不規(guī)范等因素都限制了民營(yíng)中小企業(yè)獲取銀行信貸的可能性。在這種情況下，很多民營(yíng)企業(yè)愿意通過(guò)簽訂對(duì)賭協(xié)議獲得融資。融資較難，加之競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境激烈，企業(yè)要快速發(fā)展，即使面臨著對(duì)賭協(xié)議中的不平等，其也愿意通過(guò)簽訂對(duì)賭協(xié)議來(lái)解決融資難問(wèn)題。

（2）企業(yè)快速成長(zhǎng)下對(duì)股權(quán)融資需求增加

今久廣告和分時(shí)傳媒所處的廣告行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)主體偏多，且新興媒體的發(fā)展沖擊著廣告公司，為了能更好的生存發(fā)展，對(duì)行業(yè)內(nèi)大企業(yè)的協(xié)助和依賴性增強(qiáng)。選擇股權(quán)融資，可以有效應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)、技術(shù)等方面的風(fēng)險(xiǎn)。

并購(gòu)方入股企業(yè)，它們通過(guò)對(duì)企業(yè)的資金投入，滿足企業(yè)的融資需求。并且可將先進(jìn)的管理理念、先進(jìn)的技術(shù)、相關(guān)的知識(shí)等投入被并購(gòu)方，幫助企業(yè)完善管理上的框架和結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的快速提升，以此獲取高額回報(bào)。綜上，企業(yè)處于快速成長(zhǎng)期時(shí)選擇股權(quán)融資能實(shí)現(xiàn)雙贏。但是并購(gòu)方承擔(dān)了不確定性帶來(lái)的巨大風(fēng)險(xiǎn)，故簽訂對(duì)賭協(xié)議是雙方進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)的前提。

4 對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)分析

藍(lán)色光標(biāo)與今久廣告之間的對(duì)賭協(xié)議是成功的，但是與分時(shí)傳媒之間的對(duì)賭協(xié)議則宣告終止，以失敗告終?？梢?jiàn)，簽訂對(duì)賭協(xié)議后，企業(yè)的行為會(huì)影響對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)。下文將根據(jù)上述兩個(gè)案例，以及結(jié)合對(duì)其它并購(gòu)對(duì)賭協(xié)議案例的了解，分析影響對(duì)賭協(xié)議成敗的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

1.管理層行為風(fēng)險(xiǎn)

管理層行為對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”的影響主要是被并購(gòu)企業(yè)管理層的行為是否短視。在本文的對(duì)賭協(xié)議條款中，如果被并購(gòu)方達(dá)不到藍(lán)色光標(biāo)的約定業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)，那么其管理層就會(huì)失去所擁有的并購(gòu)方的股份，管理層就會(huì)出局，這對(duì)被并購(gòu)方管理層是致命的威脅，后果較為嚴(yán)重。

對(duì)被并購(gòu)方而言，對(duì)賭協(xié)議中約定的業(yè)績(jī)承諾對(duì)其形成一定壓力，管理層很可能為了實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)目標(biāo)不惜采取短期行為或非理性擴(kuò)張，重業(yè)績(jī)輕治理。這些急功近利的、拔苗助長(zhǎng)式的策略，導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部資源過(guò)度損耗，使企業(yè)的持續(xù)運(yùn)營(yíng)能力變?nèi)?，雖然在協(xié)議期內(nèi)實(shí)現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議要求的業(yè)績(jī)目標(biāo)，但協(xié)議期滿后被并購(gòu)企業(yè)可能發(fā)展大不如前，后續(xù)發(fā)展動(dòng)力不足。

在藍(lán)色光標(biāo)的并購(gòu)對(duì)賭協(xié)議案例中，雖然沒(méi)有直接體現(xiàn)出現(xiàn)管理層行為的不適當(dāng)性，但是對(duì)于藍(lán)色光標(biāo)而言，管理層行為是潛在的影響對(duì)賭協(xié)議成敗的因素，因此應(yīng)給予特別關(guān)注。

2.業(yè)績(jī)目標(biāo)設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)

業(yè)績(jī)目標(biāo)設(shè)定可行性直接影響被并購(gòu)方是否可以達(dá)到協(xié)議中約定的水平，直接影響對(duì)賭協(xié)議的成敗。因此，業(yè)績(jī)目標(biāo)設(shè)定水平也是對(duì)賭協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)。

（1）藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)今久廣告的對(duì)賭協(xié)議是成功的，今久廣告在業(yè)績(jī)約定的期限內(nèi)成功達(dá)到了約定數(shù)額。接下來(lái)分析今久廣告的業(yè)績(jī)約定：

在藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)今久廣告時(shí)，今久廣告的預(yù)定業(yè)績(jī)目標(biāo)為：2011年凈利潤(rùn)達(dá)到4207萬(wàn)元，2012年達(dá)到5060萬(wàn)元，2013年達(dá)到5796萬(wàn)元，2014年達(dá)到6392萬(wàn)元。在簽訂對(duì)賭協(xié)議時(shí)，雙方出于對(duì)未來(lái)的預(yù)期確定業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)。但是，這個(gè)預(yù)期也要有科學(xué)的依據(jù)才能保證對(duì)賭協(xié)議的成功。下圖為今久廣告約定利潤(rùn)的完成情況：

由上圖可知，今久廣告在完成約定利潤(rùn)的同時(shí)，其約定利潤(rùn)和實(shí)際利潤(rùn)之間的增幅也在增大。按照對(duì)賭協(xié)議中約定的凈利潤(rùn)來(lái)計(jì)算，其2011-2014年每年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為20.27%、14.55%和10.28%。我們可以看到并購(gòu)雙方對(duì)賭時(shí)對(duì)業(yè)績(jī)的預(yù)期是理性的，并沒(méi)有一味的設(shè)定一個(gè)持續(xù)高增長(zhǎng)的增長(zhǎng)率。而且，在并購(gòu)發(fā)生時(shí)，今久廣告的發(fā)展態(tài)勢(shì)較為良好，經(jīng)營(yíng)能力一直被看好。由此可見(jiàn)，并購(gòu)雙方是比較保守的，這個(gè)約定的凈利潤(rùn)對(duì)于正在快速成長(zhǎng)的今久廣告來(lái)說(shuō)可以完成。

（2）藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)分時(shí)傳媒失敗的原因在于雙方對(duì)于約定業(yè)績(jī)的分歧。在對(duì)賭協(xié)議中，約定分時(shí)傳媒2012年、2013年、2014年的凈利潤(rùn)分別不應(yīng)低于7475萬(wàn)元、8596萬(wàn)元、9886萬(wàn)元。而歷史業(yè)績(jī)顯示分時(shí)傳媒2010年、2011年的凈利潤(rùn)分別為4861萬(wàn)元、7289萬(wàn)元，2012年前8個(gè)月的凈利潤(rùn)為5190萬(wàn)元，近三年的平均利潤(rùn)在5000-6000萬(wàn)元之間。再加上分時(shí)傳媒的業(yè)務(wù)主要是戶外廣告，戶外廣告利潤(rùn)本身的伸縮性就很大，且公司的大客戶并不多，想要在未來(lái)三年達(dá)到承諾的凈利潤(rùn)比較困難。

而且分時(shí)傳媒的發(fā)展不太穩(wěn)定，業(yè)績(jī)上也沒(méi)有很大把握，藍(lán)色光標(biāo)想要將對(duì)賭期限延伸至2015年，分時(shí)傳媒認(rèn)為自己承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)太大，所以最終終止了雙方之間的并購(gòu)交易。從分時(shí)傳媒的案例中看到，當(dāng)業(yè)績(jī)預(yù)期不合理時(shí)，對(duì)賭協(xié)議失敗的風(fēng)險(xiǎn)很大，那么管理層將面臨較大的壓力和損失。

通過(guò)對(duì)上述對(duì)賭協(xié)議案例的分析，發(fā)現(xiàn)業(yè)績(jī)目標(biāo)是否適中直接關(guān)乎對(duì)賭的成敗，也直接影響到簽訂協(xié)議的雙方。

3.估值風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)對(duì)賭協(xié)議主要以單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)作為約定標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而依據(jù)財(cái)務(wù)指標(biāo)的達(dá)成情況來(lái)確定雙方的權(quán)利和義務(wù)。在藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)案例中，由于目標(biāo)公司都是輕資產(chǎn)，一般都是采用收益法對(duì)被并購(gòu)方進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，而且在發(fā)展不太成熟的行業(yè)，企業(yè)能否保持高速增長(zhǎng)無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)。此時(shí)并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)公司價(jià)值合理的評(píng)估和業(yè)績(jī)的準(zhǔn)確預(yù)測(cè)成為簽訂對(duì)賭協(xié)議的關(guān)鍵，估值合理性是對(duì)賭協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)之一。估值時(shí)的溢價(jià)率水平會(huì)體現(xiàn)出并購(gòu)方所面臨的風(fēng)險(xiǎn)大小。并購(gòu)方為了應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)設(shè)置高要求的對(duì)賭協(xié)議條款，反過(guò)來(lái)，高要求的對(duì)賭協(xié)議標(biāo)準(zhǔn)，加大了被并購(gòu)方的風(fēng)險(xiǎn)。

從對(duì)賭協(xié)議的條款設(shè)置中，我們可以看到，藍(lán)色傳媒只有在并購(gòu)今久廣告和分時(shí)傳媒時(shí)，其補(bǔ)償協(xié)議中規(guī)定如達(dá)不到約定業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)就以1元回購(gòu)，直接是股份補(bǔ)償。在與其他公司簽訂的對(duì)賭協(xié)議中，都是根據(jù)業(yè)績(jī)情況調(diào)整剩余的、未支付的并購(gòu)成本，并不涉及被并購(gòu)方管理層的股權(quán)問(wèn)題。

本文認(rèn)為，之所以設(shè)置后果如此嚴(yán)重的補(bǔ)償條款，就是由于估值溢價(jià)太高，并購(gòu)方面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)，其需要通過(guò)更嚴(yán)格的對(duì)賭協(xié)議來(lái)保障未來(lái)收益。

綜上分析可知，如果估值相對(duì)合理，那么并購(gòu)對(duì)賭協(xié)議條款對(duì)于雙方來(lái)說(shuō)在設(shè)定時(shí)就會(huì)更公平，不會(huì)出現(xiàn)利益嚴(yán)重失衡的情況，那么對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)降低。

4.核心競(jìng)爭(zhēng)力風(fēng)險(xiǎn)

在對(duì)上述兩個(gè)案例進(jìn)行分析時(shí)，發(fā)現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)也包括被并購(gòu)方是否具備核心競(jìng)爭(zhēng)力。核心競(jìng)爭(zhēng)力在今久廣告和分時(shí)傳媒中的體現(xiàn)就是業(yè)務(wù)能力及創(chuàng)新性。在廣告行業(yè)公司中，業(yè)務(wù)能力和創(chuàng)造力決定一個(gè)企業(yè)是否具有和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手競(jìng)爭(zhēng)的優(yōu)勢(shì)。

今久廣告是行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)頭企業(yè)，實(shí)力雄厚，發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，在廣告業(yè)界有穩(wěn)定的客戶群且具有良好的口碑，其核心競(jìng)爭(zhēng)力包括以下幾點(diǎn)：（1）專業(yè)且全面的服務(wù)能力；（2）具有穩(wěn)定的重點(diǎn)客戶群；（3）價(jià)格優(yōu)勢(shì)；（4）品牌影響力；（5）業(yè)務(wù)的時(shí)效性。正是由于以上幾種核心競(jìng)爭(zhēng)力，在對(duì)賭協(xié)議約定期間，今久廣告業(yè)績(jī)的達(dá)成風(fēng)險(xiǎn)很小，因此對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)就很小。

但是分時(shí)傳媒的核心競(jìng)爭(zhēng)力就明顯較弱。首先，公司業(yè)務(wù)不穩(wěn)定。分時(shí)傳媒的部分業(yè)務(wù)是戶外廣告，其取得媒體資源的過(guò)程涉及到與高速公路、機(jī)場(chǎng)、商業(yè)樓等眾多業(yè)主單位的合作。由于戶外廣告管理政策尚不穩(wěn)定，如戶外廣告媒體在廣告過(guò)程中被停止或拆除，可能會(huì)在業(yè)主方、廣告公司、廣告主三方之間產(chǎn)生糾紛。其次，資源使用受到限制。分時(shí)傳媒戶外廣告業(yè)務(wù)中使用的戶外媒體資源以為主，也擁有少量的自建媒體資源。但由于城市管理和交通主管部門在2007年到2010年間對(duì)違規(guī)設(shè)置的戶外廣告進(jìn)行集中清理后，近年來(lái)一直在對(duì)戶外廣告的設(shè)置規(guī)劃和管理辦法進(jìn)行論證研究，因此對(duì)戶外廣告設(shè)置續(xù)期申請(qǐng)及新設(shè)申請(qǐng)的審核一直處于停滯狀態(tài)。如果分時(shí)傳媒的自建戶外廣告資源受到管制，則可能對(duì)分時(shí)傳媒的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生一定影響。由于當(dāng)時(shí)核心競(jìng)爭(zhēng)力較弱，故分時(shí)傳媒對(duì)于其未來(lái)業(yè)績(jī)預(yù)期較為保守。

從上面的分析中，我們可以看到，核心競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)于一個(gè)企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要，核心競(jìng)爭(zhēng)力有助于其在競(jìng)爭(zhēng)中獲得持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力。企業(yè)發(fā)展良好才可能實(shí)現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議約定業(yè)績(jī)。

5 結(jié)論與啟示

本文以藍(lán)色光標(biāo)并購(gòu)中運(yùn)用“對(duì)賭協(xié)議”的兩個(gè)案例為研究載體，應(yīng)用案例分析法和案例對(duì)比法，分析了企業(yè)并購(gòu)中運(yùn)用“對(duì)賭協(xié)議”的動(dòng)機(jī)與風(fēng)險(xiǎn)。

在對(duì)賭協(xié)議高失敗率的情況下，并購(gòu)雙方簽訂對(duì)賭協(xié)議的動(dòng)機(jī)有以下幾個(gè)方面：（1）站在并購(gòu)方角度，主要是為了借助對(duì)賭協(xié)議來(lái)降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、解決信息不對(duì)稱問(wèn)題、調(diào)整估值差異和激勵(lì)被并購(gòu)方的管理層；（2）站在被并購(gòu)方角度，主要是由于企業(yè)快速成長(zhǎng)下對(duì)股權(quán)融資的需求在增加，同時(shí)解決融資難的困境。并購(gòu)雙方出于不同的動(dòng)機(jī)簽訂對(duì)賭協(xié)議，很好的協(xié)調(diào)了雙方的利益。

對(duì)賭協(xié)議關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)主要有以下四個(gè)方面：管理層行為風(fēng)險(xiǎn)、業(yè)績(jī)目標(biāo)設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)、估值風(fēng)險(xiǎn)和核心競(jìng)爭(zhēng)力風(fēng)險(xiǎn)。除了這幾個(gè)關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)外，還包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和并購(gòu)目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)。這些方面的因素會(huì)影響對(duì)賭協(xié)議的成敗，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，就容易導(dǎo)致對(duì)賭失敗。

本文分析了企業(yè)并購(gòu)中運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議的動(dòng)機(jī)與風(fēng)險(xiǎn)，其對(duì)于我國(guó)市場(chǎng)及企業(yè)的啟示在于：雖然對(duì)賭協(xié)議在我國(guó)的實(shí)踐運(yùn)用還存在多方面的風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題，但其固有的經(jīng)濟(jì)價(jià)值應(yīng)當(dāng)?shù)玫绞袌?chǎng)的充分重視。一方面，對(duì)賭協(xié)議有效緩解信息不對(duì)稱問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)投融資雙方間的價(jià)值彌合；另一方面，對(duì)賭協(xié)議可以有效增進(jìn)對(duì)投資企業(yè)乃至全行業(yè)的效益。因此，對(duì)賭協(xié)議對(duì)于我國(guó)的投資市場(chǎng)有著充分的實(shí)踐價(jià)值。

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第2篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

【關(guān)鍵詞】 企業(yè)并購(gòu) 人力資源 整合

一、跨國(guó)并購(gòu)人力資源跨文化整合概述

1、人力資源整合

所謂人力資源整合，是指通過(guò)一定的方法、手段、措施，重新組合和調(diào)整來(lái)自不同企業(yè)的人力資源隊(duì)伍，建立統(tǒng)一的人力資源政策和制度，更重要的是形成統(tǒng)一的企業(yè)文化和價(jià)值觀，從而引導(dǎo)來(lái)自不同企業(yè)的組織成員的個(gè)體目標(biāo)向組織總體目標(biāo)。人力資源整合是引導(dǎo)組織內(nèi)各成員的目標(biāo)與組織目標(biāo)朝同一方向靠近，從而改善各成員行為規(guī)范，提高組織績(jī)效，它既是目的，也是一個(gè)過(guò)程。人力資源整合是建立在人力資源管理基礎(chǔ)之上的更高層面的目標(biāo)，是人力資源管理的發(fā)展。

2、人力資源跨文化管理

人力資源的跨文化管理是指以提高勞動(dòng)生產(chǎn)率、工作生活質(zhì)量和取得經(jīng)濟(jì)效益為目的，對(duì)來(lái)自不同文化背景下的人力資源進(jìn)行獲取、保持、評(píng)價(jià)、發(fā)展和調(diào)整等一體化管理的過(guò)程。在此，跨文化因素對(duì)人力資源的影響是全方位的、全系統(tǒng)的、全過(guò)程的。人力資源的跨文化管理的層次：雙方母國(guó)（或民族）文化背景差異；雙方母公司自身特有的“公司文化”風(fēng)格差異；個(gè)體文化差異。

二、跨國(guó)并購(gòu)人力資源跨文化整合現(xiàn)狀研究

1、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)人力資源管理現(xiàn)狀

并購(gòu)是企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的重要手段，如果企業(yè)完全出于市場(chǎng)行為，并購(gòu)的目的就是通過(guò)并購(gòu)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)財(cái)富與價(jià)值的增加。我國(guó)企業(yè)也加入到企業(yè)并購(gòu)的大潮中來(lái)，它不僅是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的又一推動(dòng)力，而且成為企業(yè)實(shí)現(xiàn)低成本快速擴(kuò)張的重要途徑。但學(xué)術(shù)界對(duì)于企業(yè)并購(gòu)是否真正促進(jìn)了生產(chǎn)效率的提高，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)提高這個(gè)問(wèn)題歷來(lái)就存在爭(zhēng)議。國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者就此問(wèn)題進(jìn)行了大量的實(shí)證調(diào)查研究。有數(shù)據(jù)表明導(dǎo)致并購(gòu)失敗的主要成因有：20%是由于不同的管理態(tài)度與管理文化的相互不適應(yīng)；25％是由于管理實(shí)踐中的運(yùn)作方式不同；35％是由于企業(yè)理念的大相徑庭；30%是缺乏一個(gè)整體的通盤計(jì)劃。這是因?yàn)槠髽I(yè)兼并收購(gòu)的過(guò)程中，人們往往注意和考慮更多的是諸如股本、資產(chǎn)、設(shè)備等因素，與之相比，企業(yè)并購(gòu)成功所需要的人力資源因素卻經(jīng)常被掩飾或忽略。

2、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)人力資源跨文化整合必要性

企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)大規(guī)模，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，高速擴(kuò)張和超常規(guī)發(fā)展的重要方式。通過(guò)并購(gòu)，企業(yè)可以有效地實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，增強(qiáng)企業(yè)的資金實(shí)力，優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，以較低的成本實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，從而大大增強(qiáng)其競(jìng)爭(zhēng)力。然而，并非所有并購(gòu)企業(yè)必然產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，大多數(shù)的并購(gòu)都以失敗告終。因此，在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，必須不斷地進(jìn)行資源整合。而在企業(yè)的資源中，人力資源是各種資源中最重要的資源，企業(yè)并購(gòu)中的人力資源也就對(duì)企業(yè)并購(gòu)的成敗起著決定性的作用。在企業(yè)并購(gòu)中，人力資源對(duì)并購(gòu)的影響是全方位的，從企業(yè)聲譽(yù)到企業(yè)文化，從營(yíng)銷業(yè)績(jī)到顧客滿意度，從生產(chǎn)率到產(chǎn)品質(zhì)量，無(wú)不與人力資源狀況息息相關(guān)，人力資源整合效率對(duì)企業(yè)并購(gòu)的效果有著決定性的影響。

三、代表性案例分析――海爾并購(gòu)青島紅星與永樂(lè)并購(gòu)大中

下面將通過(guò)正反兩個(gè)有代表性的案例，做相應(yīng)的分析。

1、案例一：海爾并購(gòu)青島紅星案例

今天的“海爾文化”正如昨日的“惠普之道”一樣，成為中國(guó)企業(yè)管理的典范，而這一切與海爾最成功的一次并購(gòu)管理不無(wú)聯(lián)系。海爾在并購(gòu)紅星之前，紅星電器作為一個(gè)老牌的洗衣機(jī)生產(chǎn)廠，其設(shè)備、技術(shù)以及工人的熟練程度在當(dāng)時(shí)都是相當(dāng)好的，它所缺乏的主要是科學(xué)的管理和市場(chǎng)導(dǎo)向的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，而海爾當(dāng)時(shí)已經(jīng)以管理和出色的市場(chǎng)觀念而著稱，因此它們的結(jié)合有著極大的合理性。通過(guò)建立了行之有效的獎(jiǎng)罰制度，建立高效運(yùn)作機(jī)制，全面調(diào)整內(nèi)部機(jī)構(gòu)，公開(kāi)招聘、選拔一流人才，充實(shí)各部門干部崗位，僅銷售部門即招聘了50多位大專學(xué)歷以上的營(yíng)銷人員。嶄新的用人觀念，調(diào)動(dòng)了干部的積極性，給企業(yè)人才市場(chǎng)注入了活力，也使洗衣機(jī)營(yíng)銷系統(tǒng)尋找到新的啟動(dòng)點(diǎn)。

2、案例二：永樂(lè)并購(gòu)大中

作為國(guó)內(nèi)家電連鎖行業(yè)第一方陣中的兩家企業(yè)，永樂(lè)（中國(guó)）和大中電器，2005年底就開(kāi)始籌劃進(jìn)行一場(chǎng)轟轟烈烈的全面戰(zhàn)略合作。但卻在實(shí)施了短短的兩個(gè)月后分道揚(yáng)鑣。其中的原因何在？在2個(gè)月的整合過(guò)程中，由于管理混亂、人員變動(dòng)幅度過(guò)大、系統(tǒng)銜接不暢、培訓(xùn)不力等問(wèn)題，引發(fā)多重危機(jī)。永樂(lè)、大中整合的失利，具有一定的借鑒意義。

從案例一中，大致可以得出企業(yè)人力資源整合成功的原因：一是通過(guò)有關(guān)措施取得員工的信任；二是鼓勵(lì)溝通；三是確定了一個(gè)整體性目標(biāo)，并緊緊圍繞這一目標(biāo)制定了相關(guān)的措施；四是留住關(guān)鍵性人才，減少并購(gòu)帶來(lái)的心理沖突。案例二失敗的原因可以總結(jié)以下幾點(diǎn)：一是對(duì)于被并購(gòu)企業(yè)高層管理人員的去留必須做好認(rèn)真的安排；二是前期并購(gòu)的成功并不意味著以后的經(jīng)營(yíng)會(huì)一帆風(fēng)順。相反，有時(shí)因并購(gòu)的盲目性或并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)管理不善，造成人力資源的缺乏或危機(jī)，結(jié)果得不償失。不可否認(rèn)，并購(gòu)可以充分利用原有企業(yè)的物質(zhì)資本及人力資源，大幅度降低企業(yè)發(fā)展的成本。但如何盡快消除對(duì)抗情緒，使之迅速融合，充分調(diào)動(dòng)原有員工人力資源的積極作用，通過(guò)適當(dāng)途徑補(bǔ)充人力資源的缺口，是任何一家進(jìn)行并購(gòu)的企業(yè)都要必須認(rèn)真探討的問(wèn)題。

四、高績(jī)效企業(yè)集團(tuán)的跨國(guó)文化特點(diǎn)

對(duì)于一個(gè)高績(jī)效跨國(guó)公司的企業(yè)文化，是吸收了企業(yè)發(fā)展精華、超越民族文化的一種合金文化，跨國(guó)企業(yè)的合金文化應(yīng)包含以下特點(diǎn)：首先，具有較強(qiáng)的文化包容性?？鐕?guó)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)面對(duì)著全球大市場(chǎng)，它的員工、客戶、經(jīng)銷商、供應(yīng)商都是世界的，企業(yè)管理的對(duì)象也是世界的，這就要求企業(yè)文化必須具有很強(qiáng)的包容性，以適應(yīng)不同地域文化的要求。其次，鼓勵(lì)創(chuàng)新的思想。在全球市場(chǎng)日新月異的時(shí)代，成功者往往是那些敢于突破傳統(tǒng)游戲規(guī)則、敢于大膽創(chuàng)新的人。創(chuàng)新成了企業(yè)的生命源泉，所以企業(yè)自上而下，每個(gè)毛孔都必須充滿著創(chuàng)新，通過(guò)自身主體創(chuàng)新的確定性來(lái)應(yīng)對(duì)明天的不確定性。創(chuàng)新文化涵蓋了產(chǎn)品、管理、服務(wù)等各個(gè)方面，應(yīng)成為企業(yè)的主導(dǎo)文化。再次，引導(dǎo)學(xué)習(xí)型組織的建立。創(chuàng)新的起點(diǎn)在于學(xué)習(xí)，環(huán)境的適應(yīng)依賴學(xué)習(xí)，應(yīng)變的能力來(lái)自學(xué)習(xí)，這就需要一種重視學(xué)習(xí)、善于學(xué)習(xí)的文化氛圍。高績(jī)效的企業(yè)文化必須引導(dǎo)、鼓勵(lì)組織成員的學(xué)習(xí)，在企業(yè)中樹(shù)立良好的學(xué)習(xí)氛圍，引導(dǎo)“學(xué)習(xí)型的組織”建設(shè)。最后，具有較強(qiáng)的適應(yīng)性。由于信息革命和經(jīng)濟(jì)全球化的時(shí)代變革，要求跨國(guó)公司的企業(yè)文化必須具有較強(qiáng)的適應(yīng)性，以滿足公司在各個(gè)區(qū)域廣泛開(kāi)展業(yè)務(wù)的需要。適應(yīng)型文化要求企業(yè)、團(tuán)隊(duì)以及每個(gè)員工，都要努力適應(yīng)國(guó)際社會(huì)各個(gè)區(qū)域不同的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，包括文化環(huán)境、語(yǔ)言環(huán)境、自然環(huán)境以及科技環(huán)境等。

五、企業(yè)人力資源整合與高績(jī)效企業(yè)集團(tuán)的跨國(guó)文化構(gòu)建

1、跨國(guó)企業(yè)并購(gòu)人力資源整合策略

對(duì)于跨國(guó)企業(yè)并購(gòu)后人力資源的整合應(yīng)該具有事先謀略性，主要從以下幾方面去做。

（1）文化兼容策略

企業(yè)文化是指企業(yè)全體員工在長(zhǎng)期生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中培育形成的，并為全體員工普遍認(rèn)可的共同遵循的最高價(jià)值觀、基本信念、思維信念、思維方式及行為規(guī)范的總和，它是一種管理文化，經(jīng)濟(jì)文化及組織文化。從企業(yè)的價(jià)值觀、企業(yè)精神、企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理理念等方面，確認(rèn)文化是否具有兼容性。為了保證企業(yè)并購(gòu)的成功，在選擇并購(gòu)對(duì)象方面的重要原則之一就是雙方的文化應(yīng)是相容的。

（2）激勵(lì)策略

在企業(yè)并購(gòu)的過(guò)程中，物質(zhì)激勵(lì)應(yīng)當(dāng)與精神激勵(lì)適當(dāng)結(jié)合，經(jīng)濟(jì)利益自然是人們工作所需考慮的重要因素之一，因此穩(wěn)定人心的首要手段就是物質(zhì)方面的激勵(lì)了，當(dāng)然物質(zhì)激勵(lì)應(yīng)當(dāng)與精神激勵(lì)有機(jī)結(jié)合，兩者不可分割，不可偏廢。

（3）員工的溝通策略

及時(shí)、坦率的溝通是并購(gòu)順利進(jìn)行的劑。并購(gòu)公司通過(guò)與被并購(gòu)企業(yè)的員工進(jìn)行經(jīng)常性的交流和溝通，可以盡量減少并購(gòu)給員工所帶來(lái)的沖擊和震蕩，降低摩擦成本，有利于增加企業(yè)并購(gòu)成功的機(jī)會(huì)。

（4）穩(wěn)定關(guān)鍵人才策略

并購(gòu)過(guò)程中的一項(xiàng)主要挑戰(zhàn)是留住寶貴人力資本，并使之注入新的活力，這是對(duì)并購(gòu)?fù)顿Y的保護(hù)。如果在并購(gòu)過(guò)程中人力資本不斷流失，那么并購(gòu)的目的顯然不能完全實(shí)現(xiàn)，很多的例子證明，關(guān)鍵人才的大量流失會(huì)使并購(gòu)達(dá)不到預(yù)期效果。

2、并購(gòu)后高績(jī)效企業(yè)集團(tuán)的跨國(guó)文化機(jī)制構(gòu)建

（1）立足本公司整合企業(yè)價(jià)值觀

美國(guó)學(xué)者彼德斯與沃特曼曾經(jīng)指出，所有優(yōu)秀的公司都很清楚它們主張什么，缺乏明確的價(jià)值準(zhǔn)則或價(jià)值觀念不正確的企業(yè)是很難獲得成功的。他們?cè)谧鲞^(guò)大量的研究后發(fā)現(xiàn)，這些優(yōu)秀的公司大都信奉這樣的價(jià)值觀：相信自己是最佳的經(jīng)營(yíng)者、注重對(duì)人的關(guān)注，認(rèn)識(shí)到優(yōu)質(zhì)服務(wù)和高質(zhì)量的重要性、注重溝通等等。例如IBM公司的價(jià)值觀是“IBM就是服務(wù)”、“注重客戶服務(wù)、力爭(zhēng)用戶滿意”，這種價(jià)值觀注重以人為本的思想，體現(xiàn)了面向人、重視人的精髓。企業(yè)的價(jià)值觀是企業(yè)文化的重要基礎(chǔ)，是企業(yè)文化最核心的內(nèi)容?？鐕?guó)企業(yè)應(yīng)對(duì)企業(yè)現(xiàn)有的價(jià)值觀進(jìn)行整合，剔除企業(yè)價(jià)值觀中短期的、狹隘的、阻礙企業(yè)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的因素，吸收包容的、開(kāi)放的、創(chuàng)新的因素和優(yōu)秀跨國(guó)企業(yè)價(jià)值觀的精華，并結(jié)合企業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)，形成一種合金的企業(yè)價(jià)值觀。這種合金的價(jià)值觀應(yīng)該體現(xiàn)公司的資源優(yōu)勢(shì)，是企業(yè)在長(zhǎng)期的實(shí)踐、學(xué)習(xí)、借鑒中所形成的，是企業(yè)所特有的、其他企業(yè)無(wú)法模仿的，它對(duì)統(tǒng)一組織成員的思想具有重大影響作用。

（2）吸收異域文化的精華

跨國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)首先面臨的就是各國(guó)異域文化的沖突。異域文化的沖突是指跨國(guó)企業(yè)在進(jìn)入不同國(guó)家市場(chǎng)的過(guò)程中，不同國(guó)家、不同地域、不同民族的文化在相互接觸、交流時(shí)所產(chǎn)生的碰撞、對(duì)抗和競(jìng)爭(zhēng)。在文化碰撞的沖突期，跨國(guó)企業(yè)作為一種外來(lái)文化，與子公司所在國(guó)本土文化的沖突首先表現(xiàn)在心理上，對(duì)方對(duì)外來(lái)文化產(chǎn)生排斥和抗拒，這是不可避免的。這種沖突自雙方合作開(kāi)始時(shí)就會(huì)出現(xiàn)，如談判、簽協(xié)議的過(guò)程，甚至在經(jīng)營(yíng)決策、日常管理等方面都會(huì)出現(xiàn)種種不和諧。沖突期是不同文化“初期接觸”的必然反應(yīng)，這個(gè)時(shí)期的文化沖突處理得好不好，會(huì)影響企業(yè)管理工作的順利進(jìn)行，也會(huì)影響兩種文化的交匯與融合。在沖突期，來(lái)自不同文化背景的企業(yè)管理人員要認(rèn)識(shí)到對(duì)方文化與我方文化的差異，要認(rèn)識(shí)到尊重對(duì)方文化就是尊重對(duì)方個(gè)人，從而表現(xiàn)出對(duì)對(duì)方文化的理解和尊重。尊重對(duì)方文化是雙方心里溝通的橋梁、文化溝通的橋梁，有了這座橋梁，才能對(duì)對(duì)方的民族性、國(guó)民性、行為方式、價(jià)值取向、風(fēng)俗習(xí)慣有進(jìn)一步的了解，才能從真正意義上尊重對(duì)方的人格，體會(huì)和捕捉對(duì)方的觀點(diǎn)以及在不同文化理念引導(dǎo)下的表達(dá)方式，達(dá)到真誠(chéng)合作。

（3）開(kāi)展企業(yè)文化創(chuàng)新

跨國(guó)企業(yè)在經(jīng)歷過(guò)異域文化的碰撞、交融之后，人們能夠接納和認(rèn)可對(duì)方文化，能夠?qū)?lái)自不同文化背景管理者的觀念和行為方式表示理解、體諒和支持。既能看到自身文化的優(yōu)點(diǎn)和對(duì)方文化的不足，又能認(rèn)清自身文化的缺陷、對(duì)方文化的長(zhǎng)處，形成互相學(xué)習(xí)、取長(zhǎng)補(bǔ)短的局面。經(jīng)歷過(guò)兩種文化的全面交融，跨國(guó)公司具備了文化創(chuàng)新的條件，跨國(guó)公司應(yīng)把握時(shí)機(jī)，適時(shí)開(kāi)展企業(yè)文化的創(chuàng)新，形成適合跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的高績(jī)效企業(yè)文化，形成既有多元文化存在、共存共榮，又有全體員工共同追求的統(tǒng)一價(jià)值觀和行為準(zhǔn)則的企業(yè)文化。松下在進(jìn)入中國(guó)20多年的時(shí)間里，取得了巨大的成功。松下公司的成功經(jīng)營(yíng)，除了該公司充分發(fā)揮其在經(jīng)營(yíng)和技術(shù)方面的特長(zhǎng)，更得益于公司非常重視企業(yè)文化的建設(shè)，在吸收、借鑒中進(jìn)行文化的創(chuàng)新，孕育出了自己的特色文化。松下公司在中國(guó)經(jīng)營(yíng)的過(guò)程中，將頗具特色的松下文化帶到了在中國(guó)的合資企業(yè)中，與中國(guó)的文化逐漸融合，相互學(xué)習(xí)、相互借鑒，初步形成了富有中國(guó)特色的企業(yè)文化。在許多松下投資的中國(guó)企業(yè)內(nèi)都能強(qiáng)烈地感受到這種企業(yè)文化氛圍，成為跨國(guó)公司企業(yè)文化建設(shè)的經(jīng)典。

六、結(jié)束語(yǔ)

在世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，因各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不均衡、市場(chǎng)成熟程度的不同，一些國(guó)家因巨大的市場(chǎng)、良好的環(huán)境成為國(guó)際投資熱點(diǎn)。巨大的差異蘊(yùn)藏了無(wú)限的商機(jī)和廣闊的市場(chǎng)，但差異也是把雙刃劍，在跨國(guó)企業(yè)利用其獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，也為企業(yè)管理設(shè)置了文化差異的障礙。員工不同的文化背景，使文化差異成為影響跨國(guó)公司管理效果的一個(gè)重要因素，給績(jī)效管理帶來(lái)了難度?？?jī)效管理是在制度管理的基礎(chǔ)上，努力去改變員工的行為，提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，而要讓企業(yè)績(jī)效得到持續(xù)的改進(jìn)和提高，則只有從文化管理的角度出發(fā)，來(lái)引導(dǎo)和改變員工的思想，使高績(jī)效的企業(yè)文化形成一種強(qiáng)勢(shì)驅(qū)動(dòng)力。高績(jī)效的企業(yè)文化可以對(duì)員工的行為準(zhǔn)則和價(jià)值觀進(jìn)行調(diào)整，使他們?cè)谔囟l件下采取正確的行動(dòng)，促進(jìn)組織績(jī)效的改進(jìn)。因此，構(gòu)建適應(yīng)于跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的高績(jī)效企業(yè)文化，以優(yōu)秀的企業(yè)文化來(lái)引導(dǎo)員工的思想，規(guī)范員工的行為，改善員工的績(jī)效水平，從而提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，已成為跨國(guó)企業(yè)成功經(jīng)營(yíng)的必要條件。

【參考文獻(xiàn)】

第3篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu);融資;資本市場(chǎng)

中圖分類號(hào)：F27文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2008）08-0165-01

1 文獻(xiàn)綜述

近幾年，關(guān)于我國(guó)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)研究的文獻(xiàn)相當(dāng)豐富，眾多學(xué)者對(duì)我國(guó)上市公司融資偏好進(jìn)行了實(shí)證研究。黃少安、張崗分析認(rèn)為中國(guó)上市公司融資順序一般表現(xiàn)為:股權(quán)融資、短期債務(wù)融資、長(zhǎng)期債務(wù)融資，不符合西方“優(yōu)序融資理論”。這種現(xiàn)象是由于中國(guó)上市公司股權(quán)融資成本偏低造成的。香港大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)院課題組研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)表現(xiàn)為:其一，所有者權(quán)益比重高，超過(guò)50%;其二，偏愛(ài)股權(quán)融資。加權(quán)外部融資比重為61%，比對(duì)外融資比重最高的日本還高56%。而且，更依賴股權(quán)融資而不是債務(wù)融資，股權(quán)融資占外部融資的73%。陸正飛、高強(qiáng)對(duì)其選擇的391家樣本企業(yè)問(wèn)卷調(diào)查，約3/4樣本企業(yè)偏好股權(quán)融資。汪輝認(rèn)為，相對(duì)股權(quán)融資而言，我國(guó)上市公司的債務(wù)融資比重不大，債務(wù)融資凈額僅占總資產(chǎn)的2%-3%。

2 案例：聯(lián)想收購(gòu)IBM PC的融資策略

2.1 案例介紹

2.1.1 聯(lián)想并購(gòu)IBM PC的概況

2004年12月8日，聯(lián)想集團(tuán)有限公司(簡(jiǎn)稱“聯(lián)想集團(tuán)”)和IBM簽署了一項(xiàng)重要協(xié)議，根據(jù)此項(xiàng)協(xié)議，聯(lián)想集團(tuán)將收購(gòu)IBM個(gè)人電腦事業(yè)部 (PCD)，成為一家擁有強(qiáng)大品牌、豐富產(chǎn)品組合和領(lǐng)先研發(fā)能力的國(guó)際化大型企業(yè)。

此次收購(gòu)將:

（1）打造全年收入約達(dá)120億美元的世界第三大PC廠商(按2003年業(yè)績(jī)計(jì)算)并進(jìn)入世界500強(qiáng)行列。

（2）所收購(gòu)的資產(chǎn)包括IBM所有筆記本、臺(tái)式電腦業(yè)務(wù)及相關(guān)業(yè)務(wù)，包括客戶、分銷、經(jīng)銷和直銷渠道;“Think”品牌及相關(guān)專利、IBM深圳合資公司(不包括其X系列生產(chǎn)線);以及位于大和和羅利研發(fā)中心。

(3)聯(lián)想集團(tuán)將在紐約設(shè)立公司總部，在北京和羅利設(shè)立主要運(yùn)營(yíng)中心。

(4)交易后，聯(lián)想集團(tuán)將以中國(guó)為主要生產(chǎn)基地。

(5)聯(lián)想集團(tuán)將擁有約19，000名員工(約9，500來(lái)自IBM，約10，000來(lái)自聯(lián)想集團(tuán))。

2.1.2 聯(lián)想并購(gòu)案中的并購(gòu)融資安排

(1)收購(gòu)金額。中國(guó)聯(lián)想集團(tuán)收購(gòu)美國(guó)IBM公司PC業(yè)務(wù)的收購(gòu)金額:實(shí)際交易價(jià)格為17.5億美元，其中含6.5億美元現(xiàn)金、6億美元股票以及5億美元的債務(wù)。

(2)并購(gòu)融資及支付工具除了聯(lián)想集團(tuán)1.5億美元的自有資金外，還從國(guó)際金融市場(chǎng)獲得融資，其中:

①銀團(tuán)貸款。聯(lián)想集團(tuán)獲得一項(xiàng)6億美元5年期的銀團(tuán)貸款，主要用作收購(gòu)IBM個(gè)人計(jì)算機(jī)業(yè)務(wù)。

②過(guò)橋貸款。聯(lián)想集團(tuán)獲得全球著名投資銀行高盛公司的過(guò)橋資款5億美元。

③聯(lián)想集團(tuán)與全球三大私人股權(quán)投資公司德克薩斯太平洋集團(tuán)、General Allnatci及美國(guó)新橋投資集團(tuán)達(dá)成協(xié)議，三大私人股權(quán)投資公司向聯(lián)想集團(tuán)提供3.5億美元(約合人民幣28.9億元)的戰(zhàn)略投資，以供聯(lián)想收購(gòu)IBM全球PC業(yè)務(wù)之用，這一戰(zhàn)略易為聯(lián)想提供另一融資渠道。根據(jù)投資協(xié)議，聯(lián)想集團(tuán)將向德克薩斯太平洋集團(tuán)投資、General Atlantic、美國(guó)新橋投資集團(tuán)發(fā)行共2，730，000股非上市A類累積可換股優(yōu)先股(“優(yōu)先股”)，每股發(fā)行價(jià)為1，000港元，以及可用作認(rèn)購(gòu)237，417，474股聯(lián)想股份的非上市認(rèn)股權(quán)證。該交易總現(xiàn)金代價(jià)達(dá)3.5億美元，其中德克薩斯太平洋集團(tuán)投資2億美元、General Atlantic投資1億美元，美國(guó)新橋投資集團(tuán)投資5千萬(wàn)美元。

這些優(yōu)先股將獲得每年4.5%的固定累積優(yōu)先現(xiàn)金股息(每季度支付)，并且在交易完成后的第七年起，聯(lián)想或優(yōu)先股持有人可隨時(shí)贖回。這些優(yōu)先股共可轉(zhuǎn)換成1，001，834，862股聯(lián)想普通股，轉(zhuǎn)換價(jià)格為每股2.725港元，較截至2005年3月24日(包括該日)止連續(xù)30個(gè)交易日聯(lián)想普通般平均收市價(jià)2.335港元溢價(jià)約16.7%。每份認(rèn)股權(quán)證可按行使價(jià)格每股2.725港元認(rèn)購(gòu)一股聯(lián)想普通股。認(rèn)股權(quán)證有效期為5年。

在這些優(yōu)先股全面轉(zhuǎn)換以及假設(shè)收購(gòu)IBM PC業(yè)務(wù)完成向IBM發(fā)行相關(guān)股份之后，德克薩斯太平洋集團(tuán)、General Atlantic和美國(guó)新橋投資集團(tuán)將共獲得聯(lián)想擴(kuò)大后總發(fā)行股份的約10.2%。假設(shè)所有認(rèn)股權(quán)證全面行使，上述投資者將共擁有約12.4%的股權(quán)。

（3）并購(gòu)支付方式。

聯(lián)想收購(gòu)IBM公司PC業(yè)務(wù)的17.5億美元中，有6.5億美元是以現(xiàn)金支付的。其中，聯(lián)想使用自有資金1.5億美元，向高盛過(guò)橋貸款5億美元。而余額為股權(quán)轉(zhuǎn)讓，在股份收購(gòu)上，聯(lián)想以每股2.675港元，向IBM公司發(fā)行包括8.21億股新股，及9.216億股無(wú)投票權(quán)的股份。聯(lián)想控股在集團(tuán)占有46%股份，IBM公司占18.5%的股份。

據(jù)聯(lián)想披露的數(shù)據(jù)，投資完成及收購(gòu)交割后，假設(shè)優(yōu)先股全面轉(zhuǎn)換，IBM對(duì)聯(lián)想的股權(quán)擁有量將從18.9%降到13.4%，聯(lián)想支付給IBM的現(xiàn)金將從6.5億美元增加到8億美元。聯(lián)想控股的持股量將會(huì)下降到43%。這樣，聯(lián)想支付所用的現(xiàn)金全部來(lái)自投資者和所貸資金，聯(lián)想支付后還余4億美元的現(xiàn)金。

2.2 案例分析

（1）定向增發(fā)新股在并購(gòu)融資中的作用。

大規(guī)模并購(gòu)中，往往現(xiàn)金的獲取成為制約一樁并購(gòu)案能否及時(shí)完成的關(guān)鍵因素，而定向增發(fā)新股這一方式卻可以緩解現(xiàn)金不足與并購(gòu)效率之間的矛盾。在西方國(guó)家，以股票作為支付手段是十分普遍的，而且也正以上升態(tài)勢(shì)逐步發(fā)展，尤其對(duì)于較大規(guī)模的并購(gòu)案更是如此。在聯(lián)想并購(gòu)IBM PC案中，聯(lián)想在并購(gòu)資金的支付中有5.5億美元選擇以增發(fā)股票的方式解決并購(gòu)現(xiàn)金的不足，使聯(lián)想不需要支付大量現(xiàn)金，不會(huì)產(chǎn)生過(guò)大的現(xiàn)金壓力，非常可取。而且對(duì)我國(guó)上市公司融資安排也有極好的借鑒意義。

（2）并購(gòu)融資與投資銀行。

聯(lián)想并購(gòu)融資的方案設(shè)計(jì)及成功實(shí)施，需要選擇好的投資銀行作為融資人。投資銀行在投資服務(wù)、管理咨詢及資產(chǎn)管理領(lǐng)域所積累的豐富經(jīng)驗(yàn)，能夠幫助企業(yè)進(jìn)行融資策劃，提供各類咨詢服務(wù)，并在一定程度上滿足并購(gòu)企業(yè)融資的需求。聯(lián)想集團(tuán)能夠收購(gòu)美國(guó)IBM公司PC個(gè)人電腦業(yè)務(wù)成功，與高盛5億美元的過(guò)橋融資和優(yōu)良服務(wù)密切相關(guān)。

3 建議

企業(yè)要擴(kuò)張，要實(shí)現(xiàn)成功并購(gòu)，就必須要有好的融資策略，而實(shí)現(xiàn)融資的大后方就是國(guó)家的資本市場(chǎng)。要使我國(guó)的資本市場(chǎng)健康、有序的發(fā)展，政府和企業(yè)自身都還要做出不懈的努力。就政府從宏觀方面而言，要改善銀企關(guān)系；逐步解決股份流通問(wèn)題，提高融資保障；發(fā)展債券市場(chǎng)，擴(kuò)大債券融資比例，完善并購(gòu)融資工具；完善對(duì)可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行、轉(zhuǎn)股等問(wèn)題；完善和發(fā)展信托制度。而企業(yè)從微觀方面來(lái)看，要充分評(píng)估資金運(yùn)營(yíng)困難，企業(yè)并購(gòu)之前，對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行詳盡的財(cái)務(wù)調(diào)查并進(jìn)行整體評(píng)估。

第4篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩、企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、IPO發(fā)行緩慢、VC/PE退出急切，加之一系列文化產(chǎn)業(yè)并購(gòu)重組政策的助推鼓勵(lì)下，國(guó)內(nèi)文化產(chǎn)業(yè)上市公司紛紛選擇通過(guò)兼并重組的方式，來(lái)達(dá)到優(yōu)化資產(chǎn)配置、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整的目的。但并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)也隨之而來(lái)。本文主要結(jié)合省廣股份并購(gòu)重慶年度的案例分析，提出風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策。

關(guān)鍵詞：

文化產(chǎn)業(yè)；并購(gòu)；風(fēng)險(xiǎn)

一、研究背景

2014年，美國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，消費(fèi)者對(duì)市場(chǎng)的信心大增；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、IPO發(fā)行緩慢VC/PE退出急切IPO排隊(duì)嚴(yán)重、國(guó)家鼓勵(lì)文化產(chǎn)業(yè)并購(gòu)重組的政策頻出。受上述影響，文化產(chǎn)業(yè)上市公司紛紛選擇通過(guò)并購(gòu)重組的方式，來(lái)優(yōu)化資產(chǎn)配置、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整的目的。在此背景下，2014年中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)無(wú)論從交易數(shù)量還是交易規(guī)模，都呈現(xiàn)出火爆的情景。根據(jù)ChinaVenture投中集團(tuán)旗下金融數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource統(tǒng)計(jì)顯示，2014年1—11月中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)宣布交易案例數(shù)量6001起，披露擬交易規(guī)模3557.9億美元，宣布案例數(shù)量和交易規(guī)模較去年同期（4507起、2994.3億美元）分別增長(zhǎng)33.15%和18.82%。。而僅今年市場(chǎng)中文化傳媒相關(guān)并購(gòu)數(shù)量超過(guò)200起，涉及金額超千億元，涉及電影娛樂(lè)、游戲、廣告、出版、有線和衛(wèi)星電視等多個(gè)子行業(yè)，數(shù)量及金額均遠(yuǎn)超去年同期。并購(gòu)等外延式發(fā)展方式越來(lái)越成為了文化產(chǎn)業(yè)上市公司發(fā)展的重要手段，但并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)也隨之而來(lái)。因?yàn)椴①?gòu)活動(dòng)是一種復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)行為，受到經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、文化、政治、法律等宏觀因素和信息不對(duì)稱、戰(zhàn)略決策、整合重組等微觀因素的共同影響，存在大量的不確定因素。在這種不確定環(huán)境中的公司并購(gòu)必定會(huì)面臨各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)。

二、案例分析———省廣股份并購(gòu)重慶年度

（一）公司簡(jiǎn)介

（1）廣東省廣告股份有限公司（簡(jiǎn)稱：省廣股份）。廣東省廣告股份有限公司，成立于1979年，是本土最大的廣告公司，是中國(guó)本土最優(yōu)秀的大型綜合性廣告公司之一、國(guó)家一級(jí)廣告企業(yè)。主營(yíng)為客戶提供整合營(yíng)銷傳播服務(wù)，具體包括品牌管理、媒介和自有媒體三大類業(yè)務(wù)。公司是我國(guó)最早一批成立的廣告公司，廣告策劃創(chuàng)意能力業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。公司多次參加國(guó)內(nèi)外各類廣告大賽，獲得包括美國(guó)莫比廣告金獎(jiǎng)、中國(guó)廣告節(jié)金獎(jiǎng)在內(nèi)的各類獎(jiǎng)項(xiàng)共計(jì)611項(xiàng)。2013年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入55.91億元，凈利潤(rùn)2.88億元。

（2）重慶年度廣告?zhèn)髅接邢薰荆ê?jiǎn)稱：重慶年度）。重慶年度廣告?zhèn)髅接邢薰境闪⒂?010年2月21日，以重慶為總部基地的廣告公司。年度公司目前了《重慶晨報(bào)》、《騰訊.大渝網(wǎng)》、《每日新報(bào)》、《渝州服務(wù)導(dǎo)報(bào)》等媒體廣告業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)領(lǐng)域包括地產(chǎn)、汽車、3C及外埠等四個(gè)領(lǐng)域。截至2010年12月31日，年度公司總資產(chǎn)7404.78萬(wàn)元，凈資產(chǎn)3258.51萬(wàn)元；2010年，年度公司營(yíng)業(yè)收入11747.84萬(wàn)元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)1795.00萬(wàn)元。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自報(bào)紙的廣告媒介業(yè)務(wù)，其中：《重慶晨報(bào)》29%，天津《每日新報(bào)》占57%。

（二）并購(gòu)情況

省廣股份于2011年3月27日公告，使用超募資金不超過(guò)人民幣11055萬(wàn)元，以增資和受讓重慶年度原股東股權(quán)之方式，投資入股重慶年度。該投資，增資款為5620萬(wàn)元，其中350萬(wàn)元計(jì)入注冊(cè)資本，占重慶年度注冊(cè)資本的比例為25.93%，差額部分計(jì)入資本公積，增資完成后，重慶年度注冊(cè)資本為1350萬(wàn)元。同時(shí)省廣股份以超募資金不超過(guò)5435萬(wàn)元，受讓重慶年度原股東持有的重慶年度25.07%之股權(quán)。上述增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，省廣股份將持有重慶年度51%股權(quán)。省廣股份并購(gòu)重慶年度，主要有兩層含義，一方面，重慶年度了重慶《重慶晨報(bào)》和天津《每日新報(bào)》相關(guān)的廣告業(yè)務(wù)，省廣股份與重慶年度合作，有望打開(kāi)重慶和天津的媒介市場(chǎng)，從而進(jìn)一步延伸公司的業(yè)務(wù)地域范圍。另一方面，重慶年度廣告公司施行的是買斷式媒體方式，這種方式的毛利較高，省廣股份也希望通過(guò)并購(gòu)，從而進(jìn)一步熟悉買斷式媒體的相關(guān)情況，從而進(jìn)一步提高省廣股份媒介業(yè)務(wù)收入的毛利率。對(duì)賭條款：股權(quán)轉(zhuǎn)讓款總價(jià)5435萬(wàn)元與重慶年度未來(lái)三年（2011-2013年）凈利潤(rùn)目標(biāo)值、實(shí)際實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)掛鉤：2011-2013年重慶年度凈利潤(rùn)目標(biāo)值分別為2100萬(wàn)元、3200萬(wàn)元和4400萬(wàn)元。據(jù)此凈利潤(rùn)目標(biāo)，省廣股份向轉(zhuǎn)讓方支付的股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)初步預(yù)定為5435萬(wàn)元。

（三）對(duì)賭情況及風(fēng)險(xiǎn)分析

根據(jù)省廣股份公布的2011~2013年各期年報(bào)，重慶年度的凈利潤(rùn)如表1所示：過(guò)去3年，重慶年度均未達(dá)到對(duì)賭業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)賭凈利完成率連續(xù)3年下降。2013年實(shí)際完成凈利僅占對(duì)賭目標(biāo)的7.5%。2014年上半年重慶年度凈利虧損260萬(wàn)元。業(yè)績(jī)快速下降是并購(gòu)帶來(lái)的諸多風(fēng)險(xiǎn)所導(dǎo)致。

（1）戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)報(bào)紙受到互聯(lián)網(wǎng)媒體巨大沖擊，整個(gè)行業(yè)收入不斷下降。國(guó)內(nèi)報(bào)紙媒體2012年比2011年下降7%，2013年比2012年下降4%，2014年下降趨勢(shì)仍在持續(xù)。重慶年度主營(yíng)業(yè)務(wù)是以買斷媒體方式重慶和天津兩地的報(bào)紙。買斷媒體運(yùn)營(yíng)方式即承擔(dān)一個(gè)相對(duì)固定成本幫助報(bào)業(yè)集團(tuán)售賣廣告位。這種方式讓重慶年度完全承擔(dān)了行業(yè)下降的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)2011年并購(gòu)大部分轉(zhuǎn)由省廣股份承擔(dān)。

（2）估值風(fēng)險(xiǎn)。2011年增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓的定價(jià)參考北京國(guó)友大正資產(chǎn)評(píng)估有限公司出具的《評(píng)估報(bào)告》（國(guó)友大正評(píng)報(bào)字（2011）第059C號(hào)）確定為：重慶年度全部股權(quán)價(jià)值為16056萬(wàn)元。2014年上半年，省廣股份根據(jù)國(guó)眾聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估土地房地產(chǎn)估價(jià)有限公司出具的國(guó)眾聯(lián)評(píng)報(bào)字（2014）第3-008號(hào)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，對(duì)重慶年度非同一控制下形成的商譽(yù)進(jìn)行減值測(cè)試，并累計(jì)計(jì)提減值準(zhǔn)備43128693.56元。說(shuō)明2011年估值存在減值的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。2011年3月，省廣股份并購(gòu)重慶年度時(shí)，僅對(duì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓款5435萬(wàn)元設(shè)定了對(duì)賭條款。對(duì)于增資的5620萬(wàn)元未設(shè)定任何對(duì)賭條件。上述交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)存在風(fēng)險(xiǎn)未能全部防御的問(wèn)題。

（4）整合風(fēng)險(xiǎn)。重慶年度作為省廣股份上市后并購(gòu)的第一個(gè)公司。這次并購(gòu)邁出了省廣股份外延擴(kuò)張的第一步，也存在未來(lái)兩個(gè)公司文化、制度、管理、經(jīng)營(yíng)等各方面融合的風(fēng)險(xiǎn)?？傊V股份是一家非常優(yōu)秀的廣告公司。這次并購(gòu)雖然在業(yè)績(jī)對(duì)賭上出現(xiàn)了未達(dá)標(biāo)的問(wèn)題，但在這個(gè)案例中省廣股份積累了較多的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)未來(lái)外延式擴(kuò)張戰(zhàn)略奠定了一個(gè)良好的基礎(chǔ)。但該并購(gòu)案中呈現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)防范，是本文研究的重點(diǎn)。

三、公司并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策

（一）明確公司整體戰(zhàn)略，在其指導(dǎo)下定位并購(gòu)戰(zhàn)略

現(xiàn)在很多上市公司在并購(gòu)時(shí)未考慮清楚公司自身的發(fā)展戰(zhàn)略。特別是一些公司在操作跨行業(yè)并購(gòu)時(shí)，買方公司未深入思考自身發(fā)展路徑、未深入了解賣方所在行業(yè)的情況，盲目并購(gòu)，導(dǎo)致嚴(yán)重后果。因此在選擇目標(biāo)企業(yè)時(shí)，首先要審視上市公司未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略。并購(gòu)是為了公司未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展需要，而不是為了并購(gòu)而并購(gòu)，并入與戰(zhàn)略不符的業(yè)務(wù)是造成并購(gòu)失敗的主要原因，所以明確的發(fā)展戰(zhàn)略對(duì)于成功的并購(gòu)和順利的并購(gòu)整合非常重要。文化產(chǎn)業(yè)上市公司戰(zhàn)略設(shè)定步驟可以分為行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、公司整體發(fā)展戰(zhàn)略、公司外延式戰(zhàn)略。

（1）行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略。行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略分析主要是考察公司所處的相關(guān)行業(yè)的國(guó)家政策、結(jié)構(gòu)、發(fā)展動(dòng)向、競(jìng)爭(zhēng)情況。該分析有利于企業(yè)通過(guò)抓住行業(yè)的發(fā)展契機(jī)，更好的建立自己的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。首先，文化產(chǎn)業(yè)上市公司應(yīng)分析國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。文化產(chǎn)業(yè)是國(guó)家非常重視的行業(yè)，不僅影響到國(guó)家主流意識(shí)形態(tài)管理，而且與每個(gè)公民的日常精神生活息息相關(guān)。2012年初國(guó)家提出建立“文化強(qiáng)國(guó)”倡議后，文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，各種扶植政策接踵而至。其次，對(duì)于文化產(chǎn)業(yè)中各種文化產(chǎn)品的總體結(jié)構(gòu)和發(fā)展方向也是戰(zhàn)略分析的重點(diǎn)。文化產(chǎn)業(yè)包括影視、游戲、出版、動(dòng)漫、廣告創(chuàng)意、教育、旅游等各種子行業(yè)，相比其他行業(yè)，文化產(chǎn)業(yè)中每個(gè)子行業(yè)之間存在密切聯(lián)系。最后，競(jìng)爭(zhēng)分析也是非常重要的。文化產(chǎn)業(yè)公司屬于國(guó)有資本撤出比較早的領(lǐng)域。目前除了出版和媒體領(lǐng)域，其余子行業(yè)基本上都已是各種資本競(jìng)爭(zhēng)異常激烈的紅海。通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)分析，上市公司可以發(fā)現(xiàn)紅海中機(jī)遇，也會(huì)及早感知藍(lán)海市場(chǎng)的出現(xiàn)。

（2）公司發(fā)展戰(zhàn)略。行業(yè)戰(zhàn)略分析是一種總體分析，是后續(xù)分析的基礎(chǔ)，因此只基于此作為公司并購(gòu)決策行為的依據(jù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，還必須進(jìn)行公司整體發(fā)展戰(zhàn)略分析。文化產(chǎn)業(yè)上市公司所面臨環(huán)境比傳統(tǒng)制造業(yè)更加復(fù)雜、多變，因?yàn)樵谖幕a(chǎn)業(yè)跨界經(jīng)營(yíng)固定成本很低，如文化產(chǎn)業(yè)公司一般都是輕資產(chǎn)公司，在產(chǎn)業(yè)內(nèi)跨界發(fā)展不存在廠房、制造設(shè)備等固定沉沒(méi)成本。由于上述易變性，文化產(chǎn)業(yè)公司更需要通過(guò)中長(zhǎng)期戰(zhàn)略來(lái)錨定發(fā)展思路。

（3）公司外延式戰(zhàn)略。在公司整體戰(zhàn)略的基礎(chǔ)上，文化產(chǎn)業(yè)上市公司需要制定外延式發(fā)展戰(zhàn)略，即并購(gòu)戰(zhàn)略。并購(gòu)作為企業(yè)中重大的戰(zhàn)略部署，要緊緊圍繞公司整體戰(zhàn)略，是實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的重要手段，而不是置企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略于不顧而盲目的擴(kuò)張行為。對(duì)于外延式發(fā)展方向，公司可采用波士頓矩陣法。對(duì)于市場(chǎng)增長(zhǎng)率高（即市場(chǎng)潛力大）但上市公司自身市場(chǎng)占有率較低或者沒(méi)有（即自身實(shí)力較弱）的子行業(yè)，公司應(yīng)考慮通過(guò)并購(gòu)的形式快速擴(kuò)張。

（二）做好盡職調(diào)查，合理確定目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，降低估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

（1）消除信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)時(shí)，文化產(chǎn)業(yè)上市公司應(yīng)組建由投資部牽頭，由財(cái)務(wù)部門、業(yè)務(wù)部門、人力資源、信息部門、法務(wù)部等相關(guān)部門共同參與的項(xiàng)目組。當(dāng)然，并購(gòu)企業(yè)也會(huì)聘請(qǐng)經(jīng)驗(yàn)豐富、信譽(yù)高的中介機(jī)構(gòu)（會(huì)計(jì)師事務(wù)所和券商）。因?yàn)槲幕a(chǎn)業(yè)相對(duì)傳統(tǒng)制造業(yè)來(lái)說(shuō)，商業(yè)模式更加復(fù)雜、更加無(wú)形化，所以在盡職調(diào)查分工中，應(yīng)充分考慮到由于中介機(jī)構(gòu)對(duì)行業(yè)了解的局限性，所以并購(gòu)企業(yè)更需要倚重于自身團(tuán)隊(duì)的調(diào)研能力。項(xiàng)目組應(yīng)全面分析產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況和目標(biāo)企業(yè)的管理能力，合理預(yù)測(cè)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)盈利能力。在徹底的盡職調(diào)查基礎(chǔ)上，并購(gòu)企業(yè)整理出更加完善的投資方案。在此基礎(chǔ)上，目標(biāo)企業(yè)的評(píng)估值將接近于目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，從而避免錯(cuò)誤投入較高的成本，降低估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）利用中介力量，參考行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，選擇合適估值方式。文化產(chǎn)業(yè)公司屬于輕資產(chǎn)公司，資產(chǎn)基礎(chǔ)法往往會(huì)低估被并購(gòu)公司的價(jià)值。由于文化行業(yè)近幾年來(lái)并購(gòu)案例增加，給我們提供了很多市場(chǎng)參考標(biāo)準(zhǔn)。所以目前常用市場(chǎng)法和收益法估值。比如廣告創(chuàng)意行業(yè)并購(gòu)市盈率（P/E）10倍，則其他類似并購(gòu)案就可以把估值確定在8-12倍之間。在實(shí)務(wù)中，一般的做法是聘請(qǐng)一個(gè)有證券資格和豐富經(jīng)驗(yàn)的評(píng)估機(jī)構(gòu)，先對(duì)被評(píng)估公司的財(cái)務(wù)狀況和盈利情況進(jìn)行清查核實(shí)，再分別采用市場(chǎng)法、收益法進(jìn)行初步估算，最后選擇一個(gè)最合適的評(píng)估結(jié)果。

（3）注重合作共贏，平衡并購(gòu)定價(jià)和目標(biāo)公司未來(lái)價(jià)值之間的關(guān)系。估值最終由雙方參考評(píng)估結(jié)果談判決定。因?yàn)槲幕a(chǎn)業(yè)公司核心能力的易轉(zhuǎn)移性，所以特別要注意的是：并購(gòu)是一種合作共贏，而不是零和博弈。雙方共同的目標(biāo)是通過(guò)并購(gòu)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，在資本市場(chǎng)上體現(xiàn)公司價(jià)值和股東價(jià)值的增量。所以價(jià)格談判是雙方合作的開(kāi)始，特別是并購(gòu)方要注意發(fā)揚(yáng)風(fēng)格，做到有舍有得，不能一味強(qiáng)勢(shì)壓價(jià)。因?yàn)檎嬲谋徊①?gòu)公司價(jià)值是在并購(gòu)后產(chǎn)生的。一味壓低談判價(jià)格，最終導(dǎo)致被并購(gòu)公司經(jīng)營(yíng)動(dòng)力下降，最終導(dǎo)致被并購(gòu)公司未來(lái)價(jià)值下降，得不償失。

（三）設(shè)計(jì)合適的交易結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)買賣雙方雙贏的業(yè)績(jī)對(duì)賭

（1）交易支付風(fēng)險(xiǎn)最小化。目前證監(jiān)會(huì)對(duì)IPO三高問(wèn)題進(jìn)行控制，所以上市公司超募資金會(huì)越來(lái)越有限，常常為零。當(dāng)買方?jīng)Q定進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，往往要考慮融資。融資分為股權(quán)融資、債務(wù)融資等形式。股權(quán)融資包括公開(kāi)增發(fā)、定向增發(fā)等形式。由于公開(kāi)增發(fā)要求嚴(yán)格，審批耗時(shí)較長(zhǎng)，所以目前上市公司采用定向增發(fā)比較多。債務(wù)融資一般采用銀行貸款、發(fā)行公司債、在銀行間同業(yè)市場(chǎng)融資、券商過(guò)橋資金等常見(jiàn)方式。融資時(shí)，買方公司應(yīng)考慮和對(duì)比多種融資渠道，根據(jù)公司資本結(jié)構(gòu)合理選擇融資方式，控制融資風(fēng)險(xiǎn)，使得融資風(fēng)險(xiǎn)最小化，以最大限度地減少資金成本。在債務(wù)融資時(shí)，買方應(yīng)根據(jù)未來(lái)現(xiàn)金流入情況，對(duì)債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行期限結(jié)構(gòu)匹配，避免長(zhǎng)債短融、現(xiàn)金流錯(cuò)配等問(wèn)題。在實(shí)務(wù)中，文化產(chǎn)業(yè)公司常采用大部分股權(quán)+小部分配套資金形式并購(gòu)目標(biāo)公司的股權(quán)。配套資金通過(guò)定向增發(fā)獲得。因?yàn)檫@種方式無(wú)需消耗現(xiàn)金，有利于并購(gòu)公司提高并購(gòu)規(guī)模，減少現(xiàn)金流短缺的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）并購(gòu)整合業(yè)績(jī)最大化。在并購(gòu)定價(jià)和對(duì)賭條款設(shè)計(jì)時(shí)，買方往往借助自己的地位優(yōu)勢(shì)，強(qiáng)勢(shì)壓制賣方，盡量降低并購(gòu)價(jià)格和提高對(duì)賭條件。這樣常為未來(lái)雙方的雙贏合作埋下地雷。很多賣方公司由于對(duì)賭條件太高，會(huì)采用對(duì)賭期通過(guò)業(yè)務(wù)造假提升業(yè)績(jī)，在對(duì)賭后掏空公司。最終，會(huì)給買方帶來(lái)很多損失。這種案例在文化產(chǎn)業(yè)比較常見(jiàn)，因?yàn)槲幕a(chǎn)業(yè)屬于人合的輕資產(chǎn)公司，人心一散，公司業(yè)績(jī)就一瀉千里。所以并購(gòu)不僅是資本的合作，更是人員的合作。合作的基礎(chǔ)就是平等相處，互信共贏，一起把雙方業(yè)務(wù)進(jìn)行協(xié)同，創(chuàng)造出1+1>2的效益。雙方不應(yīng)陷入對(duì)于存量利潤(rùn)分割的困局，應(yīng)重視對(duì)協(xié)同業(yè)務(wù)增量的開(kāi)拓。

（3）規(guī)避涉稅風(fēng)險(xiǎn)。涉稅風(fēng)險(xiǎn)分兩種。一種是交易涉及各稅種的籌劃；另一種是被并購(gòu)公司并購(gòu)前偷逃稅款的遺留問(wèn)題。第一個(gè)問(wèn)題，一般通過(guò)聘請(qǐng)有經(jīng)驗(yàn)的稅務(wù)顧問(wèn)，提前籌劃可以解決。后一個(gè)問(wèn)題的解決需要加強(qiáng)盡調(diào)工作的質(zhì)量，另外，在投資協(xié)議中注明：并購(gòu)前偷逃稅款的遺留問(wèn)題由原股東全部負(fù)責(zé)。

（四）加強(qiáng)并購(gòu)后的整合，降低整合風(fēng)險(xiǎn)

（1）經(jīng)營(yíng)整合對(duì)策。一是制定詳細(xì)的經(jīng)營(yíng)整合計(jì)劃。要做好經(jīng)營(yíng)整合工作，在并購(gòu)前期就必須制訂詳細(xì)的經(jīng)營(yíng)整合計(jì)劃，包括經(jīng)營(yíng)整合的目標(biāo)、整合的路徑、整合的內(nèi)容。二是進(jìn)行業(yè)務(wù)整合。企業(yè)并購(gòu)后要進(jìn)行具體的業(yè)務(wù)整合，即在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，要根據(jù)被并購(gòu)公司和各原有業(yè)務(wù)單元擁有的各項(xiàng)資源進(jìn)行科學(xué)的評(píng)估后，進(jìn)行市場(chǎng)定位和細(xì)分、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和改善，使整個(gè)公司中各個(gè)業(yè)務(wù)單位之間形成一個(gè)相互聯(lián)系、互相配合的一體化體系。如形成統(tǒng)一采購(gòu)體系、統(tǒng)一客戶開(kāi)拓體系。藍(lán)色光標(biāo)（廣告公關(guān)上市公司）采用的業(yè)務(wù)整合策略值得借鑒：藍(lán)色光標(biāo)對(duì)標(biāo)的公司的整合將秉承“前端放開(kāi)、后端管住”的策略，即標(biāo)的公司在前端業(yè)務(wù)的開(kāi)拓、管理、維護(hù)和服務(wù)上，擁有很大程度的自主性及靈活性；在除業(yè)務(wù)外的其他后臺(tái)管理上，由母公司統(tǒng)一管理，各子公司均需達(dá)到上市公司的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。三是制度體系的整合。在實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后，由于并購(gòu)雙方的管理制度是不一致的，為了保證對(duì)被并購(gòu)公司的內(nèi)控管理，必須對(duì)制度體系進(jìn)行整合，主要包括業(yè)務(wù)流程、財(cái)務(wù)制度、內(nèi)控制度的整合。四是信息化系統(tǒng)的整合。并購(gòu)前，買賣雙方的財(cái)務(wù)信息化水平差異很大，采用的系統(tǒng)往往也不一樣。所以買方公司應(yīng)提前布局集團(tuán)化財(cái)務(wù)信息化系統(tǒng)，并在并購(gòu)后把系統(tǒng)延伸到被并購(gòu)公司。通過(guò)信息系統(tǒng)，把各項(xiàng)財(cái)務(wù)制度進(jìn)行固化，達(dá)到提升被并購(gòu)公司的內(nèi)控水平，減少整合風(fēng)險(xiǎn)。

（2）人際整合對(duì)策。文化產(chǎn)業(yè)公司并購(gòu)時(shí)往往采用對(duì)賭期“并購(gòu)不整合”策略，即不替換被并購(gòu)公司的高管、不調(diào)整組織架構(gòu)。因?yàn)槲幕a(chǎn)業(yè)最重要的是人才，人才的穩(wěn)定是公司未來(lái)業(yè)績(jī)的保障。在此策略基礎(chǔ)上，上市公司（買方）應(yīng)采取以下策略：一是用股權(quán)激勵(lì)來(lái)留住被并購(gòu)公司核心成員。在并購(gòu)時(shí)，被并購(gòu)公司最核心成員往往會(huì)擁有股權(quán)，基于這些股權(quán)可以設(shè)定對(duì)賭條款和競(jìng)業(yè)禁止條款，以保持這些人員的穩(wěn)定性。并購(gòu)后，上市公司的股權(quán)激勵(lì)往往也需要延伸到被并購(gòu)公司的核心員工。二是并購(gòu)后第一時(shí)間與被并購(gòu)公司員工直接溝通。并購(gòu)后，并購(gòu)方要積極與被并購(gòu)公司員工進(jìn)行直接溝通，穩(wěn)定軍心，想方設(shè)法留住人才。讓被并購(gòu)公司員工清楚公司未來(lái)美好的發(fā)展前景、薪酬福利體系的延續(xù)和提升、未來(lái)職業(yè)發(fā)展通道，以解決員工切身關(guān)心的問(wèn)題，消除他們的憂慮，爭(zhēng)取得到他們的認(rèn)同。三是文化融合。通過(guò)統(tǒng)一辦公地點(diǎn)、統(tǒng)一組織活動(dòng)等手段，讓并購(gòu)方與被并購(gòu)方的文化逐漸融合。鑒于所處的細(xì)分行業(yè)不同，兩者之間的文化不需要強(qiáng)行一致，只要達(dá)到雙方之間工作溝通順暢、互相認(rèn)可對(duì)方工作的方式即可。

四、結(jié)論

文化產(chǎn)業(yè)并購(gòu)是公司做大做強(qiáng)的一種重要方式。由于并購(gòu)行為受到很多因素的影響，客觀上在并購(gòu)過(guò)程中存在著各種風(fēng)險(xiǎn)，因而，在現(xiàn)實(shí)中公司并購(gòu)不可能規(guī)避所有的風(fēng)險(xiǎn)。但事前分析風(fēng)險(xiǎn)、事中規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、事后防范風(fēng)險(xiǎn)這三項(xiàng)是文化產(chǎn)業(yè)并購(gòu)方可以做到的。

作者：張國(guó)昀 單位：思美傳媒股份有限公司

參考文獻(xiàn)：

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［3］省廣股份：德邦證券有限責(zé)任公司關(guān)于公司使用部分超募資金對(duì)外投資的核查意見(jiàn)、關(guān)于使用部分超募資金投資入股重慶年度廣告?zhèn)髅接邢薰镜墓妗?/p>

［4］鄭和平：《企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其防控》，《財(cái)會(huì)研究》2011年第10期。

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第5篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

關(guān)鍵詞：跨國(guó)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；聯(lián)想

盡管只有短短二十多年的歷史，但作為一項(xiàng)企業(yè)間的產(chǎn)權(quán)交易，近年來(lái)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)正日益活躍于我國(guó)的資本市場(chǎng)上。截至去年11月，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)規(guī)模已居亞洲第一；今年第一季度，我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)共完成359起交易，包括48起涉及九十多億美元的海外并購(gòu)。而這么多的并購(gòu)交易活動(dòng)，往往關(guān)乎企業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其控制則尤為重要。

聯(lián)想集團(tuán)于2004年12月以12.5億美元收購(gòu)IBM公司PC業(yè)務(wù)；相隔十載，兩公司在今年1月23日再次合作，前者以23億美元收購(gòu)后者x86服務(wù)器業(yè)務(wù)。據(jù)路透社今年7月6日?qǐng)?bào)道，目前中國(guó)官方已批準(zhǔn)聯(lián)想收購(gòu)IBMx86服務(wù)器業(yè)務(wù)，8月15日，美國(guó)監(jiān)管部門也批準(zhǔn)了這筆交易，至此，聯(lián)想將如愿以償?shù)爻蔀槿蚺琶叭姆?wù)器廠商，企業(yè)實(shí)力獲得巨大提升。那么，在這兩筆數(shù)十億美元的跨國(guó)并購(gòu)交易中存在著哪些財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呢？筆者將以聯(lián)想與IBM公司的這兩次交易為基礎(chǔ)，分析探討企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，以及防范對(duì)策。

一、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述

1.企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵及成因

根據(jù)跨國(guó)并購(gòu)流程，趙保國(guó)（2008）這樣定義企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵：“由于并購(gòu)定價(jià)、融資、支付等各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性”。

在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中，大致存在以下財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：一、評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，該風(fēng)險(xiǎn)主要源于并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的失誤；二、競(jìng)價(jià)過(guò)程中因“水漲船高”使收購(gòu)價(jià)格劇增而帶來(lái)的估格風(fēng)險(xiǎn)；三、高昂的融資成本和狹窄的融資渠道所導(dǎo)致的融資風(fēng)險(xiǎn)；四、企業(yè)選擇的支付方式所帶來(lái)的支付風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；五、杠桿并購(gòu)的償債風(fēng)險(xiǎn)和并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)。

2.聯(lián)想收購(gòu)IBM公司中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

聯(lián)想集團(tuán)在全球共有中國(guó)北京和美國(guó)紐約兩大總部，近年來(lái)聯(lián)想著力于國(guó)際化戰(zhàn)略的發(fā)展，2004年收購(gòu)IBM旗下個(gè)人電腦業(yè)務(wù)的舉措使得聯(lián)想這家曾在海外市場(chǎng)默默無(wú)聞的制造商成功地“走出去”，成為僅次于戴爾和惠普的全球第三大個(gè)人電腦制造商，占全球PC市場(chǎng)份額的百分之八。聯(lián)想目前在服務(wù)器市場(chǎng)還未排入全球前五之列，待完成對(duì)IBMx86服務(wù)器業(yè)務(wù)的收購(gòu)后，其份額有望躍至第三。

觀察分析聯(lián)想對(duì)IBM公司旗下個(gè)人電腦和x86服務(wù)器業(yè)務(wù)這兩筆收購(gòu)，筆者發(fā)現(xiàn)，分析師及全球各大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)2004年的收購(gòu)交易普遍不看好，多家投行下調(diào)了對(duì)聯(lián)想的投資評(píng)級(jí)，收購(gòu)消息傳出后，在12月9日至13日的三個(gè)交易日里，聯(lián)想股價(jià)下跌百分之十三，跌至2.33港元，之后，盡管中間股價(jià)曾一度回升，但跌勢(shì)持續(xù)。對(duì)比之下，聯(lián)想今年初收購(gòu)IBMx86服務(wù)器業(yè)務(wù)的公告后，業(yè)界普遍對(duì)此評(píng)價(jià)樂(lè)觀，其股票漲至10.64港元。同時(shí)第三方機(jī)構(gòu)也紛紛看好聯(lián)想的這次收購(gòu)。例如，1月23日，摩根大通表示：“對(duì)聯(lián)想而言，收購(gòu)IBMx86服務(wù)器業(yè)務(wù)是個(gè)重大變革，這將有望改善聯(lián)想利潤(rùn)，或?qū)⑼苿?dòng)其2016財(cái)年盈利增長(zhǎng)18%?！鄙栽纾鹗啃刨J表示：“預(yù)計(jì)聯(lián)想集團(tuán)2015財(cái)年盈利將增長(zhǎng)20%，此外，若該公司收購(gòu)IBM服務(wù)器業(yè)務(wù)，其每股盈利將額外再增長(zhǎng)12%。”這些足以表明人們對(duì)待跨國(guó)并購(gòu)態(tài)度的轉(zhuǎn)變，也說(shuō)明聯(lián)想之前不僅成功地解決了跨國(guó)并購(gòu)帶來(lái)的眾多問(wèn)題，而且還仍保持著積極開(kāi)拓的雄心抱負(fù)。

經(jīng)分析可發(fā)現(xiàn)，在2004年，聯(lián)想收購(gòu)IBM面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要有：①目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估困難；②融資和支付存在風(fēng)險(xiǎn)；③并購(gòu)后的整合難度大。

至于今年的這筆交易，根據(jù)其此前收購(gòu)IBM PC業(yè)務(wù)的豐厚經(jīng)驗(yàn)，再次收購(gòu)x86服務(wù)器業(yè)務(wù)對(duì)聯(lián)想來(lái)說(shuō)可謂駕輕就熟，該公司可完全將之前的經(jīng)驗(yàn)覆蓋到這次收購(gòu)中來(lái)。不過(guò)，在收購(gòu)?fù)瓿汕?，?lián)想仍避免不了要面對(duì)諸如美國(guó)的安全評(píng)估等法律、政治和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

二、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

1.目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)涵

企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，必然是想要更好地拓展業(yè)務(wù)、壯大規(guī)模，因此選擇好一個(gè)合適的并購(gòu)目標(biāo)變成為其關(guān)鍵的一步。企業(yè)價(jià)值評(píng)估，指將企業(yè)作為一個(gè)有機(jī)整體，對(duì)其股權(quán)和實(shí)體價(jià)值、清算和持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值、控股股權(quán)和少數(shù)股權(quán)價(jià)值進(jìn)行的綜合性評(píng)估。

在復(fù)雜的并購(gòu)系統(tǒng)下，要成功完成并購(gòu)交易，并購(gòu)方必須對(duì)其目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行精準(zhǔn)定位。不過(guò)，在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中，企業(yè)間往往有較為嚴(yán)重的信息不對(duì)稱現(xiàn)象，因此，并購(gòu)企業(yè)無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)期其目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益大小及未來(lái)收益時(shí)間。由此產(chǎn)生的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)主要有：

一是并購(gòu)雙方因信息不對(duì)稱帶來(lái)的并購(gòu)公司估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，表現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表或有事項(xiàng)和期后事項(xiàng)的披露、公司為避免負(fù)面信息而進(jìn)行的表外融資行為、無(wú)法有效在財(cái)務(wù)報(bào)表中體現(xiàn)的重要資源價(jià)值（如人力資源、技術(shù)優(yōu)勢(shì)等）；二是我國(guó)評(píng)估價(jià)值體系及企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法等還不夠完善，評(píng)估時(shí)容易因角度不客觀、不合理或不科學(xué)出現(xiàn)問(wèn)題；三是資本市場(chǎng)發(fā)育尚不完善，缺乏能在并購(gòu)過(guò)程中提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)；四是由于并購(gòu)方管理者容易過(guò)高評(píng)估己方公司的并購(gòu)整合能力，談判時(shí)出價(jià)高于其可承受力，使得并購(gòu)最終破滅。

2.聯(lián)想收購(gòu)IBM個(gè)人電腦和服務(wù)器業(yè)務(wù)的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)

隨著個(gè)人電腦市場(chǎng)的逐漸疲軟，IBM公司已在2001年到2004年6月期間因其個(gè)人電腦業(yè)務(wù)虧損9.65億美元，如能將該業(yè)務(wù)售出，對(duì)IBM而言終歸利大于弊。對(duì)比之下，聯(lián)想不僅要支付前者12.5億美元協(xié)議價(jià)，還要償還5億美元債務(wù)，此外，交易還包括一百多個(gè)IBM PC分支機(jī)構(gòu)以及一萬(wàn)多名員工的接管管理工作。類似的隱藏問(wèn)題都無(wú)法直接用準(zhǔn)確數(shù)據(jù)顯示，對(duì)聯(lián)想來(lái)說(shuō)，后期經(jīng)營(yíng)成本的控制很成問(wèn)題。

縱觀2004年的聯(lián)想―IBM并購(gòu)案，由于人們普遍認(rèn)為這是一筆“蛇吞象”交易，投資者們普遍擔(dān)心聯(lián)想集團(tuán)會(huì)因?qū)γ绹?guó)商業(yè)不了解、無(wú)法準(zhǔn)確評(píng)估IBM的實(shí)際價(jià)值而給予其較高的并購(gòu)價(jià)格，擔(dān)心這種管理著的盲目國(guó)際化會(huì)不利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，損害股東權(quán)益。

不過(guò)，聯(lián)想認(rèn)為，一個(gè)企業(yè)即使用二十年也很難依靠自身的發(fā)展積累出一個(gè)享譽(yù)世界的國(guó)際品牌，與其靠二十年或許根本釣不得大魚(yú)的長(zhǎng)線，還不如直接并購(gòu)這樣一家國(guó)際知名企業(yè)，在時(shí)間和資金上或都將事半功倍。

于是，麥肯錫、高盛、GE、奧美、普華永道等國(guó)際投行和咨詢公司在本次并購(gòu)交易中高價(jià)受聘，協(xié)助聯(lián)想完成收購(gòu)交易的調(diào)研、評(píng)估和談判工作，將其可能面臨的各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逐個(gè)化解、擊破。

這些充分的調(diào)查研究基本排除了企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法不當(dāng)帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及由于信息不對(duì)稱可能為企業(yè)帶來(lái)的并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。計(jì)算可知，IBM當(dāng)時(shí)的估價(jià)為149.58美元，同時(shí)據(jù)該公司的股票發(fā)行數(shù)及PC業(yè)務(wù)部門在IBM公司所占比例，可得知該部門價(jià)值為5.26億美元。幾年下來(lái)，聯(lián)想的成績(jī)有目共睹，計(jì)算得IBM個(gè)人電腦價(jià)值為10.67億元，由6億美元的貸款和5億美元的負(fù)債可產(chǎn)生2億美元稅盾，遵從會(huì)計(jì)核算的謹(jǐn)慎性原則，暫將IBM PC業(yè)務(wù)價(jià)值估作10億美元。計(jì)算共得17.26億美元，因而聯(lián)想從本次收購(gòu)中可獲得的IBM價(jià)值17.26億，而其實(shí)際付出為17.5億，因此聯(lián)想的底價(jià)評(píng)估還是比較精準(zhǔn)的，基本已抵消估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)Gartner研究機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)顯示：“在2014年第一季度的全球服務(wù)器市場(chǎng)上，惠普位居第一，市場(chǎng)份額為22.6%；戴爾以19.7%的份額屈居第二；IBM則第三，份額為7.0%；華為第四，浪潮第五，聯(lián)想在其他中。”收購(gòu)IBM服務(wù)器業(yè)務(wù)之后，聯(lián)想服務(wù)器躋身全球前三的目標(biāo)將很快達(dá)成，這將大大提升其品牌價(jià)值。

綜上所述，聯(lián)想在目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的控制上做得很好。在今年的收購(gòu)案中，聯(lián)想再次做出了準(zhǔn)確的評(píng)估，并以令其非常滿意的價(jià)格達(dá)成了并購(gòu)協(xié)議，撰寫(xiě)本文時(shí)，中國(guó)和美國(guó)官方均已批準(zhǔn)這筆交易，其評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)控制得很好，在此不再贅述。

三、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的融資與支付風(fēng)險(xiǎn)分析及其控制

1.跨國(guó)并購(gòu)中的融資和支付風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)涵

融資風(fēng)險(xiǎn)指籌資活動(dòng)中因籌資規(guī)劃而引起的收益變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

外匯風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)是跨國(guó)并購(gòu)中常見(jiàn)的融資風(fēng)險(xiǎn)。負(fù)債規(guī)模、負(fù)債利息率以及負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)都是造成融資風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)因；而外因包括資產(chǎn)的流動(dòng)性、金融市場(chǎng)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)以及預(yù)期現(xiàn)金流入量等。它們之間彼此相互作用、相互聯(lián)系，共同引發(fā)企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)。

支付風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)并購(gòu)時(shí)資金支付方式不同產(chǎn)生的股權(quán)稀釋和資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

不同的并購(gòu)支付方式將帶來(lái)不同的支付風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，企業(yè)可選擇現(xiàn)金、股票、杠桿支付方式，或者承擔(dān)債務(wù)、選用金融衍生工具支付或混合支付方式。其中，現(xiàn)金支付屬于一項(xiàng)即時(shí)的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，選擇該方式會(huì)增添主并購(gòu)方的資金壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)，很容易為企業(yè)帶來(lái)資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和倒閉破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；股票支付方式雖然能在較大程度上減少收購(gòu)企業(yè)的資金支出，但這將稀釋股權(quán)，從而降低并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制力；杠桿支付方式盡管能通過(guò)舉債以較少的資本取得較大資產(chǎn)控制權(quán)，但在企業(yè)并購(gòu)?fù)瓿珊髮⒉坏貌怀袚?dān)高風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)，從而增加企業(yè)并購(gòu)后整合操作的難度；金融衍生工具支付雖能給企業(yè)雙方留下選擇余地，從時(shí)間上緩解企業(yè)資金壓力，但其未來(lái)權(quán)益具有不確定性，影響收購(gòu)方的資金管理工作；雖然混合支付的效果較單一的現(xiàn)金或股票支付方式要好，但若不能一次性完成支付，或許也會(huì)延誤并購(gòu)時(shí)機(jī)，導(dǎo)致并購(gòu)交易的失敗。

2.聯(lián)想收購(gòu)IBM PC和服務(wù)器業(yè)務(wù)的融資和支付風(fēng)險(xiǎn)分析及其控制

作為跨國(guó)資本運(yùn)作企業(yè)，聯(lián)想必然需要考慮外匯風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)及其財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，與此同時(shí)，選擇最佳支付方式也可降低其融資風(fēng)險(xiǎn)。

聯(lián)想收購(gòu)IBM個(gè)人電腦業(yè)務(wù)時(shí)選用的是混合支付方式，其中6.5億美元采用現(xiàn)金支付方式，另外6億美元?jiǎng)t選用股票支付方式，還有5億美元IBM個(gè)人電腦部門遺留的債務(wù)，共計(jì)17.5億美元。

當(dāng)時(shí)聯(lián)想只有4億美元現(xiàn)金，想要保證公司的正常運(yùn)營(yíng)，聯(lián)想就不得不選用混合支付方式，這樣不僅能緩解其現(xiàn)金和債務(wù)壓力，還能合理構(gòu)建該公司的資本結(jié)構(gòu)。最后，聯(lián)想決定只用其中的1.5億美元支付交易金額，剩下的款項(xiàng)通過(guò)貸款取得。與此同時(shí)，該公司還與IBM簽訂了一份策略性融資附屬協(xié)議，五年有效期；此后聯(lián)想又取得了6億美元銀團(tuán)貸款（得助于財(cái)務(wù)顧問(wèn)高盛集團(tuán)）。同時(shí)，聯(lián)想還獲得了共3.5億美元的私募資金支持，分別出自美國(guó)新橋投資集團(tuán)、美國(guó)泛大西洋資本集團(tuán)和德克薩斯太平洋集團(tuán)，使得該公司因高負(fù)債率帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得以化解。不過(guò)，聯(lián)想僅從這3.5億美元中抽出了1.5億美元支付IBM，另2億美元?dú)w至其日常運(yùn)營(yíng)資金，就此良好得化解了并購(gòu)中的融資支付財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

目前聯(lián)想正在進(jìn)行對(duì)IBM低端服務(wù)器業(yè)務(wù)的收購(gòu)，并繼續(xù)采用混合支付方式，其23億交易額中有20.7億美元選用現(xiàn)金支付，余款采用股票支付，合1.82億股聯(lián)想集團(tuán)股票。同時(shí)IBM將有七千五百名正式員工和一千五百名合同員工加想集團(tuán)。

根據(jù)聯(lián)想2011至2013年三年的年度財(cái)務(wù)報(bào)表，可以看到其短期償債能力不高，如有突發(fā)變動(dòng)可能會(huì)導(dǎo)致資金周轉(zhuǎn)不靈，但其營(yíng)業(yè)額不斷攀升，發(fā)展勢(shì)頭良好，股東盈利增幅也較大。要控制其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，該公司應(yīng)做好長(zhǎng)期資金管理規(guī)劃，利用融資或貸款等方式分擔(dān)20.7億美元的現(xiàn)金壓力。

四、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)后財(cái)務(wù)整合的風(fēng)險(xiǎn)分析及其控制

1.跨國(guó)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)涵

財(cái)務(wù)整合指并購(gòu)方對(duì)被并購(gòu)方的會(huì)計(jì)核算體系、財(cái)務(wù)制度體系統(tǒng)一管理和監(jiān)控。企業(yè)完成并購(gòu)就要進(jìn)入整合階段，而在跨國(guó)并購(gòu)中，并購(gòu)整合過(guò)程可謂是并購(gòu)交易中最關(guān)鍵、同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)性最大的危險(xiǎn)期，很多企業(yè)由于不具備后期整合的經(jīng)驗(yàn)和能力，致使其管理費(fèi)用劇增，無(wú)法發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，最終并購(gòu)以失敗告終。而財(cái)務(wù)整合又是整個(gè)整合過(guò)程的核心，涉及企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)控制、組織與制度、企業(yè)文化以及人才國(guó)際化等多方面內(nèi)容的整合。

跨國(guó)并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于兩方面：一是如果企業(yè)整合不當(dāng)，或?qū)θ谫Y支付方式的處置不當(dāng)，引起前期隱藏的財(cái)務(wù)問(wèn)題爆發(fā)，導(dǎo)致財(cái)務(wù)整合失敗；二是來(lái)自目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)重組問(wèn)題，如果不能妥善處理目標(biāo)企業(yè)遺留的不良資產(chǎn)，將容易造成目標(biāo)企業(yè)虧損，增加企業(yè)的融資債務(wù)負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致并購(gòu)最終失敗。

2.聯(lián)想收購(gòu)IBM PC和服務(wù)器業(yè)務(wù)的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)分析及其控制

在收購(gòu)PC業(yè)務(wù)過(guò)程中，聯(lián)想不僅要面臨IBM留下的5億負(fù)債，還要將兩個(gè)不同國(guó)家的員工組織融合到一起，無(wú)論是供應(yīng)鏈、銷售渠道、文化文化還是品牌資源的整合，對(duì)聯(lián)想而言都有著不小的整合風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)這些問(wèn)題，聯(lián)想采取了一系列措施來(lái)保證整合的順利進(jìn)行。在整合初期，聯(lián)想報(bào)著學(xué)習(xí)的態(tài)度力求穩(wěn)定，逐步與目標(biāo)企業(yè)融合；接著調(diào)整人事、整合企業(yè)組織架構(gòu)；后期加大海外市場(chǎng)的拓展力度，希望海外聯(lián)想企業(yè)文化能與中國(guó)聯(lián)想企業(yè)文化完美整合。

至于聯(lián)想即將完成的IBM低端服務(wù)器收購(gòu)業(yè)務(wù)，基于兩公司以往的合作，本次收購(gòu)整合成本很低，相信其整合過(guò)程也將水到渠成。

五、研究結(jié)論與建議

通過(guò)對(duì)聯(lián)想兩次收購(gòu)案例的簡(jiǎn)單概述與分析，我們可學(xué)得如下啟示：企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)交易中，要積極參與全球資源配置，學(xué)會(huì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制，客觀把握優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)，選擇好合適的并購(gòu)對(duì)象、并購(gòu)方式與時(shí)機(jī)，高度重視并購(gòu)中的監(jiān)管、競(jìng)爭(zhēng)和勞工等法律問(wèn)題以及海外并購(gòu)中的輿論環(huán)境。同時(shí)，國(guó)家應(yīng)繼續(xù)為企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)創(chuàng)造良好的法制環(huán)境，加快建立和完善相關(guān)社會(huì)服務(wù)中介等。

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第6篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

【關(guān)鍵詞】 民營(yíng)企業(yè)； 并購(gòu)融資； DEA效率

引 言

國(guó)外對(duì)企業(yè)并購(gòu)融資的研究較早。Modigliani（1958）的研究表明，當(dāng)企業(yè)的融資市場(chǎng)是充分有效的資本市場(chǎng)時(shí)，企業(yè)所采用的并購(gòu)融資方式并不是最重要的。Hatter（1995）提出了融資并購(gòu)方式選擇的原則，他認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)融資戰(zhàn)略中最重要的是合理的融資方式。Wolf Wagner（2006）研究了在經(jīng)濟(jì)體系內(nèi)源性融資的負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，分析顯示發(fā)展信用衍生工具是很受歡迎的。

國(guó)內(nèi)研究主要有：周鮮華（2005）提出，并購(gòu)融資是企業(yè)并購(gòu)成功與否的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，由于我國(guó)金融改革滯后，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)融資存在諸多問(wèn)題，如融資渠道狹窄、融資工具落后、融資中介較少、融資限制較多等問(wèn)題。張麗英等（2007）利用基于方差分析的資本結(jié)構(gòu)決策模型作為并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)的定量分析與評(píng)價(jià)工具，研究了并購(gòu)融資決策問(wèn)題，為企業(yè)并購(gòu)融資的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)決策提供了科學(xué)依據(jù)。李飛（2008）認(rèn)為，由于客觀條件的限制，我國(guó)的民營(yíng)企業(yè)大多實(shí)力有限，僅靠自身的積累難以發(fā)展，民營(yíng)企業(yè)在并購(gòu)中必須注意財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。肖振紅（2012）分析了目前我國(guó)上市公司并購(gòu)融資制度存在的缺陷，并借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，提出了進(jìn)一步優(yōu)化并購(gòu)融資制度的對(duì)策。江乾坤（2012）構(gòu)建了我國(guó)民營(yíng)企業(yè)集團(tuán)跨國(guó)并購(gòu)融資創(chuàng)新模式——包括內(nèi)部資本市場(chǎng)融資、戰(zhàn)略聯(lián)盟融資和金融創(chuàng)新融資。

國(guó)內(nèi)研究民營(yíng)企業(yè)的并購(gòu)融資問(wèn)題仍然不多，且其研究領(lǐng)域主要集中在如何改善融資環(huán)境，強(qiáng)化融資工具和融資方式選擇方面。同時(shí)，由于資料和數(shù)據(jù)的可獲得性，對(duì)民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)融資的計(jì)量研究稀少，對(duì)民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)中資金的來(lái)源，即并購(gòu)融資問(wèn)題的相關(guān)研究更少，并缺乏相關(guān)的案例分析，本文將對(duì)這些方面進(jìn)行研究。

一、聯(lián)想和德隆的并購(gòu)融資分析

（一）德隆公司的并購(gòu)融資

德隆的融資大部分來(lái)源于資本市場(chǎng)的股票運(yùn)作，尤其是在國(guó)債市場(chǎng)上的運(yùn)作幫助德隆完成了資本的原始積累。1994年德隆先后向海南華銀國(guó)際信托股份公司融資，總額達(dá)3億元。德隆先后并購(gòu)了新疆屯河、沈陽(yáng)合金以及湘火炬，之后又接連不斷地并購(gòu)了許多企業(yè)。

為了支撐龐大而高息的融資平臺(tái)，德隆被迫從實(shí)業(yè)公司中抽出資金向金融板塊輸血。因此，德隆的融資很大部分仍來(lái)自于資本市場(chǎng)運(yùn)作，而不斷的并購(gòu)公告，也只是資本市場(chǎng)上抬高其股價(jià)的炒作手段，其中許多融資方式甚至采取違法的操作手段。在“德隆系”內(nèi)，各企業(yè)之間存在著大量關(guān)聯(lián)，與其有密切聯(lián)系的民營(yíng)企業(yè)達(dá)40多家。

（二）聯(lián)想的并購(gòu)融資方式

聯(lián)想集團(tuán)同世界頂級(jí)的三大私人股權(quán)公司德州太平洋集團(tuán)、新橋投資集團(tuán)和General Atlantic集團(tuán)公司達(dá)成了融資合作協(xié)議，由他們向聯(lián)想集團(tuán)提供總額高達(dá)3.5億美元（約合人民幣28.9億元）的融資，專項(xiàng)用于并購(gòu)IBM集團(tuán)的個(gè)人計(jì)算機(jī)業(yè)務(wù)。而這項(xiàng)長(zhǎng)期戰(zhàn)略性合作（包括并購(gòu)業(yè)務(wù)）也為聯(lián)想集團(tuán)提供了新的融資渠道。

在對(duì)IBM的個(gè)人計(jì)算機(jī)業(yè)務(wù)的并購(gòu)中，聯(lián)想獲得了約17.5億美元IBM股份。并購(gòu)資金構(gòu)成中，聯(lián)想集團(tuán)僅動(dòng)用了1.5億美元的自有資金，所需其他資金則來(lái)源于各種組合的融資渠道，包括在國(guó)際金融市場(chǎng)上發(fā)行普通股、非上市類累積可換股優(yōu)先股、固定累積優(yōu)先股和認(rèn)股權(quán)證，向三大私人股權(quán)公司募集的合作融資款，從各大銀團(tuán)獲得的6億美元的貸款等。聯(lián)想集團(tuán)利用組合的融資政策，一方面獲得了并購(gòu)所需的充足的資金；另一方面也最大限度地降低了融資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）德隆與聯(lián)想并購(gòu)融資方式的比較

德隆公司并購(gòu)融資方式的失敗至少可概括為這樣幾點(diǎn)：以實(shí)際控制更多資源、膨脹資產(chǎn)總量為主題，求量不求質(zhì)，不求完備但求控制；收購(gòu)對(duì)象大多是國(guó)有企業(yè)，以各級(jí)地方政府為并購(gòu)交易對(duì)手；多選擇一些融資性強(qiáng)的資產(chǎn)作為平臺(tái)、道具。

而聯(lián)想集團(tuán)在并購(gòu)融資過(guò)程中一向注重風(fēng)險(xiǎn)管理，在公司不同發(fā)展階段，根據(jù)公司實(shí)力制定并購(gòu)融資計(jì)劃，并采取多種融資方式進(jìn)行并購(gòu)，以減小風(fēng)險(xiǎn)。以收購(gòu)IBM為例，聯(lián)想集團(tuán)采用了組合式的多種并購(gòu)融資政策，合理安排了債務(wù)融資，在一定程度上控制了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，為公司的進(jìn)一步穩(wěn)定發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

二、聯(lián)想和德隆的資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）德隆公司的資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析

以德隆公司所控股的“三駕馬車”，即新疆屯河、合金投資和湘火炬，采用1994—2004年德隆公司興衰過(guò)程的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，按照絕對(duì)值的數(shù)據(jù)指標(biāo)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)分析①。

1.新疆屯河。新疆屯河的財(cái)務(wù)年報(bào)數(shù)據(jù)中，流動(dòng)負(fù)債和長(zhǎng)期負(fù)債在2000年之后極大擴(kuò)張，到2002年基本達(dá)到最大水平，而其股東權(quán)益在這些年中卻沒(méi)有相應(yīng)擴(kuò)大，其資本結(jié)構(gòu)水平不合理、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大的趨勢(shì)在2002年達(dá)到頂峰。從利潤(rùn)水平來(lái)看，2000年財(cái)務(wù)穩(wěn)健水平較好，但隨著之后公司規(guī)模和舉債的大舉擴(kuò)張，其盈利能力卻沒(méi)有大比例增強(qiáng)，由此而帶來(lái)的舉債風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大，到2002年達(dá)到最大值，之后的2003—2004年，其凈利潤(rùn)水平進(jìn)一步下滑，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯現(xiàn)。

2.合金投資。德隆公司1994年入主合金投資，其盈利能力和總資本在之后的5年內(nèi)得到了最大程度的提升，但合金股份由于德隆并購(gòu)融資后資本結(jié)構(gòu)的變化，其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大，最終導(dǎo)致2004年的倒塌。1993—1997年，合金投資的盈利水平和資本結(jié)構(gòu)一直沒(méi)有較大水平的起伏。自1997年德隆公司入主合金投資以后，德隆在合金投資的資本結(jié)構(gòu)才開(kāi)始大幅度改變。1997—2003年，合金投資開(kāi)始大規(guī)模擴(kuò)張，而融資的主要手段是流動(dòng)負(fù)債的大幅增加，由于其盈利水平在這一時(shí)期得到了一定程度的變化，使得財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有顯現(xiàn)，這也創(chuàng)造了合金投資股價(jià)在3年內(nèi)上漲1 500%的神話。但2003年以后，由于利潤(rùn)水平的下滑，合金股份的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯露，而負(fù)債卻一直保持較高的水平，終于在2004年造成財(cái)務(wù)危機(jī)。

3.湘火炬。湘火炬A被公認(rèn)是三駕馬車中資質(zhì)最好的一家。2004年上半年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.05億元，同比增長(zhǎng)169.92%，在第二季度中也出現(xiàn)了多家機(jī)構(gòu)增持的現(xiàn)象，其中包括博時(shí)主題行業(yè)股票證券投資基金、裕陽(yáng)證券投資基金等，這都充分說(shuō)明了湘火炬A擁有一定的投資價(jià)值。但湘火炬為德隆系的“三駕馬車”之一，德隆系出事之后，該股也以9個(gè)跌停板的“跳水”走勢(shì)，從10.4元回歸到4.81元，“莊股不倒”的神話破滅。湘火炬在2000年之前的盈利和償債能力水平一直處于較高水平，其財(cái)務(wù)穩(wěn)健。2000—2003年之間，在德隆系整體并購(gòu)融資環(huán)境下，湘火炬也大舉擴(kuò)張，其總資產(chǎn)水平在2003年達(dá)到頂峰。分析其融資結(jié)構(gòu)，長(zhǎng)期負(fù)債的水平2002年開(kāi)始一直較大，且流動(dòng)負(fù)債水平也在這一時(shí)期大幅增加，但2003年全國(guó)范圍內(nèi)十幾家銀行突然對(duì)德隆采取“只收不貸”政策，使得德隆的資金鏈立刻緊張起來(lái)，財(cái)務(wù)危機(jī)凸顯。較為樂(lè)觀的是湘火炬不同于其他兩架馬車，其盈利水平?jīng)]有隨著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大而大幅下挫。也正是由于這一點(diǎn)，2005年中國(guó)華融資產(chǎn)管理公司托管的原德隆系企業(yè)所持有的湘火炬第一大股東28.12%的股份轉(zhuǎn)讓給濰柴動(dòng)力，成為發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)內(nèi)最大的資產(chǎn)并購(gòu)案，同時(shí)也是中國(guó)現(xiàn)階段最大的現(xiàn)金并購(gòu)案。

總結(jié)起來(lái)，2004年年初，德隆資金鏈斷裂，迅速使其掌控之下的多家上市公司出現(xiàn)了連鎖反應(yīng)。中糧集團(tuán)接管新疆屯河，遼寧機(jī)械集團(tuán)收購(gòu)合金投資，濰柴動(dòng)力收購(gòu)湘火炬，德隆旗下的三駕馬車重組前景均已明朗。作為昔日資本市場(chǎng)的巨無(wú)霸，德隆系已然分崩離析?！皠?chuàng)業(yè)難，守業(yè)更難，化為烏有卻只在一瞬間?！?/p>

（二）聯(lián)想集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析

與德隆系“三駕馬車”的并購(gòu)融資情況不同，聯(lián)想集團(tuán)的財(cái)務(wù)狀況一直較為穩(wěn)健，2004年年底擴(kuò)張收購(gòu)IBM的PC機(jī)業(yè)務(wù)，使得聯(lián)想集團(tuán)的公司規(guī)模和生產(chǎn)能力有了較大幅度的提升。聯(lián)想集團(tuán)1994—2004年的并購(gòu)融資方式選擇較為穩(wěn)妥，在盈利水平平穩(wěn)發(fā)展的前提下，其財(cái)務(wù)穩(wěn)健，沒(méi)有出現(xiàn)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2003—2004年，伴隨盈利能力的提升，聯(lián)想集團(tuán)開(kāi)始擴(kuò)大規(guī)模，總資產(chǎn)有了較大水平的提升。但聯(lián)想集團(tuán)的并購(gòu)融資沒(méi)有出現(xiàn)負(fù)債水平的大幅度提升現(xiàn)象，而是流動(dòng)資產(chǎn)、流動(dòng)負(fù)債、長(zhǎng)期負(fù)債和股東權(quán)益都有了一定程度的提升，從而大大降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

三、樣本數(shù)據(jù)處理

在對(duì)聯(lián)想和德隆各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行數(shù)據(jù)包絡(luò)分析（DEA）之前，應(yīng)當(dāng)考慮各指標(biāo)之間的相關(guān)性，本文所選用的7個(gè)指標(biāo)之間相關(guān)性如表1所示。

由表1可知，各指標(biāo)之間的相關(guān)性較為明顯，其中息稅前利潤(rùn)指標(biāo)和凈利潤(rùn)之間，流動(dòng)資產(chǎn)、流動(dòng)負(fù)債、股東權(quán)益與總資產(chǎn)之間的相關(guān)性都較高，各指標(biāo)之間的序列相關(guān)性和多重共線性可能導(dǎo)致參數(shù)估計(jì)量的經(jīng)濟(jì)含義不合理，也令變量的顯著性檢驗(yàn)失去意義。因此需要對(duì)各指標(biāo)進(jìn)行處理。

四、并購(gòu)融資的DEA比較分析

本文所采用的DEA模型是C2GS2模型，以代表盈利能力的息稅前利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)為輸出變量，以代表并購(gòu)融資水平的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、利息保障數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)為輸入變量，選擇C2GS2模型進(jìn)行分析并整理后，可得到各DMU的購(gòu)融資效率得分，以及產(chǎn)出和投入的無(wú)效率比，見(jiàn)表4。

從DEA分析中，可以得到以下的結(jié)果：

（一）聯(lián)想集團(tuán)的并購(gòu)融資效率最高

從表4可以看出，聯(lián)想集團(tuán)的融資DEA效率水平為0.93，接近于1，可見(jiàn)聯(lián)想集團(tuán)的并購(gòu)融資效率是這四家公司中最高的。

（二）德隆系三家公司的并購(gòu)融資效率

德隆系“三駕馬車”的并購(gòu)融資效率值在某些年份可以達(dá)到DEA相對(duì)有效，但從德隆入主以后，其資本規(guī)模日益擴(kuò)張，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逐步加大，并購(gòu)融資效率得分值較低，其中合金投資為0.6，新疆屯河為0.59，湘火炬為0.62，可見(jiàn)其并購(gòu)融資效率較低。

（三）產(chǎn)出無(wú)效率比分析

從未達(dá)到DEA相對(duì)有效的德隆系來(lái)看，其產(chǎn)出無(wú)效率比都比較高，其中合金投資為39.49，新疆屯河為40.88，湘火炬為38.17。產(chǎn)出的高無(wú)效率比說(shuō)明三家公司的盈利能力水平較低，無(wú)法保障較高的并購(gòu)融資費(fèi)用，造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。從財(cái)務(wù)較為穩(wěn)健的聯(lián)想集團(tuán)來(lái)看，并購(gòu)融資安排基本在其盈利能力能夠承擔(dān)的范圍之內(nèi)，其產(chǎn)出無(wú)效率比的均值僅為6.51，說(shuō)明并購(gòu)融資后的債務(wù)及其他融資成本可以盈利能力來(lái)保障。

（四）投入無(wú)效率比分析

對(duì)未達(dá)到DEA相對(duì)有效的DMU，其投入無(wú)效率比較高，其中合金投資為20.39，新疆屯河為30.21，湘火炬為41.12，說(shuō)明其并購(gòu)融資的方式成本過(guò)高，資產(chǎn)擴(kuò)大方式不合理，這也帶來(lái)了財(cái)務(wù)危機(jī)。而聯(lián)想集團(tuán)的財(cái)務(wù)穩(wěn)健性在投入無(wú)效率比上也可以反映出來(lái)，其投入無(wú)效率比均值為5.48，說(shuō)明聯(lián)想集團(tuán)的并購(gòu)融資行為基本有效。

（五）綜合分析

通過(guò)對(duì)德隆系“三駕馬車”投入產(chǎn)出無(wú)效率比的分析可以看出，三家公司中，湘火炬的產(chǎn)出無(wú)效率比低于投入無(wú)效率比，說(shuō)明湘火炬的盈利能力在這三家中是最好的，但由于其并購(gòu)融資行為的不恰當(dāng)性，也導(dǎo)致了財(cái)務(wù)危機(jī)的出現(xiàn)。而合金投資和新疆屯河的投入無(wú)效率比均低于其產(chǎn)出無(wú)效率比，說(shuō)明在盈利能力水平較低的情況下仍實(shí)施了擴(kuò)張性強(qiáng)的并購(gòu)融資策略，使得財(cái)務(wù)危機(jī)更為嚴(yán)重。

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第7篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

【關(guān)鍵詞】 收購(gòu);協(xié)同效應(yīng);并購(gòu)整合;盡職調(diào)查

至2004年12月11日,我國(guó)政府嚴(yán)格履行加入WTO的承諾,零售業(yè)對(duì)外資全面開(kāi)放。零售市場(chǎng)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)和巨大的市場(chǎng)潛力,吸引了越來(lái)越多的外資進(jìn)入,2005年和2006年,我國(guó)批發(fā)零售業(yè)行業(yè)外商直接投資合同項(xiàng)目數(shù)分別為2606個(gè)、4664個(gè),分別增長(zhǎng)53.1%、79.2%;實(shí)際使用外資金額分別為10.4億美元、17.9億美元,分別增長(zhǎng)40.5%、72.1%。至2006年底,沃爾瑪、家樂(lè)福等7家外資零售企業(yè)在我國(guó)共開(kāi)設(shè)了389家零售大店。由于大賣場(chǎng)等大型零售業(yè)態(tài)具有很強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),在外資零售大店快速發(fā)展的帶動(dòng)下,一些內(nèi)資零售企業(yè)也加快了零售大店的發(fā)展速度。由于我國(guó)對(duì)零售大店的開(kāi)設(shè)還沒(méi)有相關(guān)的法律法規(guī),加之一些地方政府對(duì)外資零售企業(yè)的超國(guó)民待遇,造成零售大店發(fā)展速度過(guò)快。

一、收購(gòu)簡(jiǎn)介

2007年2月,沃爾瑪以2.64億美元的價(jià)格從臺(tái)灣BCL(Bounteous Co.)公司收購(gòu)了好又多35%的股份,同時(shí)向其他股東提供3.76億美元的貸款,以換取另外30%的投票權(quán),沃爾瑪雖然只持有好又多35%的股權(quán),卻擁有65%的投票權(quán),從而全面掌控好又多的經(jīng)營(yíng)。收購(gòu)協(xié)議中規(guī)定如果2010年2月沃爾瑪完成“好又多”門店外資性質(zhì)的改造,將以3.2億美元的價(jià)格收購(gòu)好又多的剩余股份。在企業(yè)收購(gòu)合并中,一般選擇的支付方式有現(xiàn)金支付、股份支付和綜合支付,幾種支付手段各有優(yōu)劣?，F(xiàn)金支付指企業(yè)兼并收購(gòu)交易活動(dòng)中由并購(gòu)企業(yè)支付一定量的現(xiàn)金,取得被并購(gòu)企業(yè)的對(duì)應(yīng)的部分或全部所有權(quán),一旦目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)所有者得到了現(xiàn)金支付,就失去了所有權(quán)?，F(xiàn)金支付的優(yōu)點(diǎn)是手續(xù)簡(jiǎn)便,現(xiàn)金具有最強(qiáng)的流動(dòng)性,目標(biāo)企業(yè)的原所有者可獲取流動(dòng)資金,不必承擔(dān)證券所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn),深受因舉債過(guò)多而被迫出售企業(yè)業(yè)主的歡迎,但當(dāng)期所負(fù)擔(dān)的稅負(fù)較高。

另外,由于現(xiàn)金支付對(duì)并購(gòu)企業(yè)而言是一項(xiàng)巨大的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān),很可能需承擔(dān)高息債務(wù),資金壓力較大。沃爾瑪在2001年《財(cái)富》排名的世界五百?gòu)?qiáng)公司中榮登榜首,2001年以來(lái)一直排列在第一、第二位,是世界著名的零售業(yè)大鱷(附:財(cái)富排名的世界五百?gòu)?qiáng)是按照營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行)。其本身資產(chǎn)巨大,重點(diǎn)布局中國(guó)市場(chǎng)是沃爾瑪進(jìn)軍亞洲的一項(xiàng)戰(zhàn)略目標(biāo),對(duì)沃爾瑪而言,資金不是大的問(wèn)題,重點(diǎn)在于擁有全面的控制權(quán)、財(cái)務(wù)管理權(quán)、控制銷售權(quán)、品牌使用權(quán)等決策權(quán)。

二、沃爾瑪收購(gòu)臺(tái)灣好又多的原因

1.謀求管理協(xié)同效應(yīng)。一般被收購(gòu)企業(yè)是指市場(chǎng)潛力大的新辦企業(yè),起步較晚,管理不到位,收購(gòu)合并后用自身先進(jìn)的管理制度協(xié)調(diào)支撐其發(fā)展,將良好的制度移植到被并購(gòu)企業(yè)。

2.謀求經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。由于經(jīng)濟(jì)的互補(bǔ)性及規(guī)模經(jīng)濟(jì),兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并后可提高其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效率,這就是所謂的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。謀求經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)的一個(gè)重要前提是產(chǎn)業(yè)中的確存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

3.謀求財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。企業(yè)合并能提高整體的財(cái)務(wù)能力,或者是通過(guò)盈虧相抵或獲得使用優(yōu)惠稅率的資格等手段合理避稅,實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)價(jià)值。

4.獲得特殊資產(chǎn)。特殊資產(chǎn)通常是指非常稀缺的資產(chǎn),通過(guò)市場(chǎng)交易往往難以得到或得到該資產(chǎn)需要耗費(fèi)的代價(jià)太大。特殊資產(chǎn)可能是一些對(duì)企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要的專門資產(chǎn)。

5.其他。如降低成本、謀求市場(chǎng)份額效應(yīng)、管理層利益驅(qū)動(dòng)、獲取買賣利益等原因。

2006年沃爾瑪進(jìn)行了全球戰(zhàn)略調(diào)整,宣布退出韓國(guó)和德國(guó),并將其在韓國(guó)和德國(guó)的連鎖店全部轉(zhuǎn)讓,調(diào)整戰(zhàn)略布局,把中國(guó)作為亞洲區(qū)的重點(diǎn)戰(zhàn)略對(duì)象。零售業(yè)大鱷沃爾瑪收購(gòu)現(xiàn)有零售業(yè)企業(yè),屬于同行業(yè)之間的橫向兼并,橫向兼并的優(yōu)點(diǎn)是對(duì)行業(yè)比較熟悉,收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)小,通過(guò)收購(gòu)把競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手轉(zhuǎn)為同盟者,可以擴(kuò)大市場(chǎng)份額,提高行業(yè)集中度;橫向兼并的缺點(diǎn)是行業(yè)內(nèi)的集中,行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)不能分散,容易形成壟斷。具體來(lái)看,沃爾瑪選擇收購(gòu)臺(tái)灣好又多的原因主要是:

1.謀求經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。由于經(jīng)濟(jì)的互補(bǔ)性及規(guī)模經(jīng)濟(jì),兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并后可提高其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效率。沃爾瑪和好又多的聯(lián)合,是同行業(yè)的優(yōu)加優(yōu)組合,零售行業(yè)的市場(chǎng)潛力較大,強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手的目的是擴(kuò)大市場(chǎng)份額,使優(yōu)勢(shì)更突出。

2.獲得特殊資產(chǎn)。土地資源的稀缺有限,致使近幾年各大城市的房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)供不應(yīng)求、價(jià)格飛漲的緊俏行市,城市商業(yè)區(qū)的地域限制,核心商業(yè)區(qū)店鋪的有限性和市場(chǎng)容量導(dǎo)致了零售大店門店資源的緊缺。好又多在中國(guó)的店鋪眾多,超過(guò)百家,收購(gòu)非常有利于沃爾瑪擴(kuò)大在中國(guó)的市場(chǎng)份額,并且在沃爾瑪一直未能進(jìn)入的廣州市場(chǎng),好又多重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)。好又多已有的門店有利于沃爾瑪迅速補(bǔ)充完善中國(guó)地區(qū)的布局,擴(kuò)大可控制的門店總數(shù),便于發(fā)揮沃爾瑪在美國(guó)本土有效實(shí)施的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和低價(jià)策略。

3.其他優(yōu)勢(shì)。選擇收購(gòu)好又多的其他優(yōu)勢(shì)有:(1)供應(yīng)商優(yōu)勢(shì),好又多的供應(yīng)商規(guī)模是發(fā)展沃爾瑪采購(gòu)的一個(gè)可使用平臺(tái);(2)物流、信息系統(tǒng)優(yōu)勢(shì),沃爾瑪擁有先進(jìn)的物流和信息優(yōu)勢(shì),門店數(shù)量大幅增多,易于發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢(shì);(3)市場(chǎng)運(yùn)作優(yōu)勢(shì),好又多是臺(tái)灣企業(yè),在大陸的運(yùn)作左右逢源,門店數(shù)量比較多,經(jīng)營(yíng)規(guī)模也比較大,市場(chǎng)運(yùn)作在大陸比較成功。

沃爾瑪通過(guò)收購(gòu)好又多可以獲取特殊資產(chǎn)――門店資源,設(shè)備和人員都可以直接使用,節(jié)約從零開(kāi)始需投入的巨大時(shí)間、人員和財(cái)務(wù)資源,減少投資風(fēng)險(xiǎn)和成本,可以快速發(fā)展,縮短投入產(chǎn)出時(shí)間。沃爾瑪需要完善中國(guó)地區(qū)的全面布局、發(fā)展其品牌影響力和在中國(guó)的零售業(yè)務(wù),在控股權(quán)、控制銷售權(quán)及財(cái)務(wù)權(quán)、品牌使用權(quán)上,沃爾瑪有明確的控制要求。2007年2月沃爾瑪初步收購(gòu)好又多35%的股權(quán)后,用三年的時(shí)間進(jìn)行整合,如果實(shí)現(xiàn)了全面沃爾瑪化,就會(huì)繼續(xù)第二步的收購(gòu)計(jì)劃。

三、并購(gòu)整合

并購(gòu)整合,就是并購(gòu)雙方在并購(gòu)戰(zhàn)略目標(biāo)的驅(qū)動(dòng)下,通過(guò)采取一系列戰(zhàn)略措施、手段和方法,對(duì)企業(yè)要素進(jìn)行系統(tǒng)性融合和重構(gòu),并以此來(lái)創(chuàng)造和增加企業(yè)價(jià)值的過(guò)程。企業(yè)合并和并購(gòu)的最終目的是為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利益。并購(gòu)后的整合面臨著資源整合和重組很多問(wèn)題,為達(dá)到并購(gòu)時(shí)所期許的經(jīng)濟(jì)效果,整合成功至關(guān)重要。根據(jù)調(diào)查研究,并購(gòu)失敗的主要原因有以下幾種:收購(gòu)價(jià)過(guò)高,并購(gòu)規(guī)模過(guò)大,兼并收購(gòu)公司后主營(yíng)業(yè)務(wù)不強(qiáng),高估協(xié)調(diào)效應(yīng),拙劣的并購(gòu)整合和對(duì)市場(chǎng)潛力的預(yù)估過(guò)于樂(lè)觀。

整合的重點(diǎn)有六個(gè)方面:經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略整合,人力資源整合,組織與制度整合,資產(chǎn)債務(wù)整合,財(cái)務(wù)整合和文化整合。企業(yè)并購(gòu)后通過(guò)對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略、組織與制度、企業(yè)文化、人力資源、財(cái)務(wù)方面進(jìn)行有效整合,才能達(dá)到企業(yè)并購(gòu)的最佳績(jī)效。并購(gòu)整合是培育企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的有效途徑,同時(shí)注重?zé)o形資產(chǎn)整合和有形資產(chǎn)整合。以準(zhǔn)確的戰(zhàn)略定位,理性的并購(gòu)選擇為前提,并購(gòu)才能為企業(yè)創(chuàng)造最大的經(jīng)濟(jì)利益。財(cái)務(wù)體系運(yùn)作良好,并購(gòu)的戰(zhàn)略目標(biāo)才能有效貫徹,并購(gòu)企業(yè)需對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)制度體系、會(huì)計(jì)核算體系統(tǒng)一管理和監(jiān)控,財(cái)務(wù)上的集權(quán)和分權(quán)制度需要統(tǒng)一規(guī)劃,以確定不同等級(jí)的管理人員的審批權(quán)限和決策權(quán)限。沃爾瑪?shù)挠呗允菙U(kuò)大市場(chǎng)份額,薄利多銷,在供應(yīng)商進(jìn)貨成本的基礎(chǔ)上加價(jià)銷售,上游壓低供應(yīng)商的價(jià)格,下游從消費(fèi)者處獲利,好又多的盈利策略是主要是向上游供貨商索取利潤(rùn),兩者在盈利模式上有差異。

在組織與制度、人力資源方面,并購(gòu)企業(yè)一般情況下選擇將自己良好的制度移植到被并購(gòu)企業(yè)中去,對(duì)于那些組織完善、業(yè)績(jī)優(yōu)良、產(chǎn)業(yè)鏈完善,財(cái)務(wù)狀況良好的被并購(gòu)企業(yè),可維持其原有制度,以保證制度連續(xù)性和穩(wěn)定性。沃爾瑪在中國(guó)的領(lǐng)導(dǎo)層頻繁變化,沒(méi)有堅(jiān)持植根同種管理制度和管理理念。人才理念不同,衡量人才的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)也不同,不同企業(yè)各取所需,人力資源上的結(jié)合需要時(shí)間,知人善用也需要時(shí)間,頻繁更換高層領(lǐng)導(dǎo)在整合中并不合適,特別是在重視人情味的中國(guó)。沃爾瑪沒(méi)有堅(jiān)持一種有效的戰(zhàn)略和人力資源標(biāo)準(zhǔn)推行實(shí)施,很可能導(dǎo)致員工的不穩(wěn)定情緒,于長(zhǎng)期穩(wěn)定健康發(fā)展不利。文化整合是并購(gòu)后整合中最難的部分,據(jù)統(tǒng)計(jì),二十幾年中全球有65%的并購(gòu)以失敗告終,其中85%的CEO承認(rèn)管理風(fēng)格和公司文化差異是造成并購(gòu)失敗的主要原因。

沃爾瑪崇尚工業(yè)流水線式的企業(yè)文化,注重標(biāo)準(zhǔn)化的流程,好又多是臺(tái)資企業(yè),具有中國(guó)特色,相對(duì)靈活,怎樣融合兩者的優(yōu)秀基因,形成統(tǒng)一高效的企業(yè)文化是并購(gòu)整合過(guò)程的一大挑戰(zhàn)。沃爾瑪取得好又多控制權(quán)之后,一直獨(dú)立運(yùn)作好又多品牌和沃爾瑪品牌,外加人動(dòng),整合不力,文化理念推行難度大,前兩年一直沒(méi)有對(duì)好又多進(jìn)行大幅度整合,2009年下半年沃爾瑪加快對(duì)好又多門店的外資改造和“沃爾瑪化”,耗費(fèi)大量資金整頓后,因受多種因素影響銷售表現(xiàn)不佳,隨之叫停整改。

除盈利模式、管理制度和企業(yè)文化差異、人動(dòng)過(guò)于頻繁外,還存在一些硬性問(wèn)題。好又多的門店數(shù)量雖然較多,有利于沃爾瑪發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì),但這些門店良莠不齊,其中有70多家是內(nèi)資門店性質(zhì),轉(zhuǎn)型為外資門店需要經(jīng)過(guò)政府審批,門店的規(guī)模大小差距很大,不符合沃爾瑪零售大店的標(biāo)準(zhǔn),整合難度較大。全球很多跨國(guó)公司都是通過(guò)并購(gòu)發(fā)展起來(lái),許多公司在完成并購(gòu)和重組協(xié)議后,發(fā)現(xiàn)企業(yè)面對(duì)著高昂的重組費(fèi)用、疲于適應(yīng)的員工與大量流失的隱性知識(shí)。這主要是因?yàn)?并購(gòu)主體往往看重被收購(gòu)方的現(xiàn)有資產(chǎn),卻容易忽略整合中可能出現(xiàn)的矛盾和隱患。

四、分析與結(jié)論

沃爾瑪在收購(gòu)臺(tái)灣好又多的過(guò)程中,看重其已有的市場(chǎng)規(guī)模,希望通過(guò)收購(gòu)可以快速擴(kuò)充在中國(guó)的市場(chǎng)布局和市場(chǎng)份額,提高品牌知名度和影響力,擴(kuò)大其零售業(yè)務(wù)的規(guī)模和盈利能力。充足的盡職調(diào)查非常重要,不僅是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的審核,還包括對(duì)企業(yè)文化的評(píng)估――收購(gòu)方需要了解對(duì)方企業(yè)的管理制度的集權(quán)與分權(quán)程度、決策風(fēng)格、溝通風(fēng)格、團(tuán)隊(duì)合作方式,并分析本企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間的差異,預(yù)估整合過(guò)程的難度,預(yù)警突出的并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)。收購(gòu)前的盡職調(diào)查應(yīng)當(dāng)同時(shí)關(guān)注財(cái)務(wù)資產(chǎn)的硬件實(shí)力和軟文化的差異,關(guān)注與被并購(gòu)企業(yè)之間管理制度、組織結(jié)構(gòu)、文化等軟方面的整合跨度和難度。整合是并購(gòu)的延續(xù),并購(gòu)整合的成功與否,決定著并購(gòu)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效益和財(cái)務(wù)目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)。盡職調(diào)查從被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債狀況、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和品牌價(jià)值,所處的行業(yè)周期,國(guó)家扶持力度和政策導(dǎo)向等外部環(huán)境和自身硬件因素,到目標(biāo)企業(yè)的盈利能力、發(fā)展能力、內(nèi)部的管理制度和文化氛圍等潛在實(shí)力和軟件方面,在重點(diǎn)關(guān)注并購(gòu)可實(shí)現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)效益時(shí),還需要分析是否容易建立一種新的綜合制度協(xié)調(diào)企業(yè)之間的差異,揚(yáng)長(zhǎng)避短,發(fā)揮正向協(xié)同效應(yīng),實(shí)現(xiàn)順利接軌運(yùn)行。

參考文獻(xiàn)

[1]張建成.聯(lián)想收購(gòu)IBM全球PC事業(yè)部案例分析[J].財(cái)經(jīng)界.2008(3):27～28

第8篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

【關(guān)鍵詞】中國(guó)企業(yè) 海外并購(gòu) 決策

近年來(lái),中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的案例越來(lái)越多,投資規(guī)模和金額越來(lái)越大,頗有一浪高過(guò)一浪的趨勢(shì)。根據(jù)國(guó)家商務(wù)部的統(tǒng)計(jì),2009年全球?qū)ν庵苯油顿Y下降30%的背景下,中國(guó)并購(gòu)類投資累計(jì)175億美元,占同期投資總額的40.4%,成為主要的海外投資方式。從五礦收購(gòu)OZ礦業(yè),中鋁注資力拓,四川騰中收購(gòu)悍馬,中海油事件,直到今年3月,吉利汽車與瑞典沃爾沃簽訂收購(gòu)協(xié)議,將中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的浪潮推上了頂峰。不難發(fā)現(xiàn),海外并購(gòu)已經(jīng)成為中國(guó)企業(yè)謀求外部擴(kuò)張、走國(guó)際化道路的重要方式。由于中國(guó)企業(yè),尤其是民營(yíng)企業(yè)實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略的時(shí)間不長(zhǎng),缺乏對(duì)外直接投資的經(jīng)驗(yàn),如何在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下,把握時(shí)代契機(jī),防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn),提高整合率,從而獲得良好的經(jīng)濟(jì)效益,實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng),是中國(guó)企業(yè)在海外擴(kuò)張的過(guò)程中應(yīng)該深入思考的問(wèn)題。

一、中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的特征

第一,國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模大,資金力量雄厚,已經(jīng)成為海外并購(gòu)的主要力量。我國(guó)國(guó)有企業(yè)在海外擴(kuò)張的過(guò)程中,由于起步早,實(shí)力強(qiáng),獲得國(guó)家更多的政策支持和經(jīng)濟(jì)扶持,日漸成為海外并購(gòu)交易中的中堅(jiān)力量。英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)人信息部在北京《勇闖新天地:縱觀中國(guó)的海外并購(gòu)》報(bào)告顯示,通過(guò)對(duì)2004年到2009年的海外并購(gòu)案例分析,5000萬(wàn)美元以上的中國(guó)海外并購(gòu)案81%是由國(guó)有企業(yè)進(jìn)行的,占據(jù)著“壓倒性”優(yōu)勢(shì)。其中,2009年大型國(guó)有企業(yè)的海外交易量占完成總數(shù)的60%,交易金額則占海外并購(gòu)交易總額的90%以上。

第二,大型民營(yíng)企業(yè)異軍突起,在海外并購(gòu)的歷史舞臺(tái)上扮演著越來(lái)越重要的角色。一部分具有較大經(jīng)濟(jì)實(shí)力和經(jīng)營(yíng)規(guī)模的民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系明晰、經(jīng)營(yíng)機(jī)制靈活、經(jīng)歷了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的洗禮,創(chuàng)新能力增強(qiáng),核心競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升,能夠根據(jù)國(guó)際市場(chǎng)的瞬息變化快速應(yīng)對(duì),調(diào)整國(guó)際化策略。例如,2009年夏季,蘇寧電器宣布投資8億日元(約5730萬(wàn)元人民幣)收購(gòu)日本家電連鎖公司Laox株式會(huì)社27.36%的股權(quán),成為其第一大股東。幾乎在同一時(shí)段,兩家中國(guó)民營(yíng)公司――廣州健升貿(mào)易有限公司和卡丹路公司以2億歐元的總價(jià)格收購(gòu)法國(guó)皮爾?卡丹公司旗下的在華成衣和衣飾業(yè)務(wù)。2010年3月28日,中國(guó)浙江吉利控股集團(tuán)有限公司與美國(guó)福特汽車公司在瑞典哥德堡正式簽署收購(gòu)沃爾沃汽車公司的協(xié)議。這是中國(guó)車企第一次全資收購(gòu)海外車企,也是中國(guó)民營(yíng)企業(yè)最大的海外汽車收購(gòu)案例,為中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)寫(xiě)下了濃墨重彩的一筆。種種跡象表明,發(fā)展迅速的民營(yíng)企業(yè)擁有越來(lái)越多的主動(dòng)權(quán)和話語(yǔ)權(quán),已經(jīng)成為中國(guó)企業(yè)海外收購(gòu)力量中一支不可小覷的新生力量。

第三,并購(gòu)的目標(biāo)企業(yè)的分布呈多元化特點(diǎn),其中采礦業(yè)、制造業(yè)、批發(fā)零售業(yè)、商務(wù)服務(wù)業(yè)等行業(yè)分布情況比較集中。表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:其一,礦產(chǎn)資源、石油天然氣等能源產(chǎn)業(yè)是投資的重點(diǎn),未來(lái)相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)將保持熱點(diǎn)關(guān)注,尤其被國(guó)有企業(yè)青睞。據(jù)統(tǒng)計(jì),僅在2008到2009年7月,目標(biāo)企業(yè)為礦產(chǎn)資源類企業(yè)和傳統(tǒng)能源類企業(yè)的交易金額達(dá)174.9億美元,占國(guó)有企業(yè)全部交易金額的92.8%。隨著中國(guó)工業(yè)化的加速發(fā)展,國(guó)內(nèi)對(duì)資源高消耗高需求的時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨。我國(guó)的人均自然資源不足,造成很大程度上依賴進(jìn)口,因此在國(guó)際資源價(jià)格波動(dòng)很大的前提下,為保證價(jià)格合理,來(lái)源穩(wěn)定的資源供給,政府加大政策導(dǎo)向力度,引導(dǎo)企業(yè)尤其是大型國(guó)有企業(yè)向石油、液化天然氣等海外能源領(lǐng)域的投資,以此來(lái)滿足國(guó)家經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的需要。其二,科技含量高的加工制造業(yè)是大型民營(yíng)企業(yè)海外并購(gòu)的首選,這一類的交易案例頻繁出現(xiàn)。通過(guò)獲得目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)所有權(quán)和管理控制權(quán),從而掌握目標(biāo)企業(yè)全部的先進(jìn)技術(shù)、設(shè)備、品牌,這些因素也是中國(guó)企業(yè)眼下需要亟待提升的瓶頸。但是困擾此類收購(gòu)的主要問(wèn)題在于收購(gòu)后的整合問(wèn)題,如果解決不好,那么必然會(huì)造成消化不良,從而使并購(gòu)走向失敗。其三,中國(guó)金融業(yè)的海外并購(gòu)有升溫的趨勢(shì)。金融危機(jī)使許多歐美國(guó)家的金融機(jī)構(gòu)損失慘重。為彌補(bǔ)損失,他們便主動(dòng)伸出合作的橄欖枝,希望借助中國(guó)金融業(yè)的資金迅速走出低谷,并在開(kāi)放的中國(guó)市場(chǎng)中尋找更大的機(jī)遇。相對(duì)于其他國(guó)家而言,中國(guó)金融業(yè)在金融危機(jī)中受到的影響要小一些,因此中國(guó)正可以借此機(jī)會(huì)拓展國(guó)際布局,加快國(guó)際化道路的進(jìn)程。事實(shí)上,一些大型的金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)完成了海外并購(gòu)的初步探索。例如中國(guó)工商銀行在2008年2月以55億美元購(gòu)入南非標(biāo)準(zhǔn)銀行20%股權(quán)后,又購(gòu)入加拿大東亞銀行70%控股權(quán),2009年10月,再度宣布買入泰國(guó)ACL銀行的19.26%的股份,這一連套漂亮的組合拳使中國(guó)工商銀行成為金融業(yè)海外并購(gòu)的成功樣本,預(yù)示著金融業(yè)海外并購(gòu)的春天將要到來(lái)。

第四,并購(gòu)的區(qū)域不再局限于地理位置較近、人文環(huán)境熟悉的亞洲地區(qū),拓展方向更為多元和均衡。對(duì)北美歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的選擇契合了中國(guó)企業(yè)日益成熟后的愿望,那就是:追求高科技技術(shù)、先進(jìn)的管理水平以及提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。金融危機(jī)后歐美發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)回暖緩慢,資產(chǎn)價(jià)格不高,技術(shù)管制相對(duì)寬松,正是中國(guó)企業(yè)進(jìn)軍海外的良機(jī),即掌握國(guó)際企業(yè)并購(gòu)重組技能,整合更深層次的資源,實(shí)現(xiàn)從低端價(jià)值鏈到高端價(jià)值鏈的提升,完成全球化的歷史使命。

二、現(xiàn)階段下海外并購(gòu)面臨的問(wèn)題

第一,政治壁壘的設(shè)立影響中國(guó)企業(yè)進(jìn)入海外市場(chǎng)。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起迅速,并一直保持著穩(wěn)健的發(fā)展勢(shì)頭,國(guó)際上有些關(guān)于中國(guó)的“”論調(diào)甚囂塵上,地緣政治摩擦、非商業(yè)的不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)等因素都使中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)之路崎嶇難行。例如中海油收購(gòu)優(yōu)尼科被美國(guó)國(guó)會(huì)否決,中鋁在危機(jī)中幫助力拓,但是終遭力拓“過(guò)河拆橋”,被取消并購(gòu)交易。即便是聯(lián)想成功收購(gòu)IBM的全球PC業(yè)務(wù)后,在進(jìn)軍美國(guó)市場(chǎng)的時(shí)候也不可避免地遭遇到了“政治原因”阻力,2010年3月,美國(guó)國(guó)務(wù)院向聯(lián)想集團(tuán)購(gòu)買了1.6萬(wàn)臺(tái)電腦,由于一些美國(guó)國(guó)會(huì)議員以“危害國(guó)家安全”為由多方阻攔,最終造成了這筆交易的失敗。直到聯(lián)想同NBA結(jié)盟,借助籃球在美國(guó)的巨大影響力提升自己的品牌形象,才打開(kāi)了美國(guó)市場(chǎng)。

第二,國(guó)內(nèi)關(guān)于境外投資的相關(guān)法律體系不夠完善,致使中國(guó)企業(yè)從事海外并購(gòu)業(yè)務(wù)時(shí)出現(xiàn)法律真空現(xiàn)象?，F(xiàn)階段我國(guó)對(duì)企業(yè)并購(gòu)的法律基本針對(duì)引進(jìn)外資的情況,對(duì)中國(guó)企業(yè)進(jìn)軍海外市場(chǎng)并購(gòu)的情況主要是規(guī)定和條例等行政制度,缺乏有公信力的權(quán)威的法律條文。另外對(duì)應(yīng)的咨詢、擔(dān)保等中介機(jī)構(gòu)和融資手段也相對(duì)偏少,在一定程度上阻礙了企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的順利進(jìn)行,使得中國(guó)企業(yè)對(duì)外投資的交易成本大大增加,結(jié)果使中國(guó)企業(yè)失去了很多難得的對(duì)外投資機(jī)會(huì)。

第三,中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)行為受到國(guó)際法律法規(guī)的約束,必須關(guān)注法律環(huán)境的快速變化趨勢(shì),使收購(gòu)行為符合目標(biāo)企業(yè)所在國(guó)關(guān)于外國(guó)投資的法律規(guī)范以及國(guó)際商務(wù)行為需要遵守的法律規(guī)范。例如聯(lián)想集團(tuán)總裁兼首席執(zhí)行官楊元慶就承認(rèn),聯(lián)想集團(tuán)在收購(gòu)IBM的PC業(yè)務(wù)時(shí)差一點(diǎn)功虧一簣,原因是沒(méi)有預(yù)料到美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)對(duì)該收購(gòu)的審查,導(dǎo)致應(yīng)對(duì)不足。盡管最終安全通過(guò)審查,但其過(guò)程驚心動(dòng)魄。因此,中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)過(guò)程中必須重視了解和遵守東道國(guó)的法律法規(guī)要求,不能存有占領(lǐng)軍的心態(tài)和行為。

第四,海外并購(gòu)給企業(yè)自身也帶來(lái)許多風(fēng)險(xiǎn),如管理成本和經(jīng)營(yíng)成本的增加,企業(yè)融資不利,資本和財(cái)務(wù)杠桿失靈,民族習(xí)慣和企業(yè)文化不融合,從而在營(yíng)運(yùn)、財(cái)務(wù)、安置目標(biāo)企業(yè)員工等方面出現(xiàn)一系列的問(wèn)題,最終整合失效,出現(xiàn)規(guī)模不經(jīng)濟(jì),被所并購(gòu)的企業(yè)拖累。有違中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的初衷。

三、全方位出擊,提高中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的成功率

企業(yè)海外并購(gòu)是把雙刃劍,如果處理得當(dāng),企業(yè)能夠從中受益,快速實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的預(yù)期目標(biāo),實(shí)現(xiàn)大踏步的增長(zhǎng)。因此,應(yīng)以政府為主導(dǎo),企業(yè)為主體,多方位多角度出擊,提供便利的條件和有力的保障,提高海外并購(gòu)的成功率。

第一,政府應(yīng)采取積極鼓勵(lì)和大力支持的基本態(tài)度,為中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的群體性優(yōu)勢(shì)創(chuàng)造條件。要以大國(guó)的姿態(tài)強(qiáng)調(diào)海外并購(gòu)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)行為,反對(duì)各種形式的貿(mào)易保護(hù)壁壘,充分發(fā)揮經(jīng)貿(mào)機(jī)制和投資保護(hù)協(xié)定的作用,為企業(yè)的海外并購(gòu)創(chuàng)造良好的政治環(huán)境和輿論氛圍。

第二,完善關(guān)于海外并購(gòu)的法律法規(guī),為企業(yè)的海外擴(kuò)張?zhí)峁┓芍С?。進(jìn)入2009年以來(lái),商務(wù)部已經(jīng)實(shí)施了新的《境外投資管理辦法》,建議在此辦法的基礎(chǔ)上,結(jié)合我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的實(shí)際狀況和預(yù)計(jì)走勢(shì),不斷完善現(xiàn)有的行政管理規(guī)章制度,并上升到法律層面,形成完備的法律體系,從而使企業(yè)的海外并購(gòu)行為能夠真正做到有法可查,有據(jù)可依。

第三,深化外匯管理體制改革,根據(jù)國(guó)際金融形勢(shì)的發(fā)展和我國(guó)的具體經(jīng)濟(jì)情況,對(duì)《境內(nèi)機(jī)構(gòu)境外直接投資外匯管理規(guī)定》做進(jìn)一步的細(xì)化,修改不利于海外投資的外匯管理規(guī)定。發(fā)展外匯市場(chǎng),加大外匯使用的便利程度。政府通過(guò)制定各項(xiàng)優(yōu)惠指向性的政策,鼓勵(lì)各類金融機(jī)構(gòu)積極為企業(yè)的海外投資提供金融服務(wù)和信貸支持。逐步使國(guó)內(nèi)國(guó)際的資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)對(duì)接,為中國(guó)企業(yè)海外投資提供更廣闊的融資渠道。

第四,加大國(guó)際貿(mào)易和管理人才培訓(xùn)和儲(chǔ)備。海外并購(gòu)是復(fù)雜的跨國(guó)境的商業(yè)行為,擁有豐富國(guó)際貿(mào)易知識(shí)和經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)的復(fù)合型人才是打好并購(gòu)戰(zhàn)的關(guān)鍵因素之一。對(duì)內(nèi),以企業(yè)為主體,充分利用各級(jí)科研機(jī)構(gòu)和大專院校的學(xué)術(shù)輻射作用,大力加強(qiáng)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)人才的培訓(xùn);對(duì)外,重點(diǎn)吸引有并購(gòu)重組、規(guī)劃經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的投資專家、法律精英、戰(zhàn)略規(guī)劃人才等等,并建立相關(guān)人才的信息儲(chǔ)備庫(kù)。

第五,搭建并完善海外投資信息平臺(tái),為海外拓展提供信息服務(wù)。利用現(xiàn)有的駐外機(jī)構(gòu)搜集整理信息,搭建平臺(tái)。還可發(fā)動(dòng)熟悉所在國(guó)的法律和商業(yè)規(guī)則的海外華僑社團(tuán)、愛(ài)國(guó)熱心人士共同為這個(gè)信息平臺(tái)出謀劃策,形成強(qiáng)大的海外信息服務(wù)體系,同時(shí)也為中國(guó)企業(yè)的海外拓展創(chuàng)建了良好的社會(huì)環(huán)境。

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第9篇：企業(yè)并購(gòu)策略及案例分析范文

關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)演進(jìn) 演進(jìn)階段 煤炭行業(yè) 并購(gòu)

一、引言

煤炭行業(yè)作為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，其并購(gòu)事件的發(fā)生具有鮮明的特點(diǎn)，尤其是在近年來(lái)煤炭業(yè)并購(gòu)事件大量發(fā)生的時(shí)代背景下，其并購(gòu)更是備受關(guān)注。我國(guó)煤炭行業(yè)的并購(gòu)具有有利的條件。世界煤炭公司的并購(gòu)案例為我國(guó)煤炭企業(yè)的并購(gòu)重組提供了良好的經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)改革的政策導(dǎo)向也為我國(guó)煤企的并購(gòu)提供了有力的支持。這些外部條件為我國(guó)煤炭行業(yè)的并購(gòu)起到了良好的輔助作用。但是在并購(gòu)過(guò)程中，企業(yè)本身如何遵循發(fā)展路徑，提高并購(gòu)效率依然是有待企業(yè)自身進(jìn)行探索的關(guān)鍵性的問(wèn)題。產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線理論的提出，為我國(guó)煤炭行業(yè)的并購(gòu)提供了實(shí)踐性的指導(dǎo)。對(duì)煤炭行業(yè)所處產(chǎn)業(yè)演進(jìn)階段的判斷，有助于我們選取適當(dāng)?shù)牟①?gòu)目標(biāo)和并購(gòu)方式，采取適合的并購(gòu)策略，以促進(jìn)煤炭企業(yè)乃至整個(gè)煤炭行業(yè)的發(fā)展。近年來(lái)，許多學(xué)者對(duì)我國(guó)的并購(gòu)事件做了一系列研究。從產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線理論的運(yùn)用來(lái)看，范從來(lái)等（2002）對(duì)1995至1999年間并購(gòu)事件的績(jī)效作出實(shí)證分析，證明處于成長(zhǎng)期公司橫向并購(gòu)績(jī)效較好，成熟期公司縱向并購(gòu)績(jī)效較好，衰退期公司橫向并購(gòu)績(jī)效最差；黃娟等（2007）運(yùn)用因子分析法驗(yàn)證了不同產(chǎn)業(yè)生命周期和并購(gòu)類型對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，認(rèn)為處于成長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)并購(gòu)績(jī)效較好；王蒙（2008）運(yùn)用具體數(shù)量數(shù)據(jù)分析了我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的特征與趨勢(shì)，指出房地產(chǎn)業(yè)處于產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的第一階段，應(yīng)當(dāng)以橫向并購(gòu)和混合并購(gòu)為主要并購(gòu)方式；潘成云對(duì)產(chǎn)業(yè)生命周期的規(guī)律進(jìn)行了研究，并以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為例說(shuō)明了其異化過(guò)程及產(chǎn)生的影響；蔡勇等（2008）運(yùn)用產(chǎn)業(yè)規(guī)模、企業(yè)數(shù)量、產(chǎn)業(yè)行為、企業(yè)利潤(rùn)、技術(shù)成熟度等指標(biāo)，對(duì)物流行業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)生命周期階段進(jìn)行了判斷，認(rèn)為其處于初創(chuàng)階段，應(yīng)當(dāng)采取橫向并購(gòu)方式；文海濤（2010）運(yùn)用回歸分析法研究了產(chǎn)業(yè)演進(jìn)階段與并購(gòu)績(jī)效間的關(guān)系，并對(duì)啤酒行業(yè)進(jìn)行了并購(gòu)案例分析，認(rèn)為演進(jìn)階段與并購(gòu)績(jī)效高度相關(guān)；王維超（2011）以2002-2009年汽車行業(yè)上市公司并購(gòu)事件為樣本，研究得出汽車行業(yè)處于成長(zhǎng)階段后期，橫向并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效顯著，之后一年不顯著，縱向并購(gòu)當(dāng)年、后一年績(jī)效均沒(méi)有明顯提高的結(jié)論。從對(duì)煤炭行業(yè)的分析來(lái)看，潘克西、蒲津等人（2002）對(duì)中國(guó)煤炭市場(chǎng)集中度進(jìn)行了研究，對(duì)中美煤炭市場(chǎng)集中度比較分析后認(rèn)為中國(guó)煤炭行業(yè)組織分散，國(guó)家應(yīng)當(dāng)以政策引導(dǎo)并購(gòu)重組；李艷梅等人（2007）經(jīng)過(guò)實(shí)證分析后認(rèn)為，煤炭產(chǎn)業(yè)集中度的提高能夠有效改善我國(guó)煤炭行業(yè)的利潤(rùn)率和安全水平；王曉東（2008）以神華集團(tuán)對(duì)寧煤集團(tuán)的并購(gòu)事件作為案例，對(duì)其進(jìn)行了具體分析，認(rèn)為并購(gòu)效果明顯，國(guó)家應(yīng)當(dāng)完善配套政策；楊東（2008）運(yùn)用多學(xué)科交叉和案例分析的方法構(gòu)建了煤炭行業(yè)并購(gòu)的整體思路，認(rèn)為并購(gòu)后的整合意義重大；劉巍（2011）運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)的方法分析了我國(guó)煤炭上市公司并購(gòu)重組的市場(chǎng)效應(yīng)，認(rèn)為投資者對(duì)我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)并購(gòu)事件總體評(píng)價(jià)為正，應(yīng)當(dāng)繼續(xù)推動(dòng)并購(gòu)。

綜上述，我國(guó)對(duì)產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線理論的研究還處于起步階段，雖然研究涉及到產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線理論在多個(gè)行業(yè)并購(gòu)中的運(yùn)用，對(duì)煤炭行業(yè)并購(gòu)的研究也是從多方面展開(kāi)的，但運(yùn)用產(chǎn)業(yè)演進(jìn)理論對(duì)煤炭行業(yè)進(jìn)行系統(tǒng)分析的相關(guān)研究較少，且研究主要集中在對(duì)產(chǎn)業(yè)集中度這一指標(biāo)的分析上。本文的出現(xiàn)能在一定程度上彌補(bǔ)這一研究不足，能夠運(yùn)用產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線理論的多種指標(biāo)對(duì)煤炭行業(yè)所處的階段展開(kāi)具體分析，由此為煤炭企業(yè)的并購(gòu)方式與并購(gòu)方向提出具體的建議，促進(jìn)我國(guó)煤炭行業(yè)的發(fā)展。

二、產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線理論在并購(gòu)中的運(yùn)用

（ 一 ）產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線理論概述 產(chǎn)業(yè)演進(jìn)理論（Industry Evolutionary Theory）是對(duì)產(chǎn)業(yè)的動(dòng)態(tài)發(fā)展變化進(jìn)行分析和描述的理論。該理論是由科爾尼管理咨詢公司的丁煥明（Greame K Deans）、弗里茨·克勒格爾（Fritz Kroeger）、斯蒂芬·蔡塞爾（Stefan Zeisel）等人根據(jù)從業(yè)多年的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，以及對(duì)53個(gè)國(guó)家、24個(gè)行業(yè)、20000多家上市公司信息的理論研究結(jié)果進(jìn)行仔細(xì)分析、對(duì)13年來(lái)世界企業(yè)兼并行為進(jìn)行規(guī)律性的論證后，提出的以企業(yè)并購(gòu)和產(chǎn)業(yè)整合為主要思想的綜合性理論。丁煥明等人根據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)發(fā)展通常會(huì)經(jīng)歷初創(chuàng)階段、規(guī)?；A段、聚集階段、平衡與聯(lián)盟階段。他們對(duì)產(chǎn)業(yè)演進(jìn)得出如下5條規(guī)律：世界范圍內(nèi)所有的產(chǎn)業(yè)都遵循同樣的路徑實(shí)現(xiàn)整合；兼并行動(dòng)以及整合趨勢(shì)具有可預(yù)測(cè)性；產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線能夠被運(yùn)用于加強(qiáng)并購(gòu)戰(zhàn)略和并購(gòu)整合；每一個(gè)重要的戰(zhàn)略決策和運(yùn)營(yíng)方向的變動(dòng)都必須考慮到產(chǎn)業(yè)整合的影響；產(chǎn)業(yè)演進(jìn)理論對(duì)產(chǎn)業(yè)階段的劃分可以用來(lái)指導(dǎo)優(yōu)化資產(chǎn)的組合。整合是必然的，所有的公司都遵循著清晰且可以預(yù)測(cè)的產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線演化發(fā)展，不同產(chǎn)業(yè)的發(fā)展進(jìn)程和演進(jìn)速度并不一致。市場(chǎng)集中度是判斷產(chǎn)業(yè)演進(jìn)階段的重要指標(biāo)。科爾尼產(chǎn)業(yè)演進(jìn)曲線主要運(yùn)用CR3或CR4作為判別演進(jìn)階段的主要依據(jù)，CR3即行業(yè)內(nèi)最大三個(gè)公司的市場(chǎng)占有率之和，主要用來(lái)衡量產(chǎn)業(yè)集中度。產(chǎn)業(yè)集中度（CR3）隨產(chǎn)業(yè)演進(jìn)發(fā)生規(guī)律性的變化，不同行業(yè)的集中度都在一定范圍內(nèi)波動(dòng)。

另一種用來(lái)判別市場(chǎng)集中度的指標(biāo)是HHI，即赫夫曼-赫芬德?tīng)栔笖?shù)，該指標(biāo)計(jì)算了行業(yè)內(nèi)企業(yè)所占市場(chǎng)份額的平方和。相關(guān)研究表明，CR指數(shù)與HHI的相關(guān)性高達(dá)90%，而CR4的應(yīng)用較為廣泛，因此本文主要采用CR4對(duì)煤炭產(chǎn)業(yè)的集中度進(jìn)行判斷。此外，判斷產(chǎn)業(yè)演進(jìn)階段的指標(biāo)還有行業(yè)內(nèi)廠商數(shù)量、行業(yè)進(jìn)入壁壘的高低、產(chǎn)品供需的趨勢(shì)等。在產(chǎn)業(yè)演進(jìn)過(guò)程中，企業(yè)數(shù)量與產(chǎn)業(yè)集中度大致是反向的關(guān)系，企業(yè)數(shù)量變少意味著產(chǎn)業(yè)集中度提高；行業(yè)進(jìn)入壁壘又稱作行業(yè)門檻，大致有政府政策壁壘、必要資本壁壘、規(guī)模經(jīng)濟(jì)壁壘、技術(shù)壁壘、產(chǎn)品差異壁壘等主要類型，隨著產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的發(fā)展，行業(yè)進(jìn)入壁壘呈逐漸升高的趨勢(shì)，進(jìn)入壁壘提高必然引起廠商數(shù)量的減少，進(jìn)而帶來(lái)產(chǎn)業(yè)集中度的提高，因此產(chǎn)業(yè)集中度與行業(yè)進(jìn)入壁壘有一定正相關(guān)關(guān)系，與廠商數(shù)量負(fù)相關(guān)；產(chǎn)品供需先后經(jīng)歷了供小于求、供過(guò)于求、供求平衡的階段，在此過(guò)程中，供給和需求都隨著市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品的認(rèn)可逐步升高，這個(gè)過(guò)程也是行業(yè)規(guī)范發(fā)展的過(guò)程，因此產(chǎn)品供需與產(chǎn)業(yè)集中度同步提高，直到最后一階段才緩步降低。

（ 二 ）演進(jìn)階段與并購(gòu)分析 （1）初創(chuàng)階段。在此階段，產(chǎn)業(yè)集中度呈下降趨勢(shì)，這是由于在行業(yè)形成時(shí)期，進(jìn)入該行業(yè)的企業(yè)數(shù)量很少，在利潤(rùn)的吸引下，大量新來(lái)者涌入行業(yè)導(dǎo)致集中度降低。在初創(chuàng)階段，由于新興行業(yè)正在形成時(shí)期或市場(chǎng)管制較松，產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入壁壘低，同時(shí)有豐厚利潤(rùn)的吸引，大量的模仿者和產(chǎn)業(yè)升級(jí)者進(jìn)入產(chǎn)業(yè)，行業(yè)中公司數(shù)量會(huì)出現(xiàn)迅猛增長(zhǎng)，在這一階段末期，公司數(shù)量上升到最大值。由于在行業(yè)形成時(shí)期，相關(guān)的政策規(guī)定較少或尚未出臺(tái)，行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量少，規(guī)模小，競(jìng)爭(zhēng)較少，對(duì)市場(chǎng)需求處于探索期，因此不存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)壁壘，必要資本壁壘和技術(shù)壁壘、產(chǎn)品差異壁壘也較低。在產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的初創(chuàng)階段，需求曲線逐步上升，但不會(huì)達(dá)到最大值，由于廠商對(duì)需求程度了解不全面，供給始終小于需求。在初創(chuàng)階段，第一批并購(gòu)者開(kāi)始出現(xiàn)。行業(yè)內(nèi)廠商為了尋求有利的競(jìng)爭(zhēng)地位，通過(guò)并購(gòu)?fù)惼髽I(yè)集中運(yùn)營(yíng)資本，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，提高管理水平，以擴(kuò)大市場(chǎng)份額，提高自身在行業(yè)內(nèi)的地位。同時(shí)，處在成熟或衰退行業(yè)中的大型企業(yè)通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入此新興行業(yè)，尋求新的發(fā)展空間，因此，在這一階段，行業(yè)內(nèi)的并購(gòu)活動(dòng)以橫向并購(gòu)和混合并購(gòu)為主。（2）規(guī)?；A段。在規(guī)模化階段，隨著市場(chǎng)的逐漸飽和，行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)變得激烈，經(jīng)營(yíng)不善者將逐步被淘汰，與此同時(shí)并購(gòu)行為逐漸增多，產(chǎn)業(yè)集中度也快速上升，直到演進(jìn)的后兩階段，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)逐漸穩(wěn)定后，產(chǎn)業(yè)集中度的上升速度才會(huì)趨緩。處于規(guī)?；A段的行業(yè)廠商利潤(rùn)逐漸下降，因此廠商逐漸意識(shí)到規(guī)模效應(yīng)的重要性，并購(gòu)開(kāi)始大量出現(xiàn)，企業(yè)數(shù)量逐漸降低，70%的企業(yè)都將消失或被并購(gòu)。產(chǎn)業(yè)逐漸走向規(guī)?；A段之后，行業(yè)形成并逐步規(guī)范化，一系列政府政策出臺(tái)引導(dǎo)行業(yè)的發(fā)展，使政府政策壁壘逐步提高，企業(yè)向規(guī)模大型化和生產(chǎn)集約化發(fā)展，抬高了資本壁壘和規(guī)模經(jīng)濟(jì)壁壘，同時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)的激烈和市場(chǎng)需求的多樣化使技術(shù)壁壘和產(chǎn)品差異壁壘提高。在這一階段，供給將逐步趕超需求水平，發(fā)展到集聚階段使行業(yè)內(nèi)一度出現(xiàn)生產(chǎn)過(guò)剩的局面，各企業(yè)將重新研究市場(chǎng)并調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，以適應(yīng)市場(chǎng)需求。在規(guī)?；A段，企業(yè)規(guī)模的重要性日益突出，大型企業(yè)間的并購(gòu)增加，產(chǎn)業(yè)內(nèi)出現(xiàn)龍頭企業(yè)引領(lǐng)市場(chǎng)，并帶領(lǐng)產(chǎn)業(yè)整合。在政府政策的指引和龍頭企業(yè)的帶領(lǐng)下，同類大型企業(yè)之間的并購(gòu)急劇增加，大企業(yè)在規(guī)模擴(kuò)大后會(huì)加強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)的并購(gòu)。橫向并購(gòu)成為這一階段最主要的并購(gòu)方式。（3）集聚階段。此階段的行業(yè)集中度一直上升到70-80%。公司數(shù)量繼續(xù)減少，產(chǎn)業(yè)逐步形成以少數(shù)幾個(gè)大企業(yè)為主導(dǎo)的穩(wěn)固格局，公司數(shù)量基本降到最低，整個(gè)行業(yè)呈寡頭壟斷格局；在前兩階段的發(fā)展后，行業(yè)成熟，各種壁壘將非常高。產(chǎn)品供給與需求逐步吻合。這一階段，調(diào)整經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和縮減成本對(duì)企業(yè)尤為重要，成功的企業(yè)將拓展它們的核心產(chǎn)業(yè)，積極并購(gòu)上、下游產(chǎn)業(yè)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈化的經(jīng)營(yíng)，同時(shí)出售或關(guān)閉附屬產(chǎn)業(yè)部門，加強(qiáng)縱向一體化的同時(shí)積極加強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)。因此這一階段的并購(gòu)以縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)為主。（4）平衡和聯(lián)盟階段。在平衡和聯(lián)盟階段，行業(yè)集中度繼續(xù)上升，一些產(chǎn)業(yè)的集中度甚至達(dá)到90%。行業(yè)壁壘依然很高。按照不同的行業(yè)，廠商數(shù)量的變化情況略有不同。徹底走向衰亡的產(chǎn)業(yè)，廠商數(shù)量將繼續(xù)減少。如果行業(yè)內(nèi)公司重新定位其經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)，出售其子業(yè)務(wù)，公司數(shù)量可能略有回升。供給與需求基本符合，處于基本穩(wěn)定狀態(tài)，或產(chǎn)業(yè)衰落，供給與需求曲線同時(shí)下降。由于平衡和聯(lián)盟階段已處于產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的最后階段，大企業(yè)會(huì)通過(guò)聯(lián)盟或少量橫向并購(gòu)保持其在市場(chǎng)的地位，通過(guò)少量縱向并購(gòu)提高效率和利潤(rùn)率，而通過(guò)大量混合并購(gòu)向新興行業(yè)轉(zhuǎn)移。

三、煤炭行業(yè)所處階段及并購(gòu)分析

（ 一 ）煤炭產(chǎn)業(yè)并購(gòu)現(xiàn)狀 目前，煤炭行業(yè)進(jìn)入了企業(yè)兼并重組，發(fā)展大型集團(tuán)的新時(shí)期。從并購(gòu)方式來(lái)看，我國(guó)煤炭并購(gòu)主要采取兩種方式：一是以現(xiàn)行的省際區(qū)域?yàn)榻缦?，依托區(qū)域內(nèi)一個(gè)或幾個(gè)具有充足實(shí)力的煤炭企業(yè)實(shí)施橫向一體化；二是以資源規(guī)劃區(qū)為劃分依據(jù)，對(duì)煤炭企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)重組。目前國(guó)家己經(jīng)區(qū)劃了十三個(gè)大型煤炭生產(chǎn)基地，其發(fā)展思路是“一個(gè)礦區(qū)主要依靠一個(gè)企業(yè)主體開(kāi)發(fā)”，該模式有利于礦區(qū)內(nèi)資源的合理規(guī)劃，利用，有利于國(guó)家的統(tǒng)一管理，有利于煤炭企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益。從行業(yè)方面來(lái)看，隨著煤炭產(chǎn)業(yè)并購(gòu)政策的實(shí)施，在1999至2008年間，煤炭產(chǎn)業(yè)產(chǎn)量平均每年增長(zhǎng)2000萬(wàn)噸。至2008年已經(jīng)由1999年的10億噸增長(zhǎng)到30億噸，增長(zhǎng)幅度200%。并購(gòu)過(guò)程中，山西省企業(yè)帶頭的煤炭產(chǎn)業(yè)并購(gòu)模式得到了全國(guó)的認(rèn)可。從實(shí)踐效果來(lái)看，山西省此次的煤炭資源整合方式有著控制力強(qiáng)、執(zhí)行力和效率高的優(yōu)點(diǎn)，保證了煤炭資源整合政策的順利實(shí)施。截至2011年，山西省煤礦數(shù)量已由2600座減少到1053座，年產(chǎn)30萬(wàn)噸以下的礦井全部淘汰，70%以上的保留礦井達(dá)到90萬(wàn)噸以上。行業(yè)辦礦主體由2200多家減少到130家，平均單井規(guī)模提升至年產(chǎn)100萬(wàn)噸以上，產(chǎn)業(yè)格局發(fā)生了根本性的變革。之后，我國(guó)主要煤炭生產(chǎn)大省——河南、貴州、內(nèi)蒙古、河北等——都按照山西模式進(jìn)行改進(jìn)。自2005年以來(lái)，全國(guó)關(guān)閉小煤礦總計(jì)1.53萬(wàn)處，平均每年淘汰落后產(chǎn)能達(dá)6.5億噸，截止2011年，煤炭百萬(wàn)噸死亡率為0.749，比2005年下降了2.062，2010年底全國(guó)保留小煤礦1萬(wàn)處以內(nèi)的工作目標(biāo)已實(shí)現(xiàn)，提高了煤炭行業(yè)集約化水平，煤礦安全生產(chǎn)形勢(shì)明顯好轉(zhuǎn)，礦區(qū)生態(tài)環(huán)境惡化的趨勢(shì)初步得到控制，帶來(lái)了良好的社會(huì)效應(yīng)。從企業(yè)方面來(lái)看，煤炭企業(yè)進(jìn)入了企業(yè)兼并重組，發(fā)展大型集團(tuán)的新時(shí)期，僅山西就形成了多個(gè)大型煤企集團(tuán)。并購(gòu)實(shí)施后，我國(guó)形成以神華集團(tuán)為主導(dǎo)的一批大型煤炭企業(yè)集團(tuán)，企業(yè)煤炭?jī)?chǔ)量大為提高，規(guī)模經(jīng)濟(jì)、協(xié)同效應(yīng)明顯，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯增強(qiáng)，取得了良好的經(jīng)濟(jì)效益。2011年，我國(guó)有神華集團(tuán)、中煤能源集團(tuán)、山西焦煤集團(tuán)等7家產(chǎn)量過(guò)億企業(yè)，合計(jì)總量接近10億噸，約占全國(guó)煤炭產(chǎn)量三分之一，其中神華集團(tuán)產(chǎn)原煤4億噸，山東能源集團(tuán)有限公司與冀中能源集團(tuán)成功成為了過(guò)億噸企業(yè)中的新成員。經(jīng)過(guò)多年的并購(gòu)實(shí)踐，我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)內(nèi)出現(xiàn)以神華集團(tuán)為主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)整合主體，在其領(lǐng)導(dǎo)下，大公司并購(gòu)小公司的實(shí)踐不斷增加，大公司間的并購(gòu)也時(shí)有發(fā)生。煤炭企業(yè)在此時(shí)期競(jìng)爭(zhēng)激烈，大型企業(yè)通過(guò)并購(gòu)使規(guī)模效應(yīng)和市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)得到擴(kuò)大，但利潤(rùn)仍然很薄。

（ 二 ）煤炭產(chǎn)業(yè)所處階段分析 在我國(guó)特殊的政策背景下，煤炭行業(yè)的發(fā)展具有自身的特點(diǎn)，因此各個(gè)指標(biāo)的發(fā)展也表現(xiàn)出其特殊性。我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)集中度與發(fā)達(dá)國(guó)家有較大差距，最小值低至6%左右。這主要是80年代對(duì)煤炭需求量突然增加，政府實(shí)施粗放式管理，導(dǎo)致煤礦數(shù)量迅速增加的結(jié)果。這一狀況持續(xù)至90年代末期，政府采取一系列措施整頓煤炭行業(yè)，提高準(zhǔn)入門檻，產(chǎn)業(yè)集中度才逐步上升。我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)集中度從1984年以來(lái)緩慢下降，至1997年達(dá)到最小值，此后進(jìn)入穩(wěn)步上升狀態(tài)。在“大中小煤礦并舉”的政策下，到1997年底，我國(guó)共有大小礦井6.4萬(wàn)處，其中6.1萬(wàn)處為小礦井，占比接近總數(shù)的94%。針對(duì)小煤礦過(guò)多、效率過(guò)低的狀況，自1998年開(kāi)始，國(guó)家對(duì)小煤礦采取強(qiáng)制關(guān)閉、改造提高、資源整合、規(guī)范發(fā)展等措施，促使小煤礦走上集約化發(fā)展的道路。通過(guò)關(guān)閉和整合，使小煤礦的數(shù)量大大減少。此后在“十五”規(guī)劃、“十一五”規(guī)劃的實(shí)施過(guò)程中，大型煤炭集團(tuán)逐漸建立起來(lái)，通過(guò)對(duì)小型煤礦的合并，提高了自身的競(jìng)爭(zhēng)力。我國(guó)在不同時(shí)期的不同煤炭產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo)下形成了不同的行業(yè)壁壘。作為資源密集型行業(yè)，煤炭行業(yè)在形成時(shí)期必要資本壁壘與技術(shù)壁壘較低，80年代后期，政府逐漸放開(kāi)了對(duì)煤炭行業(yè)的管制，煤炭產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘大幅降低，1994年的產(chǎn)業(yè)政策使得產(chǎn)業(yè)壁壘進(jìn)一步降低。近年來(lái)，鑒于小煤礦企業(yè)過(guò)濫發(fā)展所帶來(lái)的環(huán)境及資源浪費(fèi)、布局不合理及煤礦的安全生產(chǎn)形勢(shì)嚴(yán)峻等方面的弊端，采取了一系列行政及法律措施限制小煤礦的發(fā)展。隨著有關(guān)煤炭行業(yè)法律法規(guī)的不斷完善，以政府政策壁壘和必要資本壁壘的形式使行業(yè)準(zhǔn)入門檻大幅提高。通過(guò)一系列的兼并收購(gòu)，煤炭企業(yè)不斷做大，獲得了更多的優(yōu)勢(shì)資源，使規(guī)模效應(yīng)逐步彰顯，行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)壁壘也逐步提高。大型煤炭集團(tuán)取得資源優(yōu)勢(shì)后，在低碳發(fā)展的要求以及激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中會(huì)進(jìn)行新技術(shù)開(kāi)發(fā)和創(chuàng)新，從而使行業(yè)技術(shù)壁壘也相應(yīng)提高。因此，目前我國(guó)煤炭行業(yè)進(jìn)入壁壘處于繼續(xù)升高時(shí)期，即隨著產(chǎn)業(yè)集中度的逐步提高，政策壁壘、資本壁壘、規(guī)模經(jīng)濟(jì)壁壘、技術(shù)壁壘等各種行業(yè)壁壘依然會(huì)繼續(xù)提高。我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)的供需發(fā)展也有其特殊性。在我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)形成時(shí)期，在高利潤(rùn)的驅(qū)動(dòng)以及國(guó)家政策的鼓勵(lì)下，大批小型煤礦蜂擁而入，使我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)一度出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩，供大于求的局面。2000年以來(lái)，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)帶動(dòng)煤炭消費(fèi)量大幅增加，加之電力、鋼鐵等下游行業(yè)對(duì)煤炭的需求增長(zhǎng)，煤炭產(chǎn)業(yè)的發(fā)展進(jìn)入了超常規(guī)快速發(fā)展的時(shí)期，曾一度出現(xiàn)煤電油運(yùn)全面緊張的局勢(shì)。此時(shí)國(guó)家對(duì)煤炭投資體制進(jìn)行了改革，在以市場(chǎng)為導(dǎo)向的多元投資機(jī)制下，煤炭供應(yīng)量逐漸上升。為了解決進(jìn)口原油引發(fā)的能源安全問(wèn)題，煤制油替代石油技術(shù)興起，也促進(jìn)了煤炭的消費(fèi)。

四、結(jié)論與展望

我國(guó)煤炭行業(yè)形成了由神華集團(tuán)主導(dǎo)的大型煤企并購(gòu)整合格局，產(chǎn)業(yè)集中度處于逐步上升階段，但仍然處于數(shù)值較低，發(fā)展緩慢的時(shí)期；國(guó)內(nèi)煤炭企業(yè)的數(shù)量在政府的有力指導(dǎo)下脫離最高時(shí)期，穩(wěn)步下降，但仍然有很大的下降空間；行業(yè)進(jìn)入壁壘逐步提高，行業(yè)準(zhǔn)入規(guī)則正在逐步細(xì)化、增加，企業(yè)規(guī)模效應(yīng)的增加也使強(qiáng)有力的煤炭產(chǎn)業(yè)壁壘正在形成；煤炭供需保持基本平衡并且維持強(qiáng)勁增長(zhǎng)。以上現(xiàn)狀與指標(biāo)均說(shuō)明我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)處于產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的第二階段。在此階段，我國(guó)煤炭行業(yè)逐步走上正軌并且具備較大的發(fā)展空間。根據(jù)上述分析，我國(guó)煤炭行業(yè)處于產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的第二階段，即規(guī)?；A段?，F(xiàn)階段，我國(guó)煤炭行業(yè)的并購(gòu)方式以橫向并購(gòu)為主。此時(shí)需要將經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略放在與“同類產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手合作”上，實(shí)現(xiàn)提高市場(chǎng)占有率和獲取高額利潤(rùn)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。實(shí)施橫向并購(gòu)戰(zhàn)略后，大型煤炭企業(yè)有能力對(duì)煤炭的開(kāi)采進(jìn)行合理的規(guī)劃，既能合理利用資源又能有效改善環(huán)境，也有能力進(jìn)行技術(shù)革新，提高煤產(chǎn)品的科技含量，節(jié)約煤炭資源的同時(shí)提高了煤產(chǎn)品定價(jià)的話語(yǔ)權(quán)以及企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，使我國(guó)煤炭行業(yè)向健康方向發(fā)展。為了能穩(wěn)步過(guò)渡到產(chǎn)業(yè)演進(jìn)第三階段，使我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)發(fā)展取得質(zhì)的飛躍，應(yīng)當(dāng)以同類企業(yè)間的并購(gòu)作為堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，積極準(zhǔn)備推進(jìn)煤、油、電等產(chǎn)業(yè)后向一體化，煤炭深加工前向一體化，并發(fā)展與之相關(guān)的交通運(yùn)輸，未來(lái)逐步實(shí)現(xiàn)以橫向并購(gòu)為基礎(chǔ)的縱向發(fā)展和混合發(fā)展，形成以綜合型大企業(yè)為主體的行業(yè)模式。企業(yè)并購(gòu)要以協(xié)同效應(yīng)的獲得和盈利能力的提高為主要目標(biāo)，并重視整合的成本和效率，培養(yǎng)自己的品牌與核心競(jìng)爭(zhēng)能力，制定長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展戰(zhàn)略和適應(yīng)市場(chǎng)的發(fā)展模式，使我國(guó)煤炭企業(yè)逐步國(guó)際化。另外，政府應(yīng)當(dāng)做好完善并購(gòu)立法、制定穩(wěn)定而連貫的產(chǎn)業(yè)政策、減少對(duì)并購(gòu)的直接干預(yù)、督促并購(gòu)企業(yè)做好風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估等工作，為實(shí)施有效的并購(gòu)掃清障礙，提高并購(gòu)的成功率。

參考文獻(xiàn)：

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